本周比特币价格整体接近持平,但市场结构正在悄然变化。约 25 亿美元的 short gamma 敞口即将到期出清,自 89,000 美元高点以来已有约 267 亿美元资金流出市场,整体仓位正接近一次阶段性重置。此前的快速下探与随后反弹,更多由期权仓位结构驱动,而非基本面改善。随着 gamma 机制影响逐步回落,主导因素或将从期权对冲逻辑转向流动性本身。
Short Gamma 放大波动:63,000 美元与 69,000–70,000 美元成关键区间
本轮下跌与反弹在很大程度上源于 short gamma 结构。此前做市商维持 short gamma 仓位,在价格下行过程中被迫卖出期货对冲敞口,从而放大跌势,并加速推动价格向 63,000 美元靠拢。随着风险偏好改善,科技股走强带动情绪修复,加密市场出现联动反弹。处于 short gamma 状态的做市商在价格回升过程中被迫买入比特币进行对冲,进而放大了技术性反弹。然而,本周市场基本面并未发生实质性变化,价格波动更多仍由仓位结构与 gamma 因素主导。
从结构上看,69,000–70,000 美元区间集中了最大规模的负 gamma 敞口,成为短期“关口”。一旦跌破,下行凸性将被进一步放大;而当价格反弹触及该区间时,则大概率遭遇对冲盘带来的阻力。在相关 short gamma 敞口完成到期回落之前,行情在该区域附近仍可能反复震荡。
随着 2 月 27 日约 25 亿美元 short gamma 敞口陆续出清,技术性扰动有望减弱。后续市场将从仓位驱动逻辑,逐步过渡至基本面与流动性主导的走势。但当前成交量偏弱、资金流入有限,意味着结构压力尚未解除。
资金流出与流动性约束:反弹更像“假修复”
尽管短期技术指标相较价格已出现正向背离,但我们的基准判断仍然是:比特币仍处于更大级别的修正阶段,近期反弹更可能是盘整的一部分,而非新一轮持续上行的起点。核心问题依然未变:持续的资金流出仍在压制市场。根据 30 日实际资金流指标,自 89,000 美元高点回落以来,已有约 267 亿美元资金流出市场。这一规模已超过 2022 年 7 月行业连锁风险事件时期的水平。
历史经验表明,熊市后期往往伴随急促的逆势反弹,随后再度走弱。在真正形成可持续底部之前,市场通常会经历多次“假修复”。尽管模型显示我们距离结构性底部已更近,但持续资金流出意味着绝对低点大概率尚未确认。
更为关键的是流动性条件。本轮周期中,每一轮较为明确的反弹几乎都伴随着交易活跃度显著提升,且 24 小时成交额至少达到 2,600 亿美元。而近期这轮反弹的日成交额仅约 1,180 亿美元,更接近于市场暂时企稳,而非情绪明显回暖。若缺乏实质性的流动性扩张,反弹往往难以持续。
整体来看,本周波动更多源于 short gamma 机制放大,而非基本面改善。随着 25 亿美元 short gamma 敞口陆续回落,市场短期将减少部分技术性扰动,但真正的关键仍在于资金流入与流动性修复能否同步出现。在自高点以来累计 267 亿美元资金流出尚未扭转之前,任何反弹更应被视为战术性交易机会,而非结构性趋势反转。
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