撰文:Rita
路透 8 月 4 日报道特朗普政府和 FCC 正考虑禁止中国光模块进入美国市场。花旗在 8月 9 日研报中梳理了 FCC 已颁布的法规框架,发现光模块并未出现在任何已生效的禁令中。FCC 26-50 号令建立了基于生产商和基于产地两个受限清单机制,但光模块只在硬件物料清单披露要求的示例中被提及过一次,不是作为受限产品出现。报道中的禁令仍停留在提案阶段。花旗的判断是,中国厂商供应美国超大规模厂商 60%到 70%的高速光模块,非中国供应商短期内无法填补缺口,因此真正的禁令在近期内落地执行的可能性较低。
光模块未列入生效禁令,FCC 机制存三条路径
FCC 于7月 22 日通过的 26-50 号令正式确立了两类受限清单。第一类是基于生产商,直接点名华为、中兴等实体,无论其产品在何处生产都受限。第二类是基于产地,限制整个产品类别中在美国境外生产的产品,目前已覆盖无人机、路由器、逆变器和高级机器人设备。光模块不在以上任何一类中。
光模块在 FCC 26-50 号令中唯一出现的地方,是一个关于硬件/软件物料清单披露要求的示例句:“我们是否应该列出几个关键组件,如模块化发射器、IoT 模块、半导体和光模块?”这句话出现在披露要求部分,不是禁令部分。光模块作为组件的地位,与路由器中的芯片或无人机中的传感器性质相同。
花旗将未来可能的监管路径分为三种情景。基于生产商的情景最不可能,因为中国厂商供应 60%到 70%的美国超大规模厂商高速光模块需求,禁止主要厂商将直接冲击美国 AI 基础设施建设。基于产地且覆盖所有境外产地的情景最为严格,但冲击同样巨大,可能迫使美国出台广泛的豁免机制,反而利好设备与自动化公司。基于产地但仅限制中国产地的情景为海外产能布局留出了空间,但“产地”的定义仍未解决,设计、固件和供应链控制权都是相关因素。花旗认为产地限制比厂商限制更可能实施,但近期落地的概率很低。
中国光模块供应主力,禁令短期难执行
花旗估算中国光模块供应商合计占据美国超大规模厂商高速光模块市场 60%到 70%的份额。美国光模块公司已在建设本土产线,但产能爬坡需要时间,无法在短期内满足 AI 数据中心的需求。如果禁令真的落地执行,美国 AI 基础设施建设将直接承压,这与特朗普政府公开推动的 AI 领导地位目标相悖。
FCC 明确保留了修改或搁置限制的权力,此前也有类似先例。2026年 9 月和 11 月的中美外交日历提供了自然转折点,光模块限制可能被纳入关于稀土、农产品采购或其他双边优先事项的谈判议题中,成为谈判筹码,不一定落地执行。
美国光模块公司本土产线的建设速度将是关键变量。自动化设备和产线集成公司可能在这一过程中受益,但这需要数季度的产能爬坡周期。花旗判断近期限行落地概率较低,但长期替代趋势已经确立。
新易盛东山精密敞口最大,天孚通信相对绝缘
光模块禁令若落地,不同公司的受影响程度差异明显。新易盛和东山精密在美国光模块出口敞口最大,在基于生产商和全境外产地两种情景下均面临较高风险,仅在仅限中国产地的情景下因海外产能爬坡而有所缓和。天孚通信作为无源器件供应商,只受到间接影响,相对绝缘。
东山精密:花旗基于分类加总估值法给出 350 元人民币目标价,买入评级。其中光模块业务按 2027 年预期每股收益 20 倍估值,光学芯片业务按 50 倍,AI PCB 业务按 25 倍,传统业务按 15 倍。东山精密的光模块和光学芯片业务存在双重暴露,但如果监管路径最终停留在产地层面,其海外产能布局可能提供一定缓冲。
新易盛:花旗给出 701 元人民币目标价,买入评级,基于 2027 年预期每股收益 20 倍,较五年历史均值低 0.5 个标准差。这一估值已反映 800G/1.6T 强劲周期和 ASIC/Scale-Up 机会,但未完全计入 CPO 对英伟达客户的潜在替代风险。
天孚通信:花旗给出 419 元人民币目标价,买入评级,基于 2027 年预期每股收益 34.3 倍,处于五年均值水平。天孚作为无源器件供应商,无论禁令以何种形式落地,其产品都不在受限清单的覆盖范围内,是三者中风险最低的标的。
花旗的结论是清晰的:中国光模块厂商在美国 AI 供应链中占据不可替代的地位,美国短期内没有足够产能填补这个缺口。禁令讨论会持续,但不会快速落地。投资者真正需要关注的是美国本土产能建设的节奏,以及中美外交议程中光模块议题的谈判走向。光模块的国产替代逻辑没有变,但时间窗口比市场预期的要长。
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本文系潮向研究对第三方券商研究报告(花旗研究,2026年 8月 9 日)的整理与解读,结合公开市场信息的整理。文中引述的评级、目标价、盈利预测及相关判断,均为该券商分析师的观点,仅代表其所属机构立场,不代表潮向研究的观点,也不构成任何投资建议。
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