19 Agustus, Menteri Keuangan AS Scott Bessent bertindak.
Dia menaikkan batas pelunasan sekaligus untuk obligasi pemerintah berjangka 10, 20, dan 30 tahun, dari $20 miliar menjadi setidaknya $40 miliar — langsung dua kali lipat. Waktunya tepat ketika imbal hasil obligasi jangka panjang mencapai level tertinggi dalam hampir dua dekade: sehari sebelumnya, imbal hasil 30 tahun menyentuh 5,33%, level tertinggi sejak 2007.
Dia memberi nama pada langkahnya ini, yaitu "Operasi Twist Departemen Keuangan", sebagai penghormatan kepada operasi twist terkenal The Fed pada tahun 1960-an. Dia mengatakan, imbal hasil saat ini tidak sesuai dengan tingkat "ekuilibrium".
Kurva memang berputar, tetapi hanya sehari.
Pada hari pengumuman, imbal hasil 30 tahun turun ke 5,19%, turun 14 basis poin. Kemudian naik kembali, hingga Senin ini masih di 5,25%. Imbal hasil 10 tahun ditutup Jumat lalu di 4,73%, mendekati level tertinggi sejak dia menjabat.
Yang benar-benar melonjak adalah hal-hal lain: Bitcoin menembus mendekati $80.000, memicu likuidasi puluhan miliar dolar posisi short; Emas mendekati level tertinggi tiga bulan; XRP naik 51% dalam seminggu.
Kenapa Departemen Keuangan membeli kembali utangnya sendiri bisa menekan suku bunga?
Pertama, jelaskan mekanismenya, sebenarnya tidak rumit.
Imbal hasil obligasi pemerintah adalah suku bunga acuan seluruh perekonomian. Ini bukan hanya biaya pinjaman pemerintah, tetapi juga referensi penentuan harga untuk hipotek perumahan, pinjaman perusahaan, dan banyak utang lainnya. Ketika imbal hasil tinggi, beban bunga pemerintah dan rumah tangga AS sama-sama membebani — sebelum pemilu tengah periode, ini masalah yang sangat mencolok.
Departemen Keuangan turun tangan membeli kembali obligasi yang diterbitkannya di pasar terbuka, sama saja menciptakan pembeli tambahan. Permintaan naik, harga obligasi naik; sedangkan harga obligasi dan imbal hasil berkebalikan, harga naik, imbal hasil turun.
Tapi ada prasyarat kunci: Departemen Keuangan bukan The Fed, mereka tidak bisa menciptakan uang dari nol. Uang untuk membeli obligasi berasal dari kas yang ada, atau harus dipinjam. Dan meminjam biasanya berarti menerbitkan lebih banyak T-Bills jangka pendek — jadi pelunasan utang lebih mirip "pertukaran utang": total tidak berubah, mengganti jangka panjang dengan jangka pendek.
Analis Wells Fargo Angelo Manolatos memperkirakan, untuk membiayai program pelunasan yang diperluas, Departemen Keuangan perlu menerbitkan tambahan $16 miliar T-Bills jangka pendek setiap kuartal.
Cara ini sendiri juga tidak baru. Sejak periode kedua Trump dimulai pada 2025, Departemen Keuangan memasukkan semua kebutuhan pinjaman tambahan ke dalam T-Bills jangka pendek kurang dari satu tahun — mendorong suku bunga jangka pendek naik, tapi tidak menyentuh jangka panjang. Menariknya, sebelum menjadi Menteri Keuangan, hal yang dikritik Bessent terhadap pendahulunya Yellen justru ini.
Lalu kenapa tidak berhasil?
Karena kekuatan yang mendorong imbal hasil naik, sama sekali tidak tersentuh oleh operasi ini.
Pendiri Satori Insights Matt King menjelaskannya paling jelas: "Setiap jalan menuju penurunan berkelanjutan di segmen panjang, harus melalui hal-hal yang tidak diinginkan pemerintahan ini." Dia menyebutkan tiga jalan: defisit anggaran yang lebih kecil, penurunan pasar saham, pengurangan investasi AI.
Tiga-tiganya tersumbat.
Utang mencetak rekor. Utang pemerintah AS minggu ini dalam satu ukuran telah melebihi $40 triliun. Rencana pengurangan defisit yang dijanjikan Bessent prospeknya di Kongres suram — Kongres yang dikuasai Partai Republik tahun ini tidak berniat melakukan pemotongan anggaran bersih, dan defisit tahun fiskal ini diperkirakan $2,1 triliun.
Perusahaan juga berebut uang. Penerbitan obligasi korporasi yang didorong gelombang AI melonjak. Alphabet awal bulan ini menjual obligasi berjangka hingga 40 tahun.
Inflasi melonjak. Perang Trump melawan Iran mengacaukan pasar energi, harga minyak sejak awal Juli naik sekitar 30%, minyak Brent ke $93 per barel.
The Fed sendiri juga bingung. Strategi Ketua Kevin Warsh membingungkan investor, penampilan perdana ketua baru di Jackson Hall belum disampaikan.
Yang lebih canggung, pasar tidak menganggap ada hal yang perlu diperbaiki di sini. Edward Yardeni, yang menciptakan istilah "bond vigilante", sekitar satu jam sebelum Bessent bertindak mengatakan kepada Bloomberg TV: "Saya pikir kita telah kembali ke tingkat suku bunga normal, 4% hingga 5% adalah normal." Departemen Keuangan mengatakan intervensi ini untuk mendukung likuiditas, sedangkan tim strategi suku bunga JPMorgan dalam laporan Kamis lalu menulis: "Fungsi pasar tahun ini telah membaik secara signifikan."
Penilaian Goldman Sachs dan Wells Fargo lebih langsung: kecuali tekanan fiskal dan inflasi benar-benar mereda, meningkatkan pelunasan jangka panjang tidak bisa membalikkan tren kenaikan imbal hasil jangka panjang, kurva imbal hasil akan terus menjadi curam.
Lalu kenapa Bitcoin yang naik?
Karena yang dibaca pasar bukan "masalah terpecahkan", melainkan "mereka sangat khawatir".
Penjelasan CIO Sygnum Fabian Dori cukup lengkap: "Departemen Keuangan menggandakan pelunasan obligasi jangka panjang, tujuannya menenangkan pasar obligasi, menyediakan likuiditas di segmen panjang kurva... Ini bukan mencetak uang, mekanismenya ada di neraca Departemen Keuangan, bukan bank sentral, tapi sinyalnya penting: mengelola biaya utang AS telah menjadi prioritas kebijakan yang proaktif, ini membangkitkan kembali narasi depresiasi mata uang. Emas dan perak naik bersama Bitcoin, hal ini cukup menjelaskan — modal sedang berputar masuk ke penyimpan nilai yang langka dan non-sovereign."
Kritik Citadel Securities lebih keras: praktik menekan biaya pinjaman jangka panjang melalui pelunasan ini termasuk "financial repression", dapat melemahkan dolar, memperparah inflasi. Penilaiannya, menekan imbal hasil jangka panjang tidak menghilangkan tekanan fiskal dan inflasi, hanya memindahkan tekanan ke pasar valuta asing.
Pasar valuta asing memang bergerak lebih dulu. Hedge fund sebelum Bessent mengumumkan rencana telah meningkatkan taruhan short dolar, dolar mencatat penurunan harian terbesar dalam hampir tiga minggu, permintaan lindung nilai terhadap penurunan dolar di pasar opsi naik ke level tertinggi sejak Februari. Senin ini, indeks dolar masih berkeliaran di level terendah berbulan-bulan.
Uangnya sebenarnya dari mana?
Ini adalah variabel baru yang muncul minggu ini.
CNBC Senin mengutip dua pejabat tinggi Departemen Keuangan, Departemen Keuangan mungkin menggunakan akun kasnya di The Fed — Treasury General Account (TGA) — untuk membayar pelunasan. Pada 20 Agustus, saldo akun ini adalah $935 miliar.
TGA pada dasarnya adalah rekening giro pemerintah federal AS, digunakan untuk membayar pengeluaran sehari-hari: cek jaminan sosial, gaji pegawai federal, kontrak pertahanan, bunga dan pokok obligasi pemerintah. Tahun ini sengaja ditambah tebal, sebagian karena Departemen Keuangan harus mengembalikan sekitar $166 miliar kepada importir — Mahkamah Agung awal tahun ini memutuskan, sebagian besar tarif impor Trump adalah ilegal.
Manfaat menggunakan TGA adalah tidak perlu menerbitkan utang baru, kerugiannya langsung menguras cadangan kas negara. Pada 2015 Departemen Keuangan menetapkan aturan: akun harus menyimpan cukup untuk pengeluaran lima hari, atau tidak kurang dari $150 miliar, untuk berjaga-jaga jika pasar obligasi menutup pintu.
Begitu berita keluar, imbal hasil 10 tahun hari itu turun maksimal 4 basis poin, ke 4,69%.
Pada konferensi pers Senin, Bessent ditanya tentang hal ini — tema konferensi pers itu sebenarnya sanksi terhadap Iran. Jawabannya: Departemen Keuangan akan melanjutkan rencana lelang rutin yang diumumkan awal Agustus, termasuk lelang obligasi jangka panjang; pelunasan yang diperluas saat ini belum membeli satu pun obligasi, pelunasan obligasi 10 tahun dan 20 tahun baru akan dimulai 10 September.
Apa lagi yang ingin dia putar?
Manajemen kurva imbal hasil Bessent, ambisinya tidak hanya pada obligasi pemerintah.
Dia memasukkan perusahaan teknologi berskala besar yang meminjam besar-besaran untuk AI. Dia mengatakan investasi ini pada akhirnya akan membalas dengan pertumbuhan ekonomi yang lebih cepat dan non-inflasi, tapi saat ini "sedang menciptakan persaingan modal jangka pendek". Kemudian dia memberikan saran:
"Jika saya duduk di posisi CFO, saya akan mempertimbangkan menerbitkan lebih banyak apa yang disebut utang 'perut'." — yaitu obligasi berjangka lima tahun.
Menteri Keuangan AS di tempat umum menyarankan CFO perusahaan seharusnya menerbitkan utang berjangka berapa, hal ini sendiri patut dihentikan sejenak.
Garis lain lebih jauh, menuju stablecoin. UU Genius yang disahkan tahun lalu menetapkan, stablecoin berpatokan dolar AS yang diterbitkan di AS, hanya dapat dijamin dengan aset tertentu, termasuk obligasi pemerintah yang jatuh tempo dalam 93 hari. Bessent pernah mengutip prediksi: stablecoin mungkin tumbuh menjadi pasar mendekati $4 triliun, dan pernah menulis, "Ini dapat menurunkan biaya pinjaman pemerintah".
Saat ini total kapitalisasi pasar stablecoin sekitar $300 miliar, sedangkan dana pasar uang AS mendekati $8 triliun. Namun sebuah komentar dari Pusat Hutchins Brookings menunjukkan pengungkit di sini: bank biasanya hanya memegang 8 sen obligasi pemerintah untuk setiap $1 aset, sedangkan untuk $1 stablecoin, biasanya didukung oleh hampir 80 sen obligasi pemerintah.
Ini adalah lapisan latar belakang lain ketika Trump minggu lalu menerima eksekutif industri kripto di Gedung Putih, mendesak Kongres menyetujui UU Kejelasan. Circle dan Coinbase minggu lalu keduanya naik lebih dari 20%.
Aturan yang dia langgar
Departemen Keuangan memiliki tradisi puluhan tahun, disebut "rutin dan dapat diprediksi" — setiap perubahan cara manajemen utang, harus melalui diskusi mendalam internal dan peserta pasar. Bessent sendiri dalam pidato utama November lalu, berulang kali mendukung prinsip ini.
Peningkatan kali ini, hanya dua minggu dari rilis kalender sementara kuartalan program tersebut.
Ekonom Senior Wrightson ICAP Lou Crandall Senin dalam laporan menuliskan penilaian paling akurat tentang peristiwa ini: "Keputusan menambah pelunasan jangka panjang sendiri belum tentu radikal, tapi waktu dan cara membingkai keputusan ini, pasti radikal."
Biayanya mungkin muncul dengan cara yang paling ironis: jika investor mulai khawatir skala lelang bisa berubah kapan saja tanpa diduga, mereka akan meminta premi lebih tinggi baru mau membeli obligasi pemerintah — terutama yang berjangka paling panjang.
Dengan kata lain, aturan yang dilanggar untuk menekan imbal hasil jangka panjang, sendiri mungkin mendorong naik imbal hasil jangka panjang.
Di pasar sudah ada yang mulai mendiskusikan, apakah muncul "Bessent put", seperti dulu orang percaya Greenspan selalu akan turun tangan menopang pasar saham.
Adapun Trump, minggu lalu dia menyangkal pernah menginstruksikan Bessent mengintervensi pasar obligasi.
Kurva itu, memang dia putar. Hanya yang berputar adalah dolar, emas, dan Bitcoin, bukan yang ingin dia putar.
