На фоне продолжающегося падения крипторынка, когда BTC и ETH упали до отметок около 60 000 и 1500 долларов соответственно, стратегии Strategy и Bitmine понесли плавающие убытки, превышающие 10 миллиардов долларов. В конце мая Strategy продала 32 BTC, нарушив многолетний нарратив "не продавать", что ознаменовало вступление модели покупки за счет заемных средств в фазу стресс-теста.
В этом контексте Bitmine громко объявила о выпуске привилегированных бессрочных акций серии A с доходностью 9,5% годовых, привлетя чистую сумму около 274 миллионов долларов. По состоянию на момент публикации, на прошлой неделе Bitmine увеличила свои запасы на 127 000 ETH, а за последние три дня купила 125 000 ETH. В настоящее время общий портфель составляет около 5,66 миллиона ETH, до цели в 5% осталось менее 400 000 ETH.
Будучи самым последовательным и агрессивным маржинальным покупателем ETH на рынке, Bitmine, несмотря на плавающие убытки в десятки миллиардов долларов, продолжает наращивать позиции. Теперь даже ей пришлось подпитывать свой маховик привилегированными акциями. Если рынок финансирования изменится и машина по накоплению монет вынужденно замедлится, на кого тогда сможет опереться цена Ethereum?
Купить 5% к концу года, а что дальше?
Bitmine начала накапливать ETH во второй половине прошлого года, планируя завершить "алхимию 5%" за 5 лет. Данные показывают, что в период с июля 2025 по июнь 2026 года Bitmine привлекла 19,2 миллиарда долларов через 50 выпусков акций, и все эти средства были направлены на покупку ETH.
По состоянию на момент публикации, количество Ethereum в портфеле Bitmine достигло примерно 5,66 миллиона, до цели в 5% осталось менее 400 000, и за год фактический прогресс превысил 90%.
Из них около 4,719 миллиона ETH уже поставлены в стейкинг, что составляет более 85% от общего портфеля, прогнозируемый годовой доход от стейкинга составляет от 230 до 296 миллионов долларов. Эта система стейкинга поддерживается собственной сетью валидаторных узлов MAVAN компании и считается ключевым структурным отличием Bitmine от Strategy.
Однако цена агрессивного накопления тоже очевидна: при текущей цене ETH около 1650 долларов средняя стоимость активов компании составляет около 3500 долларов, стоимость ее казначейства ETH оценивается примерно в 9,3 миллиарда долларов, общий убыток компании достигает 10,5 миллиарда долларов, а откат превышает 50%. Акции компании упали почти на 90% с максимумов.
10x Research отмечает, что инвесторы Bitmine сталкиваются с двойными потерями: плавающие убытки от падения ETH — это первый слой, а премия в размере примерно 4,6 миллиарда долларов, которую инвесторы заплатили за акции BMNR по сравнению с чистой стоимостью активов в ETH, — второй слой. Их наложение усиливает фактическую степень убытков акционеров.
Столкнувшись с огромными плавающими убытками, Том Ли охарактеризовал это падение как поверхностное. Он считает, что существующая финансовая система полна ложных транзакций, в то время как в Ethereum никогда не было мошеннических транзакций, стоимость операций ниже, объем транзакций и ежедневные активные адреса в сети достигли исторических максимумов. Коррекция цен вызвана макрофакторами и сокращением кредитного плеча, фундаментальные показатели не пострадали. Более долгосрочная ставка заключается в том, что системы AI-агентов будут работать на блокчейне, предложение ETH продолжает сокращаться, и Ethereum является наиболее прямым бенефициаром.
Том Ли недавно сообщил, что Bitmine ожидает достижения цели в 5% к концу 2026 года, после чего, возможно, не потребуется дальнейшего наращивания позиций. Он также упомянул, что компания, вероятно, будет официально включена в индекс Russell 1000 в конце июня, что, согласно расчетам рыночной капитализации на тот момент, привлечет в BMNR как минимум 2,15 миллиарда долларов пассивных средств.
Как доход от стейкинга в 3% покроет дивиденды в 9,5%?
5 июня Bitmine завершила ценообразование на привилегированные бессрочные акции серии A: 3,5 миллиона акций по цене размещения 80 долларов за акцию, номинальная стоимость 100 долларов, чистая сумма привлечения — около 274 миллионов долларов. Дивидендная доходность составляет 9,5%, выплачивается еженедельно наличными, дивиденды продолжают начисляться, даже если совет директоров не объявляет о выплате. Годовое дивидендное обязательство составляет около 33,25 миллиона долларов по номинальной стоимости.
Bitmine имеет право на досрочный выкуп: в течение 18 месяцев после выпуска — по 110% от номинальной стоимости, от 18 месяцев до 3 лет — по 105%, после 3 лет — по 100% номинальной стоимости, при выкупе необходимо дополнительно выплатить все накопленные невыплаченные дивиденды.
На первый взгляд, расчет прост. К концу мая Bitmine поставила в стейкинг 4,7 миллиона ETH, прогнозируемый годовой доход от стейкинга составляет от 230 до 296 миллионов долларов, что в 8-9 раз превышает годовое дивидендное обязательство.
Однако прогноз более 200 миллионов долларов основан на предположении, что все 4,7 миллиона ETH недавно были полностью поставлены в стейкинг. Согласно проспекту эмиссии, за шесть месяцев, закончившихся 28 февраля 2026 года, доход компании от стейкинга составил 11,18 миллиона долларов, что в годовом исчислении составляет около 22 миллионов долларов.
Важно отметить, что доход от стейкинга номинирован в ETH, а не в долларах. Если ETH продолжит падать, доход компании от стейкинга также пропорционально сократится.
Здесь есть фундаментальное различие между Bitmine и Strategy. У BTC нет собственного дохода, поэтому Strategy для выплаты дивидендов по STRC может полагаться только на рост цены BTC или продажу монет, как подробно описано ChainCatcher в статье «Strategy обналичила 2,5 миллиона долларов, рыночная капитализация Bitcoin испарилась на 80 миллиардов долларов».
Механизм стейкинга ETH открыл для Тома Ли другой путь: даже если цена не движется, доход от стейкинга все равно генерируется, и нет необходимости трогать основные активы. Это настоящее преимущество модели Bitmine в условиях текущего медвежьего рынка.
Но, похоже, этот путь не может быть долгим. Крипто-эксперт chenmo указывает, что на ранних этапах, когда объем выпуска невелик, покрытие дивидендов за счет дохода от стейкинга не является проблемой. Однако когда объем выпуска привилегированных акций продолжает расширяться, доходность стейкинга в 3-4% неизбежно не сможет покрыть годовые проценты в 9,5%, и тогда поддерживать эту логику сможет только рост ETH.
Аналитик Yuyue также заявил, что модель STRC уже испытывает давление на текущем рынке, и выпуск привилегированных акций сейчас, даже если это краткосрочный позитив, может быть воспринят рынком как более тревожный сигнал.
Согласно исследованию CointelegraphMT, в проспекте эмиссии также есть два момента, заслуживающих внимания. Аудитор был заменен на KPMG 27 апреля, одновременно было раскрыто наличие существенных недостатков во внутреннем контроле, аудит еще не завершен, и финансовые данные могут быть пересмотрены.
Кроме того, совет директоров обладает полной свободой усмотрения в отношении выплаты дивидендов, и единственный механизм воздействия у держателей привилегированных акций — это право назначить двух директоров после 18 месяцев непрерывной невыплаты дивидендов.
Куда пойдет цена ETH, если после достижения 5% Bitmine перестанет покупать?
Ончейн-аналитик Юй Цзинь заявил, что при текущем темпе покупок цель, вероятно, будет достигнута в следующем месяце. Итак, продолжат ли они покупать после достижения цели? Если они остановятся, и этот последний стойкий бык исчезнет с рынка, на что тогда будет опираться ETH?
Bitmine была самым последовательным и агрессивным маржинальным покупателем ETH на рынке в течение последнего года. Другие потенциальные покупатели разрозненны и слабы. Спотовые ETF на ETH в целом показали чистый отток в 173 миллиона долларов на прошлой неделе. Хотя 8 июня после 17 дней непрерывного оттока был кратковременный приток, его объем был несравним с предыдущим оттоком.
В то же время Goldman Sachs сократил свои позиции в ETF на ETH примерно на 70% в первом квартале 2026 года, а эндаумент-фонд Гарвардского университета полностью распродал свои позиции в ETHA на сумму около 87 миллионов долларов, продав все всего через квартал после покупки — подробнее о движении институциональных средств см. в статье «Гарвард и другие институты распродали активы, 6 ключевых сотрудников ушли за месяц: что происходит с Ethereum?».
Кроме того, законодательство о стейблкоинах и институциональный спрос, вызванный токенизацией RWA, — это медленные переменные, которые в краткосрочной перспективе не смогут заполнить пробел масштаба Bitmine.
Если не произойдет разворота на крипторынке в целом, можно предсказать, что маховик казначейства будет трудно поддерживать, и это перерастет в следующее: цена ETH продолжает падать, цена акций BMNR испытывает давление, премия к чистой стоимости активов сужается, окно для привлечения финансирования через допэмиссию сокращается, темп покупок замедляется, и ETH теряет маржинальную поддержку. Этот цикл даже не требует от Bitmine продажи ни одного ETH — исчезновение покупательской способности само по себе достаточно.
Источник изображения: Сгенерировано ИИ
В пессимистичном сценарии, если рынок финансирования станет менее восприимчив к привилегированным акциям, BMNR продолжит обновлять минимумы, а покупки значительно замедлятся, ETH может опуститься до следующего ключевого уровня консенсуса (около 1000 долларов). Соучредитель DWF Labs Андрей Грачев считает, что у Strategy и Bitmine есть большой шанс устроить крупнейший рыночный крах в истории криптовалют. Это суждение о хвостовых рисках, а не базовый прогноз.
В базовом сценарии Bitmine продолжает покупать, доход от стейкинга обеспечивает буфер, привилегированные акции успешно поглощаются, а ETH консолидируется в диапазоне 1500–2000 долларов. Несмотря на тяжелые потери Bitmine и маловероятное быстрое восстановление ETH, в отчете 10x Research упоминается, что когда акции падают достаточно глубоко, базовый актив почти не имеет значения, и инвесторы фактически покупают чистую опционность — бесплатный колл-опцион на будущий отскок ETH, который в настоящее время еще не полностью оценен рынком.
В оптимистичном сценарии официальное включение в Russell 1000 привлекает пассивные средства, принятие таких законов, как GENIUS Act, о стейблкоинах устраняет препятствия для входа институциональных инвесторов. Standard Chartered сохраняет целевую цену ETH на конец 2026 года в 4000 долларов, считая, что недавнее падение цен не отражает продолжающегося улучшения фундаментальных показателей сети Ethereum, и сравнивая текущую ситуацию с фазой Amazon после лопнувшего пузыря в 2001 году — цена временно оторвана от сетевой стоимости, но строительство инфраструктуры никогда не прекращалось. Банк ожидает, что курс ETH/BTC восстановится примерно до 0,08 к концу этого десятилетия, а целевая цена к концу 2030 года составит 40 000 долларов.
Заключение
В конечном счете, то, как долго это финансирование сможет поддерживать маховик Bitmine, зависит от цены ETH. Просто покупка монет самой Bitmine также является важной частью поддержки цены.
Поэтому ключевой вопрос в том, кто подхватит эстафету, когда Bitmine достигнет цели в 5% и постепенно сойдет с дистанции? Традиционные институты уходят, средства ETF приходят и уходят, реальный дополнительный спрос, вызванный стейблкоинами и RWA, еще не проявился в массовом масштабе.
Возможно, Ethereum не испытывает недостатка в нарративах, но когда появится переломный момент ликвидности и откуда придут новые маржинальные покупатели — это ключевые вопросы, которые будут определять дальнейшее движение цены ETH.
