Авторы: CryptoVizArt, Frederik Theissen, Glassnode
Перевод: Luffy, Foresight News
Цена биткойна в течение пяти месяцев оставалась ниже реальной рыночной средней и контрольного уровня затрат краткосрочных держателей, находясь в зоне глубокого недооценения.
В настоящее время доля реализованных убытков долгосрочных держателей в общей сумме убытков, реализованных в блокчейне, выросла до 43%, а пиковый объем реализованных убытков за один день достиг 280 миллионов долларов, что является самым высоким уровнем с декабря 2022 года. Отток средств из спотовых ETF несколько замедлился, но по-прежнему сохраняется чистое ежемесячное отвлечение; среднедневной объем торгов ETF колеблется в диапазоне от 650 до 950 миллионов долларов, что примерно на 80% ниже пикового значения октября 2025 года, спрос со стороны институциональных покупателей еще не стабилизировался.
Структура позиций на деривативном рынке стала осторожно-бычьей, соотношение пут/колл опционов упало до минимума с начала 2026 года; однако кривая волатильности опционов по-прежнему сохраняет премию за защиту, а спотовая цена значительно ниже цены максимальной боли (Max Pain). Рынок вступил в позднюю стадию формирования дна, и продолжающееся сокращение продавческого давления со стороны долгосрочных держателей является важным предварительным условием для разворота и восстановления тренда.
Макроперспектива
Сильный рост нефти, рисковые активы испытывают коллективное давление
За последние 7 торговых сессий цена нефти WTI выросла на 7.9%, причем большая часть роста пришлась на последнее время, когда на рынке появились слухи об истечении срока действия меморандума о взаимопонимании между США и Ираном, что оказало влияние на все рынки активов. Биткойн за неделю достиг максимального роста в 9.4%, но в настоящее время откатился до роста в 5%; индексы S&P 500 и Euro Stoxx перешли в отрицательную зону, при этом европейские акции возглавили падение среди глобальных рисковых активов. В текущий момент динамика биткойна высоко коррелирует с динамикой рисковых активов.
Ликвидность: противоречия между быками и медведями усиливаются
На фоне внешнего шока, вызванного нефтью, ликвидность на рынках оказалась в разорванной картине. Общий объем широкой денежной массы M2 в США вырос до исторического максимума в 22.8 триллиона долларов. В истории периоды расширения широкой денежной массы, как правило, повышали аппетит инвесторов к риску. Однако баланс ФРС продолжает сокращаться (количественное ужесточение), и его текущий размер уменьшился на 2 триллиона долларов по сравнению с пиком 2023 года. Эти два сигнала ликвидности создают сильное противодействие: общий объем широкой денежной массы продолжает расти, в то время как процесс количественного ужесточения не остановлен, а реальные процентные ставки остаются на уровне около 1%, что означает высокую альтернативную стоимость владения цифровыми активами, не приносящими доход. Окно макроэкономических благоприятных факторов не полностью закрылось, но и не сформировало четкой поддержки в виде послаблений.
Данные блокчейна
Длительный период глубокого недооценения
За последнюю неделю биткойн отскочил с 58300 долларов до 64400 долларов, произошла краткосрочная коррекция, но цена по-прежнему значительно ниже уровня реальной рыночной средней в 76600 долларов и линии затрат краткосрочных держателей в 72200 долларов. Только если цена вновь закрепится выше этих двух ключевых уровней, рынок сможет выйти из зоны глубокого недооценения, в противном случае на графике по-прежнему легко могут возникать падения под влиянием внешних негативных катализаторов.
Длительность текущего периода торговли со скидкой заслуживает особого внимания. С начала февраля 2026 года цена криптовалюты постоянно находится ниже линии затрат активных инвесторов и линии безубыточности для недавних участников, что продолжается уже почти пять месяцев, что является одним из самых длительных периодов глубокой дисконтной торговли в истории биткойна.
Перераспределение монет в условиях длительного периода торговли со скидкой, когда новые средства продолжают накапливаться ниже уровня затрат предыдущих покупателей и активных держателей всего рынка, исторически является основой формирования долгосрочного дна рынка и представляет долгосрочную привлекательность для инвесторов, ориентированных на стоимость. Различные индикаторы показывают, что процесс формирования дна вступил в завершающую стадию, но полностью исключать возможность отката до 53000 долларов нельзя.
Массовые стоп-лоссы долгосрочных держателей с высоких уровней
Рынок формирует дно цикла, и сейчас ключевой вопрос — найти основной источник нисходящего продавского давления. Относительный индикатор реализации прибылей/убытков долгосрочных и краткосрочных держателей, который измеряет распределение реализованных прибылей и убытков на рынке между двумя группами владельцев, наглядно отражает долю каждой группы в общем объеме реализованных прибылей/убытков.
После того как цена упала ниже реальной рыночной средней, доля реализованных убытков долгосрочных держателей (30-дневная скользящая средняя) выросла с 15% в начале февраля 2026 года до нынешних 43%. Продавческое давление, вызванное убытками по их позициям, стало основной медвежьей силой, сдерживающей цену.
Большинство этих инвесторов вошли на рынок вблизи пиков цикла, и после нескольких месяцев глубокого отката их уверенность постепенно иссякла, что привело к массовому выходу. Такая структура распределения монет напрямую объясняет, почему каждый отскок встречает концентрированные продажи со стороны тех, кто оказался глубоко «под водой», и цене никак не удается закрепиться над верхней границей текущего диапазона.
Сигнал ослабления давления стоп-лоссов еще не появился
Поскольку реализованные убытки долгосрочных держателей стали основной движущей силой нисходящего тренда, следующим ключевым наблюдаемым показателем является то, начинает ли это давление ослабевать.
Индикатор реализованных убытков долгосрочных держателей с поправкой на сущности (30-дневная сглаженная средняя) измеряет сумму убытков, зафиксированных пользователями, которые держали активы более 155 дней, при продаже, исключая внутренние переводы между адресами, и точно отражает реальное поведение при закрытии убыточных позиций (стоп-лосс). Этот индикатор недавно обновил однодневный максимум, достигнув около 280 миллионов долларов, что является самым высоким значением с декабря 2022 года, а также второй крупной волной стоп-лоссов долгосрочных держателей в рамках текущего медвежьего рынка.
Ключевое отличие заключается в том, что после первого пика стоп-лоссов давление продаж временно ослабело, тогда как в текущей волне продаж до сих пор не наблюдается сокращения масштабов. Только когда этот индикатор начнет явно снижаться, рынок получит основное условие для перехода к бычьему тренду. В течение следующих недель и месяцев динамика этого индикатора станет ключевым сигналом для определения того, действительно ли рынок завершил очистку от продавческого давления.
Внецепочечный рынок (офф-чейн)
Отток из ETF замедлился, но тренд не развернулся
Переходя с блокчейна на внецепочечный рынок, потоки средств спотовых ETF наглядно отражают поведение институционального капитала. 30-дневная скользящая средняя чистых потоков ETF отражает ежедневный чистый приток или отток средств в американские спотовые биткойн-ETF, исключая дневные колебания, и тем самым раскрывает потенциальный тренд в институциональных позициях.
С середины мая 2026 года этот индикатор перешел в зону чистого ежемесячного оттока, достигнув пикового однодневного оттока в 193 миллиона долларов в начале июня, а в настоящее время снизился до чистого оттока в 88.9 миллиона долларов в день. Сокращение масштабов оттока является слабым позитивным сигналом, но ежемесячный отток средств с рынка по-прежнему сохраняется, а спрос со стороны институциональных покупателей не стабилизировался. Только когда потоки средств устойчиво сузятся до зоны баланса, можно будет с уверенностью прогнозировать краткосрочное экспансивное ралли.
Объемы институциональных сделок по-прежнему низкие
Помимо данных о чистых потоках средств, объемы торгов американских спотовых ETF помогают оценить степень восстановления институционального доверия. 30-дневная скользящая средняя дневного объема торгов ETF в настоящее время колеблется между 650 и 950 миллионами долларов, что сопоставимо с уровнем четвертого квартала 2024 года, но при этом примерно на 80% ниже дневного пика в 4.4 миллиарда долларов, достигнутого в октябре 2025 года.
Текущие объемы торгов отражают лишь базовый уровень участия институциональных инвесторов и остаются крайне низкими по сравнению с пиками бычьего рынка, что говорит о том, что уверенность инвесторов в ETF в долгосрочной и среднесрочной перспективе не вернулась на существенный уровень. Только если дневной объем торгов будет устойчиво увеличиваться, а масштабы чистого оттока средств постоянно сокращаться, и эти два сигнала будут появляться одновременно, можно будет подтвердить восстановление институционального спроса. До тех пор, пока оба показателя не улучшатся одновременно, внецепочечные данные и ончейн-индикаторы будут взаимно подтверждать, что рынок в целом по-прежнему находится под контролем медвежьего тренда.
Деривативный рынок
Закрытие медвежьих позиций, позиции стали осторожно-бычьими
На фоне ослабления настроений и ухудшения графика структура позиций на деривативном рынке уже претерпела противоположные изменения. Соотношение открытого интереса пут/колл опционов упало до 0.56, что является самым низким уровнем с начала 2026 года. В настоящее время на рынке на каждый пут-опцион приходится два колл-опциона. Поток сделок с опционами подтверждает эту тенденцию: две недели назад, когда биткойн повторно тестировал нижние уровни, на рынке наблюдалась бешеная покупка пут-опционов для хеджирования, и соотношение объема сделок пут/колл резко выросло; с постоянным возвращением ордеров на покупку колл-опционов это соотношение быстро снизилось, даже несмотря на то, что спотовая цена восстановила лишь часть своих потерь.
Ставка финансирования бессрочных контрактов (перпетуалов) также подтверждает сдвиг в позициях. Средняя ставка финансирования перпетуальных контрактов долгое время находилась ниже уровня баланса между быками и медведями в 0.01% и далеко не достигла уровня, характерного для перегретых бычьих настроений. Деривативный рынок уже избавился от медвежьего риска, и на фоне внешних негативных шоков в целом перешел к осторожно-бычьим настроениям, что полностью противоположно перегретой медвежьей структуре позиций, наблюдавшейся перед предыдущим крупным падением.
Кривая опционов по-прежнему оценивает нисходящий риск
Несмотря на общую бычью направленность позиций, кривая волатильности опционов дает противоположный сигнал. Индикатор смещения волатильности 25-delta (премия за защиту от падения по сравнению с потенциалом роста) сохраняет премию по контрактам всех сроков. Каждая волна падения в этом году повышала эту премию, а в конце июня этот индикатор достиг 24%, что стало сильнейшим оборонительным настроением по ближайшим контрактам со времен февральского обвала. Даже при общей бычьей направленности позиций на рынке трейдеры по-прежнему готовы платить премию за инструменты хеджирования падения.
Отклонение спотовой цены от цены максимальной боли (Max Pain)
Помимо позиций и смещения волатильности, относительное положение спотовой цены по отношению к структуре опционного рынка дает дополнительные подсказки о тренде. Текущая спотовая цена биткойна примерно на 6% ниже совокупной цены максимальной боли (Max Pain) для всего рынка, которая составляет 66000 долларов; цена максимальной боли — это страйк, при котором наибольшее количество открытых опционных контрактов становится бесполезным на момент экспирации, и цена часто стремится к этому уровню до истечения срока.
Падение на этой неделе еще больше увеличило разрыв между спотовой ценой и ценой максимальной боли, но степень отклонения далека от экстремальных значений февраля и находится лишь в средней части диапазона колебаний 2026 года. В течение всего года цена максимальной боли постоянно действовала как гравитационный центр тренда, вокруг которого спотовая цена колебалась, редко отклоняясь значительно и надолго. Если цена устойчиво закрепится выше 66000 долларов, краткосрочный сигнал тренда станет оптимистичным; если разрыв увеличится, это усилит оборонительные настроения на опционном рынке.
Стоимость хеджирования от обвала продолжает снижаться
Между смещением волатильности и сигналами структуры позиций есть расхождения, но тренд абсолютной стоимости хеджирования от нисходящего риска ясен. По мере незначительного отскока на рынке вся бычья сторона кривой одномесячной волатильности сместилась вниз, подразумеваемая волатильность пут-опционов со страйком на 5% ниже спотовой цены резко снизилась; самая низкая точка ценообразования на кривой волатильности сосредоточена в дальних колл-опционах.
Оборонительные настроения на рынке сохраняются, но абсолютные затраты, которые трейдеры несут на хеджирование падения, уже значительно снизились. В более долгосрочной перспективе этот тренд еще более очевиден: премия за волатильность, вызванная экстремальным спросом на хеджирование от падения во время обвалов в феврале и июне, постепенно иссякла с наступлением июля. Индекс волатильности DVOL упал до 12-месячного минимума, рынок вошел в зону низкой волатильности. Хотя осторожность по-прежнему доминирует на графике, спрос на хеджирование постепенно ослабевает.
Вывод
Комплексный анализ данных с трех уровней — блокчейна, внецепочечного рынка и деривативов — ясно показывает черты поздней стадии медвежьего рынка.
Данные блокчейна показывают, что продолжается длительный период глубокой недооценки, а объем однодневных стоп-лоссов долгосрочных держателей вырос до 280 миллионов долларов, происходит масштабное перераспределение монет; однако устойчивое снижение этого индикатора стоп-лоссов является необходимым предварительным условием для действенного разворота тренда.
Что касается внецепочечных данных, то масштабы оттока средств из ETF сократились с пика июня, но ежемесячный чистый отток сохраняется; среднедневной объем торгов примерно на 80% ниже пика октября 2025 года, что свидетельствует о низкой уверенности институциональных инвесторов в росте.
На уровне деривативов позиции на рынке стали осторожно-бычьими, соотношение пут/колл достигло минимума с начала года; однако смещение волатильности и кривая опционов по-прежнему оценивают нисходящий риск.
Если рассматривать все индикаторы вместе, то основные условия, необходимые для формирования дна рынка, уже присутствуют, но ключевые сигналы, подтверждающие дно, еще не появились. В дальнейшем для развития тренда необходимо выполнение трех условий: постоянное ослабление продавческого давления стоп-лоссов со стороны долгосрочных держателей, стабилизация потоков институциональных средств и эффективное закрепление цены выше реальной рыночной средней. Только при выполнении этих условий вероятность перехода рынка в бычий цикл значительно возрастет.
