Autor: Liam 'Akiba' Wright, cryptoslate
Compilación: Blockchains en Palabras Sencillas
En un episodio de Galaxy Brains emitido el 18 de junio, Alex Thorn de Galaxy discutió con el fundador de Binance, Changpeng Zhao (CZ), sobre el ciclo actual de criptomonedas, la migración de contratos perpetuos a mercados regulados en tierra firme, los mercados de predicción y el modelo sin KYC de Hyperliquid.
En un fragmento del programa publicado por Thorn el 16 de junio, la distinción se aclara: CZ elogió el producto de Hyperliquid, afirmando que Binance no puede competir en un nicho de mercado construido sobre la narrativa de "sin KYC + descentralización"; al mismo tiempo, señaló que, basándose en su experiencia personal, él no operaría personalmente un modelo así.
La discusión posterior fue más allá de simplemente "CZ dice que BN no puede competir en el carril de Hyperliquid". La conversación posterior se centró más en su evaluación del modelo de Hyperliquid: dijo que el modelo era "increíble", pero añadió que asumía que el proyecto probablemente "tendría abogados muy buenos". Esta observación llevó la discusión directamente de vuelta al ámbito regulatorio: implica que la ventaja competitiva de la plataforma está intrínsecamente ligada a riesgos legales y de cumplimiento.
Esta distinción transforma un elogio a nivel de producto en un problema de estructura de mercado. Hoy en día, una plataforma de derivados se enfrenta a un conflicto más amplio: qué partes de una plataforma de trading perpetuo en cadena pueden replicar los intercambios regulados, y cuáles no.
La ventaja competitiva de Hyperliquid no es solo una velocidad de transacción más rápida, una experiencia cripto más nativa o la lealtad de los traders. Lo que realmente lo hace especial es que puede ofrecer un mercado similar a los futuros perpetuos, mientras que su modelo de acceso es marcadamente diferente al de los intercambios centralizados que deben seguir las expectativas de cumplimiento de los principales mercados globales.
Si el trading perpetuo en cadena continúa creciendo porque se percibe como más abierto, más rápido y con menos intermediación, el núcleo del conflicto regulatorio se convierte en: ¿cuánto puede resistir esta "apertura" ante el escrutinio? Los reguladores preguntarán: ¿a quién sirve la plataforma, qué productos ofrece y, finalmente, quién es responsable cuando un lugar de negociación afirma ser descentralizado?
La ventaja de acceso señalada por CZ
La respuesta de CZ es significativa porque Binance ha sido el intercambio más representativo en términos de volumen global de derivados de criptomonedas, y él separa explícitamente la "admiración por el producto" de la "disposición a asumir el riesgo operativo". Es decir, Hyperliquid puede perfectamente ser un producto excelente, pero compite en un carril en el que Binance no está dispuesto a entrar.
Y este es el núcleo de esta disputa sobre la estructura del mercado. Las plataformas reguladas ciertamente pueden mejorar sus motores de emparejamiento, extender sus horarios de negociación, listar más contratos relacionados con criptomonedas y diseñar estructuras de productos que se acerquen más a la exposición perpetua.
Lo que es más difícil de replicar es la experiencia de trading que no requiere la misma verificación de identidad, cribado de jurisdicciones o barreras de cumplimiento centralizadas, que son requisitos inherentes a la identidad de un intercambio regulado.
Por lo tanto, los propios términos y condiciones y la documentación de incorporación de Hyperliquid se convierten en parte de su riesgo operativo. La redacción específica en torno al acceso, los usuarios elegibles, las regiones restringidas y las obligaciones del usuario es precisamente donde el modelo de trading pasa de ser un "problema de producto" a un "objeto de política".
Un producto puede ser técnicamente descentralizado en algunos niveles, pero aún así puede atraer el escrutinio regulatorio por "quién opera el front-end", "quién promociona los puntos de acceso" o "cómo se impide la participación de usuarios de mercados restringidos".
La implicación más clara de las palabras de CZ es esta: Hyperliquid compite desde una postura de riesgo completamente diferente. Binance puede competir en liquidez, capacidad de listado, marca e infraestructura.
Pero para Binance, competir abandonando la postura de cumplimiento que define su modelo operativo global sería mucho más difícil.
Las consecuencias prácticas son directas: si lo que los traders valoran más es precisamente la capacidad de acceso sin KYC, entonces los líderes en este carril probablemente también sean los más propensos a enfrentar la pregunta de si este modelo puede seguir creciendo sin volverse más similar a los intercambios tradicionales.
El impacto de este modelo de acceso va más allá de los traders experimentados en derivados. Su ventaja de trading se basa en una promesa muy directa al usuario: establecer menos barreras entre el trader y un mercado altamente apalancado.
Esta promesa ciertamente puede atraer liquidez, pero también ofrece a los reguladores un punto de entrada claro para examinar quién controla realmente este mercado y a qué usuarios está llegando.
Por qué el riesgo legal ya es visible
Este tipo de riesgo legal es real, pero tiene límites. CZ expresó una opinión personal, no una determinación regulatoria; la señal oficial más clara hasta ahora es una advertencia británica, no una acción ejecutiva estadounidense.
La Autoridad de Conducta Financiera del Reino Unido (FCA) ya ha publicado una página de advertencia para Hyperliquid, publicada por primera vez el 21 de mayo y actualizada el 7 de junio. La advertencia señala que esta empresa podría estar ofreciendo o promocionando servicios financieros sin la autorización adecuada y que podría estar operando dirigida a usuarios del Reino Unido.
En el momento de escribir este artículo, esta advertencia sigue vigente y continúa definiendo a Hyperliquid como una entidad "no autorizada, pero que posiblemente se dirige a usuarios del Reino Unido". Este se ha convertido en uno de los casos más destacados públicamente: los reguladores comienzan a ver a una gran plataforma de trading perpetuo en cadena más como un proveedor de servicios financieros que como una infraestructura de software neutral.
La advertencia británica a Hyperliquid revela los desafíos regulatorios tras su ambición de Wall Street
Esta advertencia ya ha puesto las "ambiciones de Wall Street" de Hyperliquid bajo el microscopio regulatorio; y las palabras de CZ añaden otra capa de preocupación. Es probable que los reguladores pregunten aún más: ¿la postura sin KYC que hace que la plataforma sea difícil de replicar, también la hace difícil de "normalizar" e integrar en los marcos regulatorios existentes?
La historia pasada de EE. UU. también perfila este riesgo de manera más clara, aunque Hyperliquid no se encuentra en la misma situación legal. En 2022, la Comisión de Comercio de Futuros de Materias Primas de EE. UU. (CFTC) demandó a bZeroX y Ooki DAO, alegando operaciones ilegales de trading de activos digitales extrabursátiles, falta de registro y violaciones de la Ley de Secreto Bancario relacionadas con el trading de productos con apalancamiento y margen dirigido a minoristas.
Este caso ofrece una lección limitada pero clara: los reguladores estadounidenses de derivados han argumentado previamente que incluso una estructura con elementos descentralizados o de DAO puede caer bajo el ámbito regulatorio.
Este precedente no puede aplicarse directamente a Hyperliquid, pero ilustra por qué los reguladores centrarían su atención en el "acceso". Si una plataforma ofrece un producto que funcionalmente se comporta como un derivado y, al mismo tiempo, llega a usuarios que los reguladores consideran que deberían ser cribados y protegidos, el debate puede desplazarse del "código y la comunidad" a la "promoción, control de la plataforma y responsabilidad".
La afirmación de "descentralización" es en sí misma un arma de doble filo. Cuanto más convincentemente pueda una plataforma demostrar que no se ajusta al modelo de intermediación tradicional, más espacio tendrá para argumentar que no debe ser tratada como tal.
Pero, a la inversa, cuanto más accedan los usuarios a través de interfaces frontales identificables, canales de promoción, incentivos de mercado y mecanismos de control específicos, más fácil será para los reguladores preguntar: ¿quién es realmente la entidad responsable de este mercado?
Para los traders, la "descentralización" se convierte finalmente en una cuestión práctica, no retórica. Cuanto más dependa una plataforma de interfaces visibles, incentivos y flujos de usuario, más fácil será para los funcionarios centrarse en las partes que parecen estar todavía gobernadas por personas, políticas y decisiones de diseño de mercado.
Los productos en tierra firme están cambiando el punto de referencia
La otra mitad del riesgo competitivo proviene del diseño de productos en los mercados regulados. La introducción de las declaraciones de CZ en este episodio de Galaxy coloca a Hyperliquid junto con "CME y Cboe impulsando los perpetuos hacia mercados en tierra firme".
La brecha de productos entre los intercambios cripto nativos en el extranjero y los mercados regulados no es estática.
Cboe anunció en noviembre de 2025 que su plataforma de trading de futuros lanzaría contratos continuos (continuous futures) para Bitcoin y Ethereum.
Los futuros continuos de Bitcoin y Ethereum de este intercambio, operados como productos bajo el marco regulatorio estadounidense, están diseñados para ofrecer una exposición similar a los perpetuos mediante contratos de largo plazo combinados con ajustes diarios de fondos.
Mientras tanto, las disputas políticas en torno a la regulación de los futuros perpetuos de criptomonedas y cómo deberían clasificarse los lugares de negociación relacionados continúan intensificándose. Los mercados de predicción, los productos similares a perpetuos y los futuros continuos están presionando continuamente los límites de las antiguas categorías de mercado.
Si los reguladores pueden unificar las reglas, los traders estadounidenses finalmente podrían obtener perpetuos locales
Pero esta comparación depende finalmente del diseño del producto y la identidad legal. Los futuros continuos regulados y los perpetuos en cadena al estilo de Hyperliquid no son iguales en términos de custodia, arreglos de margen, control del lugar de negociación, mecanismos de acceso e identidad legal del operador.
Sin embargo, cuanto más las plataformas reguladas lleven la exposición continua a las criptomonedas a los mercados en tierra firme, más cambiará la lógica de la competencia. La capacidad de Hyperliquid para mantener su ventaja dependerá entonces de si su combinación completa, que incluye el modo de acceso, la liquidación en cadena y la cultura de mercado, sigue siendo lo suficientemente diferente.
Las palabras de CZ llegan en este punto clave. Si los intercambios regulados pueden cerrar parte de la brecha de productos mientras mantienen el KYC y la supervisión del lugar de negociación, la ventaja de Hyperliquid se concentrará cada vez más en esa parte, que es precisamente la que los actores regulados menos quieren replicar.
Esto es bueno para la diferenciación, hasta que se convierte en el punto que los reguladores menos pueden aceptar.
La batalla política en torno a los mercados de predicción añade otra capa de complejidad. A medida que la exposición similar a los perpetuos, los contratos por eventos y los futuros continuos se acercan más a los lugares regulados, los reguladores y los tribunales también tendrán más oportunidades de definir bajo qué conjunto de reglas debería caer cada producto.
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Esto también hace que la distinción entre "forma del producto" y "modelo de acceso" sea más crítica. Hyperliquid puede atraer usuarios con una experiencia de trading diferente, pero es precisamente esta experiencia la que hace que cada cambio futuro en la postura regulatoria sea especialmente importante.
Una plataforma regulada puede reducir la "brecha de productos" sin cambiar la "brecha de acceso". Y esta es la razón por la que el comentario de CZ trasciende la rivalidad habitual entre intercambios.
Si los mercados en tierra firme continúan evolucionando, la ventaja final se concentrará cada vez más en la característica que soporta la mayor presión política: quién puede operar, desde dónde y bajo qué tipo de escrutinio.
Cualquier cambio en las reglas de acceso redefinirá esta ventaja competitiva
La redacción pública de Hyperliquid ahora es más importante que nunca: sus términos de servicio, el proceso de incorporación de usuarios, las reglas de bloqueo por jurisdicción, la forma en que controla su front-end y cualquier cambio futuro en cómo describa "qué usuarios son elegibles para usar" la plataforma.
Si la plataforma se inclina hacia una verificación de identidad más fuerte o cercos geográficos más estrictos, el producto en sí podría seguir existiendo, pero esto pondría a prueba cuánto de su ventaja competitiva proviene realmente de la ventaja de acceso, en lugar de la eficiencia de ejecución.
La redacción regulatoria constituirá un segundo indicador clave de observación. Otra advertencia similar a la de la FCA, una declaración de un regulador estadounidense, una acción ejecutiva contra una plataforma de derivados o una disputa judicial sobre productos similares a los perpetuos tendrán más significado que una discusión genérica sobre "cuán descentralizada es esta plataforma".
Lo que realmente importa es cómo los reguladores finalmente definan el problema: ¿el producto en sí, los usuarios alcanzados, el operador, la interfaz frontal o la falta de mecanismos de cribado necesarios?
Los mercados en tierra firme son un tercer indicador. Si plataformas como CME, Cboe, Kalshi u otros mercados regulados continúan añadiendo exposición a criptomonedas que se asemeja más a la experiencia de trading perpetuo, la competencia para Hyperliquid se convertirá en una elección entre una mayor certeza legal por un lado y una experiencia de acceso más laxa por el otro.
Solo si los traders siguen considerando que el valor de la "prima de acceso" supera el "descuento regulatorio", esta será una posición de mercado poderosa.
La declaración de CZ señaló esta tensión de manera excepcionalmente directa. La ventaja competitiva de Hyperliquid existe quizás precisamente porque Binance no puede replicarla.
Y el riesgo pendiente es este: cuando el trading perpetuo en cadena se vuelva lo suficientemente importante como para que los reguladores y las plataformas de trading reguladas no puedan ignorarlo, ¿podrá esta ventaja competitiva soportar la presión legal que conlleva?
