Strategy (ранее MicroStrategy) была одним из самых агрессивных покупателей биткоина на рынке и долгое время славилась принципом "никогда не продавать". Однако недавно компания начала продавать биткоины для пополнения долларовых резервов, выплаты дивидендов по привилегированным акциям и процентов, а также для выкупа цифровых долговых ценных бумаг (Digital Credit Securities). Это означает, что один из важных структурных источников покупательского спроса, ранее поддерживавший рынок биткоина, теперь превращается в давление продаж.
Тем временем макроэкономическая среда улучшается. На заседании FOMC в конце июля только 3 из 12 членов комитета, имеющих право голоса, поддержали повышение ставок. Охлаждение рынка труда и снижение инфляции также снижают вероятность повышения ставок в сентябре. Однако, в отличие от акций, которым выгодны пенсионные фонды и корпоративные выкупы, или золота, которому способствует диверсификация резервов центробанков, у биткоина нет подобных стабильных структурных источников покупательского спроса. Поэтому продолжающиеся продажи Strategy становятся важной переменной, влияющей на краткосрочные рыночные предпочтения к риску.
MicroStrategy от крупнейшего покупателя к продавцу: потенциально около 45 млрд долларов биткоинов еще могут быть проданы
Strategy накопительно приобрела биткоины на сумму около 62 млрд долларов, и даже во время падения цен ускоряла покупки. Но в последнее время эта тенденция изменилась на противоположную. По оценкам аналитиков, компания может планировать сократить объем находящихся в обращении STRC (цифровых долговых ценных бумаг) примерно со 100 млрд долларов до 50 млрд долларов, и продажа биткоинов может стать основным источником финансирования для достижения этой цели. Если так, то компании, возможно, потребуется продать еще около 45 млрд долларов в биткоинах, и ожидается, что это будет сделано партиями в течение следующих двух-четырех месяцев.
Хотя этот объем продаж не является огромным по сравнению с рынком биткоина в целом, его влияние больше проявляется на уровне аппетита к риску. Strategy долгое время играла роль структурного покупателя, а теперь постепенно становится маржинальным продавцом. При сохранении темпов продаж около 1 млрд долларов в неделю давление продаж может продлиться дольше; если не появятся более сильные макроэкономические катализаторы, которые приведут к масштабному возвращению спроса со стороны биткоин-ETF, краткосрочный отскок все еще может быть ограничен.
Более глубокие изменения связаны с моделью привлечения капитала компаниями, владеющими биткоинами. Прежний так называемый "Доход от биткоина (BTC Yield)" во многом обеспечивался премией акций к чистой стоимости активов (NAV) по отношению к их биткоин-холдингам. Когда эта премия сужается или даже превращается в дисконт, модель, зависящая от привлечения капитала на рынках и постоянного наращивания биткоин-холдингов, также начинает сталкиваться с трудностями.
Расширение дисконта к NAV: потенциальное давление продаж компаний-держателей биткоина может достичь 75 млрд долларов
Среди отслеживаемых 109 компаний, владеющих биткоинами, у 28 из них рыночная капитализация уже ниже стоимости их биткоин-холдингов, то есть mNAV ниже 1.0. Эти компании в совокупности владеют биткоинами на сумму около 3 млрд долларов. Для компаний, чьи акции длительное время торгуются ниже стоимости активов, продажа части биткоинов и выкуп собственных акций может стать способом сузить дисконт к NAV и высвободить стоимость для акционеров.
Это означает, что потенциальное давление продаж исходит не только от Strategy. В ближайшие месяцы совокупный потенциальный объем продаж компаний-держателей биткоина может достичь примерно 75 млрд долларов. В то же время, если эти компании хотят снова привлечь капитал, им также необходимо перейти от модели финансирования, зависящей от премии к NAV, к стратегиям, способным приносить реальный доход, таким как продажа покрытых колл-опционов на биткоин (covered calls), кредитование BTC или базисный арбитраж.
Однако у дисконта к NAV есть и обратная сторона. В настоящее время цена биткоина, подразумеваемая акциями некоторых компаний-держателей, составляет лишь около 20 000 долларов, при рыночной цене биткоина около 63 000 долларов, что эквивалентно примерно 0.3x. Для сравнения, в ноябре 2024 года цена биткоина, подразумеваемая акциями MicroStrategy, в какой-то момент достигла 2-3x от фактической рыночной цены. Если руководство примет активные меры для сужения дисконта, у некоторых компаний может появиться значительное пространство для восстановления стоимости.
В целом, переход Strategy от долгосрочного структурного покупателя к продавцу меняет структуру денежных потоков на рынке биткоина. В течение следующих двух-четырех месяцев компания все еще может продать около 45 млрд долларов в биткоинах, а потенциальный совокупный объем продаж всех компаний-держателей биткоина может достичь 75 млрд долларов, что в краткосрочной перспективе будет продолжать оказывать давление на рыночные предпочтения к риску.
Но эти изменения не отменяют тезис о том, что биткоин формирует дно, и минимумы текущего цикла все еще, как ожидается, установятся в конце этого или в следующем месяце. В дальнейшем более важными для наблюдения будут следующие моменты: когда продажи Strategy завершатся, сможет ли спрос со стороны ETF вернуться, и смогут ли компании-держатели биткоина, торгующиеся с дисконтом к NAV, высвободить стоимость через активную корректировку стратегий привлечения капитала.
Некоторые из вышеизложенных мнений взяты из BIT on Target, свяжитесь с нами, чтобы получить полный отчет BIT on Target.
Отказ от ответственности: Рынки подвержены рискам, инвестирование требует осторожности. Данная статья не является инвестиционной рекомендацией. Торговля цифровыми активами может быть сопряжена со значительными рисками и нестабильностью. Решения об инвестициях следует принимать после тщательного учета личных обстоятельств и консультации с финансовыми специалистами. BIT не несет ответственности за любые инвестиционные решения, основанные на информации, предоставленной в данном материале.
