原创 |Odaily 星球日报(@OdailyChina)
作者|Golem(@web3_golem)
随着 TradeXYZ 业务规模持续扩大,并长期占据 Hyperliquid HIP-3 市场超过 90% 的份额,近期社区围绕 TradeXYZ 是否可能脱离 Hyperliquid、独立搭建交易平台的讨论持续升温。
前 Messari 研究员Sam在 X 平台发文称,作为一个因 RWA 永续合约市场爆发而看涨 HYPE 的投资者应该问自己三个问题:一是如果 TradeXYZ 离开 Hyperliquid 并推出自己的交易所,用户会去哪里交易;二是 TradeXYZ 推出自己的股票/代币,对 HYPE 的估值有何影响;三是上述两种情况发生的可能性究竟有多高。
该条帖子短短几天浏览量超 47 万,这个问题讨论度之所以急速上升,本质是越来越多市场参与者开始意识到,在 TradeXYZ 与 Hyperliquid 的合作关系中,双方的价值贡献正在发生变化,而 TradeXYZ 相较于 Hyperliquid 正逐渐积累更强的市场影响力与议价能力。
在商业合作中,一旦一方逐渐掌握更多资源和市场话语权,而双方利益分配出现明显倾斜时,“背刺”是常常发生的。
最近的例子来自于 AI 行业。Cursor 曾是市场上最大的编程 AI Coding 工具,它底层使用的是 Anthropic 的 Claude 模型,这俩本是“黄金搭档”般的合作关系,直到 Anthropic 做出了背刺——推出了 Cursor 的直接竞品 Claude Code。到了 2026 年中,Claude Code 的 ARR 正式超越 Cursor,将其挤下了牌桌。
区块链行业也有类似的例子,单个产品做大后总是会脱离原有基础设施并构建自己的链生态,例如 Uniswap、dYdX 等。在本周期最火的项目 Polymarket 也曾被多次传出将脱离现有 Polygon 基础设施,转而构建独立的基础设施。
回到当下的问题,TradeXYZ 离开 Hyperliquid 自立门户的可能性有多大?倘若这种情况真的发生,对 Hyperliquid 和 TradeXYZ 都有何影响,Odaily星球日报将在本文中简要分析。
自立门户是必然?
在区块链行业存在一个现象,项目先在某个公链或基础设施上起步并做大,之后便将会为了性能、控制权、底层费用捕获或更大的叙事融资,而选择独立构建自己的基础设施(L2 或独立 L1)。TradeXYZ 如今确实已经足够大了。
据flowscan数据,截止目前 Hyperliquid HIP-3 总交易量超 4696.2 亿美元,其中 TradeXYZ 贡献超 4374 亿美元,占比 93%;截止撰稿前,Hyperliquid HIP-3 总 OI 持仓量达 39 亿美元,其中 TradeXYZ 贡献超 38 亿美元,占比达到 99.7%。
Hyperliquid HIP-3 总交易量即 TradeXYZ 占比
而剩下几家交易平台加起来份额都不足 10%,HIP-3 已经形成了巨大的马太效应。这么看,说 Hyperliquid 的 HIP-3 市场完全由 TradeXYZ 掌握都不过分,RWA 链上合约发展为 Hyperliquid 带来的叙事溢价,本质上就是 TradeXYZ 为 Hyperliquid 带来的叙事溢价。
无论是估值还是协议收入角度,TradeXYZ 对于 Hyperliquid 早已不是可有可无,而是在加密市场疲软、比特币等加密衍生品交易量萎缩的情况下扛起大梁的重要角色。
据官方数据,Hyperliquid 总交易量中 HIP-3 占比达到 71.92%,已经创下了历史新高,基于 TradeXYZ 在 HIP-3 的霸主地位,等于 TradeXYZ 贡献的交易量占 Hyperliquid 总交易量高达 70%以上;Hyperliquid 总 OI 中 HIP-3 占比达 36%,这同样也意味 TradeXYZ 贡献的 OI 已占比 Hyperliquid 总 OI 超 35%。
HIP-3 在 Hyperliquid 总交易量及总 OI 占比
因此,TradeXYZ 已经借助 Hyperliquid 的基础设施成长为足以影响传统金融市场的巨兽,如今在与 Hyperliquid 的合作关系中,它的杠杆影响力和话语权也开始占主导地位。那么孩子长大了就该自立门户吗,TradeXYZ 将会在什么因素触发下选择自建基础设施呢?
抛开融资、发币等难以琢磨的资本运作因素,单从实际商业角度来看,若 TradeXYZ 真的选择自立门户,那么原因最可能是捕获底层手续费。
在 Hyperliquid 的 HIP-3 市场中,TradeXYZ 与 Hyperliquid 的交易费用分成是固定的 50/50,且因 HIP-3 资产的标准交易费用是核心 perp 市场费用的 2 倍,所以 Hyperliquid 从每笔 HIP-3 交易中实际获得的协议费用与核心 perp 市场相同。
据统计,截止发稿前 TradeXYZ 产生的总费用收入接近 5000 万美元,按照 HIP-3 规定的分成比例,TradeXYZ 最多只能拿走 2500 万美元。
TradeXYZ 产生的费用
很难想象一个创造了超 4000 亿美元交易量的项目,总收入连总交易量的万分之一都没达到。接近一半的收入拱手让人,这对于大多数项目都是无法忍受的,以目前 TradeXYZ 对 Hyperliquid 的杠杆影响力,它也完成可以和 Hyperliquid 进行协商,将收益分成更改七三开或更高。若最终无法谈妥,TradeXYZ 很有可能走上自立门户的道路。
TradeXYZ 为什么不会离开?
当然,对 TradeXYZ 而言,自立门户有吸引力,同时也有制约力。
第一个制约因素就是 Hyperliquid 的强大性能。TradXYZ 的永续合约都部署在 Hyperliquid 的 HIP-3 平台,其撮合、订单类型、资金、清算和自动去杠杆化均由 HyperCore 管理,技术上 TradeXYZ 管理的仅是预言机价格、 标记价格、外部价格以及相关的组件。
若 TradXYZ 选择自立门户,那么他们就需要自己组建团队构建底层基础设施,这本不是什么难题,但短时间内构建如 Hyperliquid 一样强大性能的 L1 却是一个难题。就连 TradeXYZ 创始人 Shoku 自己也承认 Hyperliquid 团队的优秀,2024 年 3 月 Shoku 在 X 平台发文称,他不确定 Hyperliquid 作为 L1 最终能在 TVL、交易量这些传统指标上做多大,但他完全确信 Hyperliquid 的链上产品和 dApp 的质量与严谨度, 在整个加密领域不会有对手。
这些对手中当然也包括他自己,倘若 TradXYZ 自立门户构建的基础设施不足以与 Hyperliquid 抗衡,那么将对其产品体验及早于传统金融市场的价格发现叙事造成消极影响。
第二个制约因素是渠道和分发也至关重要。为什么 Circle 愿意将 USDC 超 50%的储蓄收益拱手让给 Coinbase?原因是 Coinbase 确实为 USDC 的市场分发和推广做出了巨大贡献,据 Coinbase Q2 最新财报,超 30%的流通 USDC 都存储在了 Coinbase 上。掌握了渠道和分发就掌握了一切,这个规则在 TradXYZ 和 Hyperliquid 之间同样适用。
本质而言,Hyperliquid 的前端只是访问 TradeXYZ 流动性市场的一个接口,但它并非唯一途径。用户目前也可以直接通过 TradeXYZ 官网访问 TradXYZ 流动性市场,且交易页面与 Hyperliquid 的高度相似,甚至为了进一步方便用户,TradeXYZ 的内部账户和 Hyperliquid 是想通的,意味着在 TradeXYZ 官网连接同一钱包,若在 Hyperliquid 有余额,可直接使用。
TradeXYZ 自己的交易前端
但即便如此,在 TradeXYZ 超 35 万的交易用户中,大部分仍是通过 Hyperliquid 的前端访问 TradeXYZ 的流动性市场,这已是用户长期被培养下来的使用习惯不易改变,甚至还存在一定比例的交易用户,根本分不清 TradeXYZ 和 Hyperliquid 的区别,只是信赖 Hyperliquid 的品牌而被动选择交易 TradeXYZ 的产品。
因此,Hyperliquid 不仅为 TradeXYZ 提供技术支持,还是 TradeXYZ 流动性分发的主要渠道,构建基础设施的成本和时间可以计算,但失去渠道的价值却无法计量。
第三个制约因素则是两个项目创始人本就相互信任、“两小无猜”。Solana 知名 KOL Ansem 认为 TradeXYZ 自立门户的可能性几乎为零,原因是其认为 tradexyz 和 Hyperliquid 是加密货币领域最契合的两支团队,“两位创始人丝毫没有贪婪之心,而且都非常聪明,我相信他们能够选择一条对双方团队都最有利的发展道路。”
此说法不无道理,Shoku 是最早押注 Hyperliquid 的投资者。早在 2023 年 Shoku 就与 Jeff 建联并开始为 Hyperliquid 生态做贡献,2024 年他开发了 Hyperliquid 的比特币跨链桥 Unit,他曾与朋友透露称 Hyperliquid 是加密世界里少数几件让人兴奋的事情之一。(相关阅读:TradeXYZ 神秘创始人 Shoku,一个永远在寻找不对称机会的人)
种种迹象表现,Shoku 极度欣赏 Hyperliquid 和 Jeff,从人情角度而言,做出“背刺”的可能性较低。
如果 TradeXYZ 自立门户,结果是双输
如果我们要将这个话题讨论到底,这篇文章不应该到此结束,我们应该还要讨论一种极小概率事件,即若 TradeXYZ 真的脱离 Hyperliquid 自立门户,那么结局如何?我推倒出来的答案是双输。
因为当前状态下,TradeXYZ 和 Hyperliquid 是双赢的局面,若 TradeXYZ 分裂,巨大的不确定性将给双方都带来伤害。TradeXYZ 自立门户后,Hyperliquid 大可扶持其中的 HIP-3 市场参与者,但它将与 TradeXYZ 从合作者变为竞争者,对 Hyperliquid 的收入并未有太多影响,因为 Hyperliquid 超 70%的主要收入仍来源于核心 Perp,HIP-3 市场仅占小部分,最大的是对其估值的影响。
首先,TradeXYZ 迁移后,Hyperliquid 总交易量会减少超 50%,且 HYPE 可能也会迎来腰斩,因为 Hyperliquid 将不再是链上 RWA 永续合约交易平台龙头,而是将会被重新定义成一个失去最大增长点和叙事基础的加密衍生品交易平台。
TradeXYZ 本身也好不到哪去,基础设施和用户习惯都要从 0 开始培养,前文所述的性能与渠道成为 TradeXYZ 发展最大的制约因素,同时这样的背刺行为还极有可能引发舆论争议,进一步降低 TradeXYZ 的信誉。
此外,TradeXYZ 和 Hyperliquid 并不只是在和彼此竞争,整个 RWA 交易市场还有其他竞争者存在。“鹬蚌相争,渔翁得利”,Hyperliquid 培养新的 HIP-3 市场需要时间,TradeXYZ 基础设施建设也需要时间,而等他们回过头来,市场缺口早已被其他竞争者填满。
综上所述,虽然 TradeXYZ 在 Hyperliquid 越来越重要,但自立门户显然是不理智的。即使 TradeXYZ 想要提高盈利能力,最好的方式可能也是在保留和 Hyperliquid 现有集成优势的同时,将重点慢慢转移到自身的发行和用户所有权上。
