Автор: Deep Chao TechFlow
«Эта стратегия более привлекательна, чем биткоин».
Генеральный директор GameStop Райан Коэн сидел перед камерами CNBC и произнес эту фразу почти небрежным тоном. Как будто он только что решил не отказываться от инвестиций в 500 миллионов долларов, а просто поменять меню на обед.
Но на крипторынке эти слова были подобны бомбе.
Согласно данным аналитической компании CryptoQuant, GameStop примерно 23 января перевела все свои биткоины на Coinbase Prime. Общее количество переведенных монет составило около 4710 штук, рыночная стоимость — примерно 450 миллионов долларов.
Для криптографов этот шаг означал только одно: подготовку к продаже.
Затем Коэн дал подряд интервью The Wall Street Journal и CNBC, где много говорил о планах поглощений, клятвенно обещая превратить GameStop в инвестиционную холдинговую платформу, «похожую на Berkshire Hathaway». Когда журналисты спросили о стратегии в отношении биткоина, он бросил ту самую фразу.
Ирония?
С момента входа до подготовки к выходу прошло меньше года.
Закат подражательства
8 февраля 2025 года Коэн встретился с сооснователем MicroStrategy Майклом Сэйлором.
Сэйлор тогда был на пике своей карьеры. Он изменил описание в Twitter на «Биткоин-максималист» и ежедневно публиковал пространные проповеди о биткоине.
В подкастах он говорил, что биткоин — это «технологический феникс», который возродится из пепла традиционных финансов.
Согласно отчету Cryptopolitan, на тот момент MicroStrategy владела биткоинами на сумму более 470 миллиардов долларов.
Эта встреча вызвала предположения рынка о том, что GameStop может последовать примеру MicroStrategy и включить биткоин в свой баланс. В тот же день акции GameStop выросли на 4%.
Чему научился Коэн? По крайней мере, тому, как создавать ажиотаж.
Три месяца спустя GameStop объявила о входе на рынок. Согласно отчету Reuters, GameStop потратила 513 миллионов долларов на покупку 4710 биткоинов по средней цене около 108 917 долларов за штуку.
Новость вызвала кратковременный рост акций.
Но при внимательном рассмотрении сделки возникали вопросы.
Согласно финансовому отчету компании по состоянию на 1 февраля 2025 года, у GameStop было около 4,8 миллиарда долларов наличными, их эквивалентами и рыночными ценными бумагами. 500 миллионов в биткоинах? Всего 10,4% от денежных резервов.
Это не All In, это проба воды.
А что Сэйлор? В тот же период он поставил на кон почти весь баланс MicroStrategy и продолжал покупать, выпуская долговые обязательства и используя леверидж. Это вера. Коэн же занимался спекуляциями.
«Судя по доле средств, последующим действиям и способу коммуникации, биткоин был скорее опцией, а не якором идентичности», — сказал аналитик, пожелавший остаться неизвестным. — «Сэйлор поставил на кон всю компанию. А Коэн? Купил немного и остановился».
В третьем квартале 2025 года цена биткоина все еще оставалась высокой.
GameStop не наращивала holdings.
MicroStrategy покупала почти каждую неделю.
Разница была заложена уже здесь.
Две стороны маховика
Чтобы понять, почему GameStop бежит, нужно понять правила этой игры.
Ключевая логика корпоративной стратегии казначейства в биткоинах может быть описана одним словом: маховик.
Привлекай деньги через акции, покупай биткоины, рост монеты повышает капитализацию, высокая капитализация позволяет выпустить больше акций, купить больше биткоинов, и так по кругу.
На бычьем рынке это печатный станок.
С момента первой покупки MicroStrategy в августе 2020 года до конца 2025 года ее акции выросли в 12,29 раза. Биткоин за тот же период вырос примерно в 6,37 раза, а S&P 500 — всего на 115%.
Эффект был ошеломляющим. В 2025 году nearly 200 публичных компаний ринулись в эту гонку, внося биткоин в свои балансы. Согласно отчету K33 за первое полугодие, только в первой половине 2025 года компании-казначеи купили 244 991 биткоин, обеспечив приток в сотни миллиардов долларов.
Но у маховика есть роковая особенность: он может вращаться в обратную сторону.
В октябре 2025 года биткоин достиг исторического максимума примерно в 126 000 долларов. Затем началось падение.
К концу декабря — 87 500 долларов. Падение более чем на 30%.
Маховик начал работать в обратном направлении: монета падает, капитализация падает, цена акций падает ниже чистой стоимости активов, нельзя выпустить новые акции с премией, нет денег на покупку большего количества монет, доверие инвесторов рушится, капитализация продолжает падать.
Рыночная капитализация MicroStrategy упала с премии примерно в 3 раза к чистой стоимости активов в биткоинах. К декабрю 2025 года, согласно анализу на Reddit, уже наблюдался дисконт в 11%.
Не премия. Дисконт.
Рынок перестал верить, что маховик будет продолжать вращаться.
Что же сделал Сэйлор?
С 29 декабря 2025 года по 4 января 2026 года, пока биткоин все еще находился в нисходящем тренде, а акции компании уже упали вдвое с пика, он объявил о покупке еще 1286 биткоинов.
Он заявил: «Падение цены биткоина — это подарок. Каждое падение — это возможность купить».
А Коэн?
Он перевел монеты на биржу.
Оба столкнулись с бумажными убытками:
MicroStrategy докупает. GameStop готовится к бегству.
Разница не в финансовом состоянии, а в вере.
Три пути
«Эпоха премий закончилась», — заявил старший аналитик Stacking Sats Джон Факури в своем рыночном отчете. — «Чтобы выжить в этой сфере, нужны две вещи: дисциплина и реальные способности к ведению бизнеса».
Уходящим не хватает первого, оставшимся нужно доказать второе.
GameStop? По крайней мере, на пути биткоин-казначейства она не выбрала ни долгосрочной привязки к идентичности, ни создания устойчивого исполнительного механизма.
Так что же будет дальше?
Согласно прогнозам, эта сфера может развиваться по трем направлениям.
Первое — консолидация и концентрация. Слабые уходят, сильные собирают урожай. Согласно отчету Galaxy Digital о перспективах рынка криптовалют на 2026 год, в этом году как минимум 5 компаний-казначеев продадут свои биткоины или полностью закроются. Куда уйдут эти биткоины? Часть поглотят ETF и розничные инвесторы, часть будут куплены с дисконтом такими гигантами, как MicroStrategy. В конечном итоге, возможно, лишь несколько компаний будут доминировать во всей сфере.
Второе — эволюция модели. Простая стратегия «купи и держи» перестала работать. Некоторые компании начинают исследовать, как генерировать денежный поток без продажи, и вскоре попробуют торговлю опционами, кредитование под биткоины, структурированные продукты и т.д. Но для этого нужны профессиональные способности, которых у большинства последователей нет.
Третье — понижение нарратива. Биткоин из «революционного выбора для корпоративных активов» понижается до «альтернативного актива с высокой волатильностью». Можно включать в портфель, но не стоит идти ва-банк; можно пробовать, но не стоит делать это核心овой стратегией.
Однако Райан Коэн идет четвертым путем: полный разворот.
Его цель — превратить GameStop в компанию стоимостью более 100 миллиардов долларов, чей бизнес далеко выходит за рамки продажи видеоигр и коллекционных предметов. При текущей рыночной капитализации около 11,5 миллиардов долларов цена акций должна вырасти в 8,7 раза.
Коэн амбициозен в этом отношении. Для достижения цели он рассматривает возможность поглощения публичной компании.
Когда отлив
Давайте посмотрим шире.
Сэйлор считает, что биткоин — это важнейшее инновационное актив в истории человечества, падение — всего лишь шум, и он будет покупать до последнего вздоха.
Коэн же говорит: спасибо, но я вижу нечто более привлекательное.
Если через пять лет биткоин вырастет до 500 тысяч долларов, Сэйлор станет легендой, а Коэн — «тем, кто продал на дне».
Если биткоин надолго уйдет в медвежий тренд, своевременный уход Коэна сочтут мудрым, а Сэйлору ежегодно нужно будет выплачивать около 700 миллионов долларов в виде дивидендов по привилегированным акциям и процентов по облигациям.
Кто прав?
Время даст ответ.
Но одно можно сказать точно: эксперимент GameStop с биткоином, скорее всего, станет сноской. Спустя годы, оглядываясь на эту историю, будут помнить Сэйлора, будут помнить тех истинных верующих, которые продолжали покупать в самые темные времена.
А тех, кто пришел и ушел по ветру?
На рынке таких персонажей всегда хватает. Когда наступает отлив, они всегда убегают первыми.
