Автор: plur daddy
Компиляция: AididiaoJP, Foresight News
Мы сталкиваемся с фундаментальным сдвигом на рынке, вызванным циклом капитальных расходов в сфере искусственного интеллекта, который приводит к нехватке финансового капитала.
Это окажет глубокое влияние на цены активов, учитывая, что в течение долгого времени капитал находился в избытке. Модели Web 2.0 и SaaS, которые двигали рыночный бум 2010-х годов, требовали очень мало капитала, что позволяло избыточным средствам течь в различные спекулятивные активы.
Вчера, размышляя о текущей ситуации на рынке, я внезапно кое-что понял. Возможно, это самая проницательная статья, которую я написал за долгое время. Далее я шаг за шагом разберу лежащую в основе логику.
Существует параллель между капитальными расходами на ИИ и фискальными стимулами правительства, которая помогает понять механизм их работы.
При фискальном стимулировании правительство выпускает облигации, которые приобретаются частным сектором, а правительство получает средства и пускает их в ход. Эти деньги циркулируют в реальной экономике, создавая мультипликативный эффект. Из-за этого мультипликатора конечное влияние на цены финансовых активов является положительным.
При капитальных расходах на ИИ крупнейшие технологические компании привлекают финансирование путем выпуска долговых обязательств или продажи казначейских ценных бумаг (и других активов), и частный сектор также принимает на себя дюрацию, после чего компании вкладывают полученные средства в проекты. Эти средства также циркулируют в реальном секторе и создают мультипликатор, оказывая положительное влияние на цены финансовых активов.
Пока в экономике есть свободные деньги, этот процесс работает гладко. Он эффективен и повсеместно поднимает рынок. Последние несколько лет так и было: капитальные расходы на ИИ действовали как дополнительный экономический стимул, одновременно подпитывая и экономику, и рынок. Но проблема в следующем: как только свободные средства иссякают, каждый доллар, вложенный в ИИ, должен быть изъят из других областей. Это вызовет ожесточенную борьбу за капитал. Когда капитал становится дефицитным, люди вынуждены строго оценивать его наиболее эффективное использование, а стоимость капитала (т.е. рыночные процентные ставки)也随之 растет.
Я подчеркиваю еще раз: когда не хватает денег, между активами произойдет явная дифференциация. Наиболее спекулятивные активы понесут непропорционально большие потери, так же как они получали непропорциональную прибыль в периоды избытка капитала при отсутствии продуктивных инвестиционных возможностей. С этой точки зрения, капитальные расходы на ИИ фактически играют роль «обратной количественной легкости» (QE), оказывая негативный эффект ребалансировки на инвестиционные портфели.
Фискальное стимулирование редко сталкивается с такой дилеммой, поскольку ФРС обычно выступает конечным покупателем гособлигаций, тем самым избегая эффекта вытеснения других видов использования капитала.
Слово «деньги» здесь можно заменить на «ликвидность». Слово «ликвидность» может сбивать с толку, поскольку имеет много разных значений.
Приведу аналогию: деньги или ликвидность подобны воде. Вам нужно, чтобы уровень воды в ванне был выше, чтобы финансовые активы (те резиновые уточки, что плавают на поверхности) всплыли. Есть несколько способов: либо увеличить общее количество воды (снижение процентных ставок или количественное смягчение), либо прочистить трубу подачи воды (например, такие «прочистки труб», как текущие операции обратного РЕПО), либо уменьшить слив воды из ванны.
Большинство текущих дискуссий о ликвидности в экономике сосредоточено только на денежной массе. Однако спрос на деньги同样关键. Сейчас мы сталкиваемся с чрезмерно высоким спросом, что и создает эффект вытеснения.
В сообщениях СМИ говорится, что у самых состоятельных инвесторов мира — таких как суверенный фонд Саудовской Аравии и SoftBank Group — деньги на исходе. За последнее десятилетие глобальные инвесторы «наелись досыта», накопив огромное количество активов. Давайте подумаем, что это означает: когда Олтман протягивает руку и просит их выполнить предыдущие承诺 по финансированию, в отличие от времен, когда деньги были в избытке, теперь им сначала придется продать некоторые активы, чтобы собрать необходимую сумму. Что они будут продавать? Скорее всего, те активы, в которых уверены меньше всего: продать немного биткоинов, которые в последнее время показывают плохие результаты, некоторые акции SaaS-компаний, сталкивающихся с отраслевыми disruption, выйти из долей некоторых хедж-фондов с плохими показателями. А этим хедж-фондам, чтобы выполнить обязательства по выкупу, также придется продавать активы. Падение цен на активы подрывает рыночную уверенность, ужесточает условия финансирования и провоцирует дальнейшие продажи в других областях... Этот эффект будет распространяться по финансовым рынкам слоями.
Ситуацию усложняет то, что Трамп выбрал Ваша. Это особенно тревожно, потому что он считает, что текущая проблема — это слишком много денег, в то время как реальность прямо противоположна. Именно поэтому с момента его nomination ряд изменений на рынке ускорился.
Я все пытался понять, почему такие производители чипов памяти (DRAM / HBM / NAND), как SNDK, MU, показывают гораздо лучшие результаты, чем другие акции. Конечно, одним из факторов является резкий рост цен на продукцию. Но, что более важно, текущая и ближайшая прибыль этих компаний очень сильна, даже если все знают, что прибыль циклична и в будущем неизбежно снизится. Когда стоимость капитала растет, ставка дисконтирования также повышается. Спекулятивные активы с длительной дюрацией и будущими денежными потоками подвергаются давлению, в то время как активы, генерирующие денежные потоки в ближайшем будущем, получают предпочтение.
В такой среде криптовалюты, как чувствительный индикатор ликвидности, естественно, сильно страдают. Вот почему их недавнее падение кажется бездонным.
Высокоспекулятивным акциям, популярным у розничных инвесторов, трудно удерживать gains, даже сектора с улучшающимися fundamentals с трудом продвигаются вперед.
Поскольку спрос на деньги превышает предложение, доходность суверенных облигаций и кредитных облигаций растет.
Теперь уже нельзя слепо быть оптимистом и просто занимать long-позиции.
