Усилия министра финансов США Бессента по сдерживанию доходности долгосрочных казначейских облигаций оказали прямое влияние на рынок менее чем на день.
Однако этот шаг спровоцировал ослабление доллара и одновременный рост золота и биткоина — эта логика «девальвационных сделок» укрепилась, а движущей силой за ней стал раздувающийся дефицит бюджета США и глубинные опасения рынка относительно будущего американской экономической политики.
После объявления о расширении выкупа, Бессент в интервью заявил, что рынок «слегка перереагировал», и подчеркнул, что у Минфина есть «мощный набор инструментов».
Однако доходность долгосрочных казначейских облигаций лишь ненадолго отступила, а затем снова оказалась под давлением, оставаясь в целом неизменной за всю неделю. В то же время биткоин на этой неделе вырос более чем на 25%, превысив отметку в 78 000 долларов, а золото поднялось до трёхмесячного максимума.
Эта рыночная реакция выявила более глубокую дилемму Вашингтона: правительство США хочет снизить стоимость заимствований, но инфляция по-прежнему сдерживает ФРС. При этом правительства и компании по всему миру всё активнее конкурируют за капитал — от масштабных бюджетных заимствований до огромных потребностей в финансировании в сфере искусственного интеллекта, — структурное давление на рост долгосрочных процентных ставок никуда не исчезло.
Чарли МакЭллиготт из Nomura охарактеризовал комбинацию роста золота, падения доллара и одновременного укрепления биткоина на этой неделе как «предохранительный клапан» — когда американские власти пытаются стабилизировать долгосрочные ставки, тревожные настроения рынка находят выход в других местах.
Стратеги Barclays считают, что доллар стал «наибольшим пострадавшим» от этой операции по сдерживанию доходности, а возобновившиеся бюджетные опасения вновь разожгли у рынка спрос на золото как актив-убежище.
90-дневная корреляция биткоина с золотом сейчас находится на самом высоком уровне со времён пандемии, что дополнительно усиливает нарратив о криптовалюте как «инструменте хеджирования от девальвации» — хотя у роста крипторынка на этой неделе были и свои специфические катализаторы.
Натан Туфт, старший портфельный менеджер Manulife Investment Management, отмечает: «Минфин может влиять на ликвидность и рыночные настроения, но он не может постоянно подавлять фундаментальные силы: экономический рост, инфляцию, дефицит и предложение».
Текущий бюджетный дефицит США приближается к 2 триллионам долларов, рост цен на нефть усиливает инфляционные риски, а правительства по всему миру продолжают наращивать масштабы заимствований на оборону, энергетику и социальные расходы.
Стратеги Barclays также указывают, что объёмы выпуска корпоративных облигаций постоянно растут — особенно у крупнейших технологических компаний, финансирующих инвестиции в ИИ — создавая дополнительное давление на долгосрочные процентные ставки. Вывод таков: Минфин может корректировать предложение по срокам погашения, но не может устранить спрос на капитал.
Бум искусственного интеллекта играет двойную роль в этой борьбе за капитал: с одной стороны, финансирование ИИ предъявляет огромный спрос на рынок облигаций; с другой стороны, ожидания инвесторов относительно высокой отдачи от ИИ поддерживают устойчивость акций на фоне роста стоимости заимствований.
Бессент в интервью в четверг высказал явное недовольство заимствованиями компаний в сфере ИИ, заявив, что стратегия выпуска долга такими компаниями «практически нечувствительна к доходности, поскольку они верят, что отдача от строительства ИИ будет чрезвычайно высока, и им всё равно, какую процентную ставку они платят».
Прия Мисра, портфельный менеджер J.P. Morgan Asset Management, заявила: «Глобальная борьба за капитал подталкивает вверх ставки дисконтирования для акций — от финансирования правительствами обороны, энергетической безопасности и социальных программ до потребностей в финансировании всей экосистемы ИИ».
Флориан Иэльпо из Lombard Odier считает, что ключевой цифрой, поддерживающей фондовый рынок, является не операция по выкупу Минфина на уровне 40 миллиардов долларов, а «20-процентное превышение прибыли в 2026 году». Это частично объясняет, почему рынок акций в основном «проигнорировал» действия Бессента и возобновившееся давление на рынок облигаций.
Несмотря на устойчивость фондового рынка, приближение доходности казначейских облигаций США к уровню 5% становится всё более значимым конкурентным давлением для акций с высокой оценкой.
Стратег Bank of America Майкл Хартнетт рассматривает доходность 30-летних казначейских облигаций на уровне 5% как важную границу, полагая, что если она не сможет пробиться ниже этого уровня, это усилит давление на доллар и области с высоким кредитным плечом — включая компании-супергиганты в области вычислений для ИИ и частный кредит.
В пятницу основатель Bridgewater Рэй Далио выступил с более суровым предупреждением для рынка, посоветовав инвесторам сократить подверженность облигациям и держать золото и некоторое количество биткоина в качестве защиты от потенциального долгового кризиса в США.
Мисра также отмечает, что скорость, с которой рынок переваривает политические потрясения, ускоряется: «Рынок всё быстрее нивелирует изменения политики из-за существующих ожиданий “защиты фондового рынка” со стороны этой администрации — каждый раз, когда возникают потрясения на рынках рисковых активов или облигаций, мы раз за разом видим, как вмешиваются Трамп или Минфин».
Преимущество девальвационных сделок по сравнению с облигациями заключается в том, что их нарратив более привлекателен. Однако мнения рынка о том, сможет ли эта сделка продолжиться, разделились.
Президент Spectra Markets Брент Доннелли изначально интерпретировал заявление Бессента как сигнал к покупке биткоина и продаже доллара против швейцарского франка. Но масштабы выкупа оказались ничтожными по сравнению со всем рынком казначейских облигаций, что заставило его впоследствии усомниться.
«Я думаю, что резкие колебания доллара, золота и биткоина, скорее всего, здесь значительно утихнут», — заявил он. — «Действия Бессента укрепили структурные темы, но эти темы не новы, и у девальвационных сделок нет никаких ближайших катализаторов, которые могли бы запустить их следующий раунд роста».
На более глубоком институциональном уровне также нельзя игнорировать напряжённость между Минфином и ФРС. Минфин может корректировать объём выпуска и структуру сроков погашения облигаций, но не может создавать деньги из воздуха — это прерогатива ФРС.
Однако председатель ФРС Уорш подчеркнул необходимость сокращения вмешательства центробанка в рынок, в результате чего Вашингтон, желая снизить стоимость заимствований, сталкивается с реальностью, в которой устойчивый экономический рост, сохраняющаяся инфляция и крупные капиталовложения совместно подталкивают процентные ставки вверх.
События следующей недели могут ещё больше проверить это напряжение: отчётность NVIDIA покажет, смогут ли прибыли компаний ИИ по-прежнему поддерживать фондовый рынок, а на симпозиуме в Джексон-Хоуле инвесторы будут внимательно следить за тем, сойдутся ли ФРС и Вашингтон в стремлении к смягчению финансовых условий.
