В последнее время на рынке заметно усилились медвежьи настроения в отношении HYPE. Основные точки разногласий сосредоточены на трех моментах: ожиданиях предложения в связи с продолжающейся разблокировкой токенов команды, прямом давлении продаж из-за снятия стейкинга институциональными инвесторами и оттока средств из ETF, а также чрезмерной зависимости платформы от одного оператора развертывания.
Эти три опасения, кажущиеся независимыми, на самом деле указывают на один и тот же корень.
Команда разблокирует токены, и для поддержания нижнего уровня требуется постоянный выкуп Фондом поддержки; средства для выкупа поступают из комиссий протокола; значительная часть комиссий зависит от торговой активности HIP-3; а активность HIP-3 в настоящее время почти полностью сосредоточена на trade.xyz.
Другими словами, значительная часть поддержки стоимости HYPE зависит от непрерывной работы этого оператора развертывания.
Более того, в последнее время на рынке начали распространяться слухи о том, что trade.xyz ищет финансирование с оценкой около 15 миллиардов долларов. Хотя это официально не подтверждено, сам сигнал заставляет многих пересмотреть логику средне- и долгосрочной оценки HYPE.
Эта статья пытается ответить на вопрос: Зашла ли HIP-3 в тупик? Что означает такая высокая степень концентрации для последующего развития HIP-4 и для средне- и долгосрочной стоимости HYPE?
1. Что происходит с HYPE?
Сначала посмотрим на цену. HYPE достиг пика примерно в середине июня, почти 77 долларов, после чего последовал волатильный спад, и в настоящее время вернулся к уровню около 56 долларов, снизившись примерно на 25%.
Признаки давления продаж появились еще в начале июня. 4 июня мониторинг блокчейна показал, что Артур Хейс продал около 247 тысяч HYPE, получив около 18,02 миллиона долларов, практически очистив свою позицию. А всего за несколько дней до этого он публично заявил, что ставит на то, что HYPE к концу года превзойдет по доходности десять крупнейших криптоактивов.
После начала июля действий на институциональном уровне также стало больше.Multicoin Capital в конце июля сняла стейкинг примерно 1,97 миллиона HYPE, что эквивалентно примерно 108 миллионам долларов, и в тот же период последовательно переводила токены на несколько бирж. Selini, Bitwise и другие институциональные инвесторы также были замечены в переводе токенов на биржи.
Однако основатель Selini Джорди Александр ответил, что переводы не являются продажей, и что HYPE используется во многих операционных процессах внутри его экосистемы, включая стейкинг торговых комиссий, кошельки, маркетмейкинг и арбитраж на HyperEVM, аукционы HYPE и т.д. Кроме того, он не считает, что позиции Paradigm и Multicoin в настоящее время распродаются.
Однако направление движения средств действительно меняется. Согласно SoSoValue, спотовый ETF HYPE с момента запуска демонстрировал постоянный чистый приток средств, который в июле сменился на три недели подряд чистого оттока, что сделало его в июле единственным крипто-ETF продуктом с чистым оттоком средств.
В то же время, короткие продажи на вторичном рынке также усиливаются. К началу августа известный трейдер Loracle нарастил шорт-позиции по HYPE и ETH до общей суммы более 46 миллионов долларов, при этом позиция по HYPE была открыта около уровня 52,7 доллара.
В этой коррекции настроения по HYPE явно разошлись с общей рыночной динамикой. Это обычная циклическая коррекция или проблема в самой структуре HYPE?
2. Высокая концентрация уже является свершившимся фактом
Данные DefiLlama показывают, что объем торгов бессрочными контрактами на Hyperliquid за последние 30 дней составил около 2007 миллиардов долларов, объем открытых позиций — около 107 миллиардов долларов, а годовые комиссии протокола — около 18,2 миллиарда долларов. Это одна из крупнейших платформ в сегменте ончейн-перпетуалов на данный момент.
Значительная часть этого объема приходится на HIP-3. Панель данных Dune показывает, что совокупный объем торгов HIP-3 с момента запуска в октябре 2025 года превысил 4800 миллиардов долларов.
Согласно отчету за второй квартал, выпущенному Hyperliquid Research Collective (HRC), доля HIP-3 в торговом объеме платформы выросла с 1,8% в прошлом году до 20,7% в первом квартале и 32,2% во втором квартале текущего года.
А данные hl.eco показывают, что в последнее время эта доля дополнительно выросла примерно до 64,6% при сглаживании за 7 дней. Другими словами, около половины или даже больше торговой активности Hyperliquid уже поступает не с нативных рынков, а из этого механизма открытого развертывания.
Если углубиться внутрь HIP-3, степень концентрации становится еще более крайней. По состоянию на август 2026 года TradeXYZ развернул 103 рынка, из которых 88 активно торгуются, охватывая сырьевые товары, Forex, акции и индексы США и Азии, а также продукты пред-IPO, включая Cerebras (CBRS) и SpaceX (SPCX), а также ChangXin Memory Storage (CXMT).
Среднесуточный объем торгов TradeXYZ за 30 дней составляет 3,7 миллиарда долларов, совокупный объем торгов превысил 440 миллиардов долларов, объем открытых позиций — 3,5 миллиарда долларов; с 17 июля семидневный объем торгов TradeXYZ превысил объем нативных криптовалютных перпетуальных контрактов Hyperliquid.
Отчет за второй квартал показывает, что доля trade.xyz в объеме торгов HIP-3 выросла с 85% в марте до 97% в июне, а в июле приблизилась к 100%. В историческом накопленном выражении trade.xyz также захватил около 93% HIP-3, второе место у dreamcash — всего 4,2%, а все остальные операторы развертывания, включая Kinetiq, Felix, Paragon, вместе взятые, — менее 3%.
Стоит отметить, что, согласно исследованию блокчейна от Arrakis за первый квартал, около 63% объема торгов trade.xyz приходится примерно на 360 маркет-мейкерских кошельков, среди которых такие профессиональные маркет-мейкеры, как Jump Crypto, Selini Capital, Wintermute и другие. Что касается количества кошельков, около 43% адресов происходят из сибил-фермы, созданной одним оператором Polymarket, и на эти адреса приходится менее 1% реального объема торгов.
Такая структура сложилась на фоне ухода других игроков и невозможности для новичков войти в игру.
В июне этого года ранний оператор развертывания Felix официально закрыл свои рынки перпетуальных контрактов HIP-3. Сооснователь Чарли в своем анализе признал, что, хотя им удалось достичь объема торгов около 3 миллиардов долларов благодаря первопроходческим инструментам, таким как нефть, золото и серебро, в конечном итоге они были обойдены, когда trade.xyz запустил те же рынки с расчетом в USDC, и им пришлось уйти.
Отчет показывает, что среди той же группы операторов развертывания Ventuals и Felix ушли одновременно в день расчетов USDH в середине июня, Dreamcash остановился в начале июля, а Kinetiq выбрала миграцию и 1 июля запустила свои первые торговые пары с USDC.
В последнее время также появились новые участники, пытающиеся занять долю рынка. Сообщается, что Paragon с середины июля последовательно выигрывала несколько тикеров, потратив около 6328 HYPE, делая акцент на активах с сильной нарративностью, таких как цепочка поставок ИИ, антропоморфные роботы, Reddit, сознательно избегая крупных акций, на которых специализируется trade.xyz. Ее недельный объем торгов в краткосрочной перспективе вырос более чем в десять раз, но накопленная доля в настоящее время все еще ничтожна.
3. Результат, заложенный в механизм, и HIP-4 не исключение
HIP-3 изначально был механизмом открытого развертывания без разрешений. Любой, кто застейкал достаточное количество HYPE, мог развернуть свои собственные рынки перпетуальных контрактов. Но на практике это привело к фактическому «победитель получает все».
Корень всего этого лежит в самом механизме.
Во-первых, это порог. Чтобы развернуть рынок HIP-3, необходимо застейкать 500 000 HYPE, что по недавней цене эквивалентно 20-30 миллионам долларов. Это сразу отсекает подавляющее большинство команд, и войти могут только несколько игроков с капиталом.
Во-вторых, накладываются аукционы и преимущество первопроходца. У каждого оператора развертывания только первые три рынка бесплатны, за дополнительные нужно участвовать в голландском аукционе, общем для всей сети, со стартовой ценой в 500 HYPE, и эти токены напрямую сжигаются. Опоздавшим не только приходится платить более высокую стоимость за листинг, но и сталкиваться с уже сформировавшимся эффектом притяжения ликвидности. Если первопроходец создаст глубину и закрепится в сознании пользователей, у опоздавших практически не будет пространства для холодного старта.
Наконец, экономика окупаемости. По расчетам аналитика Blockworks Research Шаунды Девенс, годовая доходность от стейкинга HYPE для большинства операторов развертывания HIP-3, кроме trade.xyz, близка или даже ниже 1%.Из 136 проанализированных ею платных рынков листинга только 44 окупили аукционные затраты, медианный период окупаемости для рынков, не относящихся к trade.xyz, составляет 4 года.
Та же логика продолжается и в HIP-4.
20 июля Hyperliquid объявил, что HIP-4 откроет развертывание без разрешений. HIP-4 — это попытка платформы в направлении рынков предсказаний (бинарных исходов), и подход здесь гораздо более сдержанный: будут использоваться утвержденные валидаторами шаблоны, а количество рынков, непосредственно развертываемых валидаторами ежегодно, будет ограничено 10. Однако высокий порог стейкинга не изменился и по-прежнему составляет 500 000 HYPE.
Согласно Arrakis, отслеживавшему первые две недели после запуска, объем маршрутизации через один фронтенд Outcome.xyz более чем в 10 раз превышает объем второго места.
Алгоритмические кошельки составляют лишь 6% от общего числа кошельков, но они обеспечивают почти половину объема торгов HIP-4; в то время как розничные кошельки составляют большинство от общего числа кошельков и имеют самый высокий пик открытых позиций, их объем торгов составляет менее трети от объема HIP-4.
В тот же период объем торгов бинарными опционами на BTC на HIP-4 сравнялся с Polymarket, но отклонение его цен от подразумеваемых вероятностей Deribit в 4-5 раз больше, чем у Polymarket или Kalshi.
Тонкость ликвидности также проявляется в исполнении. Arrakis измерил максимальный размер сделки, который рынок может выдержать при проскальзывании ±2%, и обнаружил, что после первоначального притока ликвидности в день запуска из-за рыночного ажиотажа, в последующие периоды опыт исполнения продолжал ухудшаться из-за недостаточной глубины финансирования в большинстве периодов. В худшем случае сделка на 1000 долларов приведет к проскальзыванию в 2% для трейдера.
Arrakis отмечает, что для пользователей это узкое место, а для маркет-мейкеров — возможность. На рынке с таким малым объемом торгов первый маркет-мейкер, готовый вложить значительные средства, практически не столкнется с конкуренцией и сможет получить прибыль, используя рыночные пробелы, вызванные неэффективностью текущего стакана заявок.
Таким образом, на ранних стадиях HIP-4 также наблюдаются признаки тонкой ликвидности и высокой концентрации. Это результат, заложенный в механизм: коммерческая логика по своей природе благоприятствует немногим игрокам с капиталом, ресурсами и преимуществом первопроходца.
4. Куда движется HYPE?
Проблема механизма уже является свершившимся фактом. В таком раскладе, как долго еще может сохраняться поддержка стоимости HYPE?
В краткосрочной перспективе дно цены HYPE в значительной степени поддерживается trade.xyz. HIP-3 обеспечивает значительную долю торговой активности платформы, и часть доходов от комиссий протокола поступает в Фонд поддержки для выкупа.
Согласно данным ончейн-аналитика MLM, с начала разблокировки токенов команды в декабре 2025 года около 4,93 миллиона HYPE поступили на кошелек команды, из которых примерно 4,33 миллиона были проданы или переведены на внебиржевые сделки, реализовав около 165 миллионов долларов. За тот же период Фонд поддержки выкупил около 9,8 миллиона HYPE, вложив более 364 миллионов долларов, что более чем в два раза превышает скорость продаж командой.
Таким образом, сама разблокировка еще не создала реального давления продаж; в настоящее время цена сдерживается в основном изменениями на стороне спроса. Последние данные показывают, что Hyperliquid исторически сжег 47,53 миллиона HYPE, стоимостью около 2,68 миллиарда долларов, что составляет 4,75% от максимального предложения в 1 миллиард токенов.
В среднесрочной перспективе переменные становятся более сложными.
В последнее время на рынке появились слухи о том, что trade.xyz ищет финансирование с оценкой около 15 миллиардов долларов. Хотя это официально не подтверждено, сам сигнал заслуживает внимания: связь интересов между протоколом и оператором развертывания может стать менее прочной. Если независимая оценка подтвердится, его переговорная сила по отношению к протоколу только усилится, и условия распределения доходов, условия сотрудничества, вопрос о продолжении работы могут быть пересмотрены.
Однако это не обязательно приведет к расхождению путей. Аналитик Blockworks указывает, что уход trade.xyz из-за слишком высокой доли отчислений является самым слабым из всех опасений. Обе стороны сильно связаны в репутационном, экономическом и архитектурном плане, и ни у кого нет причин покидать друг друга.
Если trade.xyz уйдет, ему придется самостоятельно перестроить весь слой биржи, что является самой сложной частью технологического стека, и отказаться практически от всей базы трейдеров; а если Hyperliquid возьмет RWA под собственное управление, это будет сигналом для всех будущих операторов развертывания — если вы станете достаточно крупными, вас заменят, что также является репутационным самоубийством.
Аналитик также напоминает, что 50% отчислений — далеко не единственный путь монетизации для Hyperliquid. Он также может получать прибыль от приоритетных сборов за запись (priority write fees) и сборов за чтение, которые платят маркет-мейкеры; более значительная часть поступает от эффектов второго порядка — трейдеры приносят USDC для лонгов по RWA, что способствует росту ончейн-балансов, и Hyperliquid оставляет себе 90% от этого дохода, который оценивается примерно в 30 миллионов долларов в месяц, что уже превышает весь пул комиссий за перпетуалы HIP-3, который он делит с trade.xyz.
Другая переменная — это HIP-4. Рынки исходов продолжают использовать высокий порог стейкинга, и в конечном итоге, скорее всего, снова придут к доминированию нескольких игроков. Нарратив открытости будет еще больше размываться, а долгосрочная премия HYPE как токена платформы также будет снижаться.
В целом, рост, обеспечиваемый trade.xyz, реален. Для Hyperliquid настоящее испытание заключается в том, сможет ли он позволить стоимости продолжать оседать на уровне протокола. Пока рост trade.xyz продолжает конвертироваться в захват стоимости HYPE, возможно, концентрация не обязательно является плохой вещью.
Что касается оценки, Grayscale в своем недавнем отчете указывает, что в настоящее время HYPE по оценке на основе денежного потока выглядит более дешевым по сравнению с традиционными финтех-компаниями. В отчете, исходя из предположения о доходах протокола в 2027 году около 10 миллиардов долларов(рост примерно на 20% по сравнению с 2025 годом), прогнозируемая прибыль на акцию составляет около 3,25–3,75 доллара, а по текущей цене форвардное отношение P/E составляет всего 15–18 раз.
