Strategy(原 MicroStrategy)曾是市场上最激进的比特币买家之一,并长期以“绝不卖出”著称。然而,公司近期已开始出售比特币,用于补充美元储备、支付优先股股息和利息,以及回购数字信用证券(Digital Credit Securities)。这意味着,过去支撑比特币市场的重要结构性买盘之一,如今正在转变为卖压。
与此同时,宏观环境正在改善。7 月底 FOMC 会议上,12 名有投票权的委员中仅有 3 人支持加息,劳动力市场降温与通胀回落也进一步降低了 9 月加息的可能性。但与股票受益于养老金配置和企业回购、黄金受益于央行储备多元化不同,比特币缺乏类似的稳定结构性买盘。Strategy 的持续出售,因此成为影响短期市场风险偏好的重要变量。
MicroStrategy 从最大买家到卖家:或仍有约 45 亿美元比特币待售
Strategy 累计已买入价值约 620 亿美元的比特币,即使在价格下跌期间也一度加快买入。但近期这一趋势发生逆转。据分析师估计,公司可能计划将 STRC(数字信用证券)存量规模从约 100 亿美元压降至 50 亿美元,而出售比特币可能成为实现这一目标的主要资金来源。若如此,公司可能还需出售约 45 亿美元的比特币,并预计在未来两至四个月内分批完成。
虽然这一出售规模相对于比特币整体市场并不算巨大,但其影响更多体现在风险偏好层面。Strategy 此前长期扮演结构性买家的角色,如今却逐渐成为边际卖方。若维持每周约 1 亿美元的出售节奏,卖压可能持续更长时间;除非出现更强的宏观催化因素,推动比特币 ETF 买盘大规模回归,否则短期反弹仍可能受到限制。
更深层的变化来自比特币储备公司的资本模式。过去所谓的“BTC Yield(比特币收益率)”,很大程度上来自股票相对于比特币持仓的 NAV 溢价。当这一溢价收窄甚至转为折价后,依赖资本市场融资、再持续增持比特币的模式也开始面临挑战。
NAV 折价扩大:比特币储备公司潜在卖压最高或达 75 亿美元
在追踪的 109 家比特币储备公司中,目前已有 28 家公司的市值低于其比特币持仓价值,即 mNAV 低于 1.0 倍,这些公司合计持有约 30 亿美元的比特币。对于股价长期低于资产价值的公司而言,出售部分比特币并回购股票,可能成为收窄 NAV 折价、释放股东价值的一种方式。
这意味着,潜在卖压并不仅来自 Strategy。未来数月,比特币储备公司的潜在出售规模合计最高可能达到约 75 亿美元。与此同时,这些公司若希望重新吸引资本,也需要从依赖 NAV 溢价的融资模式,转向能够产生实际收益的策略,例如卖出比特币备兑看涨期权、出借 BTC 或进行基差交易。
不过,NAV 折价也带来了另一面。目前部分储备公司股票对应的隐含比特币价格仅约 2 万美元,而比特币现货价格约为 6.3 万美元,相当于约 0.3 倍。相比之下,2024 年 11 月 MicroStrategy 股价对应的隐含比特币价格一度达到实际现货价格的 2—3 倍。如果管理层主动采取措施收窄折价,部分公司可能出现明显的估值修复空间。
整体来看,Strategy 从长期结构性买家转向卖家,正在改变比特币市场的资金流结构。未来两至四个月,公司仍可能出售约 45 亿美元比特币,而整个比特币储备公司的潜在出售规模最高可能达到约 75 亿美元,短期仍将对市场风险偏好形成压力。
但这一变化并未改变比特币正在筑底的判断,本轮周期低点仍有望在本月底或下月正式确立。接下来更值得关注的,是 Strategy 卖盘何时出清、ETF 买盘能否重新回归,以及 NAV 折价下的比特币储备公司能否通过主动调整资本策略重新释放价值。
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