El 27 de julio de 2026 a las 9:30 a.m., Changxin Technology abrió en la Bolsa STAR de China.
El precio de emisión fue de 8.66 yuanes, el precio de apertura de 49.50 yuanes, un aumento del 471.59%. Calculado sobre 66,881 millones de acciones después de la emisión, la capitalización bursátil total alcanzó 3.31 billones de yuanes, superando a Industrial and Commercial Bank of China (ICBC) y convirtiéndose en la empresa con mayor valor de mercado en el mercado A. Al mediodía, el precio de las acciones llegó a 54.65 yuanes, con una capitalización total que rozó los 3.66 billones de yuanes; al cierre, el volumen de negociación fue de 141.187 millones de yuanes, estableciendo un nuevo récord de volumen de negociación en un día para una sola acción en el mercado A.
Según informes, 9.4288 millones de inversores participaron en la suscripción en línea, con una tasa de asignación del 0.4714%. Una asignación de 500 acciones, vendidas a la apertura, podía generar una ganancia de 20,000 yuanes. Changxin recaudó 57,919 millones de yuanes en su oferta pública inicial (OPI), la mayor desde la creación de la Bolsa STAR.
Después del sonido de la campana, la gente pronto comenzó a calcular el patrimonio de los antiguos accionistas. ¿Cuánto valían las participaciones del gobierno estatal de Hefei? ¿Cuánto las de Alibaba? ¿Y las de la plataforma de propiedad de los empleados?
Pero faltaba un nombre en la lista: Country Garden.
En 2021, invirtió 2,000 millones de yuanes para adquirir aproximadamente el 2.24% de las acciones de Changxin. Tras varias rondas de dilución por aumentos de capital, su participación se redujo al 1.56%. En diciembre de 2024, Country Garden vendió todas estas acciones al gobierno estatal de Hefei, recuperando sus 2,000 millones de yuanes. El día de la apertura de Changxin, las acciones que una vez poseyó Country Garden valían aproximadamente 50,000 millones de yuanes.
Hace cinco años, acertó en un juicio extremadamente difícil. Diecinueve meses antes de la apertura, se vio obligada a vender ese acierto.
Country Garden acertó en ver la industria, pero se equivocó al calcular cuánto tiempo podía esperar.
¿Por qué los vendedores de casas se pusieron a estudiar tecnología dura?
Country Garden Venture Capital (CGVC) se estableció en 2019.
Un año antes de su fundación, Country Garden propuso una transformación hacia una "empresa integral de alta tecnología". En ese entonces, seguía siendo una de las empresas privadas con mayor liquidez de China. Su negocio principal de bienes raíces podía proporcionar grandes fondos propios, y la marca del grupo ayudaba a esta nueva firma de inversión a acceder a proyectos a los que otras firmas más pequeñas no podían. En aquel momento, no le faltaba dinero, pero sí le faltaba un camino más allá del sector inmobiliario.
La primera inversión en tecnología dura de CGVC que llamó la atención fue en cohetes.
En 2019, el equipo pasó casi medio año entrevistando a empresas de vuelo espacial comercial en China, primero para entender cuáles eran los cuellos de botella reales de la industria. Teledetección, comunicaciones y navegación tenían demanda de lanzamiento de satélites, y el cuello de botella estaba en la capacidad de transporte. Finalmente, eligieron a LandSpace, que entonces se enfocaba en cohetes líquidos de mediano y gran tamaño, y en diciembre lideraron en solitario una ronda Serie C de 500 millones de yuanes. Luego lideraron dos rondas más consecutivas, y la valoración de LandSpace pasó de unos 3,000 millones de yuanes a más de 10,000 millones.
Esto es muy ilustrativo de cómo aprendió Country Garden a invertir.
Trajo los métodos de la construcción al capital de riesgo. El desarrollo inmobiliario es intrínsecamente un negocio muy dependiente de la cadena de suministro, y Country Garden conocía bien cómo descomponer una cadena muy larga y encontrar los nodos más críticos.
En el mundo de las inversiones, a este método se le puso dos nombres. A las empresas clave en la cadena se las llamó "líderes de cadena" (链主), y a los cuellos de botella, "bloqueos de cadena" (链阻). Antes de entrar en una nueva industria, el equipo debía realizar primero una investigación completa del sector; sin un estudio del sector, en principio un proyecto no podía pasar a la decisión de inversión. La primera inversión en semiconductores fue en Unisoc, una empresa "líder de cadena"; avanzando hacia el lado de la fabricación, Changxin era ese tipo de empresa "bloqueo de cadena" que no se podía evitar.
La estructura de financiación de Country Garden también era particular. La mayoría de los fondos de capital de riesgo en RMB tienen un plazo de vida, y tras siete o diez años deben salir. CGVC utilizaba principalmente capital propio del grupo, lo que su entonces socio gerente, Niu Ruolei, llamaba "capital perpetuo", teóricamente sin límite de tiempo. Adoptó una estrategia de mancuerna, invirtiendo en un extremo en proyectos tecnológicos muy tempranos, y en el otro en super unicornios cercanos a la salida a bolsa con rondas individuales de más de mil millones de yuanes, participando poco en la etapa de crecimiento intermedia donde la competencia es más feroz.
A principios de 2022, CGVC había completado de forma independiente más de 90 inversiones, creando 26 unicornios y 10 empresas cotizadas; el 52% del capital invertido se destinó a áreas de tecnología dura como fabricación avanzada, semiconductores y neutralidad de carbono. La lista incluía a Changxin, LandSpace, Unisoc, Biren Technology, BYD Semiconductor, SJ Semiconductor, Svolt Energy Technology y Dreame Technology.
¿Por qué invertir 2,000 millones en Changxin?
La DRAM que produce Changxin es la memoria utilizada en computadoras, teléfonos móviles y servidores en funcionamiento. El producto puede parecer pequeño, pero detrás requiere mantener una fábrica enorme.
Una fundición de obleas necesita comprar equipos constantemente, modificar procesos, mantener ingenieros y soportar las violentas fluctuaciones cíclicas de los precios de la memoria. A finales de 2024, Changxin tenía pérdidas acumuladas en libros de aproximadamente 38,520 millones de yuanes. Antes de su salida a bolsa, ya contaba con 3 fábricas de obleas de 12 pulgadas, cerca de 20,000 empleados, de los cuales más de 6,000 eran de I+D.
En 2025, Samsung, SK Hynix y Micron seguían ocupando conjuntamente más del 90% del mercado global de DRAM. En semiconductores hay muchos campos donde un equipo pequeño e inteligente puede comenzar, pero en DRAM no. Capacidad de diseño, procesos de fabricación, rendimiento, equipos y capital: si falta uno, no se puede alcanzar escala.
Changxin se fundó en 2016. El 20 de septiembre de 2019, anunció la puesta en producción de su proyecto de fabricación propia, presentando por primera vez su DDR4 de 8Gb, demostrando que finalmente una empresa de la China continental había cruzado el umbral de "poder fabricar" DRAM a escala.
Por lo tanto, cuando Country Garden entró en 2021, el riesgo tecnológico más temprano de Changxin ya había disminuido, pero la expansión más costosa, las iteraciones y la competencia en el mercado aún estaban por venir. Esta posición encajaba justo en el extremo de inversiones de gran tamaño de la "mancuerna" de Country Garden.
El 5 de julio de 2021, CGVC, Changxin y otros accionistas firmaron en Haikou el acuerdo de aumento de capital de la Ronda B. El precio uniforme de la Ronda B era de 2.219 yuanes por cada yuan de capital registrado, con un límite de financiación inicial de 26,000 millones de yuanes. Country Garden invirtió 2,000 millones de yuanes, suscribiendo aproximadamente 901.3 millones de yuanes de capital registrado, representando el 2.24% post-inversión.
En la misma ronda participaron instituciones y empresas como el Fondo Nacional de Inversión en Circuitos Integrados Fase II, Anhui Provincial Investment Group, China Structural Reform Fund, China Merchants Bank, Xiaomi y Midea; en diciembre de ese año, el límite de financiación se elevó a 36,000 millones de yuanes.
Desde el diseño de chips de Unisoc, pasando por la fabricación de obleas de Changxin, hasta el empaquetado de SJ Semiconductor, CGVC fue completando tramo a tramo la cadena de semiconductores. Invertir en Changxin fue porque determinaron que la fabricación era el "bloqueo de cadena" inevitable para los semiconductores chinos.
China es el principal mercado de demanda de DRAM a nivel mundial, y en ese momento la oferta a escala en la China continental partía casi de cero. Siempre que Changxin sobreviviera, la propia expansión de capacidad le permitiría crecer rápidamente.
Este juicio posteriormente demostró ser bastante acertado. En el cuarto trimestre de 2025, la cuota de mercado global de Changxin, calculada por volumen de ventas, aumentó al 7.67%, convirtiéndose en la primera de China y la cuarta mundial; en el primer trimestre de 2026, sus ingresos fueron de 50,800 millones de yuanes, con un beneficio neto atribuible a los accionistas de 24,762 millones de yuanes. Le tomó muchos años convertir el "poder fabricar" en "poder vender", y además coincidió con que los servidores de IA llevaron la demanda de memoria a una nueva altura.
El "capital perpetuo" de repente tuvo un plazo
2021 fue el año de la ronda de financiación Serie B de Changxin, y también el punto máximo de ventas de bienes raíces en China.
Ese año, se vendieron 1,794 millones de metros cuadrados de viviendas comerciales en el país, con un volumen de ventas de 18.19 billones de yuanes. Para 2025, el área de venta de viviendas comerciales de nueva construcción se redujo a solo 881 millones de metros cuadrados, casi a la mitad en cuatro años. A finales de 2021, la población nacional era de 1,412.6 millones, y al año siguiente comenzó a decrecer.
En este reflujo, Country Garden fue una de las primeras en verse afectada. En 2021, el 68% de sus ventas provenían de ciudades de tercer y cuarto nivel. Estas ciudades una vez le dieron a Country Garden el mercado más amplio, pero también hicieron que le fuera más difícil girar cuando la demanda se contrajo.
En su punto máximo, las ventas atribuibles de Country Garden fueron de 558,000 millones de yuanes, con un retorno de efectivo de 502,200 millones y efectivo disponible de 181,300 millones. Tres años después, las ventas atribuibles cayeron a 47,200 millones de yuanes, con una pérdida neta atribuible de 32,800 millones y una deuda total de 253,500 millones. A finales de año, el efectivo total era de 29,900 millones, de los cuales 23,500 millones estaban restringidos, y solo 6,362 millones se clasificaban verdaderamente como efectivo y equivalentes al efectivo.
2,000 millones de yuanes en los libros de Country Garden en 2021 eran una inversión industrial que podía esperar diez años. Puestos en 2024, equivalían a casi un tercio de su efectivo libre a finales de año.
Los anticipos recibidos en las oficinas de venta no pertenecen realmente al promotor. Detrás de cada pago por adelantado hay una casa aún no entregada; el dinero finalmente debe convertirse en acero, hormigón, ascensores y llaves.
De 2022 a noviembre de 2025, Country Garden entregó aproximadamente 1.8 millones de viviendas. Para entregar estas casas, desde 2022 vendió participaciones accionarias, hoteles, activos a gran escala e incluso vehículos de servicio, recuperando acumulativamente más de 65,000 millones de yuanes. Los 2,000 millones de Changxin eran parte de esto.
El 31 de mayo de 2024, Bloomberg informó que CGVC estaba buscando un comprador para sus acciones de Changxin, pidiendo alrededor de 2,000 millones de yuanes. En ese momento, la transacción aún estaba bajo revisión y no era seguro que se completara. Country Garden respondió posteriormente que el grupo estaba evaluando su cartera de activos y oportunidades potenciales de disposición para optimizar la estructura de su balance.
En junio, Changxin completó una nueva ronda de aumento de capital, donde 12 inversores suscribieron 10,800 millones de yuanes a 2.61 yuanes por acción. A este precio, el valor correspondiente a la participación de Country Garden ya superaba los 2,300 millones de yuanes.
El 27 de diciembre, el vendedor (Hui Bi No. 5), el comprador (Hefei Jianchang) y Changxin Technology firmaron un acuerdo de transferencia de acciones, con un precio final de 2,000 millones de yuanes, aproximadamente 2.22 yuanes por acción. Hefei Jianchang está participado directamente en un 87.45% por Hefei Construction Investment Holding Group, cuyo beneficiario final real es la Comisión de Supervisión y Administración de Activos Estatales de Hefei. Quien tomó las acciones de Country Garden fue el capital estatal de la ciudad donde se encuentra Changxin.
Esto ya no era una firma de inversión desahogada eligiendo la mejor ventana de salida. Ambas partes sabían que el vendedor necesitaba efectivo, y el último decoro que Country Garden podía mantener era recuperar el capital íntegramente.
Los términos de pago del acuerdo también reflejaban esta urgencia. Changxin debía proporcionar el nuevo registro de accionistas sellado antes del décimo día hábil, y Hefei Jianchang pagaría el monto total tras recibir el registro y la notificación de pago. Hefei Construction Investment también ofreció garantía solidaria por el 99.985% del precio, hasta un máximo de 1,999.7 millones de yuanes. Si no se podía completar en 180 días, la parte cumplidora podía rescindir el acuerdo. Los demás accionistas antiguos renunciaron explícita o tácitamente a su derecho de preferencia de compra.
El anuncio de Country Garden especificaba que el uso de estos 2,000 millones de yuanes era para capital de trabajo general, principalmente para proyectos de "entregar viviendas". Las acciones de Changxin se convirtieron en fondos para obras en las obras de construcción.
Según los cambios en las participaciones durante el período reportado en el prospecto de Changxin, Country Garden fue también el único inversor externo temprano que vendió todas sus acciones por completo, sin esperar a la salida a bolsa. Algunos hicieron transferencias menores, otros trasladaron acciones a plataformas relacionadas, pero solo ella realmente vació su posición.
Crónica de las veinticuatro ciudades
A finales de 1958, un gran número de cuadros, trabajadores y equipos de la Fábrica 111 de Shenyang emigraron hacia el suroeste. Algunos vendieron sus casas y muebles, llevando a sus familias en tren y barco, cruzando miles de kilómetros hasta Chengdu. En enero de 1959, se estableció formalmente la Fábrica 420. Más tarde se convirtió en una importante fábrica de motores de aviación del suroeste, donde talleres, dormitorios, escuelas y comedores se conectaban, y la vida de generaciones se desarrollaba alrededor de las máquinas.
Medio siglo después, el este de Chengdu ajustó su distribución industrial. El sitio original de la Fábrica 420 se entregó para desarrollo inmobiliario, y el antiguo complejo fabril se convirtió en el complejo residencial "24 City".
Jia Zhangke, al enterarse de que una fábrica estatal con decenas de miles de trabajadores se convertiría en viviendas en un año, sintió que había "demasiado que decir" sobre este asunto, y filmó "24 City". En la película, la gente se sienta frente a los antiguos talleres, hablando de líneas de producción, dormitorios colectivos y una vida que ya ha desaparecido.
Country Garden sonó la campana en Hong Kong, China, el 20 de abril de 2007. El precio de emisión fue de 5.38 dólares de Hong Kong (HKD), y el primer día de cotización cerró en 7.27 HKD. La oferta pública recibió una suscripción 255.7 veces superior, congelando alrededor de 330,000 millones de HKD. Yang Huiyan, con menos de treinta años, poseía el 58.19% de las acciones, y el sector inmobiliario creó una nueva persona más rica de China esa mañana.
Que la Fábrica 420 se convirtiera en 24 City y Country Garden en una nueva estrella del mercado de capitales ocurrió en la misma era. En ese entonces, había una fuerte sensación de dirección en las ciudades: las fábricas antiguas representaban el pasado, las viviendas comerciales el futuro; la tierra bajo las líneas de producción se liberaba, se construían viviendas y su valor se redescubría.
Country Garden creció precisamente dentro de esta dirección. Conectó tierra, flujos de población y fondos de anticipo en una enorme máquina, llevándola desde Shunde a más de doscientas ciudades. Para 2019, intentó canalizar el capital privado acumulado por el sector inmobiliario hacia cohetes, chips y energía nueva.
Parte del dinero ganado por la antigua industria debería haber ido a nutrir nuevas industrias aún no maduras. Simplemente, el ciclo antiguo retrocedió demasiado rápido, y el nuevo ciclo llegó demasiado lento.
El 27 de julio de 2026, la campana sonó de nuevo. Esta vez, en el escenario había una empresa fabricante de obleas de silicio.
