Penulis Asli:Four Pillars(@FourPillarsFP)
Kompilasi Asli:AididiaoJP,Foresight News
Poin-Poin Inti
- Pendapatan Kotor Kumulatif Collector Crypt (CC) mencapai $635 juta, dengan 90.6% dikembalikan ke pengguna melalui pembelian kembali kartu instan, sehingga pendapatan bersih hanya $43 juta dengan tingkat retensi 6.7%.
- Total volume perdagangan sekunder dari semua saluran kurang dari $5 juta, dengan pangsa eBay turun dari 1.23% menjadi 0.10% (enam kuartal berturut-turut turun).
- Penangkapan nilai token (pembakaran + pembelian kembali) total hanya $1.4 juta, setara dengan 3.4% dari pendapatan bersih, sementara dompet operasional telah menarik keluar $45.7 juta USDC.
- Ketika volume berlipat tiga beralih ke paket kartu kelas tinggi, margin laba bersih tergelincir dari 11.2% menjadi setengahnya, yaitu 5.8%. Setiap kenaikan ke tingkat nominal yang lebih tinggi, margin laba campuran semakin tertekan.
- FDV saat ini sekitar $535 juta setara dengan 7.3x pendapatan bersih, yang merupakan 'kasino' dengan margin laba yang terus menyusut, hanya sekitar 420 pemain aktif harian, rasio floating 20.5%, dan 72% suplai insider terkunci hingga November 2027.
Pendahuluan
Anda menyetor $1.000 ke Collector Crypt, membuka paket Grail, dan mendapatkan kartu Pokémon yang dinilai platform seharga $1.015. Sepertinya Anda untung. Mode Turbo otomatis aktif, menjual kartu kembali ke protokol dengan tingkat pembelian kembali 93%, dan $944 langsung masuk ke akun Anda. Seluruh siklus ini hanya membutuhkan beberapa detik.
Siklus ini diulang dengan cepat oleh ratusan dompet, telah menghasilkan volume $635 juta, dan menciptakan FDV sekitar $535 juta untuk token CARDS. Artikel ini akan memecah komposisi volume ini, apakah ekonomi kolektor yang dihargakan ke dalam token sedang datang, dan berapa banyak bagian pendapatan yang bisa diraih token.
Catatan: Collector Crypt (disingkat CC) adalah platform gacha (gacha / kapsul misteri) on-chain yang menggabungkan kartu koleksi fisik (terutama kartu terklasifikasi Pokémon, olahraga, dll.) dengan NFT. Pengguna menyetorkan USDC untuk membeli paket kartu acak dengan harga berbeda ($25 ~ $2.500+), membukanya untuk mendapatkan kartu NFT yang didukung oleh kartu fisik sungguhan. Platform menawarkan pembelian kembali instan 85%–93% (mode Turbo diaktifkan secara default), memungkinkan pengguna menjual kartu kembali ke platform dalam hitungan detik untuk mendapatkan kembali USDC, membentuk siklus cepat.
Apa Sebenarnya $635 Juta Ini
90.6% dari Volume Kumulatif Dikembalikan ke Pengguna dalam Hitungan Detik
Produk inti CC adalah mesin gacha. Pengguna menyetor USDC, membeli paket kartu acak ($25 hingga $2.500, ada tingkat $5.000 di API tetapi belum tersedia untuk publik), dan mendapatkan kartu NFT yang didukung oleh kartu fisik terklasifikasi. Setiap kartu memiliki 'nilai asuransi', dan platform menawarkan pembelian kembali instan 85%–93%.
Pembelian kembali adalah perilaku default, bukan pengecualian. Semua 33 konfigurasi mesin dalam API CC mengaktifkan turboMode: true. Kartu secara otomatis dijual kembali ke protokol, dan pengguna menerima USDC dikurangi selisih dalam hitungan detik.
Berdasarkan data harian Blockworks hingga 13 Juni, pendapatan kumulatif $635 juta, di mana $576 juta dikembalikan kepada pengguna dalam bentuk pembelian kembali kartu, menghasilkan pendapatan bersih $43 juta dengan tingkat retensi 6.7%. 'Pembelian kembali' di sini bukan pembelian kembali token, tetapi platform membeli kembali kartu yang baru saja dijual, mendaur ulang setoran yang sama untuk pengundian berikutnya.
Pada hari ATH 11 Juni, mesin memproses volume $10.6 juta, mempertahankan $881 ribu, dengan tingkat retensi 8.3%.
Sumber kode adapter DeFiLlama mengonfirmasi pemecahan ini: dailyFees = pack_purchases + royalties - buybacks, yang berarti biaya tahunan sekitar $52 juta di dasbor sudah merupakan nilai bersih setelah dikurangi pembelian kembali. dailyVolume = pack_purchases, yang merupakan pengeluaran kotor sebelum pengurangan daur ulang, ini juga angka yang ditampilkan di peringkat volume protokol.
Volume Sangat Terkonsentrasi pada Puluhan Dompet
Blockworks melaporkan 23.333 pengguna kumulatif. Pada Mei 2026, platform memiliki sekitar 420 pengguna aktif harian (DAU), volume harian rata-rata $3.3 juta, sehingga rata-rata per pengguna sekitar $7.800 per hari. Bahkan jika 400 dari 420 orang itu masing-masing menghabiskan $1.000 per hari, 20 dompet sisanya masih menyumbang $2.9 juta, atau 87% dari total. Konsentrasi ekstrem adalah konsekuensi matematis dari rata-rata.
Aktivitas aktual juga mendukung ini. Dalam sampel 47 menit pada 10 Juni, kami melakukan polling 20 kali pada jumlah kemenangan publik CC dan mendeduplikasi berdasarkan alamat NFT. Sampel mencakup 645 pembukaan paket dari 43 dompet. 5 dompet teratas menyumbang 50.4% pembukaan paket, 10 teratas 77.1%, 20 teratas 91.9%. Dompet tunggal paling aktif menyumbang 103 pembukaan paket, 16% dari total.
Ini hanya jendela 47 menit, bukan distribusi penuh waktu. Tetapi rata-rata dan sampel menunjuk ke arah yang sama: $635 juta ini adalah kasino dengan tingkat retensi 6.7%, diberi makan oleh beberapa puluh pemain frekuensi tinggi dengan kecepatan industri.
Pasar Kolektor Belum Datang
Tesis Bullish
Versi tesis bullish terkuat layak disebutkan: siklus pembelian kembali itu sendiri adalah produknya. Membuka paket itu sendiri adalah hiburan, tingkat pengembalian 85%–93% berarti pengguna kehilangan uang secara perlahan, dan likuiditas instan dari kartu fisik di brankas adalah inovasi produk. Sebagai desain konsumsi, ini bisa dipertahankan.
Tetapi konfigurasi mesin menunjukkan arah optimalisasi desain. CC mengontrol dua variabel secara independen: nilai asuransi yang dialokasikan ke kartu, dan tingkat pembelian kembali untuk penjualan kembali otomatis oleh mode turbo. Rentang tingkat dan inventaris brankas dikonfigurasi sehingga nilai kartu yang diharapkan tertimbang probabilitas lebih tinggi dari harga paket. Tingkat pembelian kembali kemudian mendiskon nilai ini di bawah harga.
Misalnya, paket Grail $1.000 menunjukkan nilai kartu yang diharapkan $1.015, pengguna melihat proposisi +1.5%. Mode turbo aktif dengan tingkat pembelian kembali 93%, mengembalikan $944 tunai. EV kartu lebih tinggi dari harga paket, harga paket lebih tinggi dari pengembalian tunai, pengguna melihat perbandingan pertama, sementara platform mendapat untung dari yang terakhir. Semua struktur tingkat sama, menghasilkan edge dari 3.2% hingga 11.2%.
Struktur pengeluaran mengonfirmasi tipe pengguna. Setiap bulan di tahun 2026, tingkat $250 dan $1.000 menyumbang sekitar 80% dari volume (Jan 79.4%, Mar 80.6%, Apr 79.4%). Kolektor akan membeli kartu spesifik dengan harga tertentu untuk menyelesaikan set tertentu. Distribusi yang didominasi oleh paket acak $1.000 adalah distribusi pemain bernilai tinggi.
Perdagangan Sekunder di Bawah 1%, Pangsa eBay Turun 12 Kali Lipat
Jika kolektor menggunakan platform ini, mereka akan saling berdagang, dan kartu akan mengalir ke pasar yang lebih luas. Data CC melacak keduanya secara bersamaan, dan keduanya mendekati nol.
Di dalam platform, royalti pasar kumulatif total $133 ribu. Dari volume pasar seumur hidup $6.9 juta, hanya $823 ribu yang merupakan perdagangan peer-to-peer nyata, sisanya adalah aliran pembelian kembali dan warisan V1.
Di luar platform, Blockworks melacak penjualan eBay dari kartu brankas CC. Total kumulatif $3.4 juta, tren adalah temuan kuncinya. Sebagai bagian dari aliran gacha, pangsa eBay adalah 1.23% di Q1 2025, 0.46% di Q2, 0.89% di Q3, 0.30% di Q4, 0.17% di Q1 2026, 0.10% di Q2. Selama periode yang sama, volume gacha tumbuh sekitar 25x. Saluran kolektor secara absolut hampir tidak bergerak, tetapi pangsa anjlok 12x.
Dari nilai kartu $635 juta yang dihasilkan platform, hanya $18.5 juta yang telah ditebus sebagai kartu fisik, setara dengan 2.9%. Sisanya 97% dijual kembali ke protokol melalui pembelian kembali otomatis, sebagian besar dalam hitungan detik.
Menggabungkan semua saluran (eBay + perdagangan pasar peer-to-peer), total aktivitas sekunder nyata kurang dari $5 juta, sementara throughput gacha mencapai $635 juta. Bantahan bullish standar adalah 'masih awal', tetapi urutan kuartalan eBay menjawab pertanyaan ini. Platform tidak berada di jalur awal menuju perilaku kolektor, melainkan telah jelas menjauh dari pola perilaku itu selama enam kuartal berturut-turut.
Mode turbo menghilangkan waktu tunggu yang diperlukan platform kolektor untuk memonetisasi—menelusuri, membandingkan, mengumpulkan—waktu yang membangun pasar sekunder. Desain mengoptimalkan kecepatan siklus, bukan penemuan. Ini adalah dua produk yang berbeda.
Kegunaan Token
Aliran pendapatan CC mengalir melalui tiga lapisan. Pengguna menyetor USDC untuk membeli paket gacha, mendapatkan kartu NFT acak, yang hampir dalam semua kasus secara otomatis dijual kembali dengan tingkat pembelian kembali 85%–93%. Platform mempertahankan selisih 7%–15% sebagai pendapatan bersih. Garis pendapatan sekunder mencakup royalti 2% untuk perdagangan pasar, dan biaya 2% saat pengguna menebus NFT menjadi kartu fisik. Semua pendapatan bersih mengalir ke perbendaharaan operasional, digunakan untuk pembelian inventaris kartu, penarikan USDC, dan mulai Juni 2026, program pembelian kembali token kecil.
Volume Berlipat Tiga, Margin Laba Tergelincir Setengah
Menurut data harian Blockworks, Q3 2025 volume kotor $75 juta, margin laba bersih 11.2%; Q4 $116.3 juta, margin laba bersih 5.7%; Q1 2026 $145.9 juta, margin laba bersih 5.9%; Q2 hingga 13 Juni $256 juta, margin laba bersih 5.8%.
Kompresi bersifat struktural. Di mana margin laba paling tipis adalah di mana volume terbesar—paket $250 dan $1.000 sekitar 5%, sementara tingkat $25 dan $50 memiliki 9%–11%, karena pemain volume tinggi tidak akan mendaur ulang dana enam digit dengan selisih 11%. Saat volume terkonsentrasi ke tingkat yang lebih tinggi, margin laba campuran menyatu ke edge tingkat tinggi. Dolar marginal pertumbuhan berasal dari pemain yang paling sedikit dipertahankan platform.
Paket Mythic $2.500 yang diluncurkan 10 Juni memiliki margin laba 6.4%. API sudah memiliki paket Celestial $5.000 (inventaris nol). Setiap kenaikan ke tingkat nominal yang lebih tinggi, volume kotor terus tumbuh, sambil menarik margin laba campuran ke batas bawah tingkat tinggi.
Data pengguna mengonfirmasi pertumbuhan adalah penguatan, bukan perluasan adopsi. Pengguna baru selama empat kuartal terakhir masing-masing 3.668, 7.013, 3.886, 5.982 (Q2 hingga 13 Juni), kurang lebih datar, sementara volume berlipat lebih dari tiga kali. Mei 2026 menambah 2.593 pengguna baru, tetapi DAU naik dari sekitar 280 di April menjadi 420 di Mei. Kebanyakan pengguna baru keluar dalam beberapa hari.
Penangkapan Nilai Token: Pembakaran $55.9K + Pembelian Kembali $887K
Sejak peluncuran, 294.203 token CARDS telah dibakar, setara dengan 0.015% dari suplai, bernilai sekitar $55.9 ribu dalam 9.5 bulan. Dokumen CC tidak menjelaskan mekanisme pemicu pembakaran, tren penurunan konsisten dengan runtuhnya aktivitas pasar. Mei 2026 membakar 372 token, Juni membakar 21 token, bernilai $4.
Pada 13 Juni, Lukas Ruppert dari Maelstrom mempublikasikan bukti on-chain yang mengaitkan pembelian token dengan dompet yang terkait dengan infrastruktur operasional CC. Ruppert melacak dari hub operasional CC yang diketahui (DFEst) melalui Kraken ke bot DCA, dan mengidentifikasi dompet terkait dengan riwayat pembukaan paket. Dia tidak sepenuhnya mengonfirmasi kontrol tim, tetapi menulis 'jika dompet-dompet ini memang dikendalikan oleh tim, implikasinya melampaui pembelian itu sendiri', bukti situasional sangat kuat.
Jejak on-chain menunjukkan dua peristiwa. Pada 12 Mei, dompet CARDS Aggregator membayar $500 ribu kepada investor pre-seed GSR melalui kustodian Fireblocks, menerima 4.045.013 CARDS dengan harga sekitar $0.124 per token. Kemudian pada 10 dan 11 Juni, dompet yang baru dibuat dan didanai melalui Kraken mulai membeli CARDS di pasar melalui bot DCA, dua aliran paralel masing-masing sekitar $625 dan $587 setiap 2–6 menit. Pada 12 Juni, bot telah menggunakan $159 ribu, mengakumulasi 599.104 CARDS, dengan sisa anggaran $728 ribu.
Menghitung semua bentuk penangkapan nilai token: pembakaran ($55.9 ribu), penyelesaian GSR ($500 ribu), anggaran DCA penuh termasuk dana yang belum digunakan ($887 ribu), total $1.4 juta, setara dengan 3.4% dari pendapatan bersih kumulatif platform $43 juta. Pada tingkat tahunan Q2 saat ini sekitar $73 juta, seluruh anggaran DCA setara dengan 1.2% dari pendapatan bersih selama setahun.
Dompet yang diidentifikasi Ruppert sebagai hub operasional CC telah menarik keluar $45.7 juta USDC, dengan $8.5 juta sejak Mei 2026. Terlepas dari apakah dompet ini dikendalikan oleh tim atau tidak, ketidakseimbangan ini patut diperhatikan: $1.4 juta mengalir ke token, $45.7 juta mengalir keluar dari token. Pembelian kembali mungkin merupakan awal penangkapan nilai berkelanjutan, tetapi secara bersamaan program ini tidak memiliki apa pun yang on-chain, otomatis, atau berkomitmen, dan bisa berhenti besok.
Pada margin laba bersih 5.8%, meningkatkan pembelian kembali token secara besar-besaran adalah permainan zero-sum dengan pendapatan dompet operasional. Tingkat pembelian kembali (85%–93%) menentukan biaya per putaran pemain, menurunkannya akan kehilangan volume, sehingga total margin laba ditentukan oleh toleransi pemain. Dalam margin laba ini, pembelian kembali token dan penarikan operasional memperebutkan dana yang sama.
Bahkan jika diambil sesuai nilai nominal, dengan tingkat tahunan Q2 sekitar $73 juta, FDV sekitar $535 juta setara dengan 7.3x pendapatan bersih, yang merupakan kasino dengan margin laba yang terus menyusut, sekitar 420 pemain harian, basis pendapatan yang sangat terkonsentrasi (keluarnya satu dompet dapat menggerakkan volume harian dua digit persentase).
Kapitalisasi pasar yang beredar sekitar $110 juta mencerminkan rasio floating 20.5%, dengan 410 juta beredar dari total suplai 2 miliar. Sisanya 79.5% terkunci sesuai jadwal publik hingga November 2027, dengan pembukaan kunci berikutnya pada 29 Juni melepaskan 28.84 juta token, didistribusikan di empat alokasi. Alokasi insider mencakup 72% dari suplai (Yayasan 36.75%, Tim 19.5%, Pre-Seed 8.2%, Penasihat 4.37%, Seed 3.67%), Komunitas 20%, Genesis Launch Pool 5%, Raydium LP 2.5%.
Kesimpulan
CC telah membangun produk yang menempatkan kartu fisik ke dalam brankas, dan telah menemukan product-market fit dengan beberapa penjudi kecepatan tinggi. Pandangan kami akan berubah jika royalti pasar bergeser ke perdagangan peer-to-peer nyata, jika pangsa eBay membalikkan tren penurunan enam kuartal, atau jika program pembelian kembali diskalakan melebihi 3.4% dari pendapatan bersih. Saat ini, belum ada yang terlihat.
Yang terlihat saat ini adalah: total penangkapan nilai token $1.4 juta, setara dengan 3.4% dari pendapatan bersih kumulatif, terhadap kapitalisasi pasar $110 juta (FDV $535 juta); dompet operasional di infrastruktur yang sama telah menarik keluar $45.7 juta, sambil melakukan pembelian kembali $887 ribu; saluran kolektor menyusut setiap kuartal sejak peluncuran; dan di atas rasio floating 20.5%, alokasi insider mencakup 72% dari suplai, terkunci hingga November 2027.
