Автор: Thejaswini M A
Перевод: Saoirse, Foresight News
Самый простой способ контролировать чужие деньги — дождаться, пока человек расслабится и перестанет уделять внимание. Значительная часть доходов финансовых институтов основана исключительно на прокрастинации людей.
Много лет назад два экономиста, Ричард Талер и Шломо Бенацри, пришли к выводу: уговаривать людей — бесполезное занятие. Вместо того чтобы пытаться переспорить, лучше разработать правила, использующие инерцию поведения, возникающую, когда люди ничего не делают, чтобы изменить их выбор. Очевидно, что большинство людей ленится активно выбирать опцию «отказаться».
Если для участия в пенсионном накопительном плане нужно вручную заполнить форму, в итоге участвует менее половины; но как только регистрация становится автоматической, а для отказа требуется ручное действие, уровень участия мгновенно превышает 90%. То же самое с различными подписками с автопродлением: более половины платящих пользователей вообще не используют услугу. На прошлой неделе я оформил подписку, чтобы посмотреть чемпионат мира по футболу FIFA, зная, что после турнира полностью забуду об этой услуге.
У этого механизма есть ключевое условие: владелец средств и лицо, определяющее структуру продукта, должны быть разными людьми. Работодатель выбирает пул доступных фондов для пенсионного плана 401(k), а сотрудник пассивно попадает в эту структуру.
18 июня Franklin Templeton подала заявку на выпуск двух ETF, встраивающих эту логику «настройки по умолчанию» в инвестиции в биткоин.
Если смотреть на макроструктуру капитала, защитный потенциал, который могут принести эти продукты, на самом деле ничтожен.
Само решение купить биткоин является серьезным барьером для распространения индустрии. Даже если визит Трампа на отраслевую конференцию по биткоину временно развеял опасения публики, этот барьер по-прежнему существует.
Финансовому консультанту нужно активно включать биткоин в портфель, объяснять это решение клиентам и合规-отделам, и если цена биткоина упадет вдвое, весь риск убытков ляжет на консультанта. Из-за профессионального риска подавляющее большинство консультантов будут сознательно избегать этого и вообще не станут рекомендовать биткоин клиентам.
Консультанты создают стандартные модели портфелей, самостоятельно выбирая базовые фонды, а клиенты лишь пассивно владеют распределенными активами. Когда клиент смотрит выписку, он видит лишь общие пометки вроде «акции широкого рынка США, 40%» и не вникает в то, какими именно активами представлена эта доля. Если консультант выберет эту версию фонда с реинвестированием дивидендов, клиент будет владеть биткоином, даже не подозревая об этом.
Этот продукт не задуман как ловушка для обычных розничных инвесторов — институты знают, что розничные инвесторы будут активно проверять свои активы. Эта базовая архитектура фактически создана для финансовых консультантов.
Это и есть основная уловка Уолл-стрит. Именно так выросли до 4 триллионов долларов фонды с установленной датой (target-date funds): настройка по умолчанию сама по себе является продуктом, и пока пользователь выбирает бездействие, он автоматически владеет этим активом. Инвесторы, которые вручную вводят тикеры и самостоятельно выбирают акции, не входят в сферу охвата этой логики, и Franklin на них тоже не рассчитывает. Фонды нацелены на капитал, который находится под управлением других профессиональных участников рынка.
План реинвестирования дивидендов (DRIP) — это самый неприхотливый инструмент для «пассивного инвестирования»: после выплаты дивидендов по акциям деньги не поступают на ваш счет, а автоматически реинвестируются в те же самые акции. Вы продолжаете увеличивать долю в уже имеющихся активах, практически не уделяя этому внимания. В этом суть DRIP.
А Franklin переработала этот механизм: два ее фонда — Franklin US Equity Bitcoin DRIP Index ETF и Franklin US Innovative Equity Bitcoin DRIP Index ETF — не будут использовать дивиденды для покупки акций, а будут напрямую покупать биткоин.
Что касается доли биткоина, фонды планируют инвестировать в спотовые биткоин-ETF, фьючерсы и опционы на биткоин. В продукт встроено асимметричное правило квартального ребалансирования: если биткоин значительно вырастет и его вес превысит целевую отметку в 5%, во время следующего квартального ребалансирования его доля будет снижена до 4,5%; также установлен жесткий потолок — доля биткоина не может превышать 20% от общих активов фонда.
Начальное распределение продукта составляет 95% акций и 5% биткоина. Все дивиденды, выплачиваемые ежеквартально, будут полностью направлены на увеличение доли биткоина. Если цена биткоина вырастет и его доля увеличится, во время квартальной перебалансировки часть биткоина будет продана, чтобы вернуть долю к 4,5%, а вырученные средства будут реинвестированы в акции.
Даже если цена биткоина резко вырастет в период между двумя перебалансировками, его доля в фонде никогда не превысит красную линию в 20%.
Чтобы обойти множество регуляторных процедур, весь биткоин, принадлежащий фонду, будет храниться в полностью принадлежащей Franklin дочерней компании на Каймановых островах, которая и будет осуществлять конфигурацию, сочетая спотовые криптовалюты, фьючерсы и опционы.
Оба фонда отслеживают специальные индексы, разработанные VettaFi. Franklin планирует официально запустить их 1 сентября; в документах заявки графа с комиссиями пустует, стандарты комиссии за управление пока не объявлены.
Оставив красивые ожидания, посмотрим на реальность
Кажется, что пробит путь в систему Уолл-стрит, появился новый стабильный покупатель биткоина, и перспективы прекрасны. Но если подсчитать реальные цифры, окажется, что так называемый дополнительный спрос — всего лишь тонкий ручеек.
Годовая дивидендная доходность широкого индекса акций США составляет 1,05%, а у инновационного сектора — всего 0,52%. Начальная конфигурация обоих фондов — 95% акций + 5% биткоина, и только дивиденды от акций будут использоваться для покупки биткоина. Получается, что широкий фонд сможет ежегодно выделять на покупку биткоина лишь около 1% от общих активов, а инновационный — всего 0,5%.
Если взять за основу существующий биткоин-ETF Franklin (с объемом 359 млн долларов), то соответствующая годовая покупательная способность для биткоина составит всего 3,6 млн долларов. Среднедневной объем торгов биткоином составляет около 36 млрд долларов, и объем покупок этого фонда за целый год рынок поглотит менее чем за минуту.
Дизайн инновационного секторального фонда скрывает еще более глубокий недостаток: он сильно сконцентрирован на таких акциях, как NVIDIA, Apple, Microsoft, которые выплачивают очень низкие дивиденды или вообще их не выплачивают. Покупка биткоина фондом полностью зависит от дивидендов по акциям, то есть отсутствует постоянный денежный поток для наращивания позиции. Добавьте к этому механизм обратного квартального ребалансирования: как только доля биткоина превышает 5%, ее необходимо сократить до 4,5%. Чем выше рост биткоина, тем сильнее продажи фонда. В условиях бычьего рынка давление от постоянных продаж легко сведет на нет небольшой прирост покупок за счет скудных дивидендов. По своей базовой конструкции этот продукт изначально обречен на трудности с долгосрочным удержанием растущего актива.
В дни роста биткоина этот фонд, наоборот, станет пассивным продавцом.
Почему? Индексные фонды вынуждены совершать пассивные сделки на рынке, и трейдеры, зная фиксированное время и объекты сделок фонда, заранее занимают позиции для получения прибыли. А эти два фонда Franklin создают обратную ситуацию: они являются программируемым, пассивным инструментом постоянной продажи. Фонды фиксированно покупают биткоин на следующий день после получения дивидендов и раз в квартал проводят единовременные продажи при ребалансировке. Краткосрочные трейдеры могут точно предсказать моменты операций и получать прибыль как на покупке, так и на продаже за счет фонда.
Давление на продажу от одного фонда сопоставимого размера ничтожно мало, как укус комара; но как только аналогичные продукты сформируют полноценную категорию, совокупное давление продаж станет ощутимым. Если на рынок хлынет множество аналогичных средств, каждый рост биткоина будет сопровождаться постоянными продажами, создавая трудно преодолимый потолок цен.
Помимо этого ключевого приема с настройкой по умолчанию, в документах заявки скрыты еще три хитрых элемента дизайна:
- Средство обхода compliance. Внутренние правила многих финансовых учреждений запрещают инвестировать в криптовалюты, но этот фонд внешне обозначен просто как «продукт на базе акций широкого рынка США». Финансовые консультанты могут, соблюдая合规, включать его в портфели клиентов, косвенно обеспечивая им владение биткоином.
- Схема офшорной compliance-структуры. Весь биткоин хранится в полностью принадлежащей дочерней компании на Каймановых островах. Это общепринятый метод compliance для паевых инвестиционных фондов, владеющих товарными активами, который не нарушает исходный налоговый статус фонда, является законным и широко используется в отрасли.
- Налоговые последствия. Дивиденды обмениваются на биткоин еще до того, как попадают к вам в руки, но эти дивиденды по-прежнему облагаются налогом. Деньги уже заморожены в криптоактивах, и вам придется из собственного кармана платить налоги за дивиденды, которые никогда не поступали на ваш счет.
Чтобы эта модель действительно заработала, такие фонды должны стать настройкой по умолчанию для пенсионных накоплений или находиться в непосредственной близости от пула активов по умолчанию. После принятия в 2006 году «Закона о защите пенсионных накоплений» работодатели получили правовую поддержку для автоматической регистрации сотрудников и назначения фондов по умолчанию.
В то время лишь 5% пенсионных планов 401(k) предлагали фонды с установленной датой; сейчас охват составляет 96%, а общий объем индустрии вырос со 100 млрд долларов до 4 триллионов долларов.
В августе 2025 года Трамп подписал исполнительный указ, официально сняв ограничения и разрешив пенсионным планам 401(k) инвестировать в криптовалюты. В марте 2026 года Министерство труда США опубликовало проект нового правила, согласно которому финансовые доверенные лица, включающие альтернативные активы, такие как криптовалюты, в список опций для пенсионных накоплений, получат защиту от ответственности.
Сбор общественных комментариев по проекту завершился 1 июня. Чтобы формальные правила вступили в силу до конца этого года, соответствующие процедуры должны быть завершены к этому времени. По сравнению с добавлением опциональных криптопродуктов для инвесторов, установка криптоактивов в качестве настройки по умолчанию для пенсионных накоплений — более сложная задача. Поэтому, какими бы ни были итоговые положения новых правил, корпоративные юристы в целом считают, что подавляющее большинство работодателей будут выжидать, прежде чем действовать, ожидая подтверждения защитных положений (safe harbor) судебными прецедентами.
Суть этой системы никогда не заключается в том, чтобы убедить кого-либо активно покупать биткоин. Внимание человека — самый дефицитный ресурс в мире, и любая модель, которая избавляет от необходимости думать и работает автоматически по инерции, в конечном итоге победит.
Вся эта система просто использует лень людей.
