Автор|jk
Недавно платёжный гигант PayPal опубликовал отчёт за второй квартал: выручка составила 8,68 млрд долларов США, что превысило рыночные ожидания; общий объём платежей достиг 4864 млрд долларов США, увеличившись на 10% в годовом исчислении.
Кроме того, PayPal позиционирует PYUSD (PayPal USD) как «главный двигатель/ключевой фактор» (major enabler) платформы PayPal World и подчёркивает его центральную роль в качестве «commerce-first» (ориентированного на коммерцию) стейблкоина, нацеленного на основные сценарии использования конечными потребителями и продавцами.
На ожесточённо конкурентном рынке стейблкоинов PYUSD всегда оставался довольно вялым. Каковы его перспективы на будущее? И действительно ли PayPal может позволить себе такие затраты?
Отчёт за второй квартал: Какое место занимает PYUSD?
Выручка PayPal в этом квартале составила 8,68 млрд долларов США, что примерно на 5% больше, чем годом ранее, превысив ожидания аналитиков в 8,68 млрд долларов против 8,47 млрд долларов; скорректированная прибыль на акцию составила 1,38 доллара, что также лучше рыночных ожиданий в 1,28 доллара, тогда как прибыль на акцию по GAAP составила 1,26 доллара, что немного ниже ожиданий. Общий объём платежей достиг 4 864 млрд долларов США, увеличившись на 10% в годовом исчислении, или на 9% с учётом нейтральности к валютам; годовой ориентир по скорректированной прибыли на акцию был повышен примерно до 5,38 доллара.
Если рассматривать только эти ключевые показатели, это отчёт, немного превышающий ожидания.
Цена акций росла в течение последнего месяца. Источник: Google
Но с точки зрения рентабельности история иная. Рентабельность по GAAP снизилась с 18,1% годом ранее до 16,4%. В отчёте компания отнесла чистый убыток в размере 81 млн долларов за счёт стратегических инвестиций и криптоактивов, используемых для инвестиционных целей, и исключила его из не-GAAP показателей. Другими словами, криптоактивы уже создали определённое давление на бухгалтерскую прибыль PayPal. Но пока сложно сделать вывод, является ли этот убыток лишь временным бумажным убытком из-за падения рынка, или же компания активно несёт расходы для продвижения соответствующего бизнеса.
В то же время PayPal в этом квартале создала новый департамент — «Payment Services & Crypto» (Платёжные услуги и крипто), объединив PYUSD и бизнес по обработке транзакций для продавцов в рамках одной линейки. Генеральный директор Энрике Лорес в телефонной конференции по отчёту заявил, что компания планирует выпустить больше продуктов для продавцов, работающих на основе PYUSD и платежей через AI-агентов (agentic payments). PYUSD уже включён в основную платёжную систему PayPal для продавцов и перестал быть относительно независимым инновационным проектом. По сравнению с устными заявлениями руководства о его «стратегической ценности», эта реорганизация лучше отражает фактическое позиционирование PYUSD со стороны PayPal.
Тем не менее, компания до сих пор не раскрывает отдельно конкретный вклад PYUSD в выручку, удержание продавцов или маржу транзакций. Инвесторы могут лишь делать выводы о том, в какой степени этот стейблкоин на самом деле стимулирует бизнес, на основе сводных данных и формулировок руководства. Этот информационный пробел является наиболее важным для отслеживания в ближайшие несколько кварталов.
Стратегическое значение PYUSD для PayPal: Экспансивный нарратив и сокращающееся предложение
С момента выпуска в августе 2023 года PYUSD начал цикл расширения и сокращения в соответствии с бычьим и медвежьим рынками.
В марте этого года компания расширила его покрытие до 70 рынков, предложение однажды достигло пика примерно в 4,2 млрд долларов, при этом темпы роста в годовом исчислении в какой-то момент приблизились к 680%, что сделало его самым быстрорастущим среди основных стейблкоинов. На данный момент PYUSD развёрнут на девяти публичных блокчейнах, включая Ethereum, Solana, Arbitrum, Stellar, Avalanche, Aptos, Sei, Tron и Abstract. В феврале этого года PayPal также сделала Solana сетью по умолчанию для обработки платежей.
9 июля PYUSD был нативно интегрирован через Open Money Stack от Polygon, включив кошельки, каналы фиатных пополнений, инструменты соответствия и возможность расчётов на блокчейне, явно нацелившись на корпоративные сценарии трансграничных платежей. Фреймворк PYUSDx, запущенный PayPal в партнёрстве с MoonPay, позволяет разработчикам выпускать собственные стейблкоины на основе резервов PYUSD, пытаясь превратить PYUSD в базовый слой, на котором могут строить другие, а не просто конечный продукт для потребителей. Kraken недавно также объявил о поддержке депозитов и снятия PYUSD в сети Stellar, что ещё больше расширило его применение на стороне бирж.
Вместе эти действия рисуют картину истории, которую пытается рассказать PayPal: PYUSD превращается из инструмента для баланса пользователей PayPal в платежную инфраструктуру, которую могут напрямую использовать сторонние кошельки, биржи и разработчики.
Другими словами, в будущем компании, планирующие глобальные сборы платежей, смогут напрямую использовать или самостоятельно разрабатывать инструменты на основе PYUSD для сбора средств по всему миру. Им не нужно будет проходить длительные процедуры таможенного декларирования и обработки иностранной валюты, как в случае с фиатом, и они не будут ограничены криптопользователями, как в случае с другими стейблкоинам. Это сценарий, о котором мечтает каждый, кто занимается внешней торговлей: все средства зачисляются в режиме реального времени, комиссии ниже по сравнению с прошлым, и у платящих пользователей почти нет ощущения процесса. Фиатные деньги, уплаченные плательщиком, конвертируются в PYUSD в бэкенде, а затем конвертируются обратно в другую фиатную валюту у получателя — весь процесс быстрый и удобный.
Именно поэтому в отчёте PayPal он упоминается наравне с ИИ. Компания заявляет, что использует машинное обучение для оптимизации распознавания мошенничества, снижения затрат на обработку и поддержки автоматической конвертации между фиатом и стейблкоинами на основе обменного курса и поведения пользователей.
Но данные в блокчейне не столь обнадёживающи: предложение PYUSD, достигнув пика примерно в 4,2 млрд долларов в марте, к концу второго квартала сократилось примерно на 31% до примерно 2,7 млрд долларов. Это первое значительное падение с момента выпуска, в основном из-за ослабления поощрений и перетока капитала в другие активы. По состоянию на начало августа, обращающееся предложение PYUSD составляет около 2,7 млрд монет, рыночная капитализация — около 2,72 млрд долларов США, и он занимает около 32-го места в рейтинге стейблкоинов CoinGecko.
Масштабы PYUSD сокращаются. Источник: Coingecko
Это означает, что в то время как нарратив отчёта подчёркивает широту охвата рынков и интеграции в блокчейн, фактическое обращающееся предложение за тот же период сократилось почти на треть. Экспансивный нарратив и сокращающееся предложение сосуществуют, что отражает очень жестокую реальность: уникальность доли рынка и регулируемого статуса (PYUSD — это первый стейблкоин в долларах США, выпущенный федерально регулируемым объектом Paxos, этот статус был дополнительно закреплён после перехода Paxos под федеральное регулирование OCC в конце 2025 года) не обязательно превращается в устойчивый спрос на владение монетами. Когда стимулы ушли, первоначальные объёмы не превратились в стабильный объём использования, и конкуренция с USDC ещё предстоит долгая. Если субсидии, как и ранние подходы в криптоиндустрии, не сработают, то нынешний «пирог» PYUSD тоже не сможет продолжать расти.
PYUSD и Open USD: Почему PYUSD появился раньше, но имеет меньшее влияние?
Если PYUSD представляет собой модель стейблкоина с единственным эмитентом, то Open USD, внезапно появившийся 30 июня, представляет собой структурно иной путь, и эта временная точка пришлась менее чем за месяц до публикации отчёта PayPal за второй квартал.
Open USD управляется независимой недавно созданной компанией Open Standard, её генеральным директором-основателем является соучредитель Bridge от Stripe, Зак Абрамс. Партнёрами-подписантами являются более 140 организаций, практически охватывая весь топовый список индустрии платежей и финансов: среди платёжных сетей — Visa, Mastercard; среди платёжной инфраструктуры — Stripe, Shopify; среди управляющих активами и банков — BlackRock, BNY, Standard Chartered; среди технологических платформ — Google, IBM; в криптонативном секторе — Coinbase, Solana, Aave. Ожидается, что проект будет запущен во второй половине 2026 года, официальный выпуск ещё не состоялся.
Самая фундаментальная разница между Open USD и PYUSD заключается в экономической структуре и модели управления: Проще говоря, деньги от PYUSD получает только PayPal, а от Open USD выигрывают все.
PYUSD выпускается Paxos в качестве единственного эмитента, который хранит резервные активы и получает плавающий доход, а PayPal как владелец бренда определяет продуктовую дорожную карту и рыночную стратегию — это классическая модель, используемая USDT и USDC по сей день. Open USD действует наоборот: чеканка и погашение полностью бесплатны для партнёров и не имеют лимитов, доход от резервных активов после вычета небольшой комиссии за управление возвращается партнёрским организациям, участвующим в дистрибуции, а не присваивается единственным эмитентом; право управления также передаётся совету директоров, состоящему из партнёрских организаций, а не одной компании. Как говорят в отрасли, это больше похоже на логику управления межбанковских клиринговых сетей, таких как ACH или SWIFT, а не на логику управления сегодняшних USDC или USDT.
Деталь, которую легко упустить, но которая имеет ключевое значение для понимания положения PayPal, заключается в том, что сам PayPal также является одной из более чем 140 организаций-подписантов Open USD, хотя PYUSD продолжит существовать в качестве независимо выпускаемого актива. Это означает, что PayPal не полностью привязала себя к кораблю PYUSD, а заняла позицию в обоих типах стейблкоинов одновременно: с одной стороны, продолжая делать ставку на PYUSD как на актив собственного бренда, с другой стороны, подписав соглашение с Open USD, она зарезервировала место на случай возможных изменений в структуре отрасли.
В отличие от этого, Circle и Tether не фигурируют в списке партнёров Open USD. Акции Circle в день объявления новости упали более чем на 16%. Генеральный директор Circle Джереми Аллер позже публично ответил, подчеркнув сетевые эффекты и глубину дистрибуции USDC, и в качестве примера привёл стейблкоин USDG от Paxos, который также работает по консорциумной модели. Он отметил, что за более чем два года с момента запуска его предложение достигло всего около 3 млрд долларов, что намного ниже первоначальных оптимистичных прогнозов.
Если рассматривать эти три стороны вместе, конкурентная среда, с которой сталкивается PayPal, становится более сложной. Благодаря преимуществу первопроходца PYUSD уже создал определённую узнаваемость бренда и основу для развёртывания в нескольких блокчейнах, но абсолютный объём по-прежнему составляет лишь около одной двадцатой от USDC, и в последнее время появились признаки сокращения предложения. Если Open USD будет успешно реализован, его реальная угроза заключается не в том, чтобы отобрать существующих пользователей PYUSD, а в том, что он пытается переопределить экономику дистрибуции всей отрасли: если даже такие крупные дистрибьюторы, как Stripe, Visa и Mastercard, смогут получать долю от доходов резервов через консорциумную модель, модель стейблкоина с единственным эмитентом может быть полностью вытеснена.
Решение PayPal сделать ставку на обе модели в некоторой степени также является признанием этой неопределённости. Вместо того чтобы ставить на победу одной модели, лучше сохранить позиции в обеих. Что касается PYUSD, то в ближайшие несколько кварталов ему действительно нужно доказать не то, сколько рынков или блокчейнов он охватил, а то, сможет ли он после прекращения стимулов превратить уже созданную дистрибьюторскую сеть в устойчивый спрос, не зависящий от субсидий. Если в конечном итоге это не удастся, то 2,7 млрд могут оказаться текущим пиком для PYUSD.
