Автор оригинала: Дон Цзин
Источник оригинала: Wallstreetcn.com (Уолл-стрит)
Министр финансов США Скотт Бессент принял более активную стратегию управления государственным долгом, и этот поворот подрывает долгосрочную предсказуемость рынка казначейских облигаций США, заставляя Уолл-стрит срочно моделировать возможные серьёзные изменения в стратегии государственных заимствований в ближайшие месяцы.
Как сообщает Bloomberg 26 августа, после объявления на прошлой неделе плана выкупа облигаций, который Бессент назвал «операцией „твист“ для казначейских облигаций (Treasury twist)», внимание рынка быстро переключилось на квартальный план заимствований Минфина от 4 ноября. Стратеги из таких инвестиционных банков Уолл-стрит, как Bank of America и Deutsche Bank, предупреждают, что для рынка казначейских облигаций США с объёмом в 31 триллион долларов это предстоящее заявление стало беспрецедентной неизвестной величиной.
В настоящее время ведущие институты Уолл-стрит прогнозируют, что Минфин может подать в ноябре сигнал о том, что будущее увеличение заимствований будет осуществляться через краткосрочные казначейские векселя (T-bills) и более краткосрочные казначейские ноты (T-notes), одновременно расширяя масштабы выкупа для снижения давления на долгосрочную доходность. Некоторые банки даже отмечают, что возможность такого радикального варианта, как прямое сокращение объёмов выпуска долгосрочных облигаций, возрастает.
В условиях, когда доходность долгосрочных казначейских облигаций колеблется возле многолетних максимумов, отход Минфина от давнего правила «регулярности и предсказуемости» привносит новую волатильность на рынок. Инвесторы сталкиваются с новой эрой в управлении долгом США и соответствующим образом переоценивают риски своих инвестиционных портфелей.
План заимствований в ноябре стал "неизвестной" для рынка
Недавние шаги Бессента нарушили давнее затишье в сфере политики США. Мэгэн Суибер, управляющий директор по стратегии процентных ставок США в Bank of America Corp, заявила, что рынок облигаций вступает в «совершенно новый мир» управления долгом США.
Хотя Бессент в настоящее время исключает возможность внесения изменений в регулярный план аукционов и заявляет, что Минфин будет придерживаться текущего графика как минимум до объявления следующего плана заимствований, рыночные ожидания уже изменились.
Иэн Линген, глава отдела стратегии процентных ставок США в BMO Capital Markets, указывает, что действия Бессента фактически превратили ноябрьское заявление о заимствованиях в огромную неизвестную. Он подчеркивает, что теперь нельзя исключать возможность сокращения объёмов аукционов по облигациям.
Кроме того, Минфин внёс тонкие изменения в формулировку в своём последнем руководстве по заимствованиям, указав, что чиновники оценивают потенциальные «изменения» в будущих продажах купонных и плавающих процентных нот, а не «увеличение», как говорилось в предыдущих указаниях. Аналитики считают, что это даёт Минфину больше возможностей для сокращения выпуска долгосрочных облигаций.
Стратегическая игра: расширение выкупа и сокращение дюрации
Согласно сообщениям, в качестве первого шага корректировки Минфин может расширить операции по выкупу. Команда стратегов во главе со Стивеном Цзэном из Deutsche Bank AG полагает, что Минфин может увеличить масштабы операций по долгосрочным облигациям сверх первоначально предложенного минимального лимита в 40 миллиардов долларов.
Чиновники могут даже сохранять размеры операций в тайне до дня перед их проведением, тем самым снижая предсказуемость плана выкупа и значительно повышая порог для инвесторов, играющих на понижение по долгосрочным казначейским облигациям.
Однако, сами по себе расширенные операции выкупа вряд ли смогут реализовать существенное изменение сроков погашения государственного долга. В отличие от ФРС, Минфин не может создавать деньги из воздуха для финансирования своих покупок. Это означает, что выкуп в конечном итоге должен финансироваться за счёт дополнительной эмиссии (скорее всего, краткосрочных казначейских векселей) или использования средств на счёте Минфина.
Morgan Stanley указывает, что счёт Минфина может предоставить от 80 до 200 миллиардов долларов для финансирования выкупа.
Мартин Тобиас, стратег по процентным ставкам Morgan Stanley, заявляет, что расширенный выкуп сам по себе может быть лишь переходной мерой до выхода ноябрьского плана заимствований. Он считает, что событием, которое в конечном итоге вызовет рыночные колебания, станет то, как Минфин сократит средневзвешенный срок погашения.
Тобиас ожидает, что Минфин будет постепенно увеличивать продажи более краткосрочных нот, сохраняя стабильными продажи более долгосрочных облигаций, однако за последнюю неделю риск прямого сокращения аукционов по долгосрочным облигациям возрос.
Риск «хвостовых событий» и споры вокруг сокращения выпуска долгосрочных облигаций
Некоторые стратеги рассматривают более радикальные варианты реформ.
Citigroup отложил свои прогнозы о более крупных аукционах до 2028 года и повысил риск «хвостового события», при котором Минфин в конечном итоге может отменить выпуск 20-летних казначейских облигаций. Облигации этого срока погашения были вновь введены в 2020 году первым министром финансов администрации Трампа Стивеном Мнучиным.
Несмотря на более короткий срок, текущая доходность 20-летних облигаций схожа с доходностью 30-летних, что кажется парадоксальным на фоне восходящего наклона кривой доходности США.
Джейсон Уильямс, глава отдела стратегии процентных ставок США в Citigroup, заявляет, что учитывая худшие результаты торговли 20-летних облигаций по сравнению с 10-летними и 30-летними, Минфин, вероятно, сократит объёмы их аукционов, и 20-летние облигации могут получить наибольшую выгоду от будущих действий.
Однако, как сообщается, прямое сокращение выпуска долгосрочных облигаций сталкивается с практическими трудностями. Минфин прекращал продажи 30-летних облигаций в 2001 году, но тогда бюджетный контекст был совершенно иным: профицит бюджета сокращал потребности правительства в финансировании. В нынешний период высоких объёмов выпуска любое прекращение выпуска облигаций определённого срока погашения заставит облигации других сроков поглотить эти заимствования.
Кевин Флэнаган, глава отдела инвестиционной стратегии WisdomTree, предупреждает, что сокращение выпуска на дальнем конце кривой и компенсация этого в других местах с математической точки зрения кажется очень трудным. Он заявляет, что если Минфин пойдёт по этому пути, рынок воспримет это как манипулирование, что в конечном итоге может дать обратный эффект.
