Penulis asli: Curry, Deep Tide TechFlow
Pada hari-hari ketika SpaceX mendaftarkan sahamnya, harga pra-pasar SPCX di Hyperliquid membanjiri linimasa, tetapi sedikit yang melihat siapa yang berada di balik penyiapan pasar ini.
Sebenarnya, ini adalah tim bernama Trade.xyz. Anonim, baru muncul tahun ini, dan sekarang menguasai lebih dari 90% posisi kontrak pra-pasar di Hyperliquid. Gelombang panas Pre-IPO SpaceX di rantai sebagian besar digerakkan olehnya.
Dan tepat tiga hari setelah SpaceX membunyikan bel pasar, pada 15 Juni, tim lain yang melakukan bisnis serupa mengumumkan penutupan.
Tim ini bernama Ventuals, didukung oleh Paradigm, juga menawarkan kontrak pra-pasar SpaceX, serta OpenAI dan Anthropic. Diluncurkan awal tahun ini, dari pembukaan hingga penutupan hanya memakan waktu sembilan bulan.
Rantai yang sama, aturan main HIP-3 yang sama, jalur yang sama. Satu pihak membuat SpaceX menjadi pasar terbesar di panggung, sementara yang lain memegang OpenAI dan Anthropic, justru gagal.
Yang menarik adalah cara Ventuals mengundurkan diri. Menurut postingan akun resminya di media sosial, mereka tidak kabur karena bangkrut. Pengumuman menyebutkan mereka diakuisisi, tim secara keseluruhan digabungkan ke dalam proyek lain di ekosistem Hyperliquid. Modal dikembalikan 1:1 kepada pengguna, sebuah akhir yang terhormat.
Namun, masalahnya ada di sini. Dengan memegang dua merek paling langka, OpenAI dan Anthropic, seharusnya mereka adalah yang paling tidak mungkin tersingkir. Apa perbedaannya?
Trade XYZ dan Ventuals
Trade.xyz yang saat ini berhasil, timnya tetap anonim hingga sekarang.
Pendiri proyek hanya memberikan sedikit informasi dalam wawancara dengan Jeff Yan, pendiri Hyperliquid, mengatakan bahwa pada 2013 dia membeli Bitcoin pertamanya seharga $66, sejak itu menjadi investor, tidak pernah membuat proyek, dan jika bukan karena bertemu Jeff, sudah lama keluar dari lingkaran ini.
Orang yang setengah jalan ini menciptakan pasar pra-pasar terbesar di Hyperliquid. Menurut laporan Colossus, Trade.xyz tumbuh 38% per minggu sejak Oktober lalu, dengan volume perdagangan kumulatif melebihi $130 miliar.
Mereka mulai dengan perak, lalu minyak mentah, lalu S&P 500, dan baru kemudian SpaceX.
Mereka memilih SpaceX dengan sangat cerdas.
SpaceX akan membunyikan bel di Nasdaq pada 12 Juni, harga penawaran dan tanggal IPO semuanya pasti. Trade.xyz menggantung kontrak pra-pasar, artinya bertaruh pada sesuatu yang jawabannya akan terungkap, hari IPO, Nasdaq akan memberikan harga sebenarnya. Harga sebenarnya ini seperti tali yang menahan harga pra-pasar agar tidak melayang terlalu jauh. Bahkan jika ada kesalahan di tengah jalan, saat bel dibunyikan, harga akan ditarik kembali.
Faktanya memang demikian. SPCX beberapa hari sebelum IPO diperdagangkan antara $154 hingga $172, memprediksi premium di atas harga penawaran $135, dan saat IPO harga memang naik, prediksi mereka benar.
Ventuals memilih aset yang berbeda.
Dibackup oleh Paradigm, salah satu venture capital terbaik di crypto, latar belakangnya jauh lebih terhormat daripada Trade.xyz yang anonim. Merek yang mereka pilih juga lebih besar, OpenAI dan Anthropic, dua merek paling langka di panggung.
Tetapi kedua perusahaan ini, dalam waktu dekat, tidak memiliki tanggal IPO.
Di luar, bukan tidak ada harga acuan untuk mereka. Menurut Bloomberg, Anthropic tahun ini memungkinkan karyawan menjual saham lama dengan valuasi $350 miliar, OpenAI juga melakukan ini secara berkala. Tetapi harga seperti ini ditetapkan di belakang pintu tertutup, dalam satu putaran perdagangan saham lama, pembeli dan penjual seringkali adalah pemegang saham lama yang sudah memiliki posisi besar, aset tidak benar-benar berpindah tangan di pasar terbuka.
Penetapan harga seperti ini mungkin akurat pada waktu tertentu, tetapi tidak memiliki buku pesanan terbuka di mana semua orang dapat menentang untuk mengoreksi kesalahan.
Dengan membawa harga seperti ini ke rantai sebagai kontrak, Ventuals menggantung seluruh pasar pada satu atau dua harga acuan off-chain. Lebih rumit lagi, mereka menambahkan mekanisme yang saling berlawanan pada harga ini.
Analis rantai telah membongkar logika penetapan harga Ventuals:
Harga orakelnya, separuh berasal dari perdagangan saham lama eksternal dan harga valuasi pendanaan, separuh lainnya berasal dari rata-rata pergerakan harga kontrak itu sendiri. Artinya, setengah dari harga merujuk pada dirinya sendiri. Ketika pembelian mendorong harga naik, rata-rata pergerakan ditarik naik, orakel mengikutinya naik, batas atas harga terdorong lagi, sehingga pembelian terus berlanjut.
Hasilnya, harga kontrak seperti OpenAI dan Anthropic secara konsisten menempel di langit-langit, penjualan dan likuidasi sulit dieksekusi. Grafik terlihat seperti kenaikan stabil, tetapi sebenarnya tersangkut secara struktural, tidak banyak hubungannya dengan penawaran dan permintaan nyata.
Sumber gambar: Aset MAG7 di Ventuals, dapat dilihat grafik candlestick terputus-putus, beberapa periode tidak ada transaksi
Jadi, Pre-IPO semacam ini tidak terlalu mirip dengan pasar yang memberi tahu Anda berapa nilai OpenAI, lebih mirip mesin yang mendorong harga naik, lalu menaikkan harga lagi berdasarkan harga yang didorongnya sendiri.
Trade.xyz bertaruh pada aset yang pada akhirnya akan dilikuidasi oleh Nasdaq, jika salah ada harga sebenarnya sebagai jaring pengaman; Ventuals bertaruh pada aset yang untuk sementara hanya hidup dalam harga internal, lalu memberinya lapisan harga acuan yang berputar sendiri, harga tergantung di udara, tanpa dasar di bawahnya.
Harga Referensi Penutupan: OpenAI $1300, Anthropic $1600
Saat harus mengakhiri, apakah harga terakhir yang mereka laporkan berarti?
Saat Ventuals menutup, mereka harus menetapkan harga akhir untuk kontrak yang mereka pegang, untuk menyelesaikan semua posisi. Cara mereka adalah dengan membekukan harga rata-rata 24 jam terakhir. OpenAI akhirnya ditetapkan pada $1341.80 per saham, Anthropic pada $1618.90.
Kedua angka ini sekarang tercatat dalam catatan penyelesaian, menjadi penawaran terakhir kedua perusahaan ini di rantai.
Seperti disebutkan sebelumnya, harga ini setengah merujuk pada harga saham lama eksternal, setengah merujuk pada rata-rata pergerakan harga mereka sendiri, secara konsisten menempel di langit-langit dan naik. Dengan kata lain, angka $1341.80 ini, sebagian besar, adalah hasil mesin mendorong harga yang didorongnya sendiri.
Ini presisi hingga dua desimal, tetapi belum tentu benar.
Yang paling ironis adalah, harga seperti ini, ada yang menganggapnya serius di luar sana.
Menurut Bloomberg, karyawan SpaceX, OpenAI, Anthropic, dan beberapa venture capital yang masuk terlambat, pernah mendatangi Ventuals, mengatakan mereka menggunakan platform ini untuk menilai valuasi saham yang mereka pegang.
Ini perlu dilihat lebih dalam.
Orang-orang ini memegang saham lama bernilai uang sungguhan, secara teori mereka lebih tahu berapa nilai saham mereka. Tetapi penawaran harga di pasar primer dikeluarkan setahun sekali, antara dua putaran pendanaan ada kekosongan, tidak ada yang tahu apakah harga saham naik atau turun di tengah.
Dan tempat seperti Ventuals, tidak peduli seberapa tidak dapat diandalkan, setidaknya memberikan angka 24 jam, dan bisa melihat naik turunnya.
Maka muncul situasi terbalik. Orang dalam yang seharusnya paling berhak menetapkan harga, justru melihat angka di meja pemain kecil, mencari sedikit kenyamanan psikologis.
Ini adalah bagian paling rumit dari bisnis penetapan harga pra-pasar.
Aset paling langka, paling kekurangan harga yang adil; semakin kekurangan harga, semakin orang bersedia mencengkeram apa pun yang terlihat seperti harga, bahkan jika itu adalah angka yang didorong oleh mesin sendiri.
Ventuals tutup, dua harga akhir itu membeku di sana. Tetapi permintaan untuk melihat angka seperti ini sebagai referensi, tidak berkurang sedikit pun.
Bisnis Penetapan Harga Pra-Pasar, Pemain Berdatangan
Permintaan tidak berkurang, pasokan justru semakin banyak, dan semakin formal.
Pada minggu yang sama ketika Ventuals menutup, Coinbase meluncurkan kontrak berkelanjutan pra-pasar mereka sendiri, aset pertama adalah SpaceX, untuk pengguna di luar Amerika Serikat.
Tidak hanya Coinbase. Polymarket menggunakan data Nasdaq untuk membuka pasar prediksi valuasi perusahaan swasta, Citi meluncurkan saham perusahaan swasta yang ditokenisasi untuk klien kekayaan dan institusi. Crypto melakukan ini, bank investasi lama juga melakukan ini.
Ini bukan lagi permainan kecil beberapa tim anonim di Hyperliquid. Memberikan harga yang dapat diperdagangkan kapan saja untuk perusahaan yang belum go public, sedang menjadi bisnis serius yang ingin diambil bagian oleh semua orang.
Bagi pembaca di Indonesia, permintaan ini sebenarnya tidak asing. IPO harus antri, bagian di pasar primer hanya dibagikan di antara institusi dan high-net-worth, orang biasa bahkan tidak bisa menyentuhnya. Sekarang ada yang menggantung harga perusahaan seperti OpenAI, SpaceX, dapat diperdagangkan 24 jam, bagi banyak orang ini pertama kalinya dapat menyentuh aset semacam ini. Permintaan nyata.
Tetapi penutupan Ventuals dalam setengah tahun ini juga memperlihatkan dengan jelas titik lemah bisnis ini.
Harga, tidak cukup hanya ada yang bersedia memperdagangkannya, harus ada pasar terbuka di mana semua orang dapat menentang untuk terus mengoreksi kesalahan. Jika Coinbase yang melakukannya, titik lemah ini tidak akan hilang dengan sendirinya. Ini hanya berganti dari merek tim anonim ke merek yang lebih besar. Perusahaan di bawahnya masih belum go public, harga adil itu masih belum ada.
Akankah orang berikutnya yang menetapkan harga untuknya lebih akurat daripada Ventuals? Jawabannya mungkin baru akan terungkap ketika OpenAI benar-benar berdiri di hari pembunyian bel.
