Penulis: Zhou, ChainCatcher
Dalam kondisi pasar ETH yang lesu ini, dua perusahaan treasury terbesar sudah mengalami kerugian mengambang lebih dari 50%.
SharpLink menggelar pembelian kembali setelah jeda delapan bulan, baru-baru ini membeli total 39.196 ETH dengan harga rata-rata sekitar $3.609. Saat ini, kerugian mengambangnya melebihi $1,7 miliar.
Sementara itu, Bitmine terus memperluas neracanya, kepemilikannya telah mencapai 5,7 juta keping, atau sekitar 4,7% dari pasokan ETH yang beredar, dengan kerugian mengambang melebihi $10 miliar.
Di sisi lain, kedua perusahaan telah dimasukkan ke dalam indeks Russell, dan keduanya juga adalah pendana institusi penelitian Ethereum baru, Ethlabs.
Biaya rata-rata kepemilikan dan penurunan harga saham kedua perusahaan sebenarnya tidak jauh berbeda, namun diskon valuasi yang bersedia diberikan pasar tampak jelas berbeda. SharpLink mengalami diskon sekitar 21% relatif terhadap nilai aset bersih ETH-nya, sementara diskon Bitmine hanya sekitar 6%, selisihnya lebih dari 3 kali lipat.
Jika siklus pasar ETH ini mencapai titik terendah, dan investor ingin mendapatkan eksposur tidak langsung ke ETH melalui saham, mana yang harus dipilih, SharpLink atau Bitmine?
Jawabannya mungkin tidak terletak pada siapa yang bercerita lebih baik, tetapi pada dimensi spesifik seperti biaya kepemilikan, kemampuan pendanaan, likuiditas, serta apakah narasi dapat diimplementasikan, terutama dengan memahami dari mana perbedaan diskon ini berasal.
Apa yang Dimiliki Masing-Masing?
SharpLink memegang satu set lengkap narasi institusional: Joe Lubin, salah satu pendiri Ethereum, menjabat sebagai ketua dewan, mantan eksekutif aset digital BlackRock, Joseph Chalom, menjadi Co-CEO; perusahaan mulai tahun lalu mengembangkan kerja sama tokenisasi RWA, berencana memindahkan saham SharpLink itu sendiri ke Ethereum.
Sumber Gambar: RootData
Ditambah dengan dimasukkannya ke dalam indeks Russell, serta pendapatan kumulatif dari staking ETH. Setiap label ini, jika dilihat sendiri, bisa menceritakan kisah premium valuasi.
Keunggulan yang dimiliki Bitmine adalah skala yang lebih langsung. Kepemilikan 5,7 juta ETH, ketua dewan Tom Lee memiliki suara dan eksposur media yang jauh lebih tinggi daripada rekan-rekannya.
Perusahaan ini dimasukkan ke dalam indeks Russell 1000 yang berstandar lebih tinggi. Menurut manajemen, ini akan membawa ratusan bahkan ribuan investor institusional baru. Dana pasif biasanya memegang 18% hingga 20% dari saham beredar perusahaan publik.
Kedua daftar keunggulan ini tampak kuat, namun pasar akhirnya hanya mengakui pemulihan diskon dari satu perusahaan. Yang benar-benar membuat perbedaan adalah beberapa indikator yang lebih spesifik.
Biaya Kepemilikan dan Respons Harga Saham
Pertama, lihat masalah yang paling langsung: siapa yang membeli ETH dengan harga lebih murah.
Menurut pengumuman Sharplink tanggal 30 Juni, perusahaan membeli 10.000 Ethereum dengan harga rata-rata sekitar $1611, meningkatkan total kepemilikannya menjadi 886.725 keping, terdiri dari 632.719 ETH asli, 181.299 ETH yang dapat ditebus oleh LsETH, dan 72.707 ETH yang dapat ditebus oleh weETH.
Biaya rata-rata kepemilikan SharpLink sekitar $3.609 per keping. Dengan harga saat ini sekitar $1.650, kerugian mengambang sekitar $1,74 miliar, atau penurunan sekitar 54,3%.
Hingga 28 Juni 2026, total kepemilikan Ethereum BitMine mencapai 5.700.040 keping, atau sekitar 4,7% dari total pasokan Ethereum. Menurut data on-chain, biaya kepemilikan rata-ratanya sekitar $3.400 per keping, dengan kerugian mengambang sekitar $11 miliar, atau penurunan sekitar 51,5%.
Biaya rata-rata kepemilikan dan persentase penurunan keduanya sangat mirip. Perbedaannya terletak pada skala absolut kepemilikan; Bitmine 6,4 kali lipat lebih besar dari SharpLink, sehingga nilai absolut kerugian mengambang juga membesar lebih dari 6 kali lipat.
Pada level harga saham, tren kedua perusahaan juga sangat mirip; keduanya mengalami lonjakan tajam setelah IPO, kemudian menurun terus, dan saat ini sedang konsolidasi di level rendah.
Hingga penutupan tanggal1 Juli, harga saham SharpLink turun dari puncak $124 ke sekitar $5, koreksi sekitar 96%. Bitmine turun dari puncak $160 ke sekitar $14, koreksi sekitar 91%. Dalam hal kapitalisasi pasar, SharpLink sekitar $1,02 miliar, Bitmine sekitar $7,6 miliar.
Kemampuan Pendanaan dan Likuiditas
Sejarah pendanaan SharpLink pada dasarnya adalah penerbitan kecil yang berkelanjutan. Perusahaan sebelumnya terutama mengandalkan penerbitan ATM untuk mengumpulkan dana, secara bertahap membeli ETH. Metode pendanaan ini lebih lambat, dan pengenceran juga bersifat bertahap.
Dana untuk menggelar pembelian kembali ini terutama berasal dari penempatan privat sebesar $75 juta yang diselesaikan akhir bulan lalu, menerbitkan 1.001.340 saham biasa dan sejumlah waran yang setara, dengan dana ditujukan secara jelas untuk modal kerja, melanjutkan akumulasi ETH, serta pembelian kembali saham.
Selain membeli koin dengan pendanaan, SharpLink juga meningkatkan pendapatan melalui staking. Sejak memulai strategi treasury ETH, pendapatan kumulatif dari hadiah staking perusahaan telah mencapai 22.102 ETH.
Sebaliknya, ritme pendanaan Bitmine jauh lebih agresif. Menurut laporan 10x Research, Bitmine mengumpulkan total $19,2 miliar melalui 50 penerbitan ekuitas antara Juli 2025 dan Mei 2026, semuanya digunakan untuk membeli sekitar 5,54 juta ETH.
Bulan lalu, perusahaan mulai meniru strategi perusahaan treasury Bitcoin terbesar, Strategy, dengan menerbitkan produk saham preferen. Saham Preferen Abadi Kelas A-nya, BMNP, telah disetujui untuk dicatatkan di Bursa Efek New York. Dewan Direksi telah menyetujui pembayaran dividen tunai sebesar $0,1056 per saham, yang akan dibayarkan pada 10 Juli kepada pemegang saham yang terdaftar pada 30 Juni.
Perlu dicatat, dimasukkannya ke dalam indeks Russell telah meningkatkan kemampuan pendanaan kedua perusahaan hingga batas tertentu. SharpLink dimasukkan ke dalam Russell 3000, sementara Bitmine dimasukkan ke dalam Russell 1000 yang lebih tinggi persyaratannya.
Ketua BitMine, Tom Lee, menyatakan bahwa banyak dana yang dikelola secara aktif hanya membeli komponen saham Russell 1000. Biasanya, 20% hingga 25% kapitalisasi pasar saham tunggal dipegang oleh dana indeks pasif atau ETF.
Dengan demikian, arus masuk modal pasif yang dibawa oleh masuknya indeks secara langsung meningkatkan kedalaman perdagangan dan kekuatan pembelian saham. Bagi perusahaan DAT yang membutuhkan pendanaan penerbitan berkelanjutan, ini setara dengan memperluas saluran pendanaan tambahan.
Namun, perbedaan kemampuan pendanaan akhirnya tercermin dalam mNAV. Menurut data terbaru yang dilacak DefiLlama, SharpLink saat ini mengalami diskon sekitar 21% relatif terhadap nilai aset bersih ETH-nya, sementara diskon Bitmine hanya sekitar 6%.
Semakin dalam diskonnya, penerbitan justru akan lebih menekan harga saham, menciptakan siklus negatif. Penghentian akumulasi SharpLink selama delapan bulan terakhir sebagian besar terjebak dalam siklus ini.
Dalam hal likuiditas, Bitmine secara konsisten berada di antara saham paling aktif diperdagangkan di AS, dengan volume perdagangan harian sering mencapai ratusan juta dolar. Volume harian SharpLink satu tingkat lebih kecil.
Bagi investor yang ingin menjalankan strategi perdagangan diskon, likuiditas langsung menentukan biaya masuk dan keluar; spread beli-jual dan slippage akan mengikis keuntungan diskon teoretis. Dalam hal ini, Bitmine jelas lebih unggul.
Namun, keunggulan ini tidak datang tanpa biaya. Menurut perhitungan 10x Research, Bitmine mengalami kerugian total sekitar $10,1 miliar dalam setahun terakhir. Angka ini tidak hanya mencakup kerugian mengambang akibat penurunan harga ETH, tetapi juga lapisan kerugian lain: investor yang membeli saham BMNR dengan harga premium relatif terhadap mNAV di masa lalu, premi ekstra yang dibayarkan ini mencapai sekitar $4,6 miliar.
Artinya, investor yang membeli saham Bitmine menanggung risiko tambahan satu lapisan dibandingkan sekadar memegang ETH. Mereka tidak hanya menanggung risiko penurunan harga koin, tetapi juga risiko penurunan harga saham dari premium ke diskon. SharpLink yang telah lama berada dalam kondisi diskon, justru lebih sedikit menanggung kerugian tambahan ini.
Kemampuan Implementasi Narasi RWA dan Ekosistem
Mengenai narasi tokenisasi saham yang mendapat banyak perhatian baru-baru ini, SharpLink sebenarnya mengumumkan rencana pada September 2025, bekerja sama dengan Superstate, melalui platform Opening Bell-nya, untuk mentokenisasi saham SBET, menjadi perusahaan publik pertama yang menerbitkan saham secara native di Ethereum.
Pada Oktober tahun ini, Co-CEO Joseph Chalom menyebutkan dalam sebuah wawancara bahwa perusahaan berencana meluncurkan versi tokenisasi yang patuh dalam waktu dekat, dan memprioritaskan Ethereum daripada Solana sebagai infrastruktur dasar.
Namun hingga saat ini, rencana ini masih dalam tahap ekspresi niat, belum terlihat transaksi on-chain atau pendapatan aktual. Perusahaan dan Superstate sebelumnya menyatakan bahwa cara saham tokenisasi diperdagangkan di bursa terdesentralisasi memerlukan persetujuan regulator tambahan.
Bitmine mengambil jalur lain dalam narasi ekosistem, melalui apa yang disebut 'saham lunar' untuk melindungi eksposur aset tunggal, termasuk kepemilikan tidak langsung di OpenAI, investasi ekuitas di Beast Industries. Meskipun investasi semacam ini dalam jangka pendek belum membentuk kontribusi arus kas yang stabil, ini lebih memberikan ruang imajinasi tambahan bagi pasar.
Selain itu, kedua perusahaan bersama-sama mendanai institusi penelitian Ethereum baru, Ethlabs. Pembentukan lembaga ini bertepatan dengan pemotongan dana Yayasan Ethereum sekitar 40% untuk anggaran 2026 dan penghapusan 54 posisi. Mantan koordinator pengembangan inti, Trent Van Epps, memperingatkan bahwa pengembangan inti mungkin menghadapi kekurangan dana dalam tiga hingga sembilan bulan.
Menghadapi peringatan konkret tentang risiko tata kelola semacam ini, Co-CEO SharpLink Joseph Chalom menyatakan Ethlabs akan melengkapi Yayasan Ethereum, namun mengakui keduanya akan "tumpang tindih dalam beberapa aspek", dan "bakat paling intensif" akan terkonsentrasi di Ethlabs. Ketua Bitmine, Tom Lee, secara langsung menyatakan kemungkinan krisis adalah nol, dan dana sudah tersedia.
Secara keseluruhan, baik tokenisasi RWA maupun Ethlabs, saat ini lebih cocok diposisikan sebagai dukungan narasi jangka panjang tingkat industri, daripada bisnis keras yang telah dikonversi menjadi pendapatan atau valuasi. Dalam hal ini, kedua perusahaan sebenarnya berada di garis start yang sama.
Kesimpulan
Jika hanya melihat eksekusi perdagangan dalam siklus pencarian dasar ini, Bitmine adalah pintu masuk yang lebih mudah. Pasar bersedia memberinya harga yang lebih mendekati nilai aset bersih, dan likuiditasnya juga lebih baik. Ini berarti gesekan perdagangan yang lebih rendah dan biaya masuk-keluar yang lebih pasti, semuanya adalah keunggulan nyata.
Namun, jika melihat jangka panjang, kelemahan Bitmine juga terlihat jelas. Saham preferen abadi yang ditumpuk dalam struktur modalnya adalah biaya tetap yang sudah mulai dibayarkan.
Sebaliknya, struktur modal SharpLink lebih sederhana, dan harga saham saat ini sudah memperhitungkan ekspektasi yang lebih pesimis. Investor yang membeli sekarang tidak perlu membayar premi masa lalu.
Ke depan, ada beberapa skenario. Jika ETH terus menurun, kerugian mengambang kedua perusahaan akan melebar bersamaan. Karena skala kepemilikan Bitmine lebih besar, pertumbuhan kerugian absolutnya juga akan lebih cepat. Keunggulan valuasi yang saat ini diberikan pasar mungkin akan menyempit, yang akan menguji roda penggerak pendanaannya untuk pertama kalinya.
Jika ETH stabil dan rebound, karena titik awal yang lebih rendah, SharpLink secara teori memiliki ruang pemulihan valuasi yang lebih besar, sedangkan Bitmine perlu mencerna gelembung valuasi tinggi yang terkumpul di masa lalu sebelum giliran pemulihan.
Kedua perusahaan ini mengungkapkan dua distribusi risiko dari model yang sama. Kerapuhan SharpLink tertulis pada harga saham dan likuiditasnya; kerapuhan Bitmine tersembunyi dalam struktur modal dan gelembung valuasi yang terkumpul di masa lalu.
Namun, ini bukanlah pilihan yang saling eksklusif. Jawabannya tergantung pada risiko mana yang lebih Anda perhatikan.
