原文作者:卜淑情
原文来源:华尔街见闻
美银证券首席投资策略师 Michael Hartnett 在最新一期 Flow Show 报告中提出了一个看似矛盾却逻辑自洽的市场判断:短期内保持谨慎,建议撤离风险资产;但从长期战略视角看,他维持"做多股票、做空债券"的配置,核心逻辑是美国政策制定者已将股市视为"大而不能倒"的系统性资产。
在最新动态上,美银牛熊指标已从 9.4 升至 9.7,创 2021 年初迷因股泡沫以来最高水平,反映出市场情绪极度乐观。
与此同时,Hartnett 警告,信贷市场正在发出越来越明显的看跌信号,AI 超大规模数据中心运营商的信用利差和 CDS 持续走阔,而科技股资金流向也在六周来首次出现净流出。
对投资者而言,这一"战术看跌、战略看涨"的双轨判断意味着:短期内应向防御性资产和久期资产轮动,但无需对市场长期前景过度悲观——除非出现"收益率上升、银行股下跌"这一关键反转信号。
牛熊指标触及五年高位,情绪过热风险上升
美银牛熊指标升至 9.7,为近五年来最高读数,主要受高收益债券大规模资金流入、全球高收益债及 AT1 风险债券利差收窄,以及全球股票指数广度改善等因素驱动。
Hartnett 指出,历史上每当该指标触及类似极值——无论是 2018 年、2020 年还是 2021 年——市场情绪往往在此后一年内从极度乐观迅速逆转至极度悲观。他并未断言历史必然重演,但明确提示这一规律值得警惕。
从本周资金流向来看,几乎所有资产类别均获净流入:现金流入 537 亿美元,股票流入 329 亿美元,债券流入 231 亿美元,黄金流入 9 亿美元,加密货币流入 6 亿美元。
其中,美国股票年化流入规模达 6520 亿美元,创历史纪录;投资级债券年化流入 5270 亿美元,同样创历史纪录。
短期战术:撤退与轮动,而非加仓
在短期操作层面,Hartnett 明确表示仍处于"夏季撤退/轮动而非加仓"阵营,建议投资者从风险资产撤离,转向防御性资产(如必需消费品)、久期资产(如 REITs、小盘股、生物科技)以及美元。
他的逻辑在于,上述资产对金融条件持续收紧具有更强的抵御能力,且相较于银行、工业和半导体等周期性板块,受"无宏观硬着陆、美联储不加息、AI 资本开支不削减、民主党中期选举不横扫"这一市场主流共识落空的冲击更小。
在宏观数据层面,Hartnett 此前预判,若 7 月非农就业人数超过 12.5 万且失业率低于 4.1%,美联储主席候选人 Kevin Warsh 可能在 8 月 28 日杰克逊霍尔会议上重回鹰派立场;而若非农数据低于 5 万且失业率超过 4.3%,则将利好久期资产和防御性配置。
最终公布的数据呈现出混合信号——非农数据大幅不及预期,但失业率降至 4.1%,部分抵消了负面冲击,尽管劳动力人口同期萎缩了 26.4 万人。
长期战略:政策托底令股市"大而不能倒"
从战略视角看,Hartnett 维持"做多股票、做空债券"的核心配置,理由是政策制定者已清晰表明不会允许股市大幅下跌。他指出,当前美国经济高度依赖财富效应——美国家庭股票持仓今年迄今已增加 7 万亿美元,此前 2024 年和 2025 年分别增加 9 万亿美元——以及 AI 数据中心资本开支热潮。
上周外汇市场的协调干预行动——旨在终结 Hartnett 所称的"穷人版 LTCM"去杠杆事件——进一步印证了这一判断:美国政府始终会出手阻止金融条件收紧终结繁荣与泡沫。他还补充,特朗普政府和财政部长 Scott Bessent 手中仍握有收益率曲线控制这张牌。
在盈利层面,Hartnett 承认 EPS 是当前牛市的核心引擎,12 个月远期 EPS 预期已上调 33%,部分得益于过去三个月约 350 亿美元的关税退款,一定程度上抵消了 2025 年 5 月至 7 月间约 750 亿美元的关税冲击。
终结信号与尾部风险
尽管长期看涨,Hartnett 明确指出了当前牛市的终结条件:一旦出现"收益率上升、美元下跌"的债券自卫式抛售事件,迫使财政政策急转弯,并推动资产配置从股票向债券切换,本轮繁荣将走向终结。
对于投资者最关心的"煤矿中的金丝雀"反转信号,Hartnett 给出了明确答案:"收益率上升、银行股下跌"。
在信贷市场,他注意到 AI 超大规模数据中心运营商的信用利差和 CDS 仍在走阔,原因是大规模股票回购和现金流正在消退。他认为,若 MAGS(科技巨头)季报每股收益超过 70 美元,方能消除"中国廉价算力终结 AI 资本开支热潮"的威胁。
黄金成为政治周期与中期选举对冲工具
Hartnett 在报告结尾将视野拉至更宏观的政治经济框架。
他指出,2020 年代的政治民粹主义推动财政扩张,带动美国名义 GDP 在过去六年间从 20 万亿美元增至 32 万亿美元,增幅达 63%,而美国国债规模即将突破 40 万亿美元。
在政治格局上,他将即将到来的中期选举定性为"民粹资本主义"(以增长降低赤字)与另一种政治路线(以财富税降低赤字)之间的路线之争。
就市场含义而言,共和党保住参议院多数席位将构成利好;做多消费股是押注特朗普转向关注民生可负担性的最佳策略;而做多黄金,则是对冲"K 型"选民结构在年底前引发收益率、美元和股市同步大跌这一尾部风险的有效工具。
