Биткоин проходит серьезное стресс-тестирование институциональных позиций. По мере того как цена падает ниже ключевых психологических отметок, приближаясь к себестоимости крупных институциональных держателей, таких как MicroStrategy, опасения по поводу ликвидности высоко закредитованных держателей быстро растут.
На выходных биткоин упал ниже отметки в 80 000 долларов, достигнув самого низкого уровня с 7 апреля 2025 года. Эта волна продаж произошла на фоне явно недостаточной ликвидности на рынке, что еще больше усугубило недавнее совокупное падение биткоина более чем на 30%.
Несмотря на подавленные настроения на рынке, председатель правления MicroStrategy Майкл Сэйлор в воскресенье через платформу X в социальных сетях опубликовал изображение с надписью «More Orange», намекая на продолжение накопления. Компания объявила о повышении дивидендов по своим привилегированным акциям серии А с постоянным отсрочкой (STRC) на 25 базисных пунктов до 11,25%, намереваясь привлечь капитал по высокой стоимости финансирования для поддержания своей стратегии покупки биткоинов. Однако, как отмечают аналитики, если цена монеты продолжит stagnровать или упадет ниже ее себестоимости, высокие дивидендные выплаты могут вызвать серьезное сжатие денежных потоков.
Макростратег из Bianco Research Джим Бьянко отмечает, что рынок биткоина столкнулся с кризисом истощения нарратива. Текущая структура рынка характеризуется высокой степенью институционализации: инвесторы ETF и MicroStrategy вместе контролируют около 10% объема в обращении и в настоящее время в целом находятся в состоянии бумажного убытка. Это указывает на то, что нарратив «входа институций», который когда-то был поддержкой рынка, после того как они оказались в ловушке на высоких уровнях, может превратиться в источник огромного давления продаж.
Усиление бумажных убытков институциональных позиций, отток средств из ETF
Анализ Джима Бьянко показывает, что биткоин становится высоко «институционально-аккаунтовым», что означает, что рынок впервые может четко наблюдать себестоимость и состояние прибылей и убытков крупного капитала. В настоящее время MicroStrategy и 11 спотовых биткоин-ETF вместе держат около 10% объема биткоинов в обращении, а их совокупная средняя цена покупки составляет около 85360 долларов. По текущей цене эти институциональные позиции в целом несут бумажный убыток около 8000 долларов за монету, а общая сумма нереализованных убытков достигает около 7 миллиардов долларов.
Спотовые ETF стали核心овой силой, влияющей на структуру спроса и предложения. Данные показывают, что 11 крупнейших спотовых биткоин-ETF держат 1,29 миллиона биткоинов, что составляет 6,5% от общего объема в обращении, с рыночной стоимостью около 1150 миллиардов долларов. Однако средняя цена покупки этих инвесторов в ETF составляет целых 90200 долларов, и текущая цена монеты примерно на 13000 долларов ниже их себестоимости.
Такая структура покупки на вершине привела к типичному проциклическому эффекту. Бьянко отмечает, что эти ETF демонстрируют чистый отток средств в течение 10 consecutive торговых дней, и инвесторы выбирают погашение после коррекции, последовавшей за покупкой на высоких уровнях. Такая структура потоков капитала усиливает нисходящую волатильность рынка.
Сужение буфера безопасности MicroStrategy, агрессивное финансирование вызывает опасения
Как эталон корпоративного холдинга биткоинов, баланс MicroStrategy подвергается самому серьезному испытанию за последние месяцы. В настоящее время компания владеет 712 647 биткоинами со средней себестоимостью около 76037 долларов. По мере того как цена биткоина отступает к отметке около 78000 долларов, нереализованная прибыль компании значительно сократилась до менее 3%.
Несмотря на истончение буфера безопасности, MicroStrategy не проявляет признаков отступления. Для финансирования следующего этапа покупок компания скорректировала доходность продукта STRC до 11,25%. Эта доходность представляет собой огромную премию по сравнению с типичными корпоративными облигациями, что отражает крайнюю потребность компании в капитале и присущие ее биткоин-ориентированной модели риски волатильности. Данные показывают, что с момента дебюта продукта STRC в ноябре только продажи этого продукта профинансировали приобретение более 27000 биткоинов.
Аналитики считают, что MicroStrategy все еще остается прибыльной, но пространство для маневра явно сократилось. Если цена упадет further, компания столкнется с общим бумажным убытком. А поддержание таких дорогостоящих дивидендных выплат может вызвать напряженность денежных потоков, особенно когда цена биткоина упадет ниже его成本ой «водной линии» в 76000 долларов, этот риск станет особенно острым.
Старый нарратив не работает, рынку急需 новый драйвер
С макроэкономической точки зрения это резкое падение усугубило разочарование рынка, длящееся several недель. Джим Бьянко считает, что реальная проблема биткоина заключается в отсутствии нового нарратива. История «прихода старых денег» (Boomer Adoption), на которую рынок возлагал большие надежды, уже fully оценена и даже опровергается.
Текущая структура рынка показывает, что ETF и MicroStrategy не только много купили, купили concentrated, но и в настоящее время в целом оказались в ловушке. Бьянко указывает, что до тех пор, пока не появится новая, устойчивая нарратива покупок, тенденция оттока средств, вероятно, сохранится. В этой ситуации высоко институционализированные позиции, которые once считались利好, могут, наоборот, превратиться в самый большой источник давления на рынок. Проблема биткоина сейчас не в том, покупал ли кто-то в прошлом, а в том, откуда придут следующие покупатели при текущих ценах.
