От редакции: В своей последней статье "Yen-quake" Артур Хейз считает, что обменный курс иены к доллару США вскоре вырастет. Наиболее вероятный путь — это использование японским правительством механизма FIMA, при котором оно закладывает принадлежащие ему казначейские облигации Федеральной резервной системе (ФРС) для проведения репо-операций, занимает доллары, а затем использует эти доллары для покупки иены. Артур Хейз также отмечает, что это приведет к резкому увеличению ликвидности в долларах, что, в свою очередь, вызовет рост цен на такие активы, как биткоин и физическое золото. По его мнению, в настоящее время недооценены не только биткоин и эфириум, но и ENA в ближайшие несколько месяцев может вырасти в 5-10 раз.
Артур Хейз сообщает, что он еще не использовал все свои "пули" (капитал). Сейчас он ждет, пока Уорш соберет подкомитет и изменит правила FIMA, чтобы открыть путь для Японии использовать механизм FIMA для укрепления иены. Odaily Planet Daily перевел и сжал основное содержание статьи, наслаждайтесь~
За последнее десятилетие иена непрерывно ослабевала, становясь крайне слабой, что подталкивало вверх глобальные рынки активов. Но, как и все хорошее для состоятельных владельцев финансовых активов, эта ситуация в конечном итоге закончится. Иена — самая недооцененная валюта в мире и предмет споров между двумя великими державами, Китаем и США, а также простыми японскими избирателями. Есть три пути решения проблемы иены, но Казначейство США и японские политики предпочитают только один из них.
Я объясню механизм действия каждого метода, способствующего укреплению иены, и резюмирую, почему последний вариант является предпочтительным. Затем я рассмотрю, как реализовать этот третий вариант на политическом уровне. Наконец, я подробно объясню, почему с резким увеличением долларовой ликвидности биткоин и криптовалюты взлетят (я знаю, это и есть причина, по которой вы читаете мою "человеческую чепуху").
Эти три варианта следующие:
1. Банк Японии (BOJ) значительно повысит процентные ставки, тем самым устранив разницу в процентных ставках между долларом и иеной (по крайней мере, по краткосрочным ставкам);
2. Правительство лоббирует внутренние институциональные и публичные организации (такие как Пенсионный инвестиционный фонд правительства Японии, GPIF) с целью изменения инвестиционной стратегии, продажи зарубежных активов и покупки внутренних активов;
3. [Предпочтительный вариант] Министерство финансов Японии (MOF) закладывает принадлежащие ему казначейские облигации США через репо-операции ФРС в обмен на доллары, а затем продает доллары и покупает иену на валютном рынке.
Прежде чем углубиться в детали, вам, "криптодегенератам" (degens), следует спросить себя: почему обсуждать укрепление иены именно сейчас? За последние несколько десятилетий бесчисленное множество людей утверждали, что иена вот-вот укрепится и положит конец глобальным керри-трейдам. Две недели назад высокопоставленные лица по денежно-кредитной политике Японии и США провели совместную манипуляцию обменным курсом, которую официально деликатно назвали "вмешательством". То же самое действие, если его совершают обычные люди, называется "сговором" и "заговором"; но когда действующими лицами становятся государства, название меняется.
Министр финансов США Бессент заявил, что хочет, чтобы ФРС повысила лимиты контрагентов для инструмента репо FIMA, чтобы Министерство финансов Японии могло использовать свои огромные резервы активов для защиты курса иены. Министерство финансов Японии также объявило, что совместно с американской стороной работает над снижением курса доллара к иене. Власти четко дали понять, что они изменят глобальный валютный ландшафт, поэтому мы должны отнестись к этому серьезно.
Три сценария укрепления иены
Сценарии один и два абсолютно неработоспособны, потому что заинтересованные стороны не могут выдержать политических и экономических последствий отклонения от политики, установленной с 2010-х годов.
Сценарий 1: Повышение ставок Банком Японии
Валютные операции часто основываются на разнице процентных ставок, а доходность доллара США на 2,75% выше, чем у иены. Заимствование иены, конвертация ее в доллары и покупка казначейских облигаций США приносят положительный доход за счет разницы ставок. Поэтому, согласно принципу отсутствия арбитража, обменный курс доллара к иене должен расти (то есть иена должна обесцениваться по отношению к доллару), чтобы компенсировать эту разницу. Самый прямой способ укрепить иену по отношению к доллару — это повышение процентных ставок Банком Японии, чтобы привести их в соответствие с уровнями других центральных банков, повысивших ставки после пандемии.
Чтобы понять дилемму повышения ставок БОЯ, необходимо помнить: из-за политики контроля кривой доходности (YCC), проводившейся в течение последних десяти с лишним лет, которая заключается в ограничении доходности 10-летних японских гособлигаций путем печатания денег для их покупки, Банк Японии стал крупнейшим держателем этих "мусорных" японских облигаций.
Когда процентные ставки растут, цены на облигации падают; чем ниже падают цены на облигации, тем больше нереализованных убытков у Банка Японии. В отличие от обычных инвесторов, центральный банк, который может печатать деньги без ограничений, может выдержать неограниченные убытки в иенах, однако, если массовая печать денег Банком Японии приведет к потере глобального доверия к иене и, как следствие, отказу принимать иену для расчетов за нефть, продукты питания, лекарства и т.д., ситуация станет критической.
Хотя до этого еще не дошло, Банк Японии должен признать эту потенциально катастрофическую перспективу. Именно из-за страха увидеть убытки в своем балансе Банк Японии нерешительно идет только на незначительные повышения ставок, наблюдая, как рынок продает долгосрочные японские облигации. В результате иена продолжает обесцениваться, а инфляция, вызванная импортом энергии, серьезно бьет по основам японского общества.
Политики не хотят повышения ставок Банком Японии, потому что им необходимо выпускать японские облигации для покрытия бюджетного дефицита. Если доходность растет, стоимость обслуживания долга также увеличивается, что подрывает их способность "подкупать" простых людей с помощью различных государственных субсидий (обычно в виде снижения потребительского налога).
Если быстрое повышение ставок Банком Японии приведет к укреплению иены, что, в свою очередь, повысит волатильность курса доллара к иене, то всем инвесторам, использующим иену для финансирования покупки глобальных акций или облигаций, придется закрывать свои позиции.
Помните июль 2024 года? Тогда курс иены за несколько торговых дней вырос со 160 до 140. Я писал об этом две статьи с глубоким анализом, но, если кратко, новый глава Банка Японии Кадзуо Уэда неожиданно объявил о повышении ставок и пообещал дальнейшие повышения в будущем. Рынок впал в панику, и спекулянты, занимавшие короткие позиции по иене и длинные по другим финансовым активам, стали массово закрываться. Тогда ходили слухи, что несколько управляющих инвестиционными фондами были вынуждены уйти с работы, как Кенни Г покончил с "акционным богом ИИ" Леопольдом.
В то время курс иены достиг 140, а индекс Nasdaq 100 и Nikkei 225 упали более чем на 10%. Банк Японии запаниковал и 12 августа объявил, что при оценке будущего пути повышения ставок будет учитывать "рыночные условия", что фактически означало отказ от дальнейшего повышения. После новости иена ослабла, а фондовые рынки достигли дна и отскочили, восстановив тенденцию к росту.
По сравнению с другими центральными банками Банк Японии слишком быстро продвигался по пути нормализации процентных ставок и поэтому не мог выдержать вызванного этим резкого рыночного давления.
Сценарий 2: "Japan Inc." продает зарубежные активы для репатриации иены
Я определяю "Japan Inc." как компании и государственный сектор, владеющие финансовыми активами.
Альберт Дж. Аллетцхаузер в своей книге "Империя Номуры: Внутри легендарной японской финансовой династии" рассказывает интересную историю: после краха фондового рынка в 1987 году Министерство финансов Японии инструктировало Nomura Securities покупать американские акции для поддержки рынка. Как частная компания, Nomura не была обязана следовать этой инструкции, но Япония — это общество, где ценится конформизм и коллективные действия, и Nomura в итоге выполнила указание.
Во многих случаях высшая цель компаний — не доходность для акционеров, а достижение полной занятости и поддержание "национальной чести" (как бы она ни определялась). Если правительство рекомендует частным компаниям и частным лицам продавать зарубежные активы (в основном американские акции и облигации), продавать доллары, покупать иены и репатриировать средства, "Japan Inc." должна подчиниться.
Наиболее очевидным индикатором сигнала "возвращения японских денег" являются действия крупнейшего пенсионного фонда Японии — Пенсионного инвестиционного фонда правительства Японии (GPIF). GPIF управляется бюрократическим комитетом, члены которого назначаются различными правительственными ведомствами.
В 2014 году, чтобы соответствовать политике массовой печати денег в рамках "Абэномики", тогдашний премьер-министр годами добивался смены руководства GPIF, что побудило его проголосовать за увеличение доли зарубежных акций и облигаций в инвестиционном портфеле. Это было критически важно, потому что размер портфеля, которым управляет GPIF, составляет от 1 до 2 триллионов долларов. В октябре 2014 года, когда они изменили свою инвестиционную стратегию, началась неудержимая волна: они начали продавать иену за доллары и покупать американские акции и облигации.
Этот шаг создал структурного продавца иены, что успокоило спекулянтов, которые могли использовать дешевую иену для финансирования любых финансовых активов, не опасаясь, что иена укрепится при пролонгации или погашении кредита.
Я упоминаю GPIF, потому что глава Министерства финансов Японии г-н Катаяма недавно заявил, что, по его мнению, пришло время скорректировать инвестиционную стратегию GPIF, сделав ее более ориентированной на внутренние ценные бумаги, а не на иностранные. Однако бюрократы внутри GPIF не согласились и публично заявили, что будут придерживаться принципа наилучших интересов страхователей. Очевидно, что, будучи сторонниками "Абэномики", они никоим образом не поддержат смещение инвестиционного фокуса на японские внутренние ценные бумаги.
Как и Абэ, который контролировал ситуацию в 2012-2014 годах через расстановку кадров, премьер-министр Такаити также должен предпринять аналогичные шаги. Для нас, инвесторов, сигнал уже ясен: инвестиционная стратегия GPIF в конечном итоге изменится, заставив его продать иностранные ценные бумаги на тысячи миллиардов долларов, а репатриация средств укрепит иену.
Этот процесс займет годы, но его достаточно, чтобы вызвать беспокойство у Бессента, потому что это означает, что "Japan Inc.", один из крупнейших держателей американских ценных бумаг, превратится из покупателя в продавца. Это разрушит рынки акций и облигаций, на которых держится расточительная империя "американского величества". Однако, поскольку "американское величество" гарантирует национальную безопасность Японии, "Japan Inc." фактически также не может продавать свои американские активы.
Все вышесказанное не является новой информацией. Все считают, что курс иены низкий, и обе стороны, США и Япония, хотят, чтобы доллар укрепился по отношению к иене. Но если курс доллара к иене упадет со 160 до 90 (справедливая стоимость по паритету покупательной способности), ни одна из сторон не сможет выдержать возникающие потери.
И в тот момент, когда близкий друг Трампа "Хорёк" Уорш (он действительно выглядит как хорёк и действует так же хитро и подло) стал главой ФРС, третий сценарий получил зеленый свет.
Соглашение между Казначейством и ФРС 2026 года остается прочным и действующим; помимо прямого финансирования краткосрочных казначейских облигаций, выпускаемых Бессентом, с помощью инструмента обратного репо и политических ставок ниже номинального роста, Уорш также уполномочен реализовать "Сценарий 3", чтобы раз и навсегда скорректировать курс доллара к иене до уровня, необходимого для перебалансировки глобальной экономической системы.
Сценарий 3: Заем у США
Бессент ясно дал понять, что Министерство финансов Японии и "Japan Inc." не должны продавать американские ценные бумаги для привлечения средств, необходимых для поддержки иены, а должны использовать механизм FIMA, заложить принадлежащие им казначейские облигации ФРС для репо-финансирования, взять взаймы доллары, а затем использовать эти доллары для покупки иены. В его плане есть небольшая загвоздка, о которой я расскажу позже, но приведенная выше диаграмма "квадратов и стрелок" как раз иллюстрирует этот процесс. Давайте еще раз пройдемся по этому процессу:
1. Министерство финансов Японии получает долларовый заем через механизм FIMA ФРС под залог казначейских облигаций;
2. Министерство финансов Японии продает доллары и покупает иену на глобальном валютном рынке;
3. Министерство финансов Японии реинвестирует эти иеновые средства внутри страны, покупая японские облигации и акции.
Основные последствия этой политики включают:
· ФРС предоставляет долларовые средства путем печатания денег, и размер ее баланса будет расширяться синхронно с увеличением непогашенного сальдо репо FIMA;
· Курс доллара к иене падает, что означает укрепление иены;
· Доходность японских облигаций снижается из-за покупки иеной японских облигаций;
· Японский фондовый рынок растет из-за покупки иеной акций.
Кто же остается "в дураках"?
1. Американские налогоплательщики: Япония должна американским налогоплательщикам деньги, которые по политическим причинам никогда не будут возвращены. Поскольку это чистая печать денег, это вызовет инфляцию на уровне финансовых активов и реальных товаров. США не могут потребовать возврата этого кредита, используя свои передовые операционные базы в Азиатско-Тихоокеанском регионе для противостояния Китаю и России.
2. Любой, кто играет на понижение иены: как только тенденция станет ясной, они должны немедленно закрыть позиции. Это не большая проблема, потому что волатильность курса доллара к иене снизится, что позволит керри-трейдам с иеной упорядоченно закрываться в течение многих лет.
Почему Сценарий 3 еще не реализован?
Текущая ситуация такова, что механизм FIMA имеет лимит в 60 миллиардов долларов на непогашенные кредиты для каждого контрагента. Во время последней операции по манипулированию курсом доллара к иене Казначейство США и Министерство финансов Японии вложили более 100 миллиардов долларов, но добились укрепления иены лишь на 5%, и этот эффект длился всего несколько торговых дней. Чтобы использовать механизм FIMA, необходимо полностью отменить этот лимит и расширить круг допустимых контрагентов, включив в него крупные японские корпорации и квазигосударственные инвестиционные учреждения (такие как GPIF).
Кто управляет механизмом FIMA? Во время пандемии COVID-19 Федеральный комитет по операциям на открытом рынке (FOMC) передал полномочия по корректировке работы механизма FIMA Подкомитету по иностранной валюте. В голосовании в этом комитете участвуют Уорш (председатель FOMC), Уильямс (заместитель председателя FOMC и президент ФРБ Нью-Йорка) и Джефферсон (заместитель председателя Совета управляющих ФРС). Комитет собирается по мере необходимости, не публикует протоколы или записи голосования, и внешний мир узнает только о результатах его решений.
Так будет ли этот комитет подчиняться Бессенту? Ответ — абсолютно да.
Трамп и Уорш часто общаются, и, поскольку Бессент четко изложил, как скорректировать курс доллара к иене для перестройки глобального экономического баланса, Трамп, очевидно, полностью поддерживает это. Поэтому Трамп и Бессент передадут инструкции Уоршу. Уорш уже доказал, что он скользкий и напыщенный "бумажный тигр". Под управлением ФРБ Нью-Йорка Уильямса баланс ФРС продолжает расширяться через RMP.
Уорш заявлял, что при разработке политики прислушивается к рынку, и рынок явно требовал повышения ставок, поскольку доходность двухлетних казначейских облигаций была выше эффективной ставки по федеральным фондам более чем на 0,5%, но Уорш отказался повышать ставки на заседании в июле. Вместо того чтобы немедленно провести радикальные и резкие изменения в работе ФРС, Уорш создал пять целевых групп для изучения того, как и почему ФРС должна меняться. Боюсь, что к тому времени, как эти группы предложат какие-либо рекомендации, "Годо" уже появится
(Примечание Odaily: отсылка к "В ожидании Годо", Артур Хейз издевается над эффективностью пяти рабочих групп —).
Таким образом, Уорш за короткое время уже доказал, что он всего лишь еще один послушный партийный политик, который делает то, что требует босс. Так же, как его предшественник, уступчивый, бесхребетный "слабак" Пауэлл, и более ранняя "садовый гном-бабушка" Йеллен (которая, став министром финансов, превратилась в "плохую девочку").
Разница между доходностью двухлетних казначейских облигаций и эффективной ставкой по федеральным фондам
Я не знаю, когда Уорш созовет подкомитет и объявит об изменениях в механизме FIMA, которые позволят неограниченно печатать деньги для манипулирования снижением курса доллара к иене, но я уверен, что это произойдет. Фактически, я делаю ставку на то, что это обязательно произойдет, и продолжаю увеличивать свое инвестиционное участие в активах, которые отражают эффект нового крупномасштабного расширения баланса ФРС. Эти активы включают биткоин, физическое золото и акции золотодобывающих компаний.
Реализация третьего сценария поднимет цену биткоина
Чем больше ФРС печатает денег, тем выше цена биткоина. Так достаточно ли этой аферы с FIMA, чтобы стать огромным "насосом", в который будет закачано триллионы долларов, поднимая цены на наши активы?
В настоящее время мы рассматриваем только владение казначейскими облигациями, поскольку они являются единственным активом, имеющим право быть залогом для FIMA. В будущем ситуация может измениться, но пока сосредоточимся на активах, которые в настоящее время разрешено использовать этим инструментом. Двумя крупнейшими держателями казначейских облигаций являются правительство Японии и GPIF. Правительство Японии владеет казначейскими облигациями США на сумму 1,143 триллиона долларов, GPIF — на 230 миллиардов долларов, в общей сложности 1,373 триллиона долларов.
Это довольно значительная сумма. Чтобы понять этот масштаб, мы можем обратиться к ситуации во время пандемии COVID-19, когда ФРС напечатала около 4 триллионов долларов, что видно по расширению ее баланса в период с 2020 года до конца 2021 года.
Существует очень очевидная корреляция между ростом размера баланса ФРС (белая кривая) и взлетом цены биткоина (золотая кривая). В своих предыдущих статьях я предполагал, что строительство в сфере ИИ вступает в фазу расточительного использования капитала. Это утверждение крайне важно, потому что администрация Трампа хочет, чтобы эта ликвидность использовалась для стимулирования внутренних капитальных затрат на ИИ в США, а не для повышения цен на криптовалюты.
Но я считаю, что в данный момент предоставление кредитов тем компаниям в сфере ИИ, которые не могут обеспечить положительную отдачу на капитал (будь то гиперскейлеры, вкладывающие огромные средства, но не способные по-настоящему зарабатывать, или американские лаборатории ИИ, которые не могут быть прибыльными по "ценовой модели Китая"), по своей сути является расточительством; и рост цены биткоина как раз отражает такое непроизводительное использование капитала.
Недавний сильный отскок цены золота от промежуточного минимума дает нам сигнал: рынок предпочитает направлять грядущий поток фиатных долларов в денежные финансовые активы, а не отдавать деньги "сжигателю денег" OpenAI Оттмана или эфемерным космическим дата-центрам Маска.
Приближается праздник альткоинов, смотрим на 5-кратную доходность ENA
Я знаю, вы все хотите знать, что именно мы делаем в Maelstrom, но чтобы построить инвестиционную убежденность, необходимо сначала понять макроэкономический контекст.
Как я уже сказал, когда говорит Бессент, я слушаю. Если у него и есть фирменный прием, так это манипулирование валютами. Достаточно погуглить его блестящее резюме о работе с Соросом, и вы поймете. Для осуществления такой валютной "уловки" не требуется одобрения выборных политиков или тех, чей срок истекает и кто сталкивается с публичными слушаниями по утверждению в Сенате. Достаточно собрать обычно дремлющий "Подкомитет по иностранной валюте", чтобы изменить правила игры и вызвать всплеск печати долларов.
Когда я увидел новость о призыве Бессента к реформе механизма FIMA, у меня сразу возникло бычье предчувствие. Каждый макроаналитик, за которым я слежу, считает, что это предвещает серьезный поворот в динамике курса доллара к иене. Вы должны действовать заранее, потому что на этот раз они настроены серьезно.
Печать денег — это политическое решение, принимаемое для решения неустойчивых экономических реалий. Политика всегда сложна, но в нынешних условиях намерения администрации Трампа ясны: они хотят, чтобы вы вошли в свой брокерский счет и купили финансовые активы. Именно поэтому Бессент так четко дал сигнал всем, кто готов слушать, указав, откуда начнет распространяться напечатанная денежная масса. Я слушаю и выполню свой "долг" — покупать.
У нас уже есть значительное количество биткоина, поэтому следующий вопрос: кто покажет себя еще лучше?
Хотя это не статья с рекомендациями по покупке акций ИИ, но если вам интересна эта тема, вы тоже можете начать скупать их. "Низ Леопольда" предоставил отличную точку входа для активов, связанных с ИИ. Что касается криптовалют, то крупным игроком с еще нераскрытым потенциалом является ETH, это единственный крупный альткоин, который не смог преодолеть свои исторические максимумы во время ралли 2025 года; кроме того, Ethereum станет безопасным слоем для активов RWA.
Далее представлен альткоин, находящийся на дне, но способный легко вырасти в 5-10 раз — Ethena (ENA).
Одна из проблем Ethena заключается в отсутствии механизма выкупа, однако, учитывая, что она по-прежнему занимает шестое место по объему обращения среди стейблкоинов в долларах США, этим можно пренебречь. Проблема ENA заключается в том, что из-за падения цены монеты и исчезновения доходности от базиса биткоина, доходность от владения USDe лишь ненамного превышает доходность казначейских облигаций США. Нести риск контрагента на централизованных биржах и риск смарт-контрактов для владения стейкинговым USDe просто не стоит того.
Именно поэтому объем обращения сократился на 75% от пика, а цена токена ENA упала более чем на 90%. Но даже небольшой рост долларовой ликвидности в будущем может подтолкнуть цену биткоина вверх, что повысит доходность от базиса и приведет к значительному притоку средств в USDe. ENA не требует многого, чтобы выйти из спада, поэтому в ближайшие месяцы она может быть "спекулятивным" вариантом для быстрого 5-кратного роста.
В настоящее время я еще не использовал все свои "пули", мы должны дождаться, пока Уорш созовет подкомитет и изменит правила FIMA, следите за этим, это может произойти внезапно, когда никто не ожидает. Однако золото и курс доллара к иене, вероятно, начнут двигаться еще до объявления о политике, поскольку крупные игроки, тесно связанные с администрацией Трампа, скорее всего, будут действовать заранее. Такое случается с другими классами активов, и рынки золота и форекс не являются исключением.
В общем, дни "дешевой" иены подходят к концу.
