Автор: KarenZ, Foresight News
Интуитивно кажется, что чем больше ETH поставлено в стейкинг, тем выше экономическая стоимость атаки на сеть.
Однако увеличение масштабов стейкинга не обязательно приводит к сопоставимому росту безопасности; если новые стейкированные средства в основном направляются к нескольким крупным провайдерам услуг, экосистема валидаторов, наоборот, может стать более централизованной.
4 августа основатель EthCC Jérôme de Tychey, член Ethereum Foundation Justin Drake и еще четверо исследователей совместно представили предложение о «прогрессивной эмиссии и сжигании» (Tapered Issuance Burn), пытаясь установить «спуск» для доходности при растущей доле стейкинга. Предлагается, чтобы при приближении объема стейкинга к 50% от общего предложения ETH, вознаграждение за эмиссию на уровне консенсуса, получаемое валидаторами, полностью компенсировалось за счет сжигания.
Это предложение изначально было опубликовано под номером EIP-8361, но из-за того, что этот номер уже был присвоен другому предложению, позже оно было изменено на EIP-8363. Несмотря на то, что оно все еще находится на ранней стадии черновика, оно быстро стало одной из самых спорных тем в сообществе Ethereum.
Чего же хочет достичь это предложение?
В настоящее время вознаграждение на уровне консенсуса Ethereum снижается с ростом общего объема стейкинга, но даже если весь ETH участвует в стейкинге, теоретический нижний предел номинальной доходности для отдельного валидатора все еще составляет около 1,5%.
Авторы EIP-8363 считают, что это означает, что протокол всегда обеспечивает позитивный стимул для увеличения стейкинга, не имея настоящей «кнопки остановки», что может способствовать концентрации ETH у крупных кастодианов, бирж и стейкинг-деривативов.
Кроме того, незастейканный ETH постоянно разбавляется новой эмиссией. LST, имея собственную доходность, легче заменяют нативный ETH в качестве залога в DeFi и сберегательного актива. Авторы предложения хотят снизить это давление разбавления, позволив нативному ETH снова стать более конкурентоспособным нейтральным активом.
Предлагаемое решение не заключается в запрете новым валидаторам входить или жесткой фиксации доли стейкинга на уровне 50%. Вместо этого, после обычного расчета вознаграждения валидатора, часть его вычитается и сжигается. Доля сжигания зависит от общего эффективного баланса стейкинга в сети: рассчитывается как «1,5 степень от отношения общего эффективного баланса стейкинга в сети к 60,25 миллионам ETH» с верхним пределом в 100%, то есть:
60,25 миллиона ETH приблизительно равны половине текущего общего предложения ETH. По мере приближения объема стейкинга к этому значению, чистая прибыль валидаторов на уровне консенсуса постепенно приближается к нулю; при достижении или превышении этого значения, вознаграждение за эмиссию на уровне консенсуса, получаемое нормально и полностью функционирующими валидаторами, будет полностью компенсировано новыми вычетами на сжигание. Следует добавить, что 60,25 миллиона ETH — это фиксированное значение, которое предлагается записать в протокол при хардфорке.
Здесь есть два момента, которые легко неправильно истолковать:
Во-первых, 50% — это не верхний предел стейкинга и не целевой уровень стейкинга. Валидаторы все еще могут продолжать присоединяться, предложение лишь надеется, что рынок сам остановит рост, прежде чем доходность перестанет покрывать риски ликвидности, операционные, слэшинга и регуляторные риски.
Во-вторых, «обнуление доходности» относится только к чистой эмиссионной прибыли на уровне консенсуса. Приоритетные комиссии (priority fees), доходы от MEV и другие доходы на уровне исполнения не затрагиваются данным предложением.
Чистая прибыль на уровне консенсуса при текущей кривой эмиссии и кривой EIP-8363
Согласно предложенной кривой, годовой объем эмиссии на уровне консенсуса достигнет пика примерно при доле стейкинга около 19,8%, а затем будет снижаться с увеличением доли стейкинга. При текущей доле стейкинга около 33%, если полностью применить эту кривую при форке, доходность на уровне консенсуса снизится с примерно 2,6% до примерно 1,2%.
Годовой объем эмиссии при текущей кривой эмиссии и кривой EIP-8363
Чтобы избежать резкого падения доходности, предложение предусматривает 18-месячный переходный период: при активации базовый множитель вознаграждения временно повышается с 64 до 128, а затем постепенно, за 65 шагов, возвращается к 64, каждый шаг длится около 8,6 дней. Таким образом, чистая прибыль в начале активации будет близка к текущему уровню, а затем постепенно снизится. Однако кривая «отсутствия стимулов к эмиссии на уровне консенсуса после 50%» вступает в силу с первого дня активации и не ждет 18 месяцев.
На данный момент это предложение все еще является незавершенным черновиком Core EIP, находящимся на этапе редакторской проверки и оценки консенсуса. Авторы отдельно представили PR #12087, надеясь включить его в список «Предложено для включения» (Proposed for Inclusion) в обновление Hegotá. Этот PR также еще не объединен, в текущем официальном Meta EIP для Hegotá его пока нет.
Разработчики ядра Ethereum планируют обсудить вопросы крайнего срока подачи предложений для Hegotá на 184-м заседании ACDC 6 августа. Даже попадание в список «Предложено для включения» не означает гарантированной реализации; впоследствии потребуется прохождение этапов оценки разработчиками, реализации клиентами, тестирования и «Запланировано для включения» (Scheduled for Inclusion).
Реакция сообщества явно негативная
Один из авторов EIP-8363, Jérôme de Tychey, считает, что это «минималистичное, рыночно-ориентированное» изменение. Он также заявил в ответах на форуме, что дебаты об эмиссии начались еще в 2023 году, и это предложение лишь открывает окно для официальной обратной связи, а не означает гарантированного включения.
Он также предупредил, что если вход валидаторов продолжит оставаться переполненным, а выход — небольшим, то к началу 2028 года объем стейкинга может превысить 70 миллионов ETH, что составит более 55% предложения; если тогда развернуться, масштабы выхода и рыночные потрясения могут быть еще больше.
Сторонники снижения эмиссии приводят в основном три аргумента:
- Ethereum, возможно, переплачивает за экономическую безопасность, которая уже достаточно надежна;
- Держатели, не участвующие в стейкинге, постоянно подвергаются разбавлению, вынужденные выбирать между «принятием разбавления» и «принятием рисков стейкинга»;
- LST, ETF и кастодиальные услуги постоянно снижают трение для стейкинга, что в конечном итоге может позволить нескольким посредникам одновременно контролировать большое количество ETH и права валидации.
Однако в текущей публичной реакции голоса против более концентрированы.
Основатель Aave Stani Kulechov считает, что стремление доходности от стейкинга на уровне консенсуса к нулю с ростом его доли подорвет предсказуемость денежного потока, на которую обращают внимание институциональные инвесторы при размещении ETH, и сократит стратегии с положительным спредом, такие как кредитование ETH и цикличный стейкинг LST.
Сооснователь Obol Oisín Kyne заявил, что настоящая безопасность Ethereum зависит не только от того, сколько ETH поставлено в стейкинг, но и от того, достаточно ли распределены права валидации. Если доходность упадет до очень низкого уровня, крупные институты с низкой стоимостью капитала и низкой чувствительностью к доходности могут иметь возможность оставаться на рынке долгое время и вытеснить независимых операторов с высокими затратами.
Генеральный директор ether.fi Mike Silagadze критиковал предложение за то, что оно было представлено незадолго до крайнего срока для Hegotá, оставляя недостаточно времени для предварительного обсуждения разработчиками экосистемы; он опасается, что низкая доходность ударит по протоколам, связанным со стейкингом, и снизит уверенность институциональных инвесторов в стабильности управления Ethereum.
Член сообщества Ethereum Ryan Berckmans подвел итог: противники включают как минимум тех, кто беспокоится, кто будет запускать валидаторы при нулевой доходности, тех, кто не хочет снижения доходности от стейкинга, тех, кто против повторного изменения денежно-кредитной политики ETH, и тех, кто хочет избежать эскалации споров, мешающих росту экосистемы. Он сам поддерживает умеренное снижение эмиссии, но против доведения доходности почти до нуля и считает, что текущее предложение слишком сильно разделяет сообщество.
Относительно нейтральную точку зрения высказал руководитель исследований ARK Invest Lorenzo Valente. Он подошел к этим дебатам с позиции актива ETH. Если больше ценить свойство ETH как «интернет-облигации», ослабление доходности от стейкинга действительно нанесет ущерб кредитным рынкам и кривой доходности; если же больше ценить то, что ETH является нейтральными деньгами и инструментом сохранения стоимости, то базовая доходность, получаемая от цикличного стейкинга, в основном поступает от новой эмиссии протокола, а цена — это разбавление держателей, не участвующих в стейкинге. Снижение эмиссии означает сокращение этого перераспределения доходности, которое несут незастейканные держатели и которое направляется стейкерам и их левередж-стратегиям.
Кто выиграет, а кто пострадает?
Если это предложение будет принято, первыми пострадают Solo Staker'ы.
18-месячный переходный период позволяет растянуть снижение доходности, но не снижает постоянные затраты на оборудование, электричество, обслуживание и т.д. Предложение сохраняет текущую строгость штрафов за простой, одновременно снижая чистую прибыль, поэтому для компенсации одного сбоя за счет последующей прибыли потребуется больше времени. Согласно оценкам самого предложения, при текущей доле стейкинга около 33%, время, необходимое для компенсации потерь от простоя, может увеличиться примерно в 3,8 раза по сравнению с текущим.
Для крупных операторов с резервным питанием, географическим распределением и круглосуточным обслуживанием такие изменения относительно легко переварить; для домашних валидаторов несколько отключений интернета или сбоев оборудования могут значительно сократить годовую доходность.
Налоговое оформление также может усилить этот разрыв. В предложении EIP-8363 отмечается, что в некоторых юрисдикциях нет четкого ответа, будут ли налоговые органы признавать доходом вознаграждение до вычета. Если часть, подлежащая сжиганию, может быть признана только как капитальный убыток, посленалоговый доход solo staker'а может оказаться ниже видимой чистой прибыли.
Влияние далее распространится на LST. Базовая доходность таких продуктов, как stETH, rETH, поступает от нижележащих валидаторов, и когда эмиссия на уровне консенсуса снижается, разрыв в доходности между LST и нативным ETH также сокращается. Станет ли новым вопросом ценообразования, готовы ли пользователи брать на себя риски смарт-контрактов, управления, кастодиального обслуживания и отрыва от курса ради получения одного-двух процентных пунктов доходности.
Цикличные стратегии, зависящие от доходности LST, почувствуют давление раньше. Обычная практика — занимать ETH, покупать или выпускать LST, а затем использовать LST в качестве залога для получения большего количества ETH. Когда доходность от стейкинга постепенно приближается к стоимости заимствования, положительный спред по таким сделкам будет постепенно исчезать, и левередж-позиции могут активно сокращаться. Aave, Morpho, Pendle и продукты, построенные вокруг доходности LST, могут столкнуться со снижением спроса на заимствование ETH, коэффициента использования средств и ликвидности.
В конечном счете, влияние затронет всю систему процентных ставок DeFi. Доходность от стейкинга — это важная базовая ставка для рынка, номинированного в ETH, вокруг которой формируются цены на кредитование LST, фиксированный доход, разделение доходности и цикличный левередж.
Конечно, LST не потеряют все свои применения. По-настоящему может измениться преимущество LST по сравнению с нативным ETH.
Если посмотреть выше по цепочке, доходы от стейкинга ETF, бирж, кастодианов и компаний с казначейством ETH также снизятся. Для институтов, полагающихся на доход от стейкинга для повышения рентабельности активов, предсказуемость денежного потока ETH ослабнет, что может повлиять на желание совершать новые размещения. Поэтому основатель Aave Stani Kulechov считает, что это предложение усложнит оценку доходности ETH институтами и ослабит конкурентоспособность ETH по сравнению с другими приносящими доход активами.
Фактическое воздействие на институты может быть разным. Когда базовая доходность падает, участники с высокими затратами могут уйти первыми, в то время как крупнейшие институты, менее всего зависящие от доходности стейкинга, наоборот, будут иметь больше возможностей остаться. Именно это и беспокоит противников, опасающихся дальнейшей концентрации валидаторов.
Для обычных держателей ETH направление воздействия относительно понятно. Эмиссия, которая будет сожжена, не попадет в какой-либо протокол или фонд, а принесет пользу всем держателям ETH, уменьшая разбавление.
Однако, сокращение эмиссии не означает, что ETH обязательно станет дефляционным, и из этого нельзя сделать вывод, что цена обязательно вырастет. Конечное изменение предложения по-прежнему зависит от сжигания комиссий по EIP-1559, объема использования сети, эмиссии валидаторов и рыночной ситуации. Если более низкая доходность одновременно ослабит институциональные размещения, спрос на LST и активность кредитования в сети, изменения со стороны спроса также могут компенсировать часть выгоды со стороны предложения.
