Tác giả:Jessica Feng (@Jf4172), Quản lý Đầu tư của Quỹ Hash Global BNB;
Henry Yang (@ARSHenry1), Đối tác Đầu tư, Trưởng Bộ phận Quỹ Thị trường Thứ cấp của Hash Global.
Sáu tháng qua, cơn sốt AI đã hút gần như toàn bộ sự chú ý của thị trường, ngay cả niềm tin cuối cùng của Crypto — Bitcoin, cũng bị lung lay dữ dội. Kể từ khi giảm xuống dưới 70.000 USD vào tháng 2, BTC đã ba lần kiểm tra vùng 58.000–60.000 USD. Những người chơi lâu năm trong ngành — Strategy bắt đầu bán coin, các công ty khai thác chuyển hướng sang AI, triển vọng ngành ảm đạm cũng khiến nỗi hoảng loạn mỗi lúc một thực tế hơn.
Trong khi thị trường chứng khoán Mỹ tiếp tục leo cao, vàng bật đáy, Crypto dường như bị cả thế giới lãng quên: BTC đã đi ngang trong phạm vi 62.000–65.000 USD gần hai tháng, biến động ngầm 30 ngày từng giảm xuống 36%, mức thấp nhất trong nhiều năm. Thị trường thiếu sức sống khiến công chúng khó có thể lạc quan.
Nhưng điều chúng tôi gần đây quan tâm hơn, là 'sự thay đổi' và 'góc nhìn', tức là những biến chuyển đang diễn ra phía sau giá cả.
Những lực lượng trước đó đè nén thị trường, đang từng cái một suy yếu: kỳ vọng siết chặt tiền tệ vĩ mô hạ nhiệt, khủng hoảng nổ bong bóng của Strategy được xoa dịu, dòng tiền tổ chức ngừng chảy ra.
Đồng thời, các chip trên chuỗi Bitcoin đang tập trung trở lại trong quá trình củng cố.
Tất cả dường như đều báo hiệu điểm ngoặt đang đến gần, nhưng những thay đổi này vẫn chưa được phản ánh trong giá cả, bởi thị trường đang chờ đợi một tín hiệu rõ ràng hơn.
Bên ngoài sàn, giao dịch AI hạ nhiệt, vốn sắp bắt đầu một vòng bố trí luân chuyển mới; trong sàn, các OG cũ vẫn đang chờ đợi đợt giảm cuối cùng chưa xuất hiện — lúc này mặt nước phẳng lặng lại mở ra cho chúng ta góc độ và thời điểm tiếp cận tối ưu nhất.
Thời điểm thị trường khởi động khó đoán, nhưng có thể nắm bắt là, chúng ta đang bước vào cửa sổ thời gian để bố trí cho chu kỳ tiếp theo.
1. Dưới vẻ ngoài giá cả không đổi, cấu trúc chip đang được xáo trộn lại, đáy mới đang hình thành
BTC đã ba lần thử thách mốc 60.000 USD, mỗi lần đều nhận được sự tiếp sức rõ ràng.
Sau đó, giá phục hồi lên vùng lân cận 65.000 USD, áp lực bán phía trên lại xuất hiện, thị trường lại quay về dao động lặp đi lặp lại trong khoảng 63.000–65.000 USD. Bề ngoài, giá cả hầu như không thay đổi, nhưng các chip trên chuỗi đã lặng lẽ hoàn thành một vòng phân phối lại.
Hiện tại, khoảng 61.000–65.000 USD đã tích tụ hơn 2.4 triệu BTC, chiếm khoảng 12% nguồn cung lưu hành; trong đó, chỉ riêng vùng lân cận 63.000 USD đã tập trung hơn 1 triệu BTC, chiếm khoảng 5.2% nguồn cung lưu hành. Mức độ tập trung chip tăng lên đến mức hiếm thấy trong lịch sử.
Thay đổi này đáng quan tâm hơn biến động ngắn hạn. Đáy không xuất hiện đột ngột, mà được thị trường 'mua ra' trong những trận kéo co lặp đi lặp lại: có người rời đi, cũng có người tiếp sức; chip cũ liên tục đổi chủ, vốn mới thiết lập lại cơ sở chi phí ở vị trí thấp hơn. Khi ngày càng nhiều BTC tập trung ở các vùng giá tương đối gần nhau, sự đồng thuận về giá mới cũng được thiết lập.
Vì vậy, sự thay đổi động lực thường xảy ra trước giá cả. Nhìn lại lịch sử, từ tháng 5 đến tháng 11 năm 2024, BTC sau đợt ETF cũng từng trải qua nửa năm điều chỉnh, trước khi kéo từ 60.000 USD lên 100.000 USD, trên chuỗi cũng từng xuất hiện cấu trúc tập trung cao độ quanh vùng 50.000–60.000 USD. Nhìn lại, đáy được xây dựng lúc đó, chính là bàn đạp khởi động cho thị trường tiếp theo.
Lịch sử không lặp lại đơn giản, nhưng cấu trúc chip tương tự cho thấy thị trường đang trải qua một vòng đổi chủ đáy tương tự.
2. Lựa chọn định hướng đến gần, các lực lượng đè nén thị trường đang tan rã
Sự tập trung chip thể hiện cạnh tranh gay gắt, thị trường sắp đưa ra lựa chọn, nhưng không đủ để dự báo hướng đi.
Điều thực sự khiến cán cân nghiêng lên, là vài lực lượng trước đó đẩy thị trường xuống đang suy yếu.
1. Áp lực vĩ mô giảm, rủi ro tăng lãi suất giảm
Đằng sau đợt điều chỉnh này, yếu tố thúc đẩy quan trọng nhất là lo ngại của thị trường về lãi suất cao hơn.
Xung đột địa chính trị đẩy cao kỳ vọng lạm phát, Fed phát tín hiệu diều hâu, lợi suất trái phiếu Mỹ và USD tăng mạnh, tài sản rủi ro tự nhiên chịu áp lực.
Nhưng gần đây, logic định giá lãi suất cao này bắt đầu lung lay.
CPI tháng 6 của Mỹ giảm 0.4% so với tháng trước, mức giảm tháng lớn nhất kể từ tháng 4/2020; lõi CPI không đổi so với tháng trước, thấp hơn kỳ vọng thị trường. Đồng thời, số việc làm phi nông nghiệp tháng 7 giảm 23.000 người, cũng yếu hơn kỳ vọng rõ rệt.
Lạm phát đang hạ nhiệt, việc làm cũng yếu đi. Sự thay đổi biên này đã đảo ngược điều kiện định giá siết chặt trước đó của thị trường.
Khi kỳ vọng này lung lay, áp lực lên tài sản rủi ro cũng tự nhiên giảm xuống.
2. Khủng hoảng nổ bong bóng hạ nhiệt, Strategy tiến tới lần chuyển đổi thứ ba
Vài tháng qua, sự chỉ trích (fud) của thị trường đối với Strategy càng khuếch đại thêm hoảng loạn. Nhiều ý kiến cho rằng, cấu trúc vốn của Strategy gặp vấn đề, bên mua lớn nhất hỗ trợ chu kỳ này sẽ trở thành bên bán cấu trúc đè bẹp thị trường trong giai đoạn xuống dốc.
Xuất phát từ lo ngại này, STRC từng giảm xuống 74 USD, mNAV của MSTR cũng từng giảm xuống dưới 1 lần.
Nhưng sau khi Strategy thực sự bắt đầu bán coin, phản ứng của thị trường lại dần giảm. Đằng sau sự 'giảm nhạy cảm', là thị trường đang hiểu lại chiến lược của Strategy.
Tính đến nay, Strategy đã bán tổng cộng 0.26% BTC nắm giữ, bổ sung dự trữ tiền mặt lên khoảng 4.5 tỷ USD, đủ để trang trải chi phí lãi vay trong khoảng 3 năm, đồng thời mua lại mạnh mẽ STRC chiết khấu, liên tục giảm quy mô nợ với chi phí thấp. Thị trường cũng dần nhận ra, một loạt thao tác của Strategy, chính là thông qua chuyển đổi — từ nắm giữ thụ động sang quản lý vốn chủ động, cắt đứt vòng xoáy tiêu cực mà thị trường lo ngại.
Trong giai đoạn thị trường gấu thu hẹp chiến tuyến, thông qua bán quy mô nhỏ để bổ sung thanh khoản, ổn định cấu trúc vốn, đảm bảo tồn tại, mới có thể bảo toàn đủ năng lực huy động vốn để khởi động lại bánh đà trong đợt thị trường tiếp theo.
Gần đây STRC đã phục hồi lên khoảng 95 USD, Strategy cũng khôi phục tài trợ MSTR. Áp lực tiền mặt ngắn hạn được xoa dịu, rủi ro buộc phải bán tháo quy mô lớn giảm xuống.
Điều này có nghĩa một trong những áp lực bán cấu trúc đáng lo ngại nhất trước đây, đang suy yếu rõ rệt.
3. Giao dịch AI hạ nhiệt, sức hút phân bổ của Crypto đang tăng lên, hoặc thu hút vốn quay trở lại
Sáu tháng qua, phân khúc AI đã phân luồng đáng kể vốn toàn cầu.
So với Crypto thiếu câu chuyện, AI cung cấp cơ hội đầu tư với tăng trưởng xác định hơn, nhưng gần đây, giao dịch AI bắt đầu hạ nhiệt.
Khi định giá ngày càng được đẩy cao, kỳ vọng gia tăng giá trị được định giá đầy đủ, giao dịch AI đông đúc đã đón nhận việc giảm đòn bẩy tập trung vào tháng 7: Chỉ số Nasdaq 100 giảm khoảng 7%, S&P 500 không đổi so với tháng trước, trong khi Crypto trước đó giảm quá mức thì phục hồi ngược dòng: BTC tăng đơn tháng khoảng 6%, ETH tăng khoảng 18%. Các tài sản DeFi xanh có cơ bản tăng cường rõ rệt biểu hiện mạnh hơn, UNI tăng hơn 100% trong một tháng.
Khi vốn lại tìm kiếm hướng phân bổ mới, các tài sản crypto đang ở định giá thấp, nhưng mặt chính sách cơ bản lại đón nhận cải thiện, hoặc sẽ lại bước vào tầm ngắm của dòng vốn.
3. Trước khi thủy triều đến, bố trí vào lúc 'không ai nhận'
Sự cải thiện biên của các yếu tố áp lực không bằng với đảo ngược toàn diện, vì vậy phán đoán thị trường đã đến vẫn còn sớm.
Khi cả thị trường đều đợi chờ tín hiệu rõ ràng hơn, điều này lại cung cấp một cửa sổ thời gian quý giá.
Nhà đầu tư huyền thoại Stanley Druckenmiller khi nhìn lại khoản đầu tư vào hãng dược Teva, từng nói về khái niệm 'khu vực không ai nhận': các nhà đầu tư giá trị bán ra vì chuyển đổi chiến lược, các nhà đầu tư tăng trưởng lại do chuyển đổi chưa hoàn thành mà đang quan sát. Khi hai loại vốn đều chưa thực sự bước vào, lại cung cấp một cơ hội đầu tư với đứt gãy cấu trúc.
BTC hiện nay cũng đối mặt với cơ hội đứt gãy tương tự: Bên Crypto vẫn chưa khởi động, vốn FOMO AI vẫn còn đang đánh cược bữa tiệc cuối cùng; thời điểm nổ bong bóng ngành mãi chưa đến, tiền cũ trong ngành vẫn đang chờ đợi đợt giảm cuối cùng.
Đứng tại thời điểm hiện tại, điều thực sự đáng suy nghĩ là, khi thị trường bước vào khu vực không ai nhận, chúng ta có dám đi trước sự đồng thuận, chiếm vị trí trước không?
