Источник оригинального видео: David Lin
Компиляция: Azuma, Odaily Planet Daily
Примечание редактора: На прошлогоднем телефонном совещании по финансовым результатам Strategy впервые упомянула, что «готова продать биткойн при необходимости для выплаты дивидендов». Это заявление сразу же вызвало оживленные дискуссии на рынке о «предательстве веры».
В связи с этим исполнительный председатель Strategy Майкл Сэйлор недавно в своем подкасте с Дэвидом Лин подробно объяснил логику, лежащую в основе этого решения, и подчеркнул, что он лишь сказал, что «будет продавать», а не то, что это будет «чистая продажа».
Сэйлор также отметил, что Strategy использует исключительно высокие свойства биткойна как «цифрового капитала» для увеличения стоимости, осуществляя арбитраж путем выпуска цифровых кредитных инструментов (таких как STRC), тем самым обеспечивая постоянный чистый рост своего портфеля. Ниже представлено полное (сокращенное) содержание этого подкаста, скомпилированное Odaily Planet Daily.
Подкаст-интервью
Дэвид Лин (ведущий A): Для меня большая честь пригласить исполнительного председателя Strategy Майкла Сэйлора. Вместе со мной ведет Бонни Чанг. Мы начнем с недавнего объявления Strategy и активности Майкла Сэйлора в социальных сетях. Бонни, давай начнем.
Бонни Чанг (ведущий B): На прошлой неделе вы объявили о чем-то, что потрясло весь интернет.
Майкл Сэйлор: Э-э, вы, вероятно, имеете в виду наше заявление на телефонной конференции по финансовым результатам — мы готовы при необходимости продавать биткойн для выплаты дивидендов по STRC.
Бонни Чанг: Я уверена, это было тщательно продуманное решение. Каковы были соображения, стоящие за этим?
Майкл Сэйлор: Самое главное, мы хотим, чтобы рынок понимал, что капитальная прибыль (Capital Gains) от биткойна может быть использована для финансирования кредитных дивидендов. Когда мы продаем кредитный продукт STRC на 1 миллион долларов, мы тут же покупаем биткойн на 1 миллион долларов. Мы ожидаем, что биткойн будет дорожать примерно на 30% в год, на самом деле его рост составляет около 40% в год. Мы можем выделить из этой капитальной прибыли первые 11% и выплатить их в качестве дивидендов.
Рынок долгое время был озадачен вопросом, чем мы будем выплачивать дивиденды? На протяжении большей части истории мы выплачивали дивиденды за счет продажи обыкновенных акций (долей MSTR). Доли MSTR являются производными от биткойна и обычно торгуются с премией к биткойну. Поэтому мы продавали производные от биткойна, но некоторые беспокоились, что в будущем мы не сможем продать доли.
Затем появились некоторые короткие заявления о том, что мы должны продать доли; были и утверждения, что компания никогда не продаст свой биткойн. Эти разговоры переросли в — «Ну, если они не собираются продавать биткойн, значит, биткойн не имеет ценности, они никогда его не продадут. Если они не продадут, то мы не можем учитывать биткойн как актив в балансе.»
Если у вас есть актив стоимостью 65 миллиардов долларов, а люди хотят оценить его в ноль, это не очень хорошо, верно? Мы не хотим, чтобы кредитные рейтинговые агентства считали активы компании равными нулю. Мы хотим, чтобы они считали, что у нас есть активы на 65 миллиардов долларов. Кроме того, в интернете есть некоторые «хейтеры», которые постоянно жалуются, что это финансовая пирамида, потому что мы финансируем дивиденды по привилегированным акциям за счет продажи долей.
Мы хотим усилить такую бизнес-модель — продажа кредитных лимитов для инвестиций в биткойн; со временем эти инвестиции растут в цене быстрее, чем накапливаются дивиденды; затем мы реализуем капитальную прибыль и выплачиваем дивиденды.
Мы считаем, что лучший способ прояснить это — четко заявить, что «компании никогда не нужно продавать обыкновенные акции», нам просто нужно продавать значительно выросший в цене биткойн для выплаты дивидендов, что, по сути, и есть использование капитальной прибыли для выплаты кредитных дивидендов.
Я думаю, это похоже на компанию по развитию недвижимости, которая привлекает средства путем выпуска кредитных инструментов, покупает землю по 10 000 долларов за акр, развивает ее, доводя стоимость до 100 000 долларов за акр, а затем монетизирует этот прирост капитала.
Вы можете продать землю по 100 000 долларов за акр, сдать ее в аренду после полной разработки или перезаложить ее. Никто не ставит под сомнение компанию по развитию недвижимости, которая финансирует капитальные инвестиции за счет кредитных поступлений, и мы делаем то же самое с биткойном. Мы хотим убедиться, что рынок понимает это.
Я стал известен благодаря фразе «никогда не продавайте свой биткойн», поэтому, когда интернет взорвался, услышав, что мы собираемся продавать, но если быть более точным, следует сказать «никогда не будьте чистыми продавцами биткойна (Net Seller)». Просто «никогда не быть чистыми продавцами» звучит не так броско и не так легко запоминается.
Я считаю, что в эти периоды даже если мы продадим 1 биткойн, мы купим 10 или 20. Итак, вы говорите о ситуации «купить 10, продать 1, чистая покупка 9». После того как люди это поймут, это перестанет быть проблемой, но сейчас это все еще спорная тема.
Бонни Чанг: Не могли бы вы объяснить, как можно продать 1 биткойн и одновременно купить 10?
Майкл Сэйлор: Да. Основным двигателем накопления биткойна для Strategy является STRC. В апреле мы продали STRC на 3,2 миллиарда долларов, соответственно, мы купили биткойн на 3,2 миллиарда долларов. А дивиденды составляют около 80-90 миллионов долларов.
Таким образом, в месяце, когда мы привлекли 3 миллиарда, нам нужно выделить только 80 или 90 миллионов на выплату дивидендов — по сути, вы покупаете 30 биткойнов и продаете 1.
Наша «точка безубыточности» составляет примерно 2,3%. Это означает, что если мы выпускаем кредитный долг, равный 2,3% от нашего портфеля биткойнов, то даже продавая биткойн для выплаты дивидендов, мы всегда будем чистыми покупателями биткойна. Другой момент заключается в том, что если биткойн дорожает на 2,3% в год, мы можем постоянно выплачивать дивиденды и продолжать создавать стоимость, не продавая никаких обыкновенных акций.
За первые четыре месяца этого года мы уже продали около 5 миллиардов долларов STRC. При таких темпах годовой объем выпуска составит от 15% до 20%. Пока компания растет, она будет покупать больше биткойнов, чем продавать. Я ожидаю, что в каждый будущий месяц, каждый будущий квартал мы будем чистыми покупателями биткойна.
Бонни Чанг: У меня есть еще один вопрос. Многие инвесторы почти религиозно верят в «никогда не продавать биткойн». Как вы считаете, им все еще стоит следовать этому совету?
Майкл Сэйлор: Да, я думаю, вы должны быть «чистыми накопителями» биткойна. Когда я говорю «никогда не продавайте свой биткойн», я имею в виду, что если вы собираетесь потратить его на что-то, убедитесь, что после расходов вы его пополняете.
Многие крипто- или биткойн-верующие говорят, что хотят купить что-то за биткойн, я бы сказал, тогда восполните пробел после расходов. Не будьте чистыми продавцами биткойна, потому что биткойн — это капитал. В конце каждого года у вас должно быть больше биткойна, чем в начале.
Проведя аналогию: если Google вложит 1 миллиард долларов в строительство центра обработки данных и заработает 10 миллиардов долларов, то их чистая прибыль составит 9 миллиардов долларов. Это не приведет к краху долларового рынка, верно? Никто не закричит: «Google продал доллары, чтобы купить центр обработки данных».
С долларом все будет в порядке, это также не подорвет бизнес-модель Google. Они потратили 1 миллиард на развитие бизнеса, это нормально, рационально. Иногда вы тратите деньги, чтобы заработать больше.
Итак, если вы тратите 1 биткойн, чтобы заработать 10 биткойнов, я считаю, это полезно для биткойна и для компании... Когда ликвидность рынка акционерного капитала хуже, чем на рынке биткойна, мы хотим иметь возможность использовать этот рынок.
Каждый раз, когда компания лишает себя выбора, говоря «мы никогда не будем делать то-то и то-то», каким бы это ни было, результатом в конечном итоге будет сожаление. Например, если мы скажем, что «мы никогда-никогда не будем выкупать наши акции, а будем только продавать их», то продавцы на понижение начнут бешено продавать наши акции, доведя их до 1 доллара. Когда цена акций имеет огромный дисконт к чистой стоимости активов (NAV), если мы сможем выкупить их, у этих продавцов на понижение будут проблемы. Используя их иррациональность, мы можем много заработать.
Итак, что мы действительно выразили на телефонной конференции по финансовым результатам — мы будем обменивать STRC на MSTR, мы будем обменивать BTC на MSTR, мы будем использовать BTC или MSTR для выплаты дивидендов, мы будем делать все, что отвечает наилучшим интересам компании. Но со временем мы ожидаем, что будем чистыми накопителями биткойна. Это не меняет способ, которым мы ежедневно торгуем активами. Будем ли мы продавать кредитный долг, долевые акции или капитал в биткойнах — это будет зависеть от рыночных условий и ценовых аномалий.
Вчера мы также сказали, что мы готовы выкупить наши облигации. В настоящее время наши корпоративные облигации торгуются дешево, недооценены, поэтому их выкуп имеет смысл, а продажа — нет. Мы не будем продавать недооцененные активы, мы будем покупать недооцененные активы, а затем проводить арбитраж над любыми непрозрачными неэффективностями. Если рынок знает, что мы это делаем, рынок будет справедливо оценивать все эти активы. Это выгодно для инвесторов во все эти инструменты, и в конечном счете это наша фидуциарная обязанность.
Дэвид Лин: Один из ваших главных критиков, Питер Шифф, сегодня утром написал: «Вчера Сэйлор признал, что MSTR (MicroStrategy) продаст биткойн при необходимости для выплаты дивидендов по STRC. Я считаю, что такое обещание нужно, чтобы финансовая пирамида продержалась дольше. Но я полагаю, когда наступит этот момент, он предпочтет приостановить выплату дивидендов и обрушить STRC, а не биткойн.» Что вы ответите на это?
Майкл Сэйлор: Питер считает биткойн финансовой пирамидой. Питер вообще не любит ничего в этой сфере. Биткойн — это «цифровой капитал», и мы, продавая долевые и кредитные инструменты для покупки этого капитала, создали цифровую финансовую компанию. Я считаю, что биткойн будет существовать дальше, потому что он представляет глобальное экономическое богатство в токенизированной форме с полными правами собственности.
Мы построили на его основе кредитный инструмент STRC, который просто снимает волатильность, снижает риск и извлекает или «дистиллирует» доход из цифрового капитала. Если вы не признаете биткойн легитимным, вы никогда не признаете легитимными какие-либо производные от него, но для тех, кто верит, что биткойн может хранить экономическое богатство в токенизированной форме, то, что мы делаем, очень прямолинейно.
STRC использует модель избыточного обеспечения: на каждые 5 долларов в биткойнах продается 1 доллар кредитного долга, и этот 1 доллар кредитного долга имеет четкую доходность. Есть много людей, которые верят, что биткойн — легитимный актив, но они просто не выносят его волатильности. Они не хотят вкладывать деньги на обучение ребенка осенью в биткойн, потому что им нужно заплатить через 12 недель. Поэтому для них цифровой кредит имеет большой смысл, потому что основная сумма будет защищена, будет более стабильной. Кроме того, через STRC они могут получить доход в 3-4 раза выше, чем на денежном рынке. Именно это свойство биткойна, превосходящее другие капитальные активы, позволяет нам выплачивать такие высокие дивиденды.
Дэвид Лин: Это теория, которую я хочу обсудить с вами, а затем передам слово Бонни. Некоторые трейдеры заметили, что всякий раз, когда STRC выплачивает дивиденды, цена после отсечения в течение некоторого времени (возможно, день или два) торгуется ниже номинала (Par). Как только она достигает номинала, наступает время Strategy покупать биткойн. Поэтому они начали «опережать», покупая биткойн до того, как STRC достигнет номинала, делая ставку на то, что вы и Strategy будете покупать биткойн по номиналу. Можете ли вы прокомментировать это?
Майкл Сэйлор: То, что происходит ближе к дате выплаты дивидендов, — это огромный спрос на STRC, потому что после даты фиксации реестра будет дивиденд около 90 центов. Поэтому до даты фиксации реестра происходят сделки с STRC на миллиарды, сотни миллиардов долларов, а на следующий день после даты фиксации реестра она торгуется на 60 или 70 центов ниже, а затем в течение следующей недели или двух постепенно возвращается к номиналу.
Так что это нормально. Эти люди — арбитражеры, их идея в том, что, удерживая капитал всего около 12 дней в году, можно получить годовую доходность примерно в 42%. У них своя логика расчетов. Это хорошо, это выгодно и нам, потому что создает ликвидность и вовлеченность, и это будет продолжаться.
Что касается второй идеи, можно ли «опередить» рынок биткойна? Дневной объем торгов на рынке деривативов биткойна составляет 50 миллиардов долларов. Поэтому я не думаю, что у кого-то достаточно капитала, чтобы раскачать этот рынок.
Мой взгляд таков: биткойн немного похож на «квадрат технологического капитала». Факторами, движущими рынок биткойна, являются торговая война, горячая война, внешняя политика, ситуация в странах и иранская ситуация в Ормузском проливе, затем валютные войны — например, ожидаем ли мы снижения SOFR до 200 базисных пунктов или искажается ли кривая доходности.
Видно, что сейчас мы находимся в довольно жесткой денежно-кредитной среде, поэтому эти макрофакторы и являются основными драйверами биткойна.
Я могу сказать вам факт: мы покупали биткойн на 100 миллионов долларов за час, и цена не колебалась; мы покупали на 200 миллионов долларов за час, и цена не колебалась; мы покупали на 200 или 300 миллионов долларов, а затем останавливались, и цена наоборот росла.
Итак, ни у кого нет достаточно сил, чтобы повлиять на ценовое поведение биткойна... Ну, если вы собираетесь влить на рынок 30 миллиардов долларов за один день, возможно, да. Но я потратил много денег, мы купили больше биткойна, чем кто-либо, кого я знаю, возможно, мы приобрели биткойн на 62 миллиарда долларов. Я верю, что это глобальный рынок со своей собственной динамикой.
Итак, утверждения о том, что мы можем влиять на цену, на самом деле льстят нам, но я так не думаю.
Бонни Чанг: Почему вы купили так много биткойна, но говорите, что цена не двигается?
Майкл Сэйлор: Потому что рыночная ликвидность чрезвычайно высока. Предположим, мне нужно купить сегодня на 1 миллиард долларов, даже это всего лишь 1/50 от объема в 50 миллиардов.
Если вы спросите трейдеров, они скажут, что дневной объем на спотовом рынке иногда составляет 20 миллиардов долларов, а на рынке деривативов — до 80 миллиардов долларов. На таком глубоколиквидном рынке что такое 100 миллионов долларов? В этом его особенность. В выходные, если вы хотите открыть позицию на 1 миллиард долларов с плечом 20:1, вы можете сделать это на рынке биткойна; если вы хотите получить кредитную линию на 1 миллиард долларов за час, вы также можете сделать это на рынке биткойна.
Я действительно считаю, что биткойном движут макрофакторы, а иногда у биткойна есть своя собственная жизнь. Его также движут микрофакторы, я имею в виду отраслевые факторы, такие как формирование цифрового кредита, формирование банковского кредитования и настроения инвесторов в отношении актива биткойна — все это движет рынком. Но я считаю, что биткойн сильнее всех нас, и именно поэтому мы уверены в нем — потому что ни один отдельный участник не может поддержать его или помешать ему.
Дэвид Лин: Если Ормузский пролив останется закрытым в обозримом будущем, переплетутся несколько сил. Во-первых, некоторые говорят, что инфляционное давление сохранится; во-вторых, ФРС, возможно, в конечном итоге придется снижать ставки, потому что они застряли в высокой инфляции. Что же тогда произойдет с ликвидностью? Что произойдет с биткойном, если ФРС продолжит оставаться в затруднительном положении?
Майкл Сэйлор: Я считаю, что когда вы сталкиваетесь с жесткой денежно-кредитной политикой, высокой напряженностью в глобальной торговле, а также высокой геополитической напряженностью из-за внешней политики или войны, все это в определенной степени сдерживает, это встречный ветер (Headwinds). Я считаю, что когда эти факторы развернутся, они станут попутным ветром.
Но в любом случае, биткойн будет медленно ползти вверх (Grind up), потому что органическое предложение майнеров составляет всего около 10-12 миллиардов долларов в год, всего 450 биткойнов в день. Посчитайте сами.
Затем, всякий раз, когда мы привлекаем еще 10 миллиардов долларов капитала, мы скупаем годовое предложение. Итак, если банк создает кредит на 10 миллиардов долларов, это «один оборот колеса»; если мы продаем цифровой кредит STRC на 10 миллиардов долларов, это «второй оборот колеса»; когда 10 миллиардов долларов поступают в IBIT (спотовый биткойн-ETF BlackRock), это «третий оборот колеса».
Итак, потоки капитала, цифровой кредит, инструменты упаковки цифрового капитала, а также банковский кредит — все это движет фундаментальными показателями рынка, и все это положительно. Независимо от макрофакторов, вы увидите постоянное внедрение. Роль макрофакторов лишь в том, что, когда мы должны были бы ползти вверх на 30%, попутный ветер разгонит нас до 50%, а встречный ветер в некоторой степени замедлит нас.
Дэвид Лин: Изменилась ли ваша логика в отношении биткойна?
Майкл Сэйлор: Не изменилась. Но я бы сказал, что теперь стало ясно, что биткойн — это «цифровой капитал», и за последние 12 месяцев одна вещь стала предельно ясна — одним из убийственных приложений биткойна является цифровой кредит (Digital Credit).
Многие задавались вопросом, какое убийственное приложение у класса активов стоимостью 1,5 триллиона долларов с ежедневным объемом торгов в сотни миллиардов долларов? Ответ — использование в качестве залога для кредита. Поскольку цифровой капитал является лучшим по доходности капитальным активом, он опережает индекс S&P 500 в два-три раза, то логично, что мы можем создать лучший по доходности кредитный актив на основе этого капитального актива.
То, что мы наблюдали за последний год, — это STRC как самый ликвидный кредитный инструмент, самая ликвидная привилегированная акция на всем рынке, а также самая крупная привилегированная акция на рынке. У нее самый высокий коэффициент Шарпа (Sharpe ratio). Нам удалось создать инструмент с коэффициентом Шарпа 3 и дивидендной доходностью от 11% до 12%.
Самый высокий коэффициент Шарпа среди акций у Nvidia, примерно 1,7; у S&P 500 примерно 0,9... ничто не превышает 1, даже самый топовый хедж-фонд, который вы можете найти, не может иметь коэффициент Шарпа выше 2,2.
Таким образом, цифровой кредит фактически имеет более высокую доходность с поправкой на риск, чем все другие финансовые стратегии и все публично торгуемые инструменты на публичных рынках капитала. 12 месяцев назад я не мог вам этого сказать. Но теперь логика сходится — если биткойн — лучший по доходности капитал, то конвертируемые облигации, обеспеченные биткойном, станут лучшими конвертируемыми облигациями, а кредитный инструмент, такой как STRC, станет лучшей привилегированной акцией.
Кстати, вы знаете, какую долю рынка привилегированных акций мы заняли в этом году?
Бонни Чанг: Я думаю, более 70%?
Майкл Сэйлор: 60% всех привилегированных акций в США в этом году выпустили мы. В прошлом и этом году мы являемся крупнейшим эмитентом кредитов в стране. Мы оживили рынок привилегированных акций, STRC пережил взрывной рост.
Итак, я думаю, новизна заключается в идее «цифровой капитал движет цифровой кредит». Как вы видите в программе, цифровой кредит является ступенькой к цифровой валюте. Потому что сейчас появилось множество стейблкойнов (Yield coins/tokens), привязанных к доллару США и приносящих доходность 8% или 9%. Apex создал один, который вырос с 0 до 300 миллионов долларов за 8 недель; Saturn создал другой, который вырос с 0 до 110 миллионов долларов за 6 недель.
В сферах цифровых активов, криптовалют и традиционных финансов происходит взрыв инноваций, движимых цифровым кредитом. А биткойн — это краеугольный камень, делающий цифровой кредит возможным, возможно, это самая захватывающая вещь в этом году.
Бонни Чанг: Последний вопрос. Это книга «Have Space Suit—Will Travel» («Скафандр есть — готов путешествовать») вдохновила вас поступить в MIT? Давайте вернемся во времена до MIT, до этой книги и до биткойна. Скажите что-нибудь своему молодому я.
Майкл Сэйлор: Знаете, когда я был в первом классе, мои родители хотели мотивировать меня, они сказали, что дадут мне 10 центов за каждую прочитанную книгу. У меня тогда была зависимость от комиксов, я помню, что комиксы стоили 25 центов за штуку. Итак, расчет был таким: мне нужно прочитать две с половиной «серьезные книги», чтобы получить один комикс, у меня была огромная мотивация.
Тем летом я прочитал около 100 книг, я ходил в библиотеку и брал по 10 книг за раз. Потом я открыл для себя научную фантастику, открыл Хайнлайна (Heinlein), Кларка (Clark) и Азимова (Asimov), я прочитал «The Moon is a Harsh Mistress» («Луна — суровая хозяйка») и «Have Space Suit—Will Travel» до третьего класса, а к третьему-четвертому классу я уже проглотил все их книги.
Я бы сказал, что чтение этой научной фантастики двигало мое интеллектуальное развитие. Мальчики в начальной школе очень внушаемы. Я помню, в «Have Space Suit—Will Travel» главный герой — альфа-самец. Он чинит скафандр, его забирает космический корабль, он путешествует по вселенной и спасает человечество от «чудовищ с глазами-бусинками».
Какова награда за спасение человечества? Он получает полную стипендию в MIT. Тогда я подумал: если MIT достаточно хорош для того героя, который спас человечество, то, наверное, он достаточно хорош и для меня. Так что, хоть тресни, я туда попаду.
Дэвид Лин: Если Маск пригласит вас на Марс, вы согласитесь?
Майкл Сэйлор: Это будет зависеть от того, на каком транспорте он предложит мне туда отправиться.
