Catatan Editor: Di tengah raksasa AI terus mendorong indeks saham AS lebih tinggi dan konsentrasi pasar yang terus meningkat, Ray Dalio dalam catatan terbarunya membahas kembali pertanyaan klasik: Ketika teknologi revolusioner sedang mengubah dunia, bagaimana seharusnya investor mengalokasikan aset mereka?

Pengingat inti Dalio adalah, kemajuan teknologi itu sendiri tidak sama dengan daya tarik yang setara bagi saham terkait. Siklus teknologi besar dalam sejarah seringkali melewati fase kegembiraan, kepadatan, volatilitas, dan pembersihan. Bahkan perusahaan-perusahaan pemenang jangka panjang seperti Microsoft dan Apple, juga pernah mengalami penurunan besar selama siklus tersebut. Industri AI hari ini juga menghadapi berbagai ketidakpastian seperti investasi berlebihan, persaingan yang semakin ketat, geopolitik, kebijakan pajak, sentimen anti-AI, serta potensi gangguan oleh teknologi generasi berikutnya.

Poin terpenting artikel ini bukanlah menilai apakah AI akan mengubah dunia, melainkan membahas bagaimana investor menghadapi struktur pasar yang "sangat terkonsentrasi". Dalio berpendapat, ketika segelintir perusahaan teknologi menempati porsi bobot indeks yang semakin tinggi, investor perlu waspada apakah mereka tanpa sadar memegang eksposur terkonsentrasi dengan korelasi tinggi dan risiko tinggi. Dibandingkan terus mengejar beberapa pemimpin pasar (blue-chip), cara yang benar-benar lebih tangguh adalah membangun portofolio terdiversifikasi yang terdiri dari aset-aset berkualitas dengan korelasi rendah, dan menyesuaikan tingkat volatilitasnya sesuai dengan toleransi risiko masing-masing.

Menurutnya, mengetahui apa yang tidak kita ketahui sama pentingnya dengan menilai apa yang kita ketahui. Menghadapi lingkungan pasar saat ini yang digerakkan oleh AI, valuasi yang tinggi, dan risiko terkonsentrasi, investor seharusnya tidak mengubah kegembiraan akan teknologi baru secara langsung menjadi alokasi terkonsentrasi pada segelintir saham AI. Diversifikasi, dalam pandangan Dalio, adalah "Piala Suci Investasi" untuk melintasi siklus teknologi ini.

Berikut adalah teks aslinya:

Catatan ini membahas tentang: Dalam lingkungan saat ini, bagaimana seharusnya seseorang berpartisipasi dalam permainan investasi ini.

Bayangkan Anda sedang bermain permainan seperti bridge, poker, backgammon, atau catur, giliran Anda untuk bergerak, dan di samping Anda ada komputer yang dapat bersama-sama mengevaluasi posisi dan menyarankan langkah selanjutnya. Bagi saya, permainan investasi seperti inilah. Baik Anda memiliki komputer untuk membantu atau tidak, menurut saya Anda harus:

Berdasarkan situasi papan saat ini, tanyakan pada diri sendiri langkah apa yang harus diambil selanjutnya. Artinya, Anda harus memutuskan bagaimana bertindak berdasarkan karakteristik pasar yang ada saat ini, serta berbagai kekuatan yang sedang mempengaruhi pasar.

Saya telah lama berpartisipasi dalam permainan investasi ini. Pada tahap ini, tujuan saya adalah menyampaikan cara saya memainkan permainan ini; lebih jauh lagi, saya juga ingin membuat platform di mana berbagai orang dapat menjelajahi permainan investasi sesuai cara yang mereka inginkan, mempelajari, menguji kinerja mereka di masa lalu, dan benar-benar melakukannya dengan baik. Saya percaya, menghadapi kartu yang sudah dipegang, ada cara yang benar dan salah untuk menanganinya. Oleh karena itu, ketika Anda menemukan kombinasi situasi seperti XYZ, Anda harus bertanya pada diri sendiri: "Dalam situasi ini, bagaimana saya harus bertaruh?" dan mampu memberikan jawaban yang baik.

Sekarang, saya ingin membagikan kepada Anda karakteristik pasar saat ini yang saya lihat, serta apa yang menurut saya harus dilakukan dan apa yang sebenarnya sedang saya lakukan.

Bagaimana Menghadapi Kombinasi Lingkungan Saat Ini

Apa faktor lingkungan terpenting saat ini? Dalam faktor-faktor ini, bagaimana seseorang harus bertaruh?

Menurut saya, dan mungkin juga menurut kebanyakan orang, lingkungan pasar tempat kita berada saat ini adalah: industri yang didorong oleh teknologi baru yang signifikan, terutama AI, di mana hanya segelintir perusahaan yang mendominasi pergerakan pasar. Perusahaan-perusahaan ini menempati proporsi yang sangat tinggi dalam total kapitalisasi pasar, dan memiliki dampak besar pada pasar dan ekonomi. Semua periode seperti ini memiliki kesamaan: banyak kegembiraan, ketidakpastian, dan volatilitas, terkonsentrasi di industri teknologi baru, dan disalurkan ke pasar saham global melalui industri ini. Oleh karena itu, volatilitas dan ketidakpastian di sekitar industri ini sangat penting.

Selain itu, ada pula ketidakpastian terkait dengan pendorong besar lainnya. Saya menyebut pendorong ini sebagai "Lima Kekuatan": 1) Apa yang terjadi dengan utang dan uang; 2) Apa yang terjadi dengan isu politik dan sosial, yang dapat berdampak signifikan pada pajak serta faktor pasar lain yang digerakkan politik; 3) Bagaimana faktor geopolitik seperti perang mempengaruhi pasar; 4) Apa yang terjadi dengan kekuatan alam; 5) Apa yang terjadi dengan teknologi baru. Saya akan memasukkan situasi ini ke dalam sistem investasi saya, memintanya memikirkan bagaimana harus bertaruh dalam lingkungan ini, sementara saya sendiri juga akan berpikir mandiri tentang apa yang harus dipertaruhkan.

Saat memikirkan cara bertaruh dalam lingkungan ini, pertanyaan terpenting adalah: Pilihan mana sebenarnya yang ingin Anda ambil? a) Dibandingkan dengan indeks saham yang luas seperti S&P 500, bertaruh lebih besar pada teknologi baru, yaitu kelebihan alokasi (overweight) pada industri baru ini, atau kelebihan alokasi pada beberapa perusahaan terbaik di industri tersebut; b) Membiarkan eksposur Anda kira-kira berada di dekat bobot indeks; atau c) Mendiversifikasi dari konsentrasi ini?

Hampir semua orang ingin membeli investasi terbaik, dan berusaha keras untuk itu. Dan saat ini memang muncul teknologi baru yang tampaknya mengubah hampir segalanya. Namun sejarah menunjukkan, pada tahap siklus ini, kebanyakan orang gagal karena memasang proporsi taruhan yang sangat besar pada saham beberapa perusahaan teknologi terdepan. Ada alasan logis di baliknya, dan ini selalu berevolusi dengan cara yang sama di masa lalu. Meskipun teknologi AI kali ini memang unik, dalam sejarah juga pernah muncul banyak teknologi baru yang sama "uniknya", yang dapat dijadikan analogi dan referensi. Orang-orang harus mempelajari kasus-kasus ini; jika memilih untuk mengabaikannya, mereka harus dapat menjelaskan dengan baik mengapa kali ini berbeda.

Risiko Tidak Diragukan Lagi Tinggi

Semua kasus teknologi baru besar di masa lalu berkembang dengan cara yang serupa karena alasan logis yang sama. Risiko tinggi dan ketidakpastian besar adalah karakteristik intrinsik dari perusahaan teknologi baru ini. Melihat kembali kinerja perusahaan-perusahaan ini dalam lingkungan serupa di masa lalu, kami menemukan bahwa bahkan perusahaan teknologi baru revolusioner terbaik yang makmur dalam jangka panjang, seperti Microsoft dan Apple, juga pernah mengalami pukulan berat selama tahap serupa dalam perkembangannya. Dan, pada saat perusahaan teknologi baru ini pertama kali muncul, bukan ketika melihat ke belakang (hindsight), orang tidak mudah menilai perusahaan mana yang akan sukses dan mana yang akan gagal, misalnya IBM. Jika Anda mengamati semua kasus ini, Anda akan melihat: Perusahaan teknologi baru yang signifikan secara alami memiliki masa depan yang sangat tidak pasti.

Misalnya, mereka akan berinvestasi berlebihan atau kurang berinvestasi. Alasannya, jika mereka tidak menginvestasikan cukup banyak untuk memenangkan persaingan, mereka pasti kalah; tetapi mereka juga tidak mungkin tahu dengan cukup tepat apa yang akan terjadi di masa depan untuk menilai apakah mereka telah berinvestasi berlebihan. Baik berinvestasi berlebihan maupun kurang berinvestasi, keduanya mahal.

Selain itu, mereka juga tidak mungkin dapat meramalkan secara akurat semua perubahan, termasuk perubahan eksogen seperti pengencangan moneter, perang, perubahan pajak yang signifikan, yang semuanya akan mempengaruhi mereka. Oleh karena itu, mereka semua akan mengalami siklus naik turun yang tajam: pertama membuat investor bersemangat, lalu menakuti mereka, menyaring investor yang rapuh, dan akhirnya menyebabkan pasar mengalami volatilitas yang berlebihan. Lebih lanjut, seperti teknologi baru dan perusahaan teknologi baru ini pernah mengganggu pendahulunya, kebanyakan dari mereka pada akhirnya juga akan diganggu oleh teknologi dan perusahaan teknologi yang lebih baru dengan cara yang tidak dapat kita bayangkan sebelumnya. Oleh karena itu, kita juga harus mempertimbangkan apakah risiko yang sama akan terjadi pada teknologi dan perusahaan teknologi baru saat ini. Pengaruh komputasi kuantum adalah salah satu risiko yang diketahui yang kita ketahui. Lalu, bagaimana dengan risiko yang belum terbayangkan?

Bagaimana dengan risiko dari pesaing? Misalnya, China memproduksi dan mendistribusikan teknologi AI, dan pembuat kebijakan China memiliki pandangan yang sangat berbeda tentang ekonomi dan AI. Kita berada di tengah perang teknologi baru, dan para pemimpin negara percaya mereka harus memenangkan perang ini. Pemahaman mereka tentang AI serta dampaknya terhadap ekonomi dan kesejahteraan rakyat, akan mendorong mereka untuk menyediakan teknologi ini secara gratis atau dengan harga murah, karena memiliki manfaat produktivitas yang besar dan secara keseluruhan meningkatkan standar hidup. Dalam pandangan mereka, keuntungan tidak sepenting manfaat keseluruhan yang dibawa oleh banyak orang menggunakan teknologi baru ini. Saya pikir, mereka akan bersaing di pasar internasional seperti yang mereka lakukan pada mobil, panel surya, baterai, dan banyak produk lainnya.

Kombinasi lingkungan saat ini sangat mirip dengan banyak kasus dalam sejarah yang memberikan pelajaran. Saya tidak bisa tidak memikirkan, pada akhir Kekaisaran Belanda dan awal Kekaisaran Inggris, bagaimana Inggris mengalahkan Belanda dalam industri pembuatan kapal dan industri penting lainnya. Selain itu, ada juga konflik geopolitik di sekitar Taiwan, yang setidaknya harus membuat kita mempertimbangkan kemungkinan: China, sebagai alat perang geopolitik, mungkin mencegah chip keluar dari Taiwan. Saham AI juga menghadapi risiko lain, seperti risiko kenaikan pajak kekayaan dan pajak lainnya, yang dapat memaksa pemegang saham dengan kekayaan besar yang terkonsentrasi di saham-saham ini untuk menjual sahamnya; atau naiknya sentimen anti-AI, yang dapat membatasi ruang bagi perusahaan untuk mengembangkan teknologi.

Saya bisa memberikan daftar lebih panjang hal-hal yang perlu dikhawatirkan, dan juga daftar panjang peluang besar yang akan diciptakan AI dan yang ingin saya pertaruhkan. Saya tidak mengatakan bahwa risiko-risiko ini pasti akan berkembang seperti apa, juga bukan mengatakan seseorang tidak boleh bertaruh pada perusahaan AI. Saya hanya mengatakan, ada banyak risiko terkonsentrasi di pasar, dan itu tidak terbantahkan; dan orang harus tahu bagaimana harus menghadapinya dalam lingkungan seperti ini. Berdasarkan penelitian saya pada semua kasus serupa, serta alasan logis di dalamnya, saya yakin risikonya tinggi, dan cara terbaik untuk menghadapi lingkungan ini adalah:

Lakukan Diversifikasi dengan Baik

Anda mungkin tahu, mantra saya adalah "diversifikasi". "Piala Suci Investasi" saya adalah: berusaha memegang 15 investasi berkualitas, tidak berkorelasi satu sama lain, dan diseimbangkan berdasarkan risiko. Dengan kata lain:

Portofolio investasi yang terdiversifikasi dengan baik, terdiri dari taruhan-taruhan berkualitas, akan mengungguli satu taruhan terkonsentrasi. Rasio imbal hasil terhadap risikonya lebih tinggi, dan dapat direkayasa untuk memberikan imbal hasil yang lebih baik pada tingkat risiko yang sama. Semakin besar risiko terkonsentrasi di satu area pasar, semakin seseorang harus melakukan diversifikasi; terutama ketika pasar digerakkan oleh teknologi baru yang revolusioner, karena teknologi itu sendiri menghasilkan ketidakpastian yang besar.

Ini bukan opini, melainkan kepastian matematis. Sebagai contoh, jika saya membandingkan sebuah investasi dengan rasio imbal hasil terhadap risiko 0,3, misalkan tingkat pengembaliannya 6% dan standar deviasinya 18%, yang biasanya diasumsikan orang untuk saham; maka, jika saya memegang 5, 10, atau 15 investasi yang tidak berkorelasi satu sama lain, saya bisa mendapatkan pengembalian 6% yang sama, tetapi risiko yang diukur dengan standar deviasi akan turun masing-masing menjadi 8%, 6%, dan 5%. Jadi, dengan memegang 15 investasi berkualitas dan tidak berkorelasi, rasio imbal hasil terhadap risiko saya meningkat 4,3 kali lipat, dari 0,3 menjadi 1,29. Jika Anda mau, Anda bisa menambahkan leverage di atasnya, untuk mendapatkan pengembalian yang jauh lebih tinggi pada tingkat risiko yang sama. Ini adalah fakta.

Saya sangat percaya diri tentang ini. Alasannya berasal dari pengujian kembali (backtest) saya, pengembalian aktual yang saya berikan selama lebih dari 50 tahun karier investasi, dan logika probabilitas yang sesuai di dalamnya: taruhan-taruhan bagus yang terdiversifikasi, dan disesuaikan dengan volatilitas yang ingin Anda tanggung, dalam jangka panjang akan menghasilkan pengembalian yang jauh lebih baik dibandingkan taruhan terkonsentrasi yang cenderung dipegang kebanyakan investor. Lebih spesifiknya, melalui diversifikasi yang baik, seseorang dapat memperoleh rasio imbal hasil terhadap risiko yang lebih baik daripada taruhan terkonsentrasi apa pun; kemudian menyesuaikannya dengan tingkat risiko yang ingin dia tanggung, sehingga mendapatkan pengembalian yang lebih tinggi pada tingkat risiko target, yang lebih unggul dibandingkan proses lainnya.

Karena saya sedang menyampaikan metode ini, sekarang ini sudah menjadi cara sukses investasi saya yang "tidak begitu rahasia". Meskipun demikian, saya jarang bertemu investor yang berpikir tentang strategi investasi dengan cara ini. Artinya, saya jarang bertemu orang yang benar-benar berpikir dari perspektif konstruksi portofolio, yaitu memikirkan bagaimana kinerja kombinasi taruhan yang terdiversifikasi dengan struktur yang baik, dibandingkan dengan memegang secara terkonsentrasi saham perusahaan di industri baru revolusioner yang hebat. Kebanyakan orang hanya memikirkan apakah saham-saham dan industri ini akan berkinerja baik, dan bagaimana cara bertaruh padanya. Mereka yang memikirkan konstruksi portofolio, dan mereka yang tidak, pada akhirnya akan mendapatkan hasil kinerja yang sangat berbeda. Oleh karena itu, saya akan menjelaskan lebih lengkap pemikiran saya tentang bagaimana melakukannya dengan baik di waktu lain.

Berdasarkan semua alasan ini, dalam kombinasi lingkungan saat ini, memikirkan cara memainkan kartu yang dipegang seharusnya membuat seseorang bertanya pada diri sendiri: Sebenarnya berapa proporsi taruhan terkonsentrasi yang harus saya pegang? Kemudian baru melakukan diversifikasi.

Imbal Hasil Tampaknya Akan Rendah

Tingginya risiko tidak dapat disangkal. Selanjutnya saya akan memberikan sebuah pandangan yang mungkin salah: imbal hasil yang diharapkan di masa depan rendah. Penilaian saya tentang imbal hasil yang diharapkan di masa depan berasal dari pekerjaan analisis terkait valuasi, serta pembacaan indikator gelembung saya: imbal hasil riil saham dalam 5 sampai 10 tahun ke depan tampaknya sekitar -5% hingga -10%, meskipun angka-angka ini memiliki ketidakpastian yang cukup besar. Menurut saya, saham-saham ini adalah aset dengan durasi panjang, risikonya tinggi karena orang sulit melihat jauh ke masa depan secara andal; sekaligus tampaknya harganya mahal, dan basis pemegangnya tidak kokoh.

Sebuah Pertanyaan dari Tim Riset Saya tentang Topik Ini

Dalam sebuah pertemuan baru-baru ini, seorang anggota tim riset saya bertanya: Mengapa Anda berpikir alokasi pasar dengan cara seperti hari ini adalah salah? Bagaimana Anda tahu bahwa kurangnya diversifikasi di pasar hari ini bukan karena alasan yang masuk akal? Misalnya, beberapa investor berpikir imbal hasil yang diharapkan dari saham AI akan sangat tinggi; atau, ketika suatu industri menempati proporsi yang begitu tinggi dalam total kapitalisasi pasar, konsentrasi indeks ini secara alami akan terjadi; atau lagi, ketika suatu industri mendapat banyak antusiasme, banyak investor akan membeli saham-saham ini, tanpa membuat perhitungan yang cerdas dan dapat diandalkan tentang seperti apa keuntungan di masa depan dan bagaimana keuntungan itu seharusnya tercermin dalam harga saham.

Jawaban Saya

Harga naik karena berbagai alasan, dan alasan-alasan itu tidak semuanya baik. Beberapa investor memikirkan harga, dan mendorong harga lebih tinggi, karena mereka berpikir harga masih menarik relatif terhadap fundamental; beberapa investor memegang saham-saham ini dalam jangka panjang, karena mereka mengenali ini sebagai teknologi baru yang hebat, dan menganggap kenaikan harga saham ini sebagai konfirmasi bahwa mereka adalah saham yang bagus; dan beberapa investor memiliki eksposur indeks, yang membuat mereka secara pasif memiliki bobot besar pada saham-saham ini. Menurut saya, Anda bisa memusingkan masalah-masalah ini, untuk memutuskan apa yang ingin Anda lakukan; atau Anda bisa menyadari, bahwa Anda tidak perlu memusingkannya, karena Anda sama sekali tidak memiliki informasi yang cukup untuk dapat bertaruh dengan percaya diri. Anda bisa saja berkata: "Saya belum tahu cukup untuk bertaruh." Lalu tidak bertaruh.

Apa yang membuat orang bermasalah adalah berpikir bahwa mereka harus membentuk suatu pandangan, dan berpikir bahwa pandangan mereka berharga; tetapi kemungkinan besar, mereka tidak dapat membentuk pandangan yang cukup andal untuk dipertaruhkan.

Catatan kaki: Untuk memperjelas, saya tidak menyarankan untuk menghindari bertaruh. Lagi pula Anda tidak bisa menghindari bertaruh, karena Anda harus memasukkan uang ke dalam suatu investasi atau tunai. Kebanyakan orang menganggap tunai sebagai investasi dengan risiko terendah, tetapi dalam jangka panjang, hampir pasti itu adalah investasi terburuk. Yang saya sarankan adalah, bahkan jika Anda tidak memiliki pandangan taktis tentang pasar mana yang baik dan pasar mana yang buruk, ketahuilah cara bertaruh dengan baik yang terdiversifikasi. Cara mencapainya adalah dengan memiliki portofolio alokasi aset strategis yang seimbang dengan baik, dan memegangnya ketika Anda tidak memiliki pandangan taktis yang cukup percaya diri untuk dipertaruhkan. Tetapi ini topik untuk waktu lain.

Oleh karena itu, saya percaya: Mengetahui apa yang tidak Anda ketahui, sehingga memutuskan kapan tidak bertaruh, sama pentingnya dengan mengetahui apa yang Anda ketahui, sehingga memutuskan kapan bertaruh.

Lebih sederhana lagi, saya percaya prinsip berikut: Karena biasanya sulit mengetahui informasi yang cukup untuk membenarkan taruhan terkonsentrasi, cara terbaik adalah hanya memegang portofolio investasi yang terdiversifikasi, terdiri dari taruhan-taruhan yang paling Anda percayai dan tidak berkorelasi satu sama lain, dan merekayasa portofolio ini agar sesuai dengan tingkat risiko yang ingin Anda tanggung. Inilah "Piala Suci Investasi" saya.

Saat ini, mempertimbangkan kombinasi lingkungan saat ini, saya tidak berpikir siapa pun mengetahui dengan cukup jelas apa yang akan terjadi selanjutnya di pasar yang digerakkan teknologi ini, sehingga dapat memasang taruhan yang sangat besar dan terkonsentrasi. Menurut saya, menghindari konsentrasi, menjaga diversifikasi, adalah cara terbaik untuk menghadapi "ketidaktahuan" ini. Saya tahu, ini bertentangan dengan teori yang mungkin Anda baca di buku teks. Buku teks pada dasarnya akan mengatakan, pasar itu efisien, jadi Anda harus "percaya pada pasar".

Kesimpulannya, pasar saat ini terkonsentrasi secara tidak normal, dan berputar di sekitar teknologi baru yang revolusioner. Fakta ini harus mengingatkan kita: Jangan mencampuradukkan kegembiraan Anda tentang teknologi baru dengan daya tarik saham teknologi baru itu sendiri; dan jangan mengesampingkan kehati-hatian, dengan memegang seperangkat taruhan terkonsentrasi yang berisiko tinggi dan berkorelasi tinggi. Terutama, ketika kita bisa mendapatkan pengembalian yang sama menariknya dengan risiko yang jauh lebih rendah melalui diversifikasi yang cerdas, kita seharusnya tidak melakukannya.

Tambahan: Saya tidak akan membagikan posisi spesifik atau pandangan taktis saya kepada Anda, karena saya tidak ingin menjadi penasihat investasi Anda. Tetapi saya akan segera berbagi beberapa perspektif kunci di balik pandangan-pandangan ini, termasuk pembacaan indikator gelembung saya, serta logika di baliknya.