Récemment, une entreprise chinoise de modèles de base a battu un record de valorisation boursière.
La capitalisation boursière de Zhipu a franchi 1 000 milliards de dollars hongkongais en séance, avec une hausse de plus de 1 900 % depuis le début de l'année. À la clôture, la valorisation totale de l'entreprise a atteint 1 100 milliards de dollars hongkongais, soit environ la moitié d'Alibaba, près de deux fois celle de Meituan et trois fois celle de JD.com.
Introduite en bourse il y a moins de six mois, Zhipu est passée d'une entreprise valorisée autour de 50 milliards de dollars hongkongais au club des trillions de la bourse de Hong Kong.
Au-dessus du seuil du "club des trillions" de Hong Kong, on trouve des géants industriels comme Tencent, Alibaba, China Mobile et ICBC, qui possèdent tous des portails d'utilisateurs, des flux de trésorerie ou des infrastructures éprouvés.
L'entrée de Zhipu dans ce référentiel signifie que le marché public ne cesse de gonfler l'évaluation des entreprises chinoises de grands modèles.
Cependant, derrière cette croissance vertigineuse se cache un débat : s'agit-il d'un mythe ou d'une bulle ?
Le premier rapport financier de Zhipu après son introduction a dévoilé les chiffres d'affaires pour l'année 2025 : un revenu de 724 millions de yuans, une perte nette de 4,718 milliards de yuans et des dépenses de R&D de 3,18 milliards de yuans.
Une entreprise avec un chiffre d'affaires de 7 milliards de yuans l'année précédente atteint pourtant une valorisation au niveau du trillion. Les optimistes y voient une percée dans l'évaluation de l'industrie chinoise de l'IA ; les pessimistes estiment que le cours actuel de l'action est fortement teinté de bulle, ayant pris une trop grande avance sur ses fondamentaux.
D'une certaine manière, ce débat dépasse désormais Zhipu et s'élève à l'évaluation de l'industrie chinoise des grands modèles elle-même.
Selon les dernières informations, DeepSeek a dépassé une valorisation de 50 milliards de dollars après un nouveau tour de financement, tandis que les attentes de valorisation de Stepfun et de Moonshot AI ne cessent de croître, toutes deux visant le marché de Hong Kong.
La courbe d'évaluation des entreprises chinoises de grands modèles est en train de passer du marché primaire au marché secondaire. Avec Zhipu devenant la première entreprise de grands modèles à atteindre une valorisation au trillion, cette courbe ne cesse de repousser ses limites vers le haut.
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Le catalyseur direct de cette montée en puissance de la valorisation de Zhipu est le GLM-5.2.
Depuis l'année dernière, les mises à niveau des modèles dominants dans le secteur se concentrent sur les capacités de codage (Coding), d'agents (Agent), de tâches longues et d'ingénierie complexe.
Dans ces scénarios, la série GLM de Zhipu peut figurer dans le premier tier, le référentiel mondial le plus fort étant Anthropic.
Cette année, Anthropic a déjà levé 65 milliards de dollars, avec une valorisation post-investissement de 9 650 milliards de dollars. Ce qui l'a porté aux nues est principalement le revenu généré par Claude Code auprès des développeurs.
Les données officielles révélées montrent que les revenus annualisés de Claude Code ont dépassé 2,5 milliards de dollars, doublant par rapport au début de l'année.
Cet exemple a changé le point d'ancrage d'évaluation pour les entreprises d'IA mondiales.
Les produits de discussion en C prouvent l'échelle des utilisateurs, le code et les agents d'entreprise prouvent la capacité de paiement. Les premiers génèrent du buzz, les seconds se rapprochent des revenus ; et la capacité de monétisation derrière ces revenus est précisément la clé pour le marché des capitaux lorsqu'il évalue les entreprises de grands modèles.
La réévaluation de Zhipu cette fois-ci est due au fait que le marché l'observe désormais dans le référentiel de "l'Anthropic chinois".
L'interaction à distance récente entre Elon Musk, PDG de Tesla, et Tang Jie, fondateur de Zhipu, a amplifié cette imagination.
Musk estime que la Chine pourrait voir apparaître un modèle proche du niveau d'Anthropic Fable au premier trimestre 2027.
Tang Jie a répondu qu'ils n'attendraient pas aussi longtemps. Bien que cette réponse soit en elle-même brève et peu informative, elle montre que les modèles chinois sont déjà inscrits dans le récit de poursuite des modèles de pointe mondiaux, la question étant de savoir qui pourra suivre le rythme des principaux concurrents.
Cette année, outre la montée des actions de Zhipu, le secteur des modèles chinois a connu de nombreuses actions en capital.
Début juin, Zhipu a adopté une résolution pour une émission d'actions A, visant à s'introduire sur le STAR Market pour lever jusqu'à 15 milliards de yuans, dont 12 milliards destinés à la R&D du grand modèle de base générique et 2 milliards à la plateforme de service tout-en-un MaaS.
Presque au même moment, MiniMax a signé un accord de conseil avec CITIC Securities, lançant officiellement le processus d'introduction en bourse A, et évaluant l'émission d'actions en yuan pour s'introduire sur le STAR Market. Le fait que deux entreprises de grands modèles cotées à Hong Kong poursuivent simultanément une voie A montre que la courbe d'évaluation de l'IA chinoise s'étend de l'élasticité du marché de Hong Kong au financement industriel du marché A.
Parallèlement, DeepSeek absorbe frénétiquement des capitaux sur le marché primaire.
Récemment, DeepSeek a levé plus de 7,4 milliards de dollars, atteignant une valorisation supérieure à 50 milliards de dollars. Ce géant de l'IA basé à Hangzhou, grâce à l'efficacité remarquable de son modèle, à son impact auprès des développeurs mondiaux et à son écosystème open source, a porté le prix du marché primaire des grands modèles chinois à de nouveaux sommets.
Sur le marché secondaire, après l'introduction successive de Zhipu et MiniMax, le marché de Hong Kong se tourne également vers l'embrassement de l'industrie de l'IA.
Depuis le début de l'année, 65 entreprises se sont introduites à Hong Kong, levant ensemble plus de 1 765 milliards de dollars hongkongais. Les entreprises de technologie de pointe et de fabrication de haut niveau ont contribué près de 1 293 milliards de dollars hongkongais, représentant plus de 70 %. Les semi-conducteurs, les équipements électriques et les entreprises d'IA sont devenus les axes principaux des introductions, les capitaux utilisant Hong Kong comme un marché de réévaluation des actifs de technologie de pointe chinois.
Autrement dit, la valorisation au trillion de Zhipu ne provient pas seulement des excellentes performances du GLM-5.2, mais également de la convergence simultanée de plusieurs conditions : la hausse de l'évaluation des actifs d'IA mondiaux, l'accélération de la capitalisation des entreprises chinoises de grands modèles, le manque de titres purs de grands modèles à Hong Kong, et le regroupement des capitaux de technologie de pointe.
Ainsi, ce que le marché achète réellement, c'est que la frontière d'évaluation de l'IA chinoise peut encore s'élargir. Seulement, plus cette frontière s'élargit, plus le débat sur la bulle industrielle se poursuivra.
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Face à la valorisation au trillion de Zhipu, la plupart des investisseurs jugent intuitivement qu'il y a nécessairement une part de bulle.
Une entreprise avec un chiffre d'affaires annuel d'un peu plus de 700 millions de yuans atteignant une capitalisation boursière en séance supérieure à 1 000 milliards de dollars hongkongais, tout modèle d'évaluation s'en inquiéterait.
D'autant plus que le cours de l'action de Zhipu a déjà connu des fluctuations importantes. Fin mai, sa capitalisation boursière en séance avait dépassé 880 milliards de dollars hongkongais avant de chuter rapidement ; aujourd'hui, lors de sa nouvelle ascension vers le trillion, les fluctuations en séance restent violentes, avec une chute de plus de cent milliards de dollars de valorisation en quelques dizaines de minutes après le pic.
Cependant, c'est précisément ce qu'il y a de plus particulier dans le mouvement de l'IA. Le marché reconnaît d'un côté que le prix est élevé, tout en continuant à poursuivre les titres leaders de l'autre.
Les avertissements de bulle et les réévaluations à la hausse se produisent simultanément, constituant la couleur de fond de ce cycle de capital de l'IA.
Parallèlement, le marché des nouvelles introductions à Hong Kong s'est déjà fragmenté.
Au premier trimestre de cette année, le taux de baisse lors de l'introduction ("break issue") à Hong Kong est passé à 44,74 %, nettement supérieur à l'année dernière. Les entreprises des secteurs traditionnels et celles sous-souscrites subissent des pressions, tandis que les entreprises de technologie de pointe, d'IA et d'énergie nouvelle restent poursuivies par les capitaux. Les fonds n'achètent pas les nouvelles introductions sans discernement, ils prennent des risques uniquement concentrés sur quelques secteurs.
Il est clair que l'industrie de l'IA, représentée par Zhipu, appartient à cette catégorie d'actifs où les risques sont concentrés. La percée du trillion repose sur l'attente du marché vis-à-vis de la rareté des entreprises d'infrastructure d'IA chinoises.
Seulement, le capital ne s'investira pas indéfiniment. Début juillet, Zhipu et MiniMax feront face à la première levée de restrictions sur la vente d'actions après leur introduction.
La date de levée pour Zhipu est le 8 juillet, concernant environ 25,6816 millions d'actions, soit environ 5,76 % du capital total. Selon les cours récents, cela correspond à une valeur de levée d'environ 26,9 milliards de dollars hongkongais. Avant la levée, le flottant de Zhipu était d'environ 17,3508 millions d'actions. En d'autres termes, même si la proportion dans le capital total n'est pas élevée, les nouvelles actions négociables ajoutées modifieront sensiblement la structure précédente à faible flottant.
La pression est plus forte pour MiniMax. Sa levée interviendra le 9 juillet, concernant environ 107 millions d'actions, soit environ 34,25 % du capital total. Parmi celles-ci, les investisseurs financiers détiennent plus d'un tiers.
Les cours des deux entreprises ont fortement augmenté depuis leur introduction, le marché s'inquiète naturellement à l'avance de la pression de vente.
En réalité, il ne s'agit pas seulement des grands modèles chinois, le marché mondial traverse également le même conflit d'évaluation.
Deux semaines avant le dialogue à distance entre Musk et Tang Jie, la capitalisation boursière de SpaceX après son introduction a rapidement dépassé 2 000 milliards de dollars, son cours atteignant également la fourchette des 210 dollars.
Cette entreprise d'aérospatiale et d'internet par satellite, avant son introduction, a largement intégré des ressources, renforçant sa position dans les récits d'infrastructure d'IA, de synergie avec xAI, de réseau Starlink et de puissance de calcul future.
Pour cette entreprise, le professeur Damodaran de la Stern School of Business de l'Université de New York a donné une évaluation inférieure à la valorisation du marché, et a averti que la haute valorisation de SpaceX incluait déjà de nombreuses hypothèses futures.
Lors des dernières séances, le cours de l'action de SpaceX a connu un ajustement important, descendant dans la fourchette des 170 dollars.
Début juin, Michael Burry, fondateur de Scion Asset Management et personnage réel ayant inspiré le film "The Big Short", a également émis des doutes concernant Anthropic.
Il estime que les coûts de R&D du grand modèle derrière Claude sont trop élevés, et qu'une valorisation proche du billion de dollars est difficile à soutenir uniquement avec le modèle commercial actuel.
Un tel désaccord de perception au sein de l'industrie, bien que les points de vue semblent opposés, n'est pas contradictoire. Dans un cycle de croissance rapide de l'industrie, la bulle est déjà naturellement devenue une partie de l'évaluation de l'IA.
Le facteur clé qui détermine si cette partie de "bulle" est une prime à long terme dépend de la capacité de monétisation des entreprises d'IA.
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Après avoir franchi la valorisation au trillion, la véritable question devant Zhipu est la vitesse de croissance de ses revenus.
En 2025, Zhipu a généré un revenu de 724 millions de yuans, en hausse de 131,9 % par rapport à l'année précédente. Parmi ceux-ci, les revenus de déploiement localisé s'élèvent à 534 millions de yuans (+102,3 %) ; les revenus de déploiement cloud à 190 millions de yuans (+292,6 %) ; et les revenus de l'activité d'agents intelligents d'entreprise à 166 millions de yuans (+248,8 %).
Parmi ceux-ci, la plateforme MaaS API de Zhipu affiche un revenu annuel récurrent (ARR) d'environ 1,7 milliard de yuans, multiplié par 60 au cours des 12 derniers mois, et sa marge brute a augmenté pour atteindre 18,9 %. Cela signifie que la part des revenus MaaS ne cesse d'augmenter.
Au premier trimestre 2026, face à la forte demande d'appels de modèles, Zhipu a directement choisi – d'augmenter ses prix.
Depuis février de cette année, Zhipu a procédé à un ajustement structurel des prix des forfaits GLM Coding Plan, avec une hausse globale d'au moins 30 %, justifiée par la croissance rapide de la base d'utilisateurs et du volume d'appels, nécessitant de garantir la stabilité et la qualité de service sous forte charge.
Seulement, la part de croissance des revenus correspondant à cette mesure sera révélée dans le prochain rapport financier de Zhipu.
Parallèlement, en tant qu'entreprise de modèles indépendante, la pression des coûts sur Zhipu est énorme.
En 2025, la perte nette de Zhipu s'élève à 4,718 milliards de yuans, la perte nette ajustée à 3,182 milliards de yuans, et les dépenses de R&D à 3,18 milliards de yuans. Les investissements en R&D représentent plus de 4 fois le chiffre d'affaires.
Une entreprise de modèles peut brûler de l'argent, mais elle doit montrer au marché des capitaux l'attente d'une rentabilité à long terme.
Heureusement, la base de volume d'appels sur l'ensemble du marché chinois ne cesse de s'élever.
Les données de l'IDC montrent qu'en 2024, le volume d'appels du marché chinois des MaaS d'entreprise était de 114 billions de tokens, passant à 1 944 billions de tokens en 2025, avec une prévision de 40 000 billions de tokens pour 2026. Le token est en train de passer d'un indicateur technique à une unité de règlement commercial.
ByteDance, dont le volume de modèles est le plus important en Chine, a vu le volume d'appels quotidiens de tokens de son grand modèle Doubao dépasser 120 billions, doublant en trois mois, soit une multiplication par 1 000 par rapport à sa sortie en mai 2024. Le nombre d'entreprises dont le volume d'appels cumulés dépasse 1 000 milliards de tokens est passé de 100 fin de l'année dernière à 140.
Parallèlement, les scénarios C (consommateurs) sont également en expansion.
Les données de QuestMobile montrent qu'en mars 2026, le nombre d'utilisateurs actifs mensuels des applications natives IA en Chine a atteint 440 millions. Doubao, Tongyi Qianwen et DeepSeek se classent aux trois premières places. Les applications d'IA sont passées d'outils pour une petite communauté à des produits grand public.
Cependant, l'échelle d'utilisateurs ne représente pas le niveau de profit. L'inquiétude de bulle au sein du secteur est, par essence, un sentiment d'impuissance face à la combustion d'argent sans limite de l'IA et à l'absence d'attente de rentabilité. Sur cette question, Anthropic reste la référence la plus forte.
Au deuxième trimestre de cette année, Anthropic prévoit un revenu de 10,9 milliards de dollars et un bénéfice d'exploitation d'environ 559 millions de dollars. Si cette prévision se concrétise, elle deviendra un exemple de tournant dans la commercialisation des entreprises d'IA mondiales. Le marché croira alors que les entreprises de grands modèles ne resteront pas nécessairement indéfiniment au stade de "brûler de l'argent pour gagner en échelle".
C'est aussi la raison pour laquelle les entreprises d'IA chinoises sont réévaluées.
Si Anthropic peut s'approcher de la rentabilité grâce au code, aux agents et aux API d'entreprise, le marché national recherchera naturellement les équivalents chinois. Zhipu, DeepSeek, MiniMax, Moonshot AI, ainsi que plusieurs grands acteurs de l'IA, seront tous comparés sur cette courbe de commercialisation.
Alors que Zhipu a été la première à franchir le trillion, cela est devenu la prochaine question commune pour l'industrie chinoise de l'IA.
La frontière d'évaluation est ouverte, les controverses sur la bulle ne cesseront pas, la volatilité et l'incertitude du marché demeurent.
Pour consolider cette frontière d'évaluation, les fabricants de grands modèles doivent d'abord transformer durablement la capacité du modèle en revenus, et pousser ces revenus vers la marge brute et les flux de trésorerie ; parallèlement, il faut aussi que davantage de fabricants chinois produisent des exemples efficaces dans la course pour rattraper Anthropic.
Aujourd'hui, Zhipu atteint une valorisation au trillion, c'est le premier sommet de la réévaluation de l'industrie chinoise de l'IA. La question de savoir si ce sommet peut être maintenu, s'il peut devenir une courbe sectorielle, devra finalement être répondue par les résultats de commercialisation des fabricants chinois de grands modèles.
Cet article provient du compte WeChat "Zimubang", auteur : Li Zhaofeng
