La semana pasada, el nuevo Presidente de la Reserva Federal, Kevin Warsh, presentó su primera hoja de ruta de política monetaria.
El Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) decidió mantener sin cambios el rango objetivo de la tasa de fondos federales en un 3.50%—3.75%. Los 12 miembros votantes estuvieron a favor, sin un solo voto en contra (consulta la lectura extendida «La víspera del debut de Warsh: ¿Qué es más importante que un recorte de tasas? ¿Cómo remodela la Fed las expectativas?»). Fue una reunión "sin cambios" bastante plana.
Sin embargo, al mismo tiempo, la declaración política de esta ocasión se comprimió a tres párrafos, de unas cien palabras, notablemente más corta que las de varias reuniones anteriores. Se eliminaron directamente frases utilizadas previamente para describir el equilibrio de riesgos, ajustes políticos futuros y dependencia de datos, e incluso desapareció la "orientación prospectiva" a la que el mercado se había acostumbrado durante muchos años.
Warsh fue más allá y afirmó claramente en la conferencia de prensa que la nueva declaración es "más corta, más simple y elimina parte del lenguaje antiguo". En su opinión, quien vivió la fase más cruda de la crisis financiera de 2008, el entorno actual cambia demasiado rápido; la Fed no debe prometer prematuramente qué hará en el futuro, sino que debe dejar que el mercado redirija su atención hacia los datos económicos en sí.
Esta podría ser la verdadera señal liberada por la reunión del FOMC de junio: la Fed dirigida por Warsh ya no intenta reducir la incertidumbre para el mercado, sino que se prepara para devolver parte de esa incertidumbre al mercado.
Un nuevo marco de comunicación ha comenzado.
I. La tasa no cambió, pero el lenguaje de la política de la Fed sí
Para muchos inversores, Warsh sigue siendo un nombre relativamente desconocido.
Pero no es nuevo en la Fed. De 2006 a 2011, Warsh se desempeñó como Gobernador de la Reserva Federal, viviendo de primera mano la crisis financiera de 2008 y el proceso de flexibilización cuantitativa posterior. Después de dejar la Fed, criticó durante mucho tiempo la expansión excesiva del balance del banco central, la proliferación de orientaciones prospectivas y la intervención excesiva de la política monetaria en los mercados financieros.
Por lo tanto, en lugar de reducir la volatilidad del mercado a través de constantes señales políticas, Warsh confía más en las señales de precios y enfatiza la disciplina monetaria. Su idea central puede resumirse como: "El banco central debe definir claramente sus objetivos, pero no necesita decirle al mercado cada paso de sus operaciones con anticipación".
Este enfoque se ha reflejado completamente en su primera reunión del FOMC.
Además de eliminar la orientación prospectiva, Warsh se negó a presentar su propia trayectoria de tasas en las proyecciones económicas de esta ocasión. Cree que la versión actual del "dot plot" (gráfico de puntos) es propensa a ser malinterpretada por el mercado como un compromiso político, cuando en realidad cada punto es solo una predicción condicional de los funcionarios basada en la información disponible en ese momento.
Incluso describió que cuando los funcionarios presentan sus predicciones, es como si usaran "lápices con gomas grandes": una vez que cambian los datos, las predicciones pueden ser borradas y reescritas en cualquier momento.
Sin embargo, aunque Warsh intentó restar importancia al "dot plot", el mercado aún vio un giro muy claro. Entre los 18 participantes que presentaron predicciones esta vez, 9 anticipan al menos un aumento de la tasa de interés antes de finales de 2026, 8 anticipan que las tasas se mantendrán sin cambios y solo 1 anticipa un recorte.
Es más notable aún que entre los 9 que anticipan aumentos, 3 anticipan un aumento, 5 anticipan dos aumentos y 1 anticipa tres aumentos. La mediana de la tasa de política a fin de año también subió del 3.4% proyectado en marzo al 3.8%. Esto significa que, en el escenario de la mediana, la Fed no solo no recortará las tasas este año, sino que incluso podría aumentarlas 25 puntos básicos.
Al mismo tiempo, la Fed revisó al alza su proyección de inflación PCE para 2026 del 2.7% en marzo a un 3.6%, y la proyección del PCE núcleo del 2.7% a un 3.3%.
En otras palabras, la información liberada en la reunión de junio no es compleja: la economía aún no es lo suficientemente débil como para necesitar rescate, pero la inflación ya es lo suficientemente fuerte como para dejar de discutir recortes de tasas. Esta es también la razón por la cual el tan esperado "trade de recorte de Warsh" se desvaneció rápidamente después de su debut.
Además, cuando Trump nominó a Warsh, el mercado especulaba ampliamente que el nuevo presidente podría estar más dispuesto a recortar tasas que su predecesor. Sin embargo, en las audiencias, Warsh dejó claro que el presidente nunca le pidió que se comprometiera de antemano con ninguna decisión de tasas, e incluso si alguien hiciera tal solicitud, él no la aceptaría.
Ahora parece que Warsh no tenía prisa por demostrar si es halcón o paloma. Lo que quería demostrar primero era que la Fed aún tiene la capacidad de decir "no" a la inflación.
II. ¿Qué tipo de "patata caliente" heredó Warsh?
Objetivamente hablando, el primer gran problema que enfrenta Warsh sigue siendo la inflación.
En Estados Unidos, el PCE general de abril subió un 3.8% interanual, y el PCE núcleo subió un 3.3% interanual, manteniendo una brecha evidente respecto al objetivo de largo plazo del 2% de la Fed.
Lo más problemático es que la inflación actual no proviene completamente de un solo factor.
Por un lado, los precios de la energía y la situación geopolítica siguen afectando los costos ascendentes; por otro lado, las cadenas de suministro, los aranceles y los precios de los servicios aún generan presiones de transmisión más amplias. Si el aumento del precio de la energía se extiende aún más al transporte, la manufactura y el consumo de los hogares, lo que la Fed necesitaría manejar ya no sería solo un shock temporal, sino el riesgo de un resurgimiento de las expectativas inflacionarias.
Al mismo tiempo, el mercado laboral es mucho más fuerte de lo que el mercado había anticipado previamente. El informe de empleo de mayo en EE. UU., publicado el 5 de junio, mostró que el empleo no agrícola aumentó en 172,000, aproximadamente el doble de lo esperado por el mercado; la tasa de desempleo se mantuvo en un 4.3%.
En circunstancias normales, estos son datos bienvenidos. Pero en el entorno actual, las "buenas noticias económicas" fueron interpretadas por el mercado como "malas noticias para la política monetaria". El día de la publicación de los datos de empleo, el índice compuesto Nasdaq cayó un 4.18%, registrando la mayor caída en un día en más de un año. Los semiconductores y las acciones tecnológicas de alta valoración fueron las más afectadas, mientras que los rendimientos de los bonos subieron notablemente.
Trump luego publicó en Truth Social, escribiendo perplejo: "Con un informe de empleo tan bueno, las acciones deberían subir, no bajar. Así ha sido durante estos 200 años."
Esto revela precisamente la contradicción más grande del mercado actual. Warsh no heredó una economía moribunda como la del período pandémico, que necesitaba el rescate urgente del banco central y una flexibilización ilimitada para mantenerse con vida. Heredó una economía que, como en 1994, muestra un pulso aparentemente robusto pero con el riesgo latente de estanflación, que podría desacelerarse en cualquier momento debido a un error de política monetaria.
Ahora, aumentar las tasas temiendo ahogar la recuperación, o recortarlas temiendo un resurgimiento de la inflación, es precisamente la situación más difícil de manejar para él.
Esta es también la razón por la cual Warsh no enfrenta realmente una pregunta de opción múltiple de "aumentar o recortar tasas", sino un preciso control del momento oportuno de la política.
Vale la pena señalar que en abril de este año, la Fed registró cuatro votos en disidencia, la primera disidencia interna a gran escala desde 1992. Esta división no apareció de repente. En los últimos dos años, las grietas internas en la Fed se habían acumulado: la facción "paloma" considera que el mercado laboral ya se ha enfriado y deberían iniciarse recortes de tasas lo antes posible para evitar un aterrizaje brusco de la economía; la facción "halcón" insiste en que la inflación aún no ha sido realmente domada y que recortar las tasas solo echaría a perder el esfuerzo.
El recorte inesperado de 50 puntos básicos en septiembre de 2024 provocó una intensa controversia interna. La entonces Gobernadora Michelle Bowman emitió un voto en contra, convirtiéndose en la primera Gobernadora de la Fed en casi veinte años en discrepar públicamente con el Presidente en una decisión de tasas. El nombramiento de nuevos miembros por parte de Trump y la presión sobre la independencia de la Fed hicieron que este tinte político penetrara de manera visible en las discusiones de política monetaria.
Por lo tanto, Warsh hereda un equipo profundamente dividido en cuanto a la dirección de la política. Ahora que la silla tiene un nuevo ocupante, esas divisiones acumuladas no han desaparecido. Warsh no solo asumió un cargo, sino que heredó un barril de pólvora que podría estallar en cualquier momento durante una reunión pública.
Establecer un consenso interno es en sí mismo la primera prueba que enfrenta Warsh.
III. ¿Cómo se está repreciando el activo global?
Para el mercado, el tono halcón de este FOMC también se convirtió en un indicador para las acciones.
En primer lugar, están naturalmente el dólar y los bonos del Tesoro estadounidense, el "trade" de tasas más directo.
En el nivel de activos, la lógica del ETF alcista del dólar UUP.M es relativamente directa. Después de todo, cuanto mayores son las expectativas del mercado sobre la tasa de política, más clara suele ser la ventaja del diferencial de tasas de los activos estadounidenses en comparación con otros activos en monedas diferentes. Por lo tanto, después del FOMC de junio, el índice del dólar subió aproximadamente un 0.5%, precisamente como resultado de que el mercado revalorizara los posibles aumentos de tasas.
El entorno para el ETF de bonos del Tesoro a medio plazo IEF.M es más complejo. Como es bien sabido, los precios de los bonos se mueven inversamente a sus rendimientos. Entonces, si las proyecciones de inflación continúan revisándose al alza y el mercado apuesta aún más por aumentos de tasas, los rendimientos de los bonos del Tesoro a medio plazo podrían mantenerse altos, ejerciendo presión sobre IEF.M.
Pero esto no significa que los bonos del Tesoro estadounidense solo tengan una lógica de caída unilateral. Si de repente los datos de empleo o consumo se debilitan y aumentan las preocupaciones por una recesión, el capital refugio podría fluir rápidamente de regreso a los bonos del Tesoro. Por lo tanto, lo que afecta a los bonos del Tesoro no es solo si la Fed aumentará las tasas en el próximo paso, sino también cómo juzga el mercado las perspectivas de crecimiento después de esos posibles aumentos.
Los ETFs de oro GLD.M y IAU.M son activos relativamente complicados de configurar en este momento. Las altas tasas de interés reales teóricamente presionan al oro, pero los riesgos geopolíticos en Medio Oriente y la compra continua de oro por parte de los bancos centrales globales brindan otro soporte. Por lo tanto, cuando estas dos fuerzas se enfrentan, el oro es más adecuado para entenderse como una cobertura de exposición en lugar de una configuración ofensiva.
Los ETFs de plata SLV.M y SIVR.M, en comparación con el oro, tienen una lógica adicional de atributo industrial. La demanda de infraestructura de energía y metales industriales impulsada por la infraestructura de IA proporciona a la plata un soporte de demanda independiente más allá de su atributo monetario. Esto le da una capa extra de amortiguación bajo la misma presión macroeconómica en comparación con el oro.
En cuanto al impacto de las altas tasas de interés en la línea principal de infraestructura de IA, se divide en dos niveles. No se puede decir simplemente "si suben las tasas, se acabó la infraestructura de IA":
- Primero, la presión sobre las valoraciones: acciones de equipos de semiconductores como LRCX.M y KLAC.M, acciones de comunicación óptica como LITE.M y AAOI.M, acciones de memoria como MU.M y SNDK.M, acciones de infraestructura eléctrica como VRT.M y GEV.M. La valoración de estas empresas se basa en ingresos que se materializarán de manera sostenida en los próximos años. Cuanto más altas sean las tasas, mayor será la tasa de descuento y menor será el valor presente de los flujos de caja futuros.
- El segundo nivel es el riesgo de gasto de capital (CapEx): el CapEx de IA de los proveedores de nube es la fuente de agua para toda la cadena. En un entorno de altas tasas de interés, aumentan los costos de financiamiento. ¿Contraerán los proveedores de nube sus presupuestos? Por ahora, el CapEx de Microsoft, Google y Amazon sigue expandiéndose. La lógica del lado de la demanda no ha cambiado debido a los aumentos de tasas. Además, lo que las tasas presionan es la valoración, no la cantidad de pedidos, que no ha disminuido. Siempre que el CapEx de los proveedores de nube no se contraiga, la lógica industrial de la infraestructura de IA sigue siendo válida, solo que el espacio para la expansión de la valoración se ha comprimido. Si revisamos el desempeño de Google en el primer trimestre de 2026, podemos llegar a esta conclusión.
El sector de defensa también tiene ciertos atributos defensivos.
Los ingresos de empresas como LMT.M, NOC.M y RTX.M provienen principalmente de contratos gubernamentales a largo plazo. La visibilidad de los pedidos y los flujos de caja suele ser mayor que la de las acciones de crecimiento con alta valoración. En una fase de tasas relativamente altas y preferencia del mercado por flujos de caja seguros, los activos de defensa podrían obtener una ventaja relativa.
Sin embargo, esto no significa que las acciones de defensa sean completamente inmunes a las tasas de interés. El aumento de los rendimientos aún puede presionar su valoración. Lo que realmente les brinda apoyo es la certeza política de los presupuestos de defensa y los pedidos a largo plazo, no una inmunidad absoluta al riesgo de tasas.
IV. De cara al futuro, ¿qué debería vigilar realmente el mercado?
El primer FOMC de Warsh ya ha dado una respuesta preliminar: la Fed no planea seguir trazando cada paso de la ruta política para el mercado; la volatilidad futura será impulsada en mayor medida por los datos en sí mismos.
Pero esto es solo el comienzo. En los próximos meses, hay varios puntos clave que merecen la atención continua de los inversores.
Primero, el informe de empleo no agrícola de junio el 2 de julio. Este es el primer informe de empleo que cubre un mes completo durante el mandato de Warsh, y también la señal más importante del mercado laboral que recibirá antes de la reunión de julio. Si el empleo sigue siendo fuerte, la ventana para recortes se cerrará aún más, y la discusión sobre aumentos pasará de ser una expectativa a una realidad. Si los datos se debilitan notablemente, las expectativas del mercado sobre la ruta de la política monetaria se flexibilizarán nuevamente, y solo entonces el lógico de los recortes tendrá espacio para ser revalorizado.
Por lo tanto, este conjunto de datos probablemente determine directamente el tono de la reunión de julio.
En segundo lugar, el IPC de junio a mediados de julio, que es el dato más importante entre dos reuniones del FOMC. Warsh lo dejó muy claro en la conferencia de prensa: la estabilidad de precios es el objetivo principal actual. Si el IPC sigue siendo obstinado, su postura en la reunión de julio solo será más halcón. Si la inflación muestra una caída sustancial, el mercado tendrá opiniones divididas sobre su próximo juicio. Cualquiera que sea el resultado, este dato provocará una volatilidad significativa el día de su publicación.
Finalmente, el segundo FOMC del 28 al 29 de julio, que podría ser la primera verdadera decisión de tasas de Warsh. Para esta reunión de julio, con la acumulación de datos del empleo y el IPC, él tendrá que tomar una verdadera decisión política. Para entonces, el juicio del mercado sobre él será más claro y el contorno de la dirección será más completo.
Por supuesto, las elecciones de mitad de período de la segunda mitad del año son sin duda una variable en una dimensión de tiempo más larga. A medida que se acerquen las elecciones, la tensión entre la Casa Blanca y la Fed inevitablemente se amplificará nuevamente. El deseo de Trump de recortar las tasas no desaparecerá, y la frase de Warsh en las audiencias, "No aceptaría", será puesta a prueba repetidamente cada vez que aumente la presión política.
El tema de la independencia de la política monetaria seguirá siendo un ruido de fondo constante para el mercado durante la segunda mitad del año.
