作者| 吴说区块链
本期吴说播客邀请 NDV 创始人 Jason Huang,围绕近期比特币下跌、微策略卖币事件、宏观市场风险以及加密行业机会展开讨论。Jason 认为,本轮加密下跌前半段主要来自比特币四年周期的惯性抛压,近期则开始叠加美股回调、流动性收缩和微策略债务压力等因素。他判断市场尚未真正见底,熊底往往需要类似 FTX 崩盘级别的标志性事件,引发普遍绝望与无人讨论的状态。
在投资策略上,Jason 表示其二期基金今年收益约二十多个点,除加密资产外也参与了石油、黄金、白银等大宗商品交易。他对 AI 股票保持谨慎,认为自己虽是重度 AI 用户,但缺乏交易优势;同时担忧美股、半导体和 SpaceX 上市热背后存在拥挤交易与泡沫风险。与对短期市场的悲观不同,他仍看好加密行业中稳定币的长期价值,认为稳定币是加密领域最明确、最有现实用途的创新之一,未来仍有较大渗透空间。
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小宇宙:
https://www.xiaoyuzhoufm.com/episode/6a35471543a22a6955866335
微策略卖币引发抢跑,BTC 下跌进入流动性挤兑
猫弟:上一期播客里,你判断 2026 年加密市场可能会有较深调整。最近比特币持续下跌,你觉得这轮下跌和你当时的判断一致吗?另外,你怎么看现在的位置?我看你在推特上提到过 4.8 万美元附近。
Jason:4.8 万美元也未必见底。我当时其实没有说得太具体,因为每一轮下跌的逻辑都不一样。直到最近,尤其是这两天,我才觉得这轮下跌真正开始符合我去年 9 月的预期。
前半段更像是比特币四年周期下的集中卖出。很多长期交易者会在周期节点离场,引发踩踏。与此同时,美股比我预期中坚挺得更久,但我认为现在它的回调才刚开始。在这种背景下,如果大家同时持有 BTC 或 IBIT,往往都会优先选择回收流动性。
另外,我也没想到 MSTR 能撑这么久。直到最近,它那套飞轮机制才真正开始出问题。所以我觉得,这轮下跌的幅度可能会比市场预期更大。
猫弟:这两天比特币的集中下跌,某种程度上算是微策略主动引发的。因为它实际只卖了 32 个比特币,但市场反应很大。有些分析师觉得,这更像是在测试市场弹性,事情还在微策略可控范围内。你怎么看?
Jason:我不同意。很多人会把创始人想得太强,好像他能控制一切,但其实不是。企业家面对未来时,很多时候也只能在不确定中做判断。
微策略原来的模式是:借债、发优先股、再通过增发股票买比特币。上涨周期里,这套模式能成立,因为币价上涨可以覆盖利息和股息,股价又有溢价,形成正向飞轮。
但当比特币快速下跌、股价从溢价变成折价,同时又要支付真实的利息和股息时,这套机制就会变成负向循环。
我觉得微策略确实有点玩脱了。它原本准备了约 20 亿美元现金,用来支付未来两年的优先股股息,但后来提前处理一笔 2029 年到期的可转债,一下消耗了大约 12 亿美元,结果原本两年的缓冲期只剩下四个月。
在这种情况下,它要么债券违约,要么优先股违约,要么卖币。卖出那 32 个比特币,其实已经说明它做了选择:先保债权人,再保股东,最后才是比特币持有者。
市场真正担心的,也不是这 32 个比特币,而是它手里总共 80 多万个比特币。大家担心的是后续更大的潜在卖压。
而且不只是它,最近一些大持有者也在卖,因为大家都知道 MSTR 才是最大的潜在抛压。与其等它出手,不如先跑。所以这轮下跌,本质上就是市场在抢跑 MSTR。
接下来,关键要看未来四个月,微策略怎么解决债务和优先股股息问题。它一定要处理,只是处理方式还不确定。如果后面有人愿意折价接手一大批比特币,避免它继续在市场上抛售,那我觉得那个位置大概率就接近阶段性底部了,因为它重新恢复了支付能力。
猫弟:但既然它已经决定卖币去支付优先股利息,为什么不一次多卖一点,反而只卖这么小的量,先放出一个信号,结果让市场抢跑在它前面?
Jason:这就是创始人在关键时刻的判断。他当时可能觉得,如果一次卖太多,市场会更恐慌;不如先少卖一点,一方面给市场一个信号,另一方面也向优先股投资人表态。只是最后这个判断失控了。
这种事本来就不可能拿出去广泛讨论,他只能自己预判市场会怎么解读,然后基于当时认为最优的判断做决定。
而且我们今天也无法证明,如果他当时一次性卖更多,市场反应会不会更好。因为市场对信息的解读是动态的,他只能做一次选择,不能反复试验。
基金收益、大宗商品布局与通胀交易判断
猫弟:我们刚开始聊的时候,你提到最近在做空。这轮比特币下跌,对你们来说收益应该还不错吧?你们二期基金现在整体情况怎么样?
Jason:今年收益肯定比不上炒半导体、炒 AI 的,大概二十几个点,还算可以。今年比特币整体跌了三成以上,我们做的正收益大概是 20%,所以我们大概跑赢了比特币 50% 到 60%。上一期基金其实也大概是跑赢了比特币 60% — 70%,现在看来我们有希望超越这个数
猫弟:所以你们这一期的策略,和一期差不多,还是围绕比特币和加密相关资产,没有去碰 AI 相关产品或股票,对吧?
Jason:AI 确实没碰。坦白说,我自己有点后悔。因为我是重度 AI 用户,几乎把能付费的好产品都付费了,但最后却没有买相关资产,算是有点知行不合一。
不过今年我们也做了一些别的,比如石油、黄金、白银。像昨天就有一部分收益来自做空白银。因为我觉得贵金属和加密资产的交易逻辑很像,都是供需驱动、事件驱动,而且杠杆高,只是节奏更慢,更容易分析。
所以今年我们把一部分精力分散到了大宗商品上。整体来看,我觉得大宗商品正处在一个比较有意思的阶段。今年除了贵金属,还有一个大主题就是通胀。石油可能是第一波,后面会慢慢传导到其他品类。
猫弟:关于通胀,我最近也和别人聊过。有一种观点认为,AI 带来的生产力提升,可能会在某种程度上形成通缩。你怎么看?
Jason:至少从现在看,物价并没有明显体现出通缩。我也认同 AI 确实对冲了部分通胀,但很多现实世界里的消费不会因为 AI 就消失。
比如石油价格上涨,会直接推高物流和生产成本。机票里的燃油附加费就是很直接的例子,而且这种压力还会继续传导到更多领域。
另外,我觉得 AI 带来的“通缩”更多体现在就业层面,也就是它可能创造失业。现实未必是所有人都因为 AI 过得更轻松,反而更像是有钱人通过 AI 相关资产赚了更多钱,而普通人仍然要承受通胀和生活成本上升的压力。
美国的政治体系最终大概率会对这个问题做调整,比如通过重新分配来缓和矛盾。但如果真走到那一步,通胀反而可能更明显。
所以现在市场交易的,本质上就是这个矛盾:到底是通胀先来,还是 AI 先兑现提高效率、压低成本的承诺。暂时看,AI 这条线还是更强,但像 SpaceX 上市这样的事情,也可能进一步抽走市场流动性。
所以很多方向最后也许都能走出来,但对交易来说,最难的从来不是判断方向,而是什么时间点、用什么工具、以什么方式介入。
猫弟:除了基金,我看到你还在做一个和球星卡相关的项目。我之前听了你聊这个话题的播客,但没太听明白。因为我自己不怎么看足球、篮球,也不玩卡牌,所以想请你简单讲讲,这个市场到底是什么、怎么运作的。
Jason:简单说,球星卡是一个非常标准化的“投资一个人”或者“投资一个 IP”的方式。它有固定发行机制,不会无限增发,因为发多了价值就没了。所以它本质上是一个有限供给、长期运营的市场。
我一直觉得,体育和动漫 IP 是这一代人的消费品。年轻人小时候喜欢某个球星、动漫人物,长大后有了消费能力,就会愿意为这些偶像买单。球星卡就是这种逻辑下形成的品类。它既有收藏属性,也有投资属性,背后和球员的战绩、成长、个人魅力都有关。
猫弟:但从门外人的角度看,这和当年的 NFT 还是有点像,比如 IP、碎片化交易这些。它和 NFT 最大的不同是什么?
Jason:差别很大。NFT 当年很多项目既做发行又做流通,钱赚得太快,后面也没有动力继续运营 IP。但球星卡不一样,背后是真正长期运营的体育联盟和成熟 IP,它们一直在持续创造关注度,所以市场基础完全不同。
稳定币、AI 泡沫与加密熊底判断
猫弟:你觉得现在很多交易所都在做预测市场,原因是什么?不少人也认为,预测市场可能会成为未来一段时间加密行业最重要的方向之一。你怎么看?
Jason:表面上看,是因为预测市场提供了一种大家愿意参与的交易模式;但更深层的原因,其实是稳定币和钱包的普及,显著降低了新型交易所的门槛。做中心化交易所要处理 KYC、用户管理、资金托管、黑客和监管等一整套高成本问题,但像 Polymarket 这样的平台,资金留在用户自己的钱包里,平台只做撮合。这代表的不只是预测市场,而是一类新型交易所的崛起。顺着这个逻辑看,未来中心化交易所会面临很大冲击。
猫弟:你自己是重度 AI 用户,但无论个人还是基金,都没有买 AI 相关股票,为什么?
Jason:一方面,我真正常用的很多产品还没上市;另一方面,我对自己没有交易优势的领域一般不会碰。我更理解软件,但市场炒得最凶的是硬件链条,比如光模块、半导体,我研究不够,也没专门去补,所以没参与。
猫弟:那最近 AI 硬件股大跌,你觉得只是正常回调,还是泡沫还在早期?
Jason:我不敢下判断,因为研究不够。但短时间涨那么多,回调本来就正常。至于会跌多深,很难说。通常涨得越快,跌得也越快,因为里面一定有很多投机资金。
猫弟:你之前提过市场里有几类很拥挤的交易,现在怎么看?
Jason:我最近最关注的是半导体,这笔交易已经非常拥挤了,我觉得阶段性上涨差不多快结束了。至于回调 20% 还是 30%,不好说,但这种拥挤交易最后往往都会从一致看多变成互相踩踏。
猫弟:那加密和 AI 相比,现在哪个风险收益比更高?
Jason:我觉得加密市场还没有洗完牌,短期内很难真正起来。很多人下跌时都喜欢寻找乐观理由,但从供需和恐慌程度来看,我暂时还看不到真正的底。时间上可能离底部不远了,但幅度上我觉得还没到,至少 6 万美元未必守得住。
猫弟:所以还没到当年 FTX 那种阶段?
Jason:完全没有。真正的熊底,往往需要一个标志性的大事件,让市场出现“加密完了”的情绪。未必一定是哪家交易所倒下,但至少得有那个量级的玩家出事。现在大家只是跌麻了,还没真正绝望。真正的底部,通常是在你和身边的人都极度痛苦、再也不想看市场的时候。
猫弟:很多人现在对加密行业本身也很悲观,觉得这么多年没做出什么真正的新东西。
Jason:我不同意,稳定币就是很明确的成果。它真正做到了“更快、更好”,这是我理解里最清晰的创新方向。而且我很看好这个赛道,因为它的渗透率还很低。只要市场空间还远没到顶,未来再长出几个新的玩家一点都不奇怪。
猫弟:你刚才也提到不看好美股,是因为整体宏观环境偏悲观吗?
Jason:我只是觉得只涨不跌本身就不合理。现在市场情绪已经有点过热了,连普通人都觉得不如去炒股,这种阶段通常就比较危险了。不只是美股,港股在 AI 叙事下也很疯狂。
前段时间我还听一个投资人说,他认真看了 SpaceX 的上市材料,感觉这像一家快要破产的公司。我后来想想,也不是完全没道理。马斯克把 SpaceX 的故事讲得很大,甚至讲到未来很多收入会来自 AI,那不如直接买 OpenAI。所以我觉得这里面泡沫成分挺明显的。
而且 IPO 往往是创始人和团队在短期内从市场拿最多钱的最后一次大机会,他们当然会尽量挑市场最热的时候上市。马斯克又是最懂资本市场的人之一,他从来不做亏本生意。所以你要说上市之后还会在二级市场留很多利润给普通投资者,我是不太信的。
猫弟:大家现在确实有点路径依赖了。
Jason:对,好像只要买进去躺着就能赚钱。我只是觉得,这种惯性本身就已经很危险了。
对后市的判断:等一次真正的恐慌出清,再考虑抄底
猫弟:最后还是请你判断一下未来一年比特币和以太坊的表现吧。毕竟你去年预测得还挺准的。
Jason:我非常不看好以太坊,甚至看不清它的底在哪里。至于比特币,如果看一年维度,我觉得最后价格可能和现在差不多,但过程大概率是先大跌,再大幅反弹。也就是说,时间上离熊底可能不远了,但跌幅上未必到位,4.8 万美元也不一定撑得住。
猫弟:所以你更倾向于等一个事件性的底部?
Jason:对。真正的底部,通常会伴随一个标志性的大事件。到那个时候,不用看盘、不用看新闻,你也会知道市场出事了,朋友圈里全是刷屏和骂声。像当年 FTX 暴雷,就是这种级别。
现在还不是。大家虽然在跌,但更像是跌麻了,不是真正恐慌。真正的熊底,往往出现在恐慌彻底释放之后,所有人都不想再看这个市场的时候。那种底部,事后看很清楚,但当下你通常一点也不想买。
猫弟:那像这种所有人都不想买的时候,你是怎么说服自己下手的?
Jason:我还是看渗透率和共识扩散。只要一个东西有网络效应,而且还只是被一小群核心用户认可,远没有走到渗透率天花板,那这个故事就没有结束。比特币是这样,球星卡也是这样。
所以我心里会先有一个认知锚:这个东西是不是还早,长期空间是不是还在。至于具体怎么买、能接受多大回撤,那是交易层面的事。
真到最悲观的时候,反而不要一直盯盘。我觉得一个很有效的方法就是离开市场,比如去旅游。先设好自己的价格,到了就买,然后继续别看。因为天天盯盘一定会影响情绪,也会干扰判断。对长期持有来说,远离噪音反而更重要。
