Penulis|Azuma(@azuma_eth)
Pada tanggal 5 Agustus waktu Beijing, sebelum pasar saham AS dibuka, penerbit stablecoin Circle secara resmi mengumumkan laporan keuangan kuartal II tahun 2026.
Data laporan keuangan menunjukkan, total pendapatan dan pendapatan cadangan Circle pada kuartal II adalah 701 juta dolar AS (lebih rendah dari ekspektasi pasar 717 juta dolar AS), meningkat 7% year-on-year (YoY); Adjusted EBITDA adalah 143 juta dolar AS, meningkat 8% YoY; laba bersih dari operasi berkelanjutan adalah 48 juta dolar AS (lebih tinggi dari ekspektasi pasar 43 juta dolar AS), meningkat 530 juta dolar AS YoY.
Terpengaruh oleh rilis laporan keuangan, harga CRCL sempat melonjak sebelum pasar saham AS dibuka, tetapi kemudian melemah secara bertahap. Hingga pukul 20:45, harga sementara 61,55 dolar AS, turun 2,84% sebelum pasar dibuka.
Interpretasi Data Inti
1. Total Pendapatan Tidak Sesuai Ekspektasi, Tapi Setidaknya Membalikkan Tren
Seperti yang ditunjukkan dalam laporan keuangan, total pendapatan dan pendapatan cadangan (Total Revenue and Reserve Income) Circle pada kuartal ini adalah 701 juta dolar AS. Meski tidak sesuai dengan ekspektasi pasar (717 juta dolar AS), namun berhasil membalikkan tren penyusutan dari kuartal sebelumnya (579 juta dolar AS ➡️ 658 juta dolar AS ➡️ 740 juta dolar AS ➡️ 770 juta dolar AS ➡️ 694 juta dolar AS➡️701 juta dolar AS).
Dari struktur pendapatan, pendapatan cadangan (Reserve Income) masih menjadi pilar utama, mencatat 668 juta dolar AS pada kuartal II, meningkat 5% YoY, meningkat 2% quarter-on-quarter (QoQ).
2. Rata-Rata Peredaran USDC Masih Tumbuh, Tapi Menyusut Signifikan di Akhir Kuartal
Pertumbuhan pendapatan cadangan terutama diuntungkan oleh pertumbuhan jumlah peredaran USDC — Pada kuartal II, peredaran USDC menunjukkan tren yang berbeda: "rata-rata tumbuh, akhir kuartal menyusut."
Data laporan keuangan menunjukkan, rata-rata jumlah peredaran USDC pada kuartal II adalah 76,5 miliar dolar AS, meningkat 25% YoY, juga meningkat sekitar 2% QoQ (rata-rata kuartal sebelumnya 75,2 miliar dolar AS); tetapi jumlah peredaran di akhir kuartal adalah 73,3 miliar dolar AS, meskipun meningkat 19% YoY, tetapi menyusut sekitar 4,8% dibandingkan akhir kuartal sebelumnya yang 77 miliar dolar AS. Ini berarti arus keluar dana USDC terutama terjadi pada akhir kuartal. Meskipun keseluruhan pangsa masih mengembang, tren marjinalnya patut diwaspadai.
Indikator lain yang patut diwaspadai adalah pangsa pasar. Laporan keuangan menunjukkan, pangsa pasar USDC pada akhir kuartal ini di antara stablecoin berbasis dolar AS adalah 27%, turun 66 basis points YoY — Dalam latar belakang pasokan total industri yang menyusut, USDC tidak berhasil merebut pangsa pasar, malah sedikit berkurang.
3. Pendapatan Lainnya Turun QoQ, Tapi Panduan Tahunan Dinaikkan Signifikan
Selain pendapatan cadangan, pendapatan lainnya (Other Revenue) Circle pada kuartal ini adalah 34 juta dolar AS, meningkat pesat 41% YoY, tetapi turun 19% QoQ, menghentikan tren pertumbuhan selama lima kuartal berturut-turut sebelumnya (21 juta dolar AS ➡️ 24 juta dolar AS ➡️ 29 juta dolar AS ➡️ 37 juta dolar AS ➡️ 42 juta dolar AS ➡️ 34 juta dolar AS).
Perlu diperhatikan, Circle juga meningkatkan panduan pendapatan lainnya untuk tahun fiskal 2026 dari sebelumnya 150 - 170 juta dolar AS menjadi signifikan 310 - 330 juta dolar AS, hampir dua kali lipat. Perusahaan khusus menjelaskan bahwa panduan ini telah memasukkan pendapatan pra-penjualan token ARC yang telah dikonfirmasi.
Menurut penjelasan dalam konferensi telepon laporan keuangan kuartal I, token ARC yang dimiliki Circle setelah memenuhi kewajiban perjanjian pra-penjualan akan dikonfirmasi sebagai "pendapatan lainnya" berdasarkan nilai wajar, dan langsung dimasukkan ke dalam RLDC dan Adjusted EBITDA. Ini berarti pendapatan lainnya pada kuartal-kuartal mendatang akan meningkat signifikan karena pencatatan token ARC. Namun perlu diingat, sebagian pendapatan ini lebih mendekati keuntungan akuntansi satu kali, bukan pendapatan berlangganan atau layanan yang berkelanjutan; jika dampak ARC dikeluarkan, kemiringan pertumbuhan Other Revenue inti masih perlu terus diamati.
4. RLDC Margin Bertahan Tinggi, Kontrol Biaya Distribusi Dioptimalkan
RLDC Margin adalah indikator paling tangguh dalam laporan keuangan Circle pada kuartal ini — Data ini merujuk pada rasio laba setelah pendapatan dikurangi biaya distribusi, mencerminkan tingkat profitabilitas bisnis inti setelah dikurangi biaya distribusi, dan juga secara umum dianggap sebagai indikator profitabilitas paling inti Circle.
RLDC (Pendapatan dikurangi Biaya Distribusi) Circle pada kuartal II adalah 289 juta dolar AS, meningkat 15% YoY; RLDC Margin mencapai 41%, meningkat 3,02 basis points YoY, sama dengan kuartal sebelumnya, stabil dan cenderung naik selama lima kuartal terakhir (38% ➡️ 39% ➡️ 40% ➡️ 41% ➡️ 41%).
Makna data ini adalah, dalam lingkungan tantangan penurunan hasil cadangan (disebabkan oleh penurunan suku bunga dasar federal oleh Federal Reserve), Circle masih mampu mempertahankan margin profitabilitas. Kunci di baliknya terletak pada kontrol biaya distribusi yang disempurnakan — Biaya distribusi dan transaksi pada kuartal II adalah 410 juta dolar AS, hanya meningkat 1% YoY, jauh lebih rendah dari pertumbuhan pendapatan cadangan yang 5% YoY.
Seperti pendapatan lainnya, manajemen Circle juga meningkatkan panduan RLDC Margin tahunan, dari 38–40% menjadi 41,7–43,7%. Namun perlu diperhatikan, revisi ini juga mencakup pendapatan pra-penjualan token ARC yang telah dikonfirmasi, sehingga angka margin profitabilitas pada paruh kedua tahun akan memiliki nuansa "non-rutin" tertentu.
5. Distribusi Masih Pengeluaran Terbesar, Investasi Pengembangan Produk Diperkuat
Dari sisi pengeluaran, biaya distribusi dan transaksi masih merupakan pos biaya terbesar Circle, mencapai 410 juta dolar AS pada kuartal II, hanya meningkat 1% YoY, pertumbuhan QoQ juga dikontrol di bawah 1%.
Jika dilihat dari biaya operasional (Operating Expenses), berdasarkan standar GAAP, kuartal II adalah 254 juta dolar AS, turun drastis 56% YoY, tetapi ini terutama disebabkan efek dasar dari pengeluaran kompensasi saham yang tinggi secara abnormal (435 juta dolar AS) karena IPO pada periode yang sama tahun lalu, sehingga tidak memiliki banyak acuan.
Yang lebih substantif adalah biaya operasional yang disesuaikan (Adjusted Operating Expenses), yang pada kuartal II adalah 146 juta dolar AS, meningkat 23% YoY, mencerminkan investasi Circle dalam pengembangan produk, infrastruktur, dan kemampuan AI terus diperkuat. Secara rinci, biaya umum dan administrasi meningkat menjadi 66,3 juta dolar AS, biaya infrastruktur TI meningkat menjadi 16,4 juta dolar AS, biaya penyusutan dan amortisasi bahkan melonjak dua kali lipat YoY menjadi 29,9 juta dolar AS. Ditambah dengan pernyataan manajemen tentang investasi berkelanjutan dalam pengembangan produk, infrastruktur, dan kemampuan AI, pertumbuhan biaya terkait mungkin sangat terkait dengan bisnis seperti Arc, Agent Stack, CPN, dll.
Kemajuan Bisnis: Tata Letak Platformisasi Terus Berlanjut
Selain data keuangan, kemajuan pada tingkat bisnis yang diungkapkan dalam laporan keuangan kuartal II Circle juga patut diperhatikan.
Pertama, jaringan Arc secara resmi memasuki hitungan mundur peluncuran. Circle mengumumkan bahwa mainnet Arc akan resmi diluncurkan pada tanggal 16 September. Validator jaringan pertama termasuk sejumlah lembaga keuangan tradisional seperti BlackRock, DTCC, Galaxy, Visa, Mastercard, Standard Chartered Bank, dll. Sementara itu, reksa dana pasar uang ter-tokenisasi BUIDL milik BlackRock akan ditempatkan di jaringan Arc, sedangkan DTCC berencana mendukung aset yang di-custody oleh DTC untuk di-tokenisasi di Arc.
Dibandingkan dengan pengenalan yang sebelumnya lebih banyak berhenti pada tingkat rute teknis dan visi, pengungkapan ini berarti Arc telah mulai mendapatkan partisipasi nyata dari lembaga keuangan tradisional. Bagi Circle, posisi Arc tidak lagi hanya sebagai blockchain publik yang dibangun di sekitar USDC, tetapi mencoba menjadi infrastruktur dasar yang menghubungkan stablecoin, RWA, dan lembaga keuangan tradisional.
Bisnis lain yang patut diperhatikan adalah Circle Payments Network (CPN). Laporan keuangan menunjukkan, hingga akhir kuartal II, volume transaksi tahunan 30 hari terakhir CPN telah meningkat menjadi 14,7 miliar dolar AS, meningkat sekitar 76% dibandingkan dengan 8,3 miliar dolar AS yang diungkapkan pada kuartal I; jumlah lembaga keuangan yang terhubung meningkat dari 136 menjadi 175, meningkat 29% QoQ. Meskipun saat ini kontribusi langsung CPN terhadap pendapatan masih terbatas, baik volume transaksi maupun jumlah institusi, keduanya menunjukkan bahwa jaringan pembayaran ini secara bertahap mengakumulasi efek jaringan.
Tingkat pengawasan, Circle juga mencapai terobosan penting pada kuartal ini. Perusahaan telah secara resmi mendapatkan persetujuan dari Kantor Pengawas Mata Uang AS (OCC) untuk mendirikan Circle National Trust, menjadi salah satu penerbit stablecoin pertama yang mendapatkan lisensi bank trust federal AS; sementara itu, permohonan pendirian Circle New York Trust juga disetujui oleh Departemen Layanan Keuangan Negara Bagian New York (NYDFS).
Bagi penerbit stablecoin yang menjadikan kepatuhan sebagai keunggulan kompetitif intinya, kedua lisensi ini tidak hanya lebih lanjut meningkatkan status pengawasan Circle dalam sistem keuangan AS, tetapi juga memberikan dasar institusional yang lebih kokoh untuk pengembangan bisnis di masa depan seperti penitipan, pembayaran, dan keuangan institusional.
Apakah Laporan Keuangan Menjawab Perbedaan Penilaian di Wall Street?
Kemarin, kami pernah menerbitkan artikel berjudul "Malam Sebelum Laporan Keuangan Circle, Wall Street Menunjukkan Perbedaan Besar dalam Penilaian CRCL". Artikel menyebutkan, menjelang rilis laporan keuangan kuartal ini, Wall Street telah menunjukkan perbedaan pendapat yang jelas tentang nilai masa depan Circle.
Pada tanggal 3 Agustus, Morgan Stanley (selanjutnya disebut "Morgan Stanley") menurunkan peringkat Circle dari "Hold" (Equal Weight) menjadi "Underweight", dan menurunkan target harga secara signifikan dari 106 dolar AS menjadi 38 dolar AS; pada saat yang sama, TD Cowen untuk pertama kalinya memasukkan Circle dalam cakupan peringkatnya, memberikan peringkat "Buy", dan menetapkan target harga 82 dolar AS.
Kedua lembaga memberikan penilaian peringkat yang sangat berbeda. Inti perbedaan yang tercermin di baliknya adalah bagaimana mengevaluasi ekspektasi pertumbuhan pendapatan Circle — Nilai jangka panjang Circle berasal dari USDC? Atau dari infrastruktur keuangan digital yang dibangun di sekitar USDC?
Dari laporan keuangan ini, pandangan kedua belah pihak mendapatkan konfirmasi hingga batas tertentu.
Di satu sisi, beberapa kekhawatiran Morgan Stanley masih ada — Jumlah peredaran USDC pada akhir kuartal terus menurun QoQ, pangsa pasar juga tidak meningkat; pendapatan perusahaan masih terutama berasal dari pendapatan cadangan, panduan pendapatan lainnya untuk tahun ini meskipun dinaikkan signifikan, tetapi tambahan terutama berasal dari konfirmasi pendapatan pra-penjualan token ARC, bukan dari pembesaran berkelanjutan bisnis pembayaran, API, atau RWA. Ini berarti, model profitabilitas Circle dalam jangka pendek masih sangat bergantung pada kondisi pertumbuhan USDC dan lingkungan suku bunga.
Di sisi lain, bukti baru yang mendukung logika optimis TD Cowen tampaknya juga bertambah. Mainnet Arc secara resmi dijadwalkan, lembaga keuangan tradisional seperti BlackRock dan DTCC bergabung dengan ekosistem, CPN terus berkembang pesat, lisensi bank trust federal diperoleh... Bisnis-bisnis ini meskipun belum menjadi pilar pendapatan, tetapi terus memperkaya tata letak platformisasi Circle.
Secara keseluruhan, jawaban pasti yang benar-benar dapat kita temukan dari laporan keuangan ini tampaknya hanya "Circle sedang bergerak menuju platformisasi". Apakah tata letak ini pada akhirnya dapat diubah menjadi pendapatan non-bunga yang tumbuh berkelanjutan, dan mendukung logika penilaian platform infrastruktur keuangan digital, mungkin masih perlu terus dibuktikan pada kuartal-kuartal mendatang.
