Глава по цифровым активам Morgan Stanley: Не будет сюрпризом, если биткоин пробивает миллион, но для реального запуска может понадобиться кризис, который разобьёт старую систему

Подборка и перевод: Shenchao TechFlow

Гость: Эми Олденбург, руководитель стратегии цифровых активов Morgan Stanley

Ведущая: Натали Брунелл

Источник подкаста: Natalie Brunell

Оригинальное название: When Will Bitcoin Hit a New ATH? Wall Street Insider Explains

Дата выхода: 10 июня 2026 года

Ключевые выводы

Morgan Stanley, управляющий триллионами долларов активов, теперь предлагает биткоин своим клиентам. В этом интервью глава стратегии цифровых активов Эми Олденбург раскрывает контраст: MSBT установил рекорд первого дня выпуска ETF в истории банка, в то время как большинство финансовых консультантов по-прежнему неохотно рекомендуют его клиентам, поскольку цена биткоина практически не изменилась с момента рекомендации. Она не считает, что следующий значительный рост будет вызван каким-то новым продуктом или благоприятной политикой. Вместо этого катализатором может послужить событие, которое действительно разобьёт традиционную финансовую систему. Она не удивится, если биткоин преодолеет отметку в миллион долларов в течение пяти лет, но надеется, что этот рост будет медленным.

Выдержки из ярких высказываний

Технологические корни: от технологического пузыря 1999 года до развивающихся рынков

• "Каждый этап моего взросления сопровождался каким-то технологическим переворотом, который в то время казался чрезвычайно туманным и даже встречал огромные сомнения в сети — и только сегодня я наконец могу ясно увидеть, как сложилась вся эта историческая мозаика."
• "Те старые 'быки', старые трейдеры, которые ежедневно были моими контрагентами на рынке, продержались со мной до глобального финансового кризиса 2008 года. Мы вместе пережили это финансовое цунами, и именно ядро из этих людей позже стало одними из первых хардкорных игроков, купивших биткоин."
• "Первые евангелисты и активные пользователи биткоина пришли не только из гик-кругов Кремниевой долины, но и в значительной степени с международных и трансграничных финансовых рынков — тех, кто на передовой искал альтернативы традиционной централизованной банковской системе."

Почему биткоин с самого начала имел смысл

• "На тех развивающихся рынках традиционная физическая банковская система крайне отсталая, подавляющее большинство населения никогда не откроет банковский счёт, поэтому они могут только полностью полагаться и принимать мобильные деньги."
• "Вы оказываетесь в маленькой деревне, где электричество подаётся не 24/7, а дороги грунтовые, но там стоит маленькая будка Vodafone, похожая на ларёк с лимонадом, с надписью M-Pesa — именно там вы можете положить наличные на свой телефон."
• "Поскольку мы глубоко погружались во множество развивающихся рынков, мы хорошо знаем, что у людей в тех местах есть веские причины принять децентрализацию — там традиционная финансовая инфраструктура крайне ненадёжна, не имеет никакой договорной дисциплины и даже сопровождается ужасающей системной коррупцией, все эти тёмные стороны мы видели лично, работая на торговом столе."

Почему институциональные инвесторы не вкладываются в биткоин по полной?

• "Наша группа по юридической структуре — банковская холдинговая компания. Это означает, что мы должны соблюдать гораздо более строгие требования к достаточности капитала и контролю рисков, полностью принадлежащие банковской системе, — потому что над нами неумолимо стоит ФРС."

Рекордный спрос на MSBT

• "Конечно, вы будете хвалить свой продукт, но только когда он действительно запустится, вы по-настоящему поймёте, что произойдёт. Результат удивил многих."
• "Объединение выпуска уровня GSIB и кастодиального обслуживания уровня GSIB — это первая цель, которую мы хотим вывести на рынок, а также то, как мы хотим понять, что ещё нужно развивать во всей экосистеме."

Будет ли Morgan Stanley выпускать цифровой кредит?

• "Я знаю, что в цифровом кредитовании есть что-то стоящее — но большинство людей до сих пор не разобрались с биткоином, не говоря уже о более продвинутых продуктах поверх него."
• "Образование — это то, что ограничивает сообщество и группу финансовых консультантов в доступе к этим продуктам."
• "Некоторые элементы продуктов очень привлекательны, но всегда есть что-то, что не позволяет сложить полную картину — немного похоже на историю с BlackBerry на ранних этапах."

Пробел среди консультантов: почему не все рекомендуют биткоин?

• "Если бы мы дали рекомендацию на уровне 10 000 или 15 000 долларов, а затем цена выросла до 100 000, импульс был бы на нашей стороне — но что интересно, с момента рекомендации мы в основном торгуем в боковом диапазоне."
• "Финансовые консультанты несут фидуциарную ответственность и должны подбирать подходящие активы для каждого конкретного клиента. Не каждый клиент — инвестор, ориентированный на рост."

Что сдерживает развитие биткоина?

• "Мы постоянно застреваем в чёрно-белых спорах: добьётся ли биткоин успеха или потерпит неудачу? Но мы живём в очень сложном мире, где различные нарративы смешиваются, отвлекая внимание и распределение капитала."
• "Внимание и ликвидность мирового мейнстрим-капитала в отношении распределения активов жестоко фрагментированы."
• "Мне не хочется это говорить, но, возможно, действительно нужен кризис — мы разобьём существующую систему, и биткоин останется единственной целой вещью."

Балансы компаний

• "Банки не держат биткоин не потому, что он им не нравится, а потому что у них есть более эффективные с точки зрения капитала альтернативы — если условия капитального регулирования не улучшатся, мы будем сосредотачивать усилия на тех активах, которые более выгодны."
• "Если никому не нужны токенизированные акции, у нас нет причин тратить много денег на их создание — если появится спрос, мы это сделаем. С биткоином та же логика."

Будущее биткоина

• "Я не думаю, что мы увидим волшебную J-кривую и внезапный взлёт к 2027 году. Более вероятно, что мы продолжим медленно подниматься, больше участников будут постепенно входить, получать образование и медленно понимать."
• "Биткоин за миллион долларов — это хорошо, я не вижу, почему это невозможно. С учётом всего, что я видела в своей жизни, я верю, что возможно всё."

Технологии 'победитель получает всё' и избыточность финансов: будущее индустрии

• "Культура 'победитель получает всё', которую вы видите в технологической сфере и во многих областях, связанных с технологиями, совершенно не сочетается с финансовыми услугами, чья суть — избыточность и множество участников."
• "Когда мы проводим тендер (RFP), мы начинаем с более чем десяти кандидатов, отсеиваем и надеемся, что останется три финалиста на выбор — но в технологической сфере часто есть только один, максимум два, кто действительно может удовлетворить наши жёсткие требования."

Ответ на скептицизм в отношении крупных банков

• "На развивающихся рынках, в тех местах, 'недоверие' населения к традиционной официальной финансовой системе — это не какая-то абстрактная теория из учебника, а костлявая реальность, с которой они сталкиваются каждый день."
• "С точки зрения убеждённого биткоин-верующего, вывод спотового биткоина и помещение его в ETP традиционного финансового учреждения в глазах многих — ересь, но это происходит в масштабах, которых я не ожидала."
• "Владение долей в ETP не равно владению биткоином — вы получаете ценовой экспозиции. Это нужно постоянно объяснять."

Технологические корни: от технологического пузыря 1999 года до развивающихся рынков

Ведущая Натали Брунелл: Сегодняшний гость — Эми Олденбург, глава стратегии цифровых активов Morgan Stanley. Эми, мне особенно интересно услышать твою историю знакомства с биткоином и твой легендарный двадцатилетний опыт работы в Morgan Stanley.

Эми Олденбург:

Я уже двадцать шесть лет в Morgan Stanley, хотя изначально это не было моим планом. Я выросла в маленьком городке на Среднем Западе в Огайо. Что интересно — как ты спросила перед эфиром: 'Как ты вообще дошла до этого? Как ты ступила на этот безумный путь цифровых активов и биткоина?'

Как и ты, я — глубокий представитель поколения X, и мне очень близок твой опыт. Иногда, видя в сети мемы о том, как росли дети в 80-90-х, — оглядываясь назад, понимаешь, что технологии уже на очень раннем этапе нашей жизни начали незаметно формировать нас. Я помню, в семь-восемь лет мы с двоюродными братьями и сёстрами постоянно сидели в подвале и играли в Atari, а потом появилась Nintendo NES, и Super Mario Bros свела нас с ума. Кажется, каждый ключевой этап моей жизни сопровождался какой-то разрушительной технологической волной.

Одно Рождество папа купил нам компьютер Tandy, и мы начали возиться с самыми ранними компьютерными играми — это казалось тогда невероятным. Затем технологии продолжили бешено развиваться. В старшей школе мы всё ещё учились печатать в компьютерном классе, а в колледже технологии начали глубже проникать в нашу повседневную жизнь.

Я помню, у одного профессора тогда был доступ к бета-версии BlackBerry, и весь наш класс по маркетингу стал его тестовыми пользователями. Мы сидели в аудитории и совершенно не могли понять, для чего эта штука — ведь на ней даже не было приложений, это была просто железная 'кирпичина'. Мы тогда ворчали: 'Ну и что это такое? Чем это лучше пейджера из школы? Хоть и можно отправлять буквы и цифры, но у кого из наших друзей эта штука есть, кому отправлять?' Позже появилась версия с фирменной QWERTY-клавиатурой, она стала невероятно популярной, а потом внезапно устарела, так и есть.

Ещё забавнее моя специальность в колледже. Я изучала бухгалтерский учёт, но у нас было правило, что студентам-бухгалтерам нельзя было ехать по обмену за границу. А мне тогда только и хотелось сбежать из Огайо подальше — хоть на край света, хоть на международные рынки. Раз нельзя за границу, вуз предложил программу обмена внутри страны, в Сан-Франциско. Так как я тогда училась в Нью-Йорке, в 1999 году я собрала вещи и уехала в Сан-Франциско — и по приезде сразу наткнулась на самый разгар пузыря доткомов.

Тогда я была молода и совершенно не понимала, насколько безумен мир вокруг. В Кремниевой долине я устроилась на работу в интернет-стартап на следующий же день. Основной бизнес компании — создание веб-сайтов для компаний из списка Fortune 500. После двух месяцев оплачиваемой стажировки я решительно бросила специальность бухучёта, даже не стала её доучивать. Потому что ощущение было слишком сильным — происходящая технологическая революция абсолютно точно кардинально изменит будущее.

Тогда мы с компанией ездили на различные отраслевые конференции. Google в то время был ещё начинающим 'малышом', они даже не могли нормально нанять людей на конференции, а просто раздавали маленькие листочки с надписью: 'Если интересно, перейдите на нашу страницу на Craigslist и подайте заявку на работу в Google'. Мы тогда поднимали брови: 'Google? Что за дурацкое название? Эта бизнес-модель совершенно нелогична — кто будет им пользоваться? Не взлетит.'

Так что видишь, каждый этап моего взросления сопровождался каким-то технологическим переворотом, который в то время казался чрезвычайно туманным и даже встречал огромные сомнения в сети — и только сегодня я наконец могу ясно увидеть, как сложилась вся эта историческая мозаика.

Что касается того, как я попала в сферу цифровых активов и биткоина — на самом деле я пришла в Morgan Stanley уже после лопнувшего пузыря доткомов. Когда пузырь лопнул, я осталась в том стартапе в Сан-Франциско, позже меня перевели на полную ставку в нью-йоркский офис. Но тогда все понимали, что макроситуация полностью рухнула — нам даже пришлось отозвать заявку на регистрацию S-1, листинг не состоялся, а за этим последовали два раунда жестоких увольнений внутри компании. Мне пришлось срочно искать запасной план, потому что надо было платить за квартиру — а возвращаться в родной Огайо я наотрез отказывалась.

Именно в этот момент я случайно попала в Morgan Stanley. Моя подруга работала в отделе кадров Morgan Stanley, она пришла ко мне: 'Я знаю, что сейчас ты не в восторге от традиционных финансов и полностью погружена в технологии. Но у меня куча открытых вакансий, которые нужно срочно закрыть. Если знаешь кого-то, кто ищет работу или хочет пройти собеседование, отправляй ко мне.' Я подумала: а почему бы мне самой не попробовать, хотя бы как запасной вариант.

Так я перешла в команду Morgan Stanley по развивающимся рынкам. В то время последствия Азиатского финансового кризиса (1997 год) ещё не рассеялись, 'Текиловый кризис' в Мексике (1994 год) тоже был недавно — развивающиеся рынки были в ужасном состоянии. Команда, в которую я пришла, за несколько лет сменила нескольких руководителей. При этом мы явно ощущали сильное влияние лопнувшего технологического пузыря на финансовые активы — это было примерно в 2000-2001 годах. Более драматично то, что через девять месяцев после моего прихода произошли теракты 11 сентября. То было время, когда один кризис следовал за другим, а фундаментальные технологические изменения продолжали бешено двигаться вперёд.

В Morgan Stanley я несколько лет проработала на торговой площадке, занимаясь алгоритмической торговлей и торговлей валютой на развивающихся рынках. Те старые 'быки', старые трейдеры, которые ежедневно были моими контрагентами на рынке, продержались со мной до глобального финансового кризиса 2008 года. Мы вместе пережили это финансовое цунами, и именно ядро из этих людей позже стало одними из первых хардкорных игроков, купивших биткоин.

Первые евангелисты и активные пользователи биткоина пришли не только из гик-кругов Кремниевой долины, но и в значительной степени с международных и трансграничных финансовых рынков — тех, кто на передовой искал альтернативы традиционной централизованной банковской системе.

Поскольку мы глубоко погружались во множество развивающихся рынков, мы хорошо знаем, что у людей в тех местах есть веские причины принять децентрализацию — там традиционная финансовая инфраструктура крайне ненадёжна, не имеет никакой договорной дисциплины и даже сопровождается ужасающей системной коррупцией, все эти тёмные стороны мы видели лично, работая на торговом столе.

Именно благодаря этому практическому опыту на передовой финансовых операций, а также моим ранним связям в технологических кругах (например, у меня были друзья, которые рано занялись P2P-софтом для обмена музыкой), я очень рано и очень чутко познакомилась с биткоином. И те навыки цифровой торговли и управления рисками, что были у нас тогда, позже очень плавно перешли в сферу цифровых активов.

Почему биткоин с самого начала имел смысл

Ведущая Натали Брунелл: Раз ты так рано познакомилась с этой сферой, ты сама рано инвестировала или решила подождать, пока традиционные финансовые институты официально не войдут и вся отрасль не станет регулируемой, и только тогда начала создавать позицию?

Эми Олденбург:

На самом деле, нет. Забавно, на прошлой неделе мой брат пришёл ко мне в гости, и мы вспоминали — примерно в 2012 году он с энтузиазмом пришёл ко мне и сказал, что хочет собрать несколько машин для майнинга биткоина. Я тогда просто посмеялась над ним, сказав, что у нас дома нет такого супермощного оборудования для сборки майнинговой фермы.

И ты должна понимать, что в те годы среда вокруг криптовалют была опасной, полной острых углов — совсем не так, как сегодня, когда можно просто скачать элегантное приложение Coinbase и несколькими кликами в браузере безопасно купить или продать биткоин. Честно говоря, если бы ты хотела купить монеты в то время, единственным вариантом было иметь дело с такими кустарными площадками, как Mt.Gox. А я тогда работала в Morgan Stanley и думала: если я прикоснусь к этому, меня, вероятно, уволят завтра же. Для меня тогда риски соответствия и операционные издержки были слишком высоки. Так что, хотя я активно следила за происходящим и потратила уйму времени на наблюдение за развитием событий, я определённо не была тем хардкорным майнером, который сидел за компьютером и копался в коде на ранних этапах.

Ведущая Натали Брунелл: Давай взглянем шире — оглядываясь на твой опыт инвестиций на развивающихся рынках, есть ли какой-то ключевой вывод, который напрямую соотносится с последующим мощным взлётом биткоина? Есть ли какой-то урок, выученный на крови на развивающихся рынках, который заставил тебя осознать: 'О! Так вот почему биткоин имеет смысл!'

Эми Олденбург:

Да, и это ощущение было очень сильным. Вернёмся в 2007 год, канун глобального финансового кризиса. Думаю, сегодня люди, интересующиеся финтехом, уже хорошо знакомы с M-Pesa (образцовым кенийским мобильным кошельком) и тем, как мобильные платежи буйно росли в Африке и других развивающихся рынках. Но мало кто знает, что наша команда в Morgan Stanley примерно в 2006-2007 годах уже глубоко участвовала в инвестициях и участвовала в IPO материнской компании Safaricom.

Тогда, находясь на передовой в Восточной Африке, мы своими глазами видели, как цифровые валюты и инфраструктура мобильных платежей захватывали эту землю с ошеломляющей скоростью — эта взрывная сила действительно меняла восприятие. А западные люди, жившие в США, тогда совершенно не могли понять эти изменения, потому что наша карточная система была слишком развита, у американцев не было тех болевых точек, с которыми сталкивались африканцы. Более того, африканцы тогда использовали самые древние раскладушки, а не смартфоны, для работы со всей этой цифровой финансовой экосистемой.

На тех развивающихся рынках традиционная физическая банковская система крайне отсталая, подавляющее большинство населения никогда не откроет банковский счёт, поэтому они могут только полностью полагаться и принимать мобильные деньги.

Позже я провела какое-то время в Танзании. Когда идёшь по самым отдалённым, примитивным деревням, где даже нет нормальных дорог, а электричество подаётся не 24/7, вдруг видишь у дороги маленькую жёлтую будку Vodafone. Эта будка примитивна, как будто дети в деревне построили ларёк с лимонадом, но на ней большими яркими буквами написано: M-Pesa.

Это то место, где местные жители могли положить свои наличные и превратить их в цифровые активы на телефоне. Когда ты физически стоишь там и видишь, насколько глубоко эта децентрализованная цифровая инфраструктура проникла в общество, видишь, как люди на финансовой периферии принимают её как единственный выбор для изменения своей жизни, и какую реальную безопасность она приносит этим обычным людям, это эмоциональное потрясение невозможно выразить словами.

Попробуй представить себе эту сцену: африканские женщины, которые каждый день ходят на рынок продавать овощи, хлеб или торговать на лотках, чтобы прокормить семью. Раньше, когда они заканчивали торговлю и шли по тёмной дороге обратно в свою деревню, их карманы были набиты тяжёлыми наличными деньгами, которые они только что заработали. В условиях местной нестабильной обстановки это было всё равно что носить с собой бомбу замедленного действия.

Но с появлением мобильных цифровых денег, как только они заканчивали торговлю, они могли сразу положить наличные в цифровую точку на обочине, превратив их в зашифрованную строку цифр на телефоне или на цифровой карте. Когда они шли по тёмной дороге домой с пустыми руками, они устраняли риск насильственного ограбления, который мог бы стать для них катастрофой, и обретали чувство абсолютной технологической безопасности, которого никогда не испытывали в традиционном финансовом обществе.

Замечаешь? Это базовое понятие о переплетении финансов, активов и личной безопасности находится совсем на другой волне, в другой вселенной, чем у обычных западных инвесторов или банкиров с Уолл-стрит, сидящих в стерильных офисах в Чикаго или Нью-Йорке. И это как раз и есть самое жёсткое, фундаментальное обоснование ценности биткоина на ранних этапах.

Спотовый биткоин-ETF Morgan Stanley

Ведущая Натали Брунелл: Так что же послужило катализатором для Morgan Stanley, чтобы открыто выйти на авансцену — не только публично заявить о поддержке биткоина, но и напрямую предложить рынку продукты, связанные со спотовым биткоином (например, доступ и дистрибуцию спотовых биткоин-ETP/ETF)?

Эми Олденбург:

Корень в 'клиентоориентированности'. В Morgan Stanley один из высших принципов, на котором работает вся компания каждый день, — это ориентация на клиента. Клиенты постоянно выражают сильный спрос, и как поставщик услуг мы, естественно, должны реагировать на рынок.

Конечно, в силу особых рамок соответствия в отрасли, то, что мы можем делать, на разных этапах имеет свои ограничения. Но по мере того, как регуляторная среда продолжает смягчаться и развиваться — даже если посмотреть на наш бизнес ETRADE — я думаю, прежде чем ответить на этот вопрос, стоит быстро описать обширную бизнес-структуру Morgan Stanley.

У нас есть несколько различных бизнес-подразделений: Подразделение институциональных ценных бумаг — то, что обычно понимают под инвестиционным банкингом, продажами, торговлей и исследованиями; затем Подразделение управления благосостоянием — в котором есть несколько подразделений, включая финансовых консультантов, о которых мы поговорим позже. Мы также совершили ряд крупных приобретений, одно из которых — ETRADE — онлайн-платформа для самостоятельной торговли, которая через эту технологическую платформу вывела нас на совершенно другую клиентскую аудиторию. Затем идёт наше Подразделение управления активами — то есть подразделение, которое создаёт продукты, от корпоративных пенсионных планов до суверенных фондов благосостояния, взаимных фондов и ETF.

Эти продукты распространяются не только через нашу собственную платформу для управления благосостоянием — это лишь один канал — но и через отношения с другими посредниками, другими банками по всей стране и по всему миру. Иметь такой диверсифицированный бизнес, способный одновременно задействовать возможности нескольких подразделений, очень интересно.

Что касается экспозиции к биткоину, у нас есть биткоин-ETP, который создаётся нашим подразделением по управлению активами. Также есть спотовая торговля, которую мы постепенно внедряем на ETRADE — вы можете напрямую покупать спотовый биткоин на ETRADE.

Почему институциональные инвесторы не вкладываются в биткоин по полной?

Ведущая Натали Брунелл: Я понимаю, что такой крупной организации, как Morgan Stanley, для запуска таких продуктов требуется пройти множество этапов — соответствие, юридические вопросы. Можешь рассказать нам подробнее, почему это заняло так много времени? С одной стороны, оптимисты скажут: 'Всего за шестнадцать лет проникновение биткоина в такой мейнстримный банк, как Morgan Stanley, уже чудо.' Но с другой стороны, радикальные верующие спросят: 'Раз уж момент настал, почему мейнстримные институты до сих пор не готовы поставить на кон всё и полностью погрузиться в биткоин?'

Эми Олденбург:

Есть несколько разных вопросов. Во-первых, внешний мир часто недооценивает чрезвычайно строгие системные регуляторные ограничения, которые на нас наложены. Здесь всем нужно чётко понимать одну вещь: базовая структура нашего Morgan Stanley фундаментально отличается от структуры BlackRock.

BlackRock — это чистая, независимая компания по управлению активами, в то время как наш Morgan Stanley, хотя и имеет крупный бизнес по управлению активами, по юридической структуре является банковской холдинговой компанией. Это означает, что Morgan Stanley должен соблюдать гораздо более строгие требования к достаточности капитала и контролю рисков, полностью принадлежащие банковской системе, — потому что над нами неумолимо стоит ФРС.

Это одна из причин, почему мы просто не могли, как наши независимые коллеги по управлению активами, такие как BlackRock, гибко запускать эти продукты, связанные с криптовалютами, на ранних этапах. Можешь представить, как обидно и сложно было сидеть в офисе, наблюдая, как технологии на передовой стремительно развиваются, а конкуренты один за другим выходят на рынок с криптопродуктами, в то время как мы могли только смотреть друг на друга и в душе кричать: почему мы не можем этого сделать?

Есть ещё один интересный момент. На самом деле несколько лет назад у нас уже был план запустить спотовый криптобизнес на стороне E*TRADE. Но, к сожалению, в период 2020-2021 годов многие из тех поставщиков, которых мы проверяли, оценивали и даже включали в шорт-лист, больше не существуют. Поэтому, когда мы перезапускали эту инициативу в 2024 году, нам пришлось заново строить весь план с нуля, и много предыдущей работы оказалось бесполезной.

Рекордный спрос на MSBT

Ведущая Натали Брунелл: Выпуск MSBT установил рекорд первого дня для ETF в истории Morgan Stanley. Каков реальный спрос, который ты видишь?

Эми Олденбург:

Как создатель продукта, ты, конечно, будешь изо всех сил рекламировать его перед запуском — но, честно говоря, до того, как код и продукт действительно выйдут на рынок и начнётся листинг, на душе у тебя полная неопределённость, никто не знает, что именно произойдёт.

Мы получили много отзывов с Уолл-стрит: одни говорили 'вы обязаны войти в эту гонку', другие спрашивали 'зачем вам это? На рынке уже два десятка биткоин-ETP, чем ваш продукт отличается?' Мы приложили максимум усилий, чтобы дифференцироваться — привнесли институциональную архитектуру в этот продукт. Мы вышли на рынок со ставкой в 14 базисных пунктов, много работали над общей ставкой управления. Также мы поработали над кастодиальным уровнем, мы сотрудничаем одновременно с Coinbase и BNY, мы первые на рынке, кто сотрудничает с BNY в кастодиальном обслуживании ETP.

Так что объединение выпуска уровня GSIB и кастодиального обслуживания уровня GSIB — это первая цель, которую мы хотим вывести на рынок, а также то, как мы хотим понять, что ещё нужно развивать во всей экосистеме. Потому что если двигаться отсюда к более продвинутым продуктам, этой инфраструктуре — будь то BNY, мы или другие GSIB с Уолл-стрит — предстоит ещё много работы, чтобы действительно войти в этот круглосуточный маховик и продолжить продвижение на этом рынке.

Будет ли Morgan Stanley выпускать цифровой кредит?

Ведущая Натали Брунелл: Будет ли Morgan Stanley выпускать инновационные продукты, такие как цифровой кредит, который запустила Strategy?

Эми Олденбург:

Хороший вопрос. В последние месяцы я встречала их на нескольких мероприятиях, мы много работали с их командой — мы сами были одним из ключевых участников выпуска этого цифрового кредитного продукта STRK, так что мы очень хорошо понимаем его базовую логику и механику работы.

Возвращаясь к истории, которую я рассказывала ранее — мне кажется, людям трудно по-настоящему увидеть его место во всей мозаике. Когда я разговариваю с финансовыми консультантами, некоторые из них очень хорошо в этом разбираются, но очень большая часть до сих пор не разобралась даже с биткоином, не говоря уже о более продвинутых продуктах поверх него, и предстоит ещё много образовательной работы. И у таких продуктов есть определённые особенности, они не вписываются в традиционные категории, у них нет привычных некоторым инвесторам рейтингов, они выглядят по-другому, ведут себя по-другому — как нам помочь людям это понять.

Сегодня я спросила коллегу, которая участвовала во всех выпусках ETP: 'Как ты думаешь, что ограничивает сообщество, ограничивает группу финансовых консультантов в доступе к этим продуктам — будь то ETP, STRK или другие?' Она прямо сказала: 'На 100% это образование.'

Некоторые элементы продуктов очень привлекательны, но всегда есть что-то, что не позволяет сложить полную картину, немного похоже на историю с BlackBerry. Я знаю, что в этом что-то есть, но просто ещё не сложилось идеально. Но я думаю, что в конечном итоге это произойдёт, просто нужно больше времени.

Пробел среди консультантов: почему не все рекомендуют биткоин?

Ведущая Натали Брунелл: Ты только что упомянула финансовых консультантов. Насколько я знаю, Morgan Stanley в настоящее время официально разрешил тактическое распределение в биткоин на уровне от 2% до 4%. Но, как ты сказала, скорость принятия и рекомендаций со стороны консультантов по управлению благосостоянием сильно отстаёт от пылкого спроса со стороны клиентов.

Эми Олденбург:

Это хороший вопрос, мы стараемся понять психологические факторы, стоящие за этим, они так же важны, как и финансовые. Наша рекомендация предназначена для умеренно-агрессивных инвестиционных портфелей, не для всех клиентов, а для тех, чьи профили риска соответствуют.

С макроэкономической точки зрения, даже несмотря на то, что в последнее время мы наблюдаем устойчивый рост глобальной инфляции, цена биткоина, наоборот, снизилась. Его фактическое поведение на рынке по-прежнему коррелирует с поведением высокорискованных активов, таких как акции. Честно говоря, с моей личной точки зрения управления активами, я бы очень хотела, чтобы он наконец трансформировался и стал вести себя больше как настоящий защитный актив, подобный золоту, который обладает свойствами защиты от инфляции в разных циклах. Так что этот разрыв между 'теоретическим цифровым золотом' и 'реальным высокорискованным активом' действительно сбивает с толку бесчисленное количество клиентов и финансовых консультантов.

Тем не менее, официальное разрешение и рекомендация Morgan Stanley действительно опубликованы — для некоторых сбалансированных портфелей это от 0% до 2%, для более агрессивных публичных портфелей роста — от 2% до 4%. Но очень тонкий момент в том, что с тех пор, как мы открыли эти рекомендации по распределению, график биткоина на самом деле застрял в долгосрочном боковом движении, верно?

Если бы Morgan Stanley дал официальную рекомендацию на уровне 10 000 или 15 000 долларов, на супер-дне, а затем цена взлетела до 100 000 долларов, то этот безумный эффект зарабатывания денег и рыночный импульс, естественно, толкали бы всех консультантов вперёд. Но что интересно, с момента рекомендации мы в основном торгуемся в боковом диапазоне, что заставляет людей больше сомневаться в том, куда он пойдёт дальше, психологическая битва очень сложная.

Особенно если одновременно иметь дело с другими классами активов: частный кредит был очень популярен в последние годы, безумный рост оценок в секторе ИИ также вызывает растерянность и замешательство у всех. Ты помогаешь клиентам управлять этими отношениями, и ещё нужно помнить: не каждый клиент — инвестор, ориентированный на рост. Финансовые консультанты несут фидуциарную ответственность, они должны находить подходящие активы для каждого конкретного клиента. А у многих наших клиентов со значительным состоянием: одни очень любят инновационные вещи и активно просят о них; другие предпочитают размещать средства в более надёжных активах, ценя стабильный доход и сохранение капитала.

Что сдерживает развитие биткоина?

Ведущая Натали Брунелл: Я слышала, как люди говорят: 'Биткоин в основном вернулся к уровням 2021 года.' Я могу это понять. Конечно, нужно смотреть в более долгосрочной перспективе, но как ты думаешь, что сдерживает биткоин? Сейчас 2026 год, столько институтов, банков вошли на рынок, как ты думаешь, что именно так сильно тормозит биткоин? Сейчас 2026 год, столько топовых институтов, мейнстримных банков открыто вошли на рынок, Strategy даже каждую неделю методично и агрессивно скупает биткоин, почему мы до сих пор не достигли пика в 200 000 долларов?

Эми Олденбург:

За этим стоит не один единственный фактор. Мы часто склонны попадать в чёрно-белые бинарные дебаты: добьётся ли биткоин в конечном итоге успеха или обнулится? Это цифровое золото или пузырь? Но реальность такова, что мы живём в мире игры с чрезвычайно сложной базовой логикой. Действительно, некоторое время назад был бычий импульс, столько новых мейнстримных финансовых продуктов было запущено, что значительно расширило его глобальные каналы дистрибуции. Но не забывай, что в прошлом году традиционные финансовые рынки пережили безумный супер-ралли по золоту и серебру, торговля сырьевыми товарами была очень горячей. Однажды я общалась с коллегой, и он прямо сказал мне: 'Мы уже отвлекли внимание от криптоактивов, сейчас все в инвестиционном банке занимаются внутридневной торговлей сырьевыми товарами.' Видишь, внимание и ликвидность глобального мейнстрим-капитала в отношении распределения активов жестоко фрагментированы.

Ведущая Натали Брунелл: Как ты думаешь, что может стать катализатором, чтобы биткоин снова запустился и больше соответствовал позиционированию, которое ему дают многие биткоинеры, — нейтрального резервного актива?

Эми Олденбург:

Думаю, нужно время. Мне не хочется этого говорить, возможно, потому что я дитя эпохи, пережившей глобальный финансовый кризис, технологический кризис, 11 сентября и даже пандемию COVID-19. Кризисные события кардинально меняют наш образ мышления, и иногда мы никогда не возвращаемся к старому образу мыслей. Мне не хочется говорить, что ему может понадобиться кризис, иногда я тоже думаю, что это может быть 'медленно надвигающийся кризис', менее драматичный, не такой резкий, как COVID или глобальный финансовый кризис, но я не уверена. Возможно, действительно нужно событие такого типа: мы разобьём существующую систему, и биткоин останется единственной целой вещью.

Для меня также очень интересна эволюция активности в сфере цифровых активов. Поскольку мой путь начался скорее со стороны биткоина, я верю в децентрализацию, особенно с точки зрения развивающихся рынков — даже если отключат электричество или вся страна рухнет, ты в порядке, потому что экосистему и блокчейн будут поддерживать сторонники по всему миру. А сейчас мы строим много вещей в сфере цифровых активов очень централизованными способами. Так что я не знаю, возможно, только после того, как что-то пойдёт не так, люди вернутся к обсуждению децентрализации.

На прошлой неделе на мероприятии я разговаривала с кем-то о концепции 'агентности' (agentic). Возможно, однажды мы вернёмся к истокам доказательства работы (Proof-of-Work), действительно осознав его ценность: когда наши почтовые ящики будут разрушены агентами ИИ, тоннами спама, подделок, которые невозможно отличить от настоящего, мы поймём, что значительная часть технологии биткоина изначально была предназначена для решения проблемы спама в почтовых ящиках. Возможно, нам действительно придётся отступить и сказать: 'Эта вещь очень необходима.' Мой почтовый ящик разрушается сообщениями от агентов, я не могу определить, настоящая ли это сделка или поддельная, как её проверить? Возможно, действительно придётся вернуться к истории происхождения биткоина.

Балансы компаний

Ведущая Натали Брунелл: Многие проекты и токены номинально децентрализованы, но на самом деле высоко централизованы и больше похожи на спекуляции. Какие условия нужны, чтобы американские банки начали размещать биткоин в своих балансах?

Эми Олденбург:

Определенно, чтобы на нас не ложилось такое тяжёлое бремя с точки зрения обработки капитала. И я думаю, что банки не делают этого не потому, что не любят биткоин, а потому что мы тоже ведём бизнес. Если есть активы, которые с точки зрения обработки капитала или регулирования более эффективны, мы, конечно, в первую очередь займёмся ими. Это не анти-биткоиновая позиция, просто нужна среда, которая также поддерживает использование этого актива с точки зрения залога, торговли и экосистемы.

Даже не ограничиваясь биткоином, сегодня у нас было совещание, на котором обсуждались вопросы токенизации и токенизированных акций. Конечно, все снова активно говорят о токенизации. Но если никому на самом деле не нужны токенизированные акции, у нас нет мотивации тратить на это много денег. Мы, конечно, можем подготовиться, можем предложить поддержку, но в конечном счёте, если спрос на традиционные активы заключается в кредитовании, мы можем заниматься традиционным securities lending, можем предоставлять услуги вокруг традиционных клиентов. Если появится спрос, если будет спрос на токенизированные активы, мы также будем этим заниматься.

С биткоином та же логика. Если бы мы могли использовать эти активы таким же образом, использовать их в качестве залога, не увеличивая нагрузку на баланс, у нас было бы больше мотивации потратить больше времени на этот путь.

Будущее биткоина

Ведущая Натали Брунелл: Если тебе нужно сделать прогноз: какой будет экосистема биткоина с точки зрения внедрения через пять и десять лет. Как, по-твоему, она будет развиваться?

Эми Олденбург:

Думаю, она продолжит расти. К 2030 году, я считаю, мы увидим устойчивый, умеренный рост внедрения. Я не думаю, что мы увидим волшебную J-кривую и внезапный взлёт к 2027 году. Более вероятно, что всё будет похоже на то, что мы пережили ранее: постоянно будут появляться новые участники, они будут получать образование, медленно понимать, затем цена будет расти, и мы будем медленно подниматься.

Возможно, я слишком много пережила и стала слишком реалистичной, чтобы делать безумные прогнозы. Биткоин за миллион долларов — это хорошо, я не вижу, почему это невозможно. С учётом всего, что я видела в своей жизни, я верю, что возможно всё. Но я также считаю, что любому настолько экстремальному событию нужно время, потому что если произойдёт что-то настолько экстремальное, это обычно означает, что произошло другое экстремальное событие.

Так что я думаю, что умеренный восходящий тренд был бы хорош, мы хотим стабильности активов. Одним из упрёков в адрес биткоина является его волатильность, поэтому я надеюсь, что в будущем он станет стабильнее, даже если волатильность сохранится, но лучше, чтобы это была более ограниченная волатильность.

Что больше людей должны знать о биткоине?

Ведущая Натали Брунелл: Возвращаясь к разрыву в образовании, что бы ты хотела, чтобы больше людей, включая клиентов Morgan Stanley, знали о биткоине? Что они сейчас не понимают или неправильно понимают?

Эми Олденбург:

Я уже говорила об этом в Лас-Вегасе, думаю, самое большое заблуждение в том, что когда раскрывается ряд криптоактивов — биткоин, Ethereum, Solana, XRP — все думают: 'Это просто криптоактивы, все они одинаковые.' Но они не одинаковые, они очень разные. У каждого свои особенности. Думаю, в будущем нам следует уделять больше времени обсуждению этих различий — но сейчас кажется, что нарратив свёлся к 'это просто криптоактивы', особенно с появлением большего количества централизованных платформ. Ты действительно хорошо делаешь акцент на различиях, ты фокусируешься на биткоине, но я действительно считаю, что нам нужно уделять больше времени обсуждению этих различий.

Технологии 'победитель получает всё' и избыточность финансов: будущее индустрии

Ведущая Натали Брунелл: Мне кажется, внутри самой индустрии тоже есть проблема, слишком много взаимной критики.

Эми Олденбург:

Я часто думаю о том, почему вещи происходят тем или иным образом, с точки зрения пользовательского опыта, психологии бренда и в целом в технологической сфере. Возвращаясь к моему раннему опыту в технологической сфере, в технологическом мире существует менталитет 'победитель получает всё'.

Вспомни NVIDIA, я не помню, когда она была основана, но раньше, когда я работала в команде по развивающимся рынкам, мы инвестировали в NVIDIA, тогда мы инвестировали в неё как в игровую компанию, потому что следили за игровой темой в Азии. NVIDIA тогда делала GPU, и наш опыт в то время был довольно болезненным, много лет не было положительных результатов. Сейчас ты слушаешь выступления Дженсена Хуанга, где он вспоминает трудные времена, рассказывает, как они несколько раз были на грани банкротства на ранних этапах. Рынок тогда их не принимал, как слишком рано вышедшую на биржу публичную компанию, они пережили очень долгие и тёмные времена.

Культуру 'победитель получает всё', которую ты видишь в технологической сфере и во многих областях, связанных с технологиями, совершенно не сочетается с финансовыми услугами, чья суть — избыточность и множество участников. Взгляни на инвестиционные банки: в каждом IPO много банков конкурируют друг с другом, но все они работают над одним и тем же выпуском. В индустрии управления активами нет ни одной компании, чья доля рынка превышала бы 3%, рынок крайне фрагментирован. Даже с учётом эффекта масштаба у 'слишком больших, чтобы рухнуть' гигантов, отрасль в целом по-прежнему представляет собой соперничество множества игроков.

В бизнесе управления благосостоянием мы действительно крупнейшие в США, но второе место меньше нас на 30%. В глобальном масштабе рынок ещё более фрагментирован: Европа крайне фрагментирована, Азия тоже, в каждой стране своя структура, своё понимание управления благосостоянием, возможно, через страховые компании, в зависимости от местных стимулов для сбережений.

Эти две культуры — множество участников и избыточность против 'победитель получает всё' — трудно сочетаются. Потому что мы постоянно обнаруживаем, что при поиске технологических поставщиков для поддержки нашего бизнеса часто только одна компания может это сделать. Когда мы проводим тендерный процесс (RFP), обычно начинаем со списка из более чем десяти компаний, отсеиваем до пяти финалистов, затем до трёх, и надеемся, что из этих трёх можно будет выбрать настоящего победителя, надеемся, что все три будут хорошим выбором. Но с технологиями часто бывает иначе: иногда действительно есть только одна, максимум две компании, которые могут удовлетворить ваши жёсткие, не подлежащие обсуждению требования.

Ведущая Натали Брунелл: Как ты думаешь, с чем связан этот недостаток 'биоразнообразия'?

Эми Олденбург:

Думаю, это определяется средой, среда финансовых услуг не поддерживается венчурным капиталом, мы существуем, выживаем, живём за счёт собственных доходов, в то время как технологии часто имеют базу инвесторов, которая постоянно борется за выживание. Я помню, как однажды ужинала с серийным предпринимателем из Сан-Франциско, это было примерно 20 лет назад, он уже продал одну компанию и строил вторую, причём очень успешную. Я слушала и думала: какова же модель доходов этой штуки? Я совершенно не понимаю. Поэтому я не удержалась и спросила: 'Какова твоя модель доходов?' Он был очень удивлён: 'Что ты имеешь в виду, модель доходов? Ты что, не понимаешь? Я строю сеть, это про сетевые эффекты, не про доходы.'

Ответ на скептицизм в отношении крупных банков

Ведущая Натали Брунелл: Часть моей аудитории, всякий раз, когда я упоминаю институты, ETF, эти финансовые продукты, сразу же проявляет скептицизм. У биткоина есть крипто-панковский дух — он изначально был разработан для устранения посредников, устранения риска контрагента, это народные деньги. Что бы ты сказала тем, кто выступает против входа институтов в биткоин, кто в корне сомневается во всём, что вы делаете, как человек, проработавший более двадцати лет в крупном банковском учреждении?

Эми Олденбург:

Я полностью понимаю, и во многих отношениях я даже глубоко сочувствую. Большую часть своей карьеры я провела на развивающихся рынках, в тех местах, где 'недоверие' населения к традиционной официальной финансовой системе — это не какая-то абстрактная теория из учебника, а костлявая реальность, с которой они сталкиваются каждый день. Это абсолютно не 'О, это дело двадцатилетней давности, я смутно помню' — посмотри на нынешнюю Россию, на Украину, на тех друзей и коллег, с которыми мы когда-то работали на торговой площадке, которые в одночасье были полностью заблокированы или даже потеряли все свои активы в физических банках. Чтобы сохранить свои кровные сбережения, чтобы безопасно перевезти семьи в другую страну, им приходилось изо всех сил искать выход.

Мы своими глазами видели, как у друзей в результате внезапного поворота событий компания обанкротилась, активы обнулились. Это не 20-летней давности, не во время последнего кризиса Lehman Brothers, это происходящая здесь и сейчас (в 2026 году) кровавая реальность.

Так что в глубине души я на самом деле живу в этих двух диаметрально противоположных мирах одновременно. С одной стороны, я вижу бесчисленных негодяев и отвратительные скандалы, потрясавшие отрасль в последние годы, и мне чрезвычайно больно — потому что эти централизованные аферы отпугнули бесчисленное количество людей, жаждущих финансового суверенитета, серьёзно замедлив распространение глобального консенсуса. Но с другой стороны, идеи и философия крипто-панков имеют огромную ценность.

Нам нужны инструменты для дальнейшего масштабирования, чтобы люди могли взаимодействовать с этим, но эти инструменты по-настоящему не пришли. Пришли высоко централизованные, очень простые в использовании инструменты, которые выглядят точно так же, как все инструменты, к которым потребители уже привыкли. Я не хочу придираться, но пользовательский опыт был плохим, сейчас есть улучшения, но всё ещё недостаточно эволюционировал.

Что меня очень поразило, так это то, когда мы запустили ETP, и в сентябре прошлого года SEC разрешила физический перевод спотового биткоина в ETP. С точки зрения убеждённого биткоин-верующего, вывод спотового биткоина и помещение его в ETP традиционного финансового учреждения в глазах многих — ересь, но это происходит в масштабах, которых я не ожидала.

Почему так происходит? Потому что людям действительно нужно больше услуг. Многие не только накопили состояние, но и продолжают верить во всю эту философию, но тебе всё равно нужно жить своей жизнью, управлять различными событиями, будь то заём, покупка недвижимости, переводы денег, обеспечение передачи наследства следующему поколению. Некоторые пытаются построить такой бизнес, некоторым это удалось — я не говорю, что ничего нет, некоторые инструменты построены очень успешно. Но иногда просто проще передать это централизованным учреждениям, с точки зрения безопасности я боюсь, с точки зрения управления наследством я тоже боюсь.

А теперь мы можем предоставлять услуги на рынке капитала вокруг этого, например, если перевести биткоин в биткоин-ETP, ты можешь разместить его на нашей платформе управления благосостоянием. Теперь ты считаешься клиентом по управлению благосостоянием, и в зависимости от суммы перевода ты можешь считаться клиентом с высоким уровнем дохода. Мы можем предоставить финансирование до 50% стоимости этого ETP, то есть ты можешь занять до 50% стоимости этого биткоин-ETP, а затем иметь ликвидность для других дел. Мы уже видели, как клиенты исследуют эту модель, мы можем предоставить им услуги, которые они могут использовать для других жизненных сделок. С точки зрения управления наследством, размещение на платформе управления благосостоянием действительно удобнее, чем самостоятельное хранение.

Но он всё ещё находится внутри ETP, и некоторые говорят мне: 'У меня есть экспозиция к биткоину, так что если что-то случится, у меня есть биткоин.' Я говорю: 'Нет, у тебя нет биткоина.' У тебя есть доля в биткоин-ETP, которая предоставляет тебе ценовую экспозицию к биткоину. Так что я думаю, что на образовательном уровне есть несколько слоёв: первый слой — что такое биткоин? второй слой — понимаешь ли ты разницу между владением спотовым биткоином и владением ETP? третий слой — понимаешь ли ты разницу между самостоятельным хранением биткоина и размещением на централизованной платформе? Любой, у кого была экспозиция во время FTX, кто держал активы на централизованной бирже, пережил те недели, когда мы не знали, какая платформа пострадает. Если твои активы не находятся в самостоятельном хранении, ты мог быстро перевести их на самостоятельное хранение, просто чтобы защитить себя от платформ, которые рушились.

Ведущая Натали Брунелл: Всё, что ты сказала, действительно верно, с одной стороны, эти более традиционные финансовые инструменты действительно разблокируют ликвидность, люди хотят использовать их для первоначального взноса, брать кредиты под залог биткоина для важных жизненных событий. Но меня завораживает возможность выбора — это первый в истории инструмент на предъявителя, который ты можешь хранить самостоятельно, можешь запомнить в голове, в худшем случае ты можешь сбежать в другое место. Сенатор США Синтия Ламмис говорила об этом в Сенате: это даёт тебе свободу и инструмент прав человека, который не может предоставить ничто другое. Однако, если ты хочешь принять риск контрагента, ты также можешь держать его более традиционным способом.

Эми Олденбург:

Это также мой ответ на вопрос крипто-панковской эпохи, с их философией всё в порядке, они должны продолжать так делать. Я надеюсь, что эти люди продолжат, надеюсь, что эта часть сохранится надолго. В этом году на конференции Bitcoin в Лас-Вегасе я заметила, что атмосфера отличается от той, что была в 2021 году в Майами в районе Уайнвуд, стало меньше очень глубоких дискуссий об идеях само-суверенитета. Может быть, это просто эволюция самой конференции, может быть, из-за появления большего количества централизованных платформ, может быть, потому что там появились такие люди, как я, люди из Morgan Stanley. Но я не хочу терять этот дух, потому что это очень важная часть экосистемы.

Ведущая Натали Брунелл: Думаю, биткоинеры оценят, когда люди в костюмах также выступают за самостоятельное хранение и суверенитет. Так что, возможно, мы можем получить лучшее из обоих миров. Эми, прежде чем закончить, есть ли что-то последнее, что ты хотела бы сказать, или что-то, о чём мы не поговорили и ты хотела бы добавить?

Эми Олденбург:

Мы всё ещё находимся на ранней стадии. Видеть дебаты о квантовых вычислениях и биткоине, типа 'положат ли квантовые компьютеры конец всему этому', и то, что мы до сих пор спорим о некоторых очень пассивных продуктах, действительно несколько печально. Но я действительно верю, что это долгий путь, и когда мы говорим о биткоин-кредитах или других более продвинутых продуктах, впереди ещё много всего. У нас есть новые типы технологий — агентный ИИ, различные постоянно развивающиеся агенты — возможно, в будущем у каждого из нас будет свой агент, возможно, микро-платежи — всё это будет продолжать влиять на то, как будет выглядеть будущая среда. Так что я считаю, что цифровые активы — это долгий путь, и я очень рада посвятить следующий этап своей карьеры этой области, потому что думаю, что мы будем заниматься этим ещё очень долго.