贝森特出手救债市,结果救了黄金和比特币——现在,所有人都在等沃什。
上周,美国财政部长贝森特宣布将至少翻倍扩大长期美债回购规模,试图压制持续攀升的长端收益率。效果立竿见影,但只持续了不到一天——收益率随后重返高位,整周基本持平。
贝森特事后接受采访时称市场"有点过度反应",并强调财政部拥有"强大的工具箱"。但市场用行动给出了不同的答案:美元当周下跌近1%,黄金突破4600美元,比特币单周涨超25%。
这一组合被野村证券的Charlie McElligott定性为"压力释放阀"——当局试图稳住长端利率,市场的焦虑情绪转而在别处宣泄。
本周焦点:沃什能否给出答案
接力棒现在传到了美联储主席沃什手中。他将于本周五在杰克逊霍尔经济政策研讨会发表讲话。
沃什自今年5月就任以来,几乎未提供任何前瞻指引。上次FOMC会后的发言,直接引发了一轮债市大跌——市场对他说什么、怎么说,极度敏感。
据彭博报道,交易员最想知道的是:面对顽固高于2%目标的通胀,以及不断恶化的财政状况,美联储的政策反应函数究竟是什么。
TD Securities美国利率策略师Molly Brooks警告:"如果还是老一套,我认为市场会感到失望,这可能会加剧我们已经看到的长端抛售。"
汇丰利率策略师Dhiraj Narula认为,沃什有机会通过表态来安抚市场:"如果沃什主席能对潜在通胀压力有所定性,在我们看来,这已经足以为降低不确定性相关的期限溢价提供一定依据。"
彭博Markets Live策略师Michael Ball表示:贝森特能调整债务期限结构,但只有美联储才能锚定通胀预期。沃什的杰克逊霍尔讲话必须重申2%目标仍然可以实现,并明确表态——如果通胀持续,即便与行政当局产生摩擦,也将采取政策行动。
贝森特的操作,为什么不够用?
Academy Securities的Peter Tchir指出,目前美国政府有7.5万亿美元短期国库券(T-bills)和21.7万亿美元附息债券在外流通。贝森特每次回购操作"至少40亿美元",频率接近每周一次——从之前的每次20亿翻倍到40亿,听起来声势不小,但根本没能持续撼动市场。
Tchir判断,这不是QE(量化宽松)。贝森特的操作本质上只是在"重新排列甲板上的椅子",并没有真正创造货币。黄金涨、美元跌的市场反应,更多反映的是对"货币贬值"叙事的过度解读,而非财政部真正扩张了货币供给。
还有一个鲜为人知但极为关键的数据:美联储目前持有所有10至15年到期美债的50%以上。这距离"自由市场"已经相当遥远。与此同时,美联储持有的长期债券比例也接近20%。
更吊诡的是,美联储手中还持有近4260亿美元、将在一年内到期的附息债券,平均票息仅2.9%,而当前联邦基金有效利率为3.63%——美联储正在这笔持仓上持续亏损利差。
“扭曲操作”:贝森特救不了的,美联储能救吗?
这一背景,让市场开始热议一个沉寂已久的工具:美联储版"扭曲操作"(Operation Twist)。
逻辑并不复杂:如果美联储将那4260亿美元短期债券卖出,转而买入相同名义规模的20年期以上长债,虽然会产生一笔前期账面亏损,但可以获得可观的利差收益(约5.25%的持有收益对比3.63%的资金成本)。更重要的是,这将吸收超过20年期以上债券流通量的15%,有效压低长端收益率。
从沃什的角度看,"扭曲操作"不算QE,因为它不改变美联储持有债券的总名义规模。这在政治上更容易被接受。Tchir的判断是:如果白宫真的希望长端收益率下行,就必须放弃在贝森特可控范围内"小打小闹",转而推动美联储全力介入扭曲操作。
彭博的分析师的Ball也持相似判断:贝森特的方案越来越像一个"轻量版扭曲操作"——财政部通过回购退出长久期债务,转向短券和短息票;美联储则通过准备金管理购买短券,在不扩表的前提下吸收前端供给。但这套组合拳有其内在矛盾:短期融资占比越高,财政部对政策利率的敞口就越大。一旦通胀迫使美联储加息,利息成本将以更快速度重置;而如果美联储因顾虑财政成本而迟疑,市场则会以更高的期限溢价来惩罚其独立性。
因此,要么美联储出手支持贝森特,要么这次干预将以失败告终——而失败的干预,往往比不干预危害更大。
数据窗口:周三PCE先行探路
在杰克逊霍尔讲话之前,市场还将迎来一个重要数据节点——周三公布的7月个人消费支出(PCE)指数。
据彭博报道,过去一个月,通胀、就业和零售销售数据均在预期之内或低于预期,推动交易员下调了近期加息预期。PCE数据若延续这一趋势,或将为沃什的讲话提供一定缓冲空间。
不过,时间窗口正在收窄。彭博分析指出,中期选举政治压力,加上美国经济分析局将于9月底更新PCE统计方法,都可能使9月FOMC会议后的紧缩操作在政治观感上愈发复杂。
5%是关键,贬值交易能否持续存疑
华尔街见闻写道,美银策略师Michael Hartnett将30年期美债收益率5%视为重要分界线,认为若无法跌破,将加剧美元及高杠杆领域——包括AI超大规模算力企业和私人信贷——所承受的压力。
桥水基金创始人Ray Dalio上周五发出警告,建议投资者削减债券敞口,持有黄金和部分比特币,以防范潜在的美国债务危机。
这一压力并非空穴来风。彭博指出,随着伊朗冲突持续发酵,财政前景愈发受到市场关注;与此同时,AI相关企业债券发行激增,正与美国国债争夺同一批资本;外国投资者对美债的需求也愈发"价格敏感",对当前政策走向的容忍度也在下降。
