作者:Connor Dempsey
编译:佳欢,ChainCatcher
加密革命确实发生了。只是和当初预期的完全不一样。
2017 年我刚入圈时,行业的共识是:这项技术将改变一切。
政府发行的法币会被去中心化货币取代。区块链会消灭横在每笔交易中间的寻租中介。权力会从企业转移到用户手里。
这些几乎都没发生。但另一些事情发生了。
到现在,我已经在四家加密公司待了八年:@circle、@MessariCrypto、@coinbase、@crossmint。
我亲眼看着这个资产类别从不到 10 亿美元膨胀到超过 4 万亿美元,经历了几轮投机泡沫,也经历过一次接近系统性崩盘的危机。我发现,这个行业真正建出来的东西,比当年预测的有意思多了。
在开始第五份工作之前,我想把这八年记录下来。也聊聊我觉得它接下来会去哪。
虚假的繁荣(2017-18 代币发行狂潮)
2017 年初,我在一本书里偶然读到关于比特币的解释,从此入坑。没多久,我把能找到的相关书籍都读了一遍,然后定了个计划:去新加坡,专门写博客记录这项让我着迷的新技术。
当时我并不知道,这正处在一场围绕"早期代币融资"巨大投机泡沫的尾声。这种模式让任何人都能在网上为一个想法募集资金,方式是向投资者出售数字代币。
以太坊就是这一切的主战场。
2017 年 11 月,我发了一篇通俗版以太坊指南,在 Reddit 上爆火。那正好是泡沫的顶点,一个月后就破了。
现在回头看那篇文章,更像一个时间胶囊——浓缩了当年的乐观情绪,也预言了一个并没有到来的未来。
当年的预测
文章的核心观点:像以太坊这样的区块链网络,能用来构建新型消费级应用。
大多数消费级应用(Facebook、Uber 这些)创造的价值流向了大公司和少数投资者。而这些新型应用创造的价值,会由早期参与者(以及早期代币投资者)共同分享。
文章畅想了用以太坊建一个"去中心化 Uber"。早期用户和司机每完成一次行程,都能赚到代币,从而拥有这个网络的一部分。这样能更公平地奖励那些帮助网络冷启动的早期信仰者。
在书面上是个值得敬佩的目标。但这场去中心化革命最后摔了个大跟头。
实际发生了什么
一场 2001 年互联网泡沫式的投机狂欢。
以太坊被证明是史上最高效的众筹平台。3000 多个代币发行项目,从全世界投资者手里募走了 220 亿美元。
但和 2001 年一样,底层技术远远撑不起那些被赋予离谱估值的应用场景。
更糟的是,这种模式破坏了投资者和建设者之间正常的激励机制。建设者只要有个想法,一夜之间就能融到 1000 万美元。
投资者拿到的回报只是代币,代币要等项目建成才会增值。但建设者自己也留着代币,从第一天起就能套现致富,于是他们不再有构建有用产品的动力。
创始人和早期投资者一路狂赚,经验不足的投资者一路被埋。虽然里面也有真心想做事的人,但这种模式不幸沦为了贪婪、欺诈和割韭菜的温床。
跟过去几百年里每一次投机泡沫,没两样。
在废墟里建设(Circle, 2018-19)
钱包一天天瘪下去。我用在 Reddit 上攒下的那点小名气,2018 年初在 Circle 拿到了一份入门级营销岗。
当时 Circle 成立四年。手里有一套不赚钱的消费级应用(投资、支付、交易),还有一个安静地印钞、维持公司运转的场外交易柜台。
接下来两年,整个行业都在代币狂热的宿醉里晃悠。大多数项目被遗弃,大多数代币归零。氛围烂透了。
但也正是这个时候,加密下一次复兴的种子被埋下了。
这次的焦点不再是消费级应用,而是用互联网重塑金融。
美元和 DeFi
美元支撑的"稳定币",最初是为了让交易员能轻松在加密头寸之间切换。它们以 1:1 的美元和国债储备,把价值锁定在 1 美元。
Tether 的 USDT 在代币狂潮期间率先起飞,美元储备在美国境外银行账户里迅速膨胀。
虽然最早是交易场景,但稳定币对那些想持有美元、却进不了传统银行系统的人来说,价值惊人。
比如想躲开资本管制的人。想做资产多元化的中国富人。逃离通胀的阿根廷人和土耳其人。
2018 年,Circle 联合 Coinbase,推出了合规的美国版本:USDC。早期使用还是以交易为主,但有人开始预测:这种新型互联网美元,能让任何有网络的人,7×24 小时拿到美元服务。
与此同时,代币时代留下的能扛过来的项目,几乎都是金融类的。
以太坊既然能用来融资,就也能用来重建金融市场的其他基础组件。交易协议(Uniswap)、借贷协议(Aave、Compound),后来被叫做"去中心化金融",也就是 DeFi。
稳定币和 DeFi 终将合流。而推动它们冲上天的,是一场百年一遇的大流行病。
野蛮生长再现(Messari, 2019-2021)
2019 年底,我加入了一家 13 个人的数据研究初创公司 Messari,做他们第一位全职营销。
公司有一个 4 人分析师团队,做着 DeFi 领域最前沿的研究。当时 DeFi 的总锁仓价值已经长到了 6.65 亿美元。
然后 2020 年初,一种神秘病毒从中国爆发,威胁让全球经济停摆。所有市场暴跌。
各国央行的应对方式是:向全球经济注入数万亿美元防止崩盘。光 2020 年底就注入了 9 万亿美元。
这些钱要找去处。所有人都困在家里,大量资金涌入了比特币、以太坊、DeFi,以及各种投机性资产。
比特币从不到 4000 美元飙到接近 70000 美元,在机构投资者推动下市值突破万亿,跑赢了黄金等所有宏观资产。
Connor Dempsey 央行继续印钞,把所有市场都送上月球,同时也告诉了世界一件事:不可贬值的货币,在这个世界上有它的位置。
#Bitcoin 跑出了最快的速度,冲到 1 万亿美元以上,跑赢所有其他宏观资产。
这些条件还催生了所谓的 "DeFi Summer",DeFi 协议的总价值翻了 250 倍,冲到 1800 亿美元。
DeFi 本来该重建传统金融。但 "DeFi Summer" 看起来更像一场大型在线游戏,玩家是一群唯利是图的交易员,赌注是几十亿美元。
游戏的玩法叫流动性挖矿。匿名开发者推出新协议,不知道为什么基本都拿食物当主题。
YAM Finance、Spaghetti Money、SushiSwap。交易员存进现有代币(ETH、USDC、USDT),赚到新铸造的代币。$YAM、$SPAGHETTI、$SUSHI。
整个过程既荒唐又惊人。协议上线,新铸造的代币几天内就能冲到 10 亿美元市值。然后早期参与者抛售,代币崩盘。
这是真正的西部荒野时代。
跟之前的代币狂潮一样,DeFi Summer 在自身崩塌之前造出了一批百万富翁。
它还造出了一位亿万富翁——他叫 Sam Bankman-Fried。这个人,会成为加密下一场灾难的核心。
站在山顶(Coinbase, 2021)
2021 年 4 月,Coinbase 完成 1000 亿美元估值的 IPO。不久后,我被招进他们的企业发展和风险投资团队。
我的工作是坐在那些做并购、投早期加密初创的人旁边,写行业主题的文章,做那档存活时间不长的 Coinbase 播客。这是我待过的最有意思的房间之一,经常让我有这种感觉:
(原图为作者在 Coinbase 总部)
这同时也是第二轮投机泡沫成形的时期——围绕一种叫 NFT 的数字艺术品。
如果说 DeFi 是专业交易员的领域,NFT 更对普通人胃口。它给艺术家提供了网上变现的新方式,也展示出在网络产权标准上的潜力。
但和早期代币、DeFi Summer 一样,NFT 投机很快失控。
卡通猴子、"朋克"、企鹅的数字图片开始一张卖 100 万美元。一位叫 Beeple 的艺术家把一堆图片拼成一张作品,在佳士得拍出了荒谬的 6900 万美元。
加密文化随处可见。Larry David 在超级碗广告里嘲讽加密怀疑论者。Sam Bankman-Fried 的交易所 FTX,花 1.35 亿美元买下迈阿密热火主场的冠名权。
所有人都在通过代币、NFT 和股票发财。
这是 2017 年那种疯狂的重演。在创纪录的印钞催化下,泡沫规模差不多是上一轮的四倍。
清算(2022)
但很快,飞轮开始脱落。
把所有资产价格推上去的降息、印钞和经济刺激,最终渗到了消费品价格里。
BTC、ETH、纳斯达克、标普全部在 2021 年底见顶。那一刻所有人都看清楚了:通胀压不住,央行不得不反向操作,把当初送股票和加密上历史新高的政策,一项项收回来。
加息和财政紧缩之下,所有人看着手里高价买来的资产,开始打鼓。
也许猴子图片不值一百万。也许 SUSHI 不该值 30 亿美元。也许狗狗币不值 900 亿美元。
然后,一切开始崩。
如果说代币狂潮最像 2001 年互联网崩盘,那接下来发生的事更像 2008 年金融危机。几个有毒资产,加上高杠杆,差点把所有沾边的东西都拖下去。
第一个有毒资产是 Terra 的 UST 稳定币。
主流稳定币(USDC、USDT)都是简单地用现金和国债做储备。UST 用的是一套复杂的算法机制来维持锚定。市场好的时候这套机制能跑,市场一抛售就直接爆炸。
320 亿美元几天内蒸发。那些以为自己持有它的人,醒来发现手里什么都没有。
接着,一家 100 亿美元规模、叫三箭资本的对冲基金爆仓——它在 Terra 上重仓,在整个行业里过度加杠杆。
三箭从加密借贷平台 Celsius 和 Voyager 借了大量资金。这些平台拿用户存款放贷,追求"安全"的 8% 收益。三箭爆仓,平台冻结提款、申请破产,把散户存款也一起带进了坑。
在 Coinbase,我们看着 FTX 和 Sam Bankman-Fried 出手,救助 BlockFi 这些破产的借贷平台。
他被捧成"加密界的 J.P. 摩根",行业的白衣骑士。
但事实是,SBF 和 FTX 自己才是风险敞口最大的那个。
还记得 FTX 买下迈阿密热火主场冠名权吗?那笔交易,以及整个 SBF 帝国,都靠 FTX 凭空印出来的代币撑着——FTT。SBF 用 FTT 当抵押,借了巨额贷款。FTT 价格崩盘,贷款被追回,FTX 直接破产。
最糟的是,FTX 一直在挪用客户存款做投资、填各种窟窿。这家曾估值 320 亿美元的公司,一周内倒闭,80 亿美元客户资金不翼而飞。
SBF 违反了交易所运营的根本铁律:不要碰客户的钱。
这是加密的雷曼时刻。
大选和赌场(2023-25)
FTX 崩盘之后,SBF 入狱。加密市场在 12 个月内从 3 万亿跌到 1 万亿以下。
接着,拜登政府动手要在美国境内绞杀这个行业。
Gary Gensler 领导的 SEC 起诉了国内几乎所有合规公司,理由是违反证券法。
Coinbase、Kraken、Uniswap、Robinhood 都收到了执法通知。那些花了多年时间努力合法经营的公司,反而成了 SEC 的首要打击对象。
与此同时,Elizabeth Warren 暗中向银行施压,逼它们抛弃加密客户,切断行业的银行通道,把团队赶向海外。
这套打法产生了几个意想不到的后果。
第一,在加密里推出任何带商业模式的东西(比如 DeFi)都会被定性为证券,随时可能被起诉。
所以法律上最安全的选择,变成了发"Meme 币",一种没有任何明确用途的代币。
一个叫 Pump.fun 的平台上,数百万种 Meme 币被推出。Iggy Azalea、Caitlyn Jenner、Hawk Tuah 女孩,都发了自己的 Meme 币。无一例外,全是灾难。
加密又有了一个赌场,而且比上一个还大。超过 600 万种 Meme 币被发出来。这个板块在 2024 年底冲到 1500 亿美元的峰值,以美元计,甚至超过了当年 NFT 泡沫的规模。
第二,行业第一次进行了政治动员。几家头部公司向支持加密的 PAC 注入了几千万美元,在华盛顿做起了有组织的游说。
第三,Donald Trump 看到了机会。他承诺解雇 Gensler、终结银行的敌视、把美国变成"世界加密之都",成功把刚被动员起来的行业变成了竞选资产。很多人认为,正是加密选民帮他赢下了大选。
然后,在他就职前三天,Trump 发了一种 Meme 币:$TRUMP。他妻子也发了:$MELANIA。
这是我入圈八年看过的最离谱的事。讽刺的是,$TRUMP 标志着 Meme 币泡沫的终结——它把所有其他流动性都抽走了,紧接着就是整个 Meme 币市场的崩塌。
走向机构(Crossmint, 2025-26)
撇开那段尴尬的插曲,行业押注 Trump 的赌局还是赢了。
特朗普胜券在握的那一刻,比特币创下新高。市场提前消化了一个事实:全球最大经济体,要从对加密敌视转向友好。
Gensler 辞职。新一届 SEC 撤销了对美国加密公司的诉讼。银行重新可以接触这个行业。
最重要的是,《GENIUS 法案》在 2025 年 7 月通过——美国第一部联邦层面的重大加密立法,为稳定币立了清楚的规则。
华盛顿向机构传达的信号很清楚:加密,尤其是稳定币,马上要变成大生意。
Bridge、BVNK 这样的稳定币公司,被 Stripe 和 Mastercard 以 10 亿美元以上的估值收购。Rain 完成了约 20 亿美元的 C 轮。我的老东家、USDC 背后的 Circle,2025 年 6 月 IPO,峰值估值冲到 600 亿美元。
这时候,我已经是 Crossmint 的营销负责人。我们和 MoneyGram 谈成了一笔合作,帮这家百年汇款巨头用稳定币做跨境资金转移。
Crossmint@crossmint · 2025/9/18 重磅消息:服务全球 200 个国家、5000 万用户的 @MoneyGram,正在采用稳定币。 由 Crossmint 钱包 + 稳定币基础设施提供支撑。 这就是跨境金融的未来。
随着"代币化"美元的好处变得清楚,华尔街开始认真对待其他资产的代币化。
连 Larry Fink 都改口了。他当年还把比特币说成"洗钱指数"。如今这位掌管 14 万亿美元的 BlackRock CEO,把代币化称为"市场的下一代形态",预言所有股票、债券和资产类别,最终都会跑在区块链上。
我们没预测到的革命(当下)
距离我那篇 Reddit 文章过去了八年,我们仍然没有去中心化的 Uber。
区块链没有消灭所有中介,完全去中心化的货币也没有取代政府发行的法币。
但我相信,日后回头看,上面这段时间会被记住,它是一套全新互联网金融系统的早期混乱岁月。
每一轮繁荣和萧条,都在打磨那套基础设施。这套基础设施,有能力重塑全球金融,把它送到任何有网络连接的人面前。
代币融资证明了公司可以从全世界任何人那里募到钱。
DeFi 证明了交易、借贷可以纯粹跑在代码上(看 @HyperliquidX 和 @pendle_fi)。
NFT 给互联网产权打了基础。
哪怕是最蠢的一轮——Meme 币——也证明了这套底层网络能扛得住海量全球交易。
把它换成股票、债券、房地产这些非同质化资产,再加上明确的监管框架,接下来整个金融体系的迁移,就是顺水推舟的事。
批评者还可以试着把这一切视而不见。但稳定币的数据,是最难辩驳的那一块。
目前 3000 亿美元以上的稳定币供应量,在 2025 年完成了 33 万亿美元的结算量。今年到目前为止,已经结算超过 40 万亿美元,有望冲击 100 万亿美元。
怀疑论者会说,这里面很大一部分是加密交易和机器人活动。说得没错。但体量摆在这里,而美国政府正在告诉你方向在哪。
有一点很关键,但有点拗口:稳定币由美国国债支撑,而国债是美国政府融资发行的债务。
每发行一枚稳定币,就为美国债务创造一份新需求,而美国政府眼下正最需要这种需求。基于这个原因,财长已经把稳定币增长列为美国战略优先事项:
最近的报告预测,到本世纪末,稳定币可能成长为一个 3.7 万亿美元的市场。随着 GENIUS 法案通过,这个情景变得越来越可能。 繁荣的稳定币生态会推动私营部门对美国国债的需求......
路在何方?
AI 正在改变一切,加密也不例外。
加密和 AI 的联姻已经开始。数百万个 AI 智能体,很快会在现实世界里完成交易。它们会用稳定币支撑的卡,和 200 多个国家的商户对接。它们也会用加密钱包和稳定币,直接彼此交易。
替我们购物、管理财务、代表整家公司做交易的智能体,基本是板上钉钉。
再往后看,我们会看到完全由智能体驱动、人类不在闭环里的商业模式。想象一家对冲基金:它读完每一份 SEC 备案文件,自己建模型,自己交易,看不到一个分析师或基金经理。
随着这个科幻未来一点点落地,加密会通过和旧系统融合,而不是取代旧系统,彻底走向主流。
后端会是加密。前端长得跟人们已经在用的东西一模一样。大多数人甚至不会察觉。
机构会换掉用了几十年的老旧基础设施。初创公司会以前所未有的速度和覆盖,在全球推出金融产品。最终结果是一个 7×24 小时运转的金融系统,对尼日利亚的人和对纽约的人,都一样好用。
从这里出发,接下来还会冒出一百万种创新。
八年后再看这些预测,会不会像今天回看我那篇老文一样尴尬,等着瞧。
