撰文:Jon Reiter
编译:Luffy,Foresight News
USDT 市值一度超过了以太坊。截止本文撰稿时,USDT 的市值略低于以太坊,二者市值仅相差几个百分点。USDT 成为仅次于比特币的加密货币,这意味着什么?
与此同时,一个值得深思的现象是:过去十年稳定币规模持续扩张,而比特币、以太坊、Solana、BNB、瑞波、波场等主流非稳定币币种市值常年停滞不前。
这与安全无关
首先厘清这件事不代表什么。 许多 Web3 方案依靠某一种资产为另一类业务提供 「经济安全垫」。举个典型例子:预言机通用设计逻辑,由去中心化自治组织(DAO)投票保证数据准确,预言机输出价格用于结算各类合约交易。Chainlink 等项目均是这套逻辑的变体。
这类机制成立的前提是 DAO 治理代币总市值,必须远高于通过该预言机结算的交易规模。道理很简单:如果只需要 100 万美元就能控制 DAO,却能操纵价值 1000 万美元的合约结算,这套体系在经济层面完全不安全。这并非代码存在技术漏洞,而是经济激励设计存在缺陷,有心人可以低成本操控系统,实现利己、违背客观公允的结果。
但以太坊完全不会为 USDT 提供任何经济安全背书。USDT 同时在波场等数十条公链发行流通,这些公链也都无法为 USDT 兜底。理论上,即便有人攻破某一条发行 USDT 的公链,实现双花或侵占他人代币,USDT 运营公司 Tether 可以直接冻结、回收链上代币,在其他链重新发行。
无论这条公链总市值仅有 1 美元还是 1 万亿美元,Tether 公司都能完成操作:只需支付链上转账手续费,即可完全掌控代币处置权。就算攻击者彻底掌控整条公链,封锁 Tether 官方合约交互,项目方也可以直接放弃这条链,拒绝兑付该链上所有 USDT。届时团队可通过硬分叉、线下权属凭证等方案,保障无辜用户在其他链赎回资产,整套流程由 Tether 自主安排。掌控公链,也无法染指 Tether 公司持有的美元储备。
不可否认,USDT 需要依托公链流通,因此市场需要一批稳定可用、安全性达标的底层网络。但仅此而已,资产安全的核心主体始终是 Tether 公司。只要市面上存在靠谱公链,USDT 就能正常流通。公链靠谱的标准,一般是原生代币具备可观市值。但原生代币市值并不会为稳定币提供实质安全保障,因此完全可以出现一条原生代币仅几十亿、甚至几亿美元市值的公链,承载上千亿规模的稳定币流通。 如果一条公链原生代币总市值仅 100 万美元,很难支撑成熟 DeFi 生态,用户也不会愿意在上面存放数十亿 USDT;但只要用户愿意,从安全逻辑层面并不存在硬性阻碍。
这不代表以太坊本身存在缺陷
USDT 市值相对以太坊持续走高,这无法说明以太坊本身价值受损。诚然,USDT 市值上涨,代表更多、资金体量更大的用户有稳定币使用需求,但这不等于 USDT 的使用需求超过以太坊生态。
USDT 是依托发行方储备背书的价值储存工具;而 ETH 代币,本质是以太坊全网区块空间未来收益的收益凭证。即便市场极度看好以太坊,网络扩容带来区块空间供给暴增、手续费走低,也会压制 ETH 价格;反之,用户大量使用 USDT 只会推高 USDT 发行总量,不会改变 USDT 单枚 1 美元的定价。
用户选择 USDT 存放资金,和以太坊作为 Web3 底层平台的竞争力、发展前景毫无关联。我们可以通过两种极端假设直观理解:两种情景下 USDT 市值都能远超以太坊,但以太坊的处境天差地别。
情景一:市场基本抛弃以太坊,出现更优质的底层公链,ETH 价格大幅下跌,但用户依旧高频使用 USDT 转账。
情景二:以太坊实现技术重大突破(二层架构革新、零知识证明技术成熟),全网扩容能力暴涨,区块空间供给充足、手续费大幅下行。
两种情况都会造成以太坊市值缩水,此时 USDT 市值可能同步暴涨,也可能同步回落,完全取决于用户对稳定币的需求。USDT 的规模变化,和以太坊本身的好坏没有绑定关系。
关键在于真实应用需求
Web3 最刚需的场景,是无许可美元转账。四年前我们就曾撰文分析该场景的独特价值,时至今日,这已经是加密行业最核心落地应用。
行业内有一句老生常谈:很多人嘴上说看好区块链技术,实际只在乎资金流转。无许可美元转账赛道沉淀海量资金,但这套场景对技术门槛要求极低,不需要复杂协议、高深密码学支撑。USDT 最早基于比特币侧链 Omni 发行,简单理解就是发行方卖出比特币代币凭证换取美元,用户再凭凭证赎回美元,逻辑虽不完全等同,但内核相近。仅依托比特币底层,极少的代码就能搭建可用稳定币:定义一批聪对应美元赎回额度,储备资金足额托管,就能实现基础稳定币功能。
这套场景落地的核心是拥有可信发行方,无需信任的去中心化稳定币普遍存在各类缺陷。但在比特币简单底层之上叠加发行方信用,就能满足转账需求,高端技术并非刚需。USDT 只是一套逻辑简单的智能合约,技术本身不存在壁垒。
这一点也能解释各大公链的价值分化。以太坊当下是最主流智能合约公链,但任何一条能正常运行的公链,都足以承载稳定币发行。稳定币资金流向哪条链,和 USDT 整体规模天花板无关。稳定币对公链性能要求极低,储备型稳定币底层架构多年没有实质迭代。
如果我们讨论的是以太坊、波场、Arbitrum 或其他区块链上的 Tether 市值,这或许能反映出这些区块链的相对价值。如果无许可美元转账是行业核心需求,擅长承载该场景的公链,更容易吸引资金、沉淀大量 USDT。各大公链可以相互竞争,但只要稳定币本身具备使用价值,USDT 整体总市值就能持续扩张。
以太坊是当前市值最高的智能合约公链,以此为基准,能够大致衡量整个合约公链赛道体量。 当前,比特币占据加密总市值约 60%,剔除稳定币后,以太坊占据剩余市场的一半,其余所有公链瓜分另外 50%。粗略估算,全部智能合约公链总价值约为以太坊市值的两倍。多年来,这条赛道整体市值长期停滞;但以 USDT 为首的稳定币板块规模持续暴涨。
逐个区块链来看,稳定币市值可能会增长,也可能不增长。但从宏观总量来看,多年数据已经证明:公链原生代币市值,和稳定币整体规模不存在正向联动关系。
还有更多数据和产品可以证明。贝莱德 BUIDL 代币化货币基金、Circle USDC,都和 USDT 属于同类竞品,但这类产品几乎不会为发行所在公链带来价值增益。最直观的事实就是稳定币相关产品规模连年扩张,而底层公链原生代币市值长期横盘。
小结
这里有一个叙事始终如一。用户核心需求是无许可美元资产,并且愿意信任稳定币发行方,甚至对发行主体的背景细节并不在意。客观来看,USDT 离岸主体背景、储备透明度争议颇多,信用背书远不如贝莱德、PayPal,但 USDT 体量遥遥领先。
传统金融巨头接连入局稳定币赛道,纷纷宣传自身雄厚品牌优势,却始终无法从 USDT 手中分走主流市场份额。仅 USDC 具备一定体量,但长期规模大幅落后 USDT,且过往多次出现兑付危机相关风波,长期难以跻身第一梯队。
对普通用户而言,只要代币广泛流通、转账便捷,发行方是谁无关紧要;底层公链的治理模式也不会影响用户选择。哪怕公链代币高度集中、由单一主体掌控(波场);多年依靠多签钱包管理(Polygon);宣称自主托管却存在安全委员会资产冻结权限(Arbitrum);架构复杂、由单一企业运营且不对监管完全透明(Base),用户都照常使用。
用户唯一核心诉求是无许可美元转账。当下,USDT 已上线 14 条公链,USDC 覆盖 30 余条。发行商会主动布局用户聚集的任何公链,发行方不在乎底层网络,用户同样不在乎。
整个加密行业真正具备品牌认知度的标的只有比特币、USDT,USDC 次之,用户会在任意公链使用这类稳定币。一家离岸背景、信用存疑的发行方推出的稳定币,能成长为市值第二的数字资产;且长期主要在单一个人掌控的公链波场流通。这一切都表明,用户更关心的是无需许可美元的使用场景,而不是其背后的运作机制。
如果各国监管机构为无许可美元稳定币发放合规牌照,意味着无许可转账模式获得官方认可。只要合规、离岸各类稳定币均拿到监管背书,整个赛道规模会持续膨胀,体量甚至可能远超承载它们的智能合约公链。
