国与国之间的金融边界看起来复杂,真正落到个人账户上,往往只是一个按钮。
2026 年 6 月 12 日后,中国最大的券商富途和老虎的中国大陆使用者打开他们美股券商账户,持仓和资产都还在,也可以卖出和转出资金,但已经无法充值, 买入或者加仓了。
当资本开始有脱离国家掌控的倾向,监管收紧最先限制的,往往是个人选择和配置资产的空间。
这次中国清理跨境券商的美股业务,让人想起近十年前的 crypto 清退。两次行动都全面收紧了对国家本地流动性长期有不利影响的金融敞口,并严格划定了在岸的用户可以交易的资产渠道 。
对很多中国家庭而言,这个渠道承担的并不只是投资需求。工资增长放缓、中国房地产价值大幅缩水之后,配置全球优质企业,可能是未来二十年少数仍有机会改变中国家庭财富越的途径。现在,这条路也开始收窄了 。
中国的资本长城
中国证监会等八部门联合发布的《综合整治非法跨境证券期货基金经营活动实施方案》写得很清楚:在两年内全面关停所有非法的跨境投资活动,即日起禁止任何新帐户开设、资金流入,只允许存量资金在两年内完全转出,且除了金融服务外,所有围绕跨境投资的配套设施与服务,包括境内网路上的资讯露出也全面禁止。
与此同时,富途和老虎各自被处以 18.5 亿 (2.7 亿美元) 和 4.1 亿 (6070 万美元) 人民币的罚款,股价在盘前一度暴跌 45% 和 30%,宣告中国境内用户在监管边缘自由买卖美股的时代正式落下帷幕。
事实上,这并非单一的突发性事件,中国近年来一直在逐步收紧过去曾经合法的人民币出境投资的途径, 从敲打到整改券商开始:
- 2021/11:证监会约谈富途(FUTU)与老虎(TIGR)高层
- 2022/12:两家公司被定性为非法经营,禁止新开内地帐户
- 2023/5:App 从内地应用商店下架
- 2026/5:正式立案调查+八部门联合整治
为了维持人民币汇率和货币政策的自主权,资本管制长期以来就是中国对抗美元霸权的战略框架,跨境投资的限制只是其中一环。北京当局的目标很明确:在中国境内赚的钱,应该反哺于本土经济,不能无限外流。
任何金融活动与国家战略相悖,甚至牵扯到最优秀的本土创新企业, 北京当局的优先级永远都是金融稳定和在岸货币强权大于一切:
- 全面封禁加密货币: 被迫大量手握先进数据中心设计, 以及能源整合能力的中国矿工出海; 被迫全球最大的加密数字货币出海
- 干涉字节在美的 Tiktok 出售案: 被迫字节切割最优质的资产, 无限期推后母公司的上市计划
- 否决 Manus 收购: 被迫Manus转寻中国本土资本方支持, 寻求港股上市的可能
强硬的监管不仅是限制资本流向,还有防堵技术、人才、数据、供应链等关键资源外移。将这些核心要素留在境内,再以国内资金扶持本土企业,才能够从底层提升国家竞争力。
在上一轮全球化,中国还能依靠制造业供应链脱颖而出;但在 AI 时代,中国面对的不只是 OpenAI、Anthropic,还有 Nvidia、Microsoft、Amazon、Alphabet 这些经历过网路泡沫的科技巨头。它们不只有十几年的技术沉淀,还背靠美国庞大的资本市场,在融资和撬动金融杠杆的能力上,与中国企业可能相差不只两个数量级。因此把流动性和民间资本留在岸内,集中资金扶持本土科技企业,是中国目前的当务之急。
强硬的金融整改力度, 配合一系列对港股和A股科创板的扶持, 战略上鼓励具有核心技术和数据敏感性的企业优先选择A股或香港上市,而非赴美发行 ADR, 带来的是中国企业家顺应北京选择”东升西落“的资本操作: 2025 年,港股的 IPO 总额约 2,850 亿港元 (360 亿美元),自 2019 年以来再次冠居全球,远超第二名 Nasdaq 的 275 亿美元。在 A 股和港股两地上市的企业比例也在持续攀升,到今年上半年的已占将近 6 成。
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可见港交所正在被打造为中资企业吸纳全球流动性的中心,同时将治理权牢牢握在中国手里。
因此,这次美股券商的全面清退,不只是防堵本土资金持续美国资本市场提供估值溢价。在中国已经错失 AI 产业先机的情况下,这一步背后所代表的战略意义,可能远胜过去所有资本管制措施。
焦虑的中国散户
根据 MSCI World Index 2026 年 6 月底的 factsheet,前十大成分股合计占指数权重的 25.74%,几乎全是美国科技和 AI 相关公司。这些公司掌握 AI 算力、云平台、芯片、广告网络、操作系统、消费入口、电动车、卫星互联网这些未来现金流的所有权,全球生产性资产的分发系统集中在少数公司手里。这种极端集中度导致了全球被动资金的“虹吸效应”。由于被动指数基金严格按照市值加权进行配置,任何新增的全球流动性(例如各国养老金定投、主权财富基金配置)中,每 100 美元就有近 26 美元机械性地流入这 10 家美国科技公司。这进一步推高了它们的估值溢价,赋予了它们在现实世界中近乎无尽的低廉融资优势,去并购、研发并最终彻底锁定未来的核心数字与物理资产。
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当全球四分之一的经济增长被这些公司捕获,但是普通中国人民却没有任何简单的手段抓住这个最显而易见的时代beta。
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中国 A 股的产业分布却是完全不同的样貌。在沪深 300(CSI 300)的历史上,金融板块(Financials)长期占据绝对的主导地位,权重经常维持在 20% 到 30% 之间。然而,在 2025 年底到 2026 年初,信息技术(Information Technology)板块的权重才首次实现了历史性的超越,正式超越金融板块成为 A 股权重最大的行业。
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过去二十年,中国经济的增长引擎是“房地产+基建”,这需要极其庞大的信贷扩张。银行和非银金融机构成为了最大的现金流中心,在指数中占据主导地位. 但近几年的宏观结构发生了根本性变化, 很好体现了具有中国特色的国家战略意志与结构性流动性引导的共振:
- 信贷周期的转向: 随着对地方债务和房地产杠杆的管控,传统金融板块的资产负债表扩张速度大幅放缓,估值中枢下移。
- 央行结构性流动性: 过去一年中,大量结构性货币政策工具(如科技创新再贷款)被精准投放。流动性直接定向注入到了硬科技、半导体国产替代和高端制造领域。
- “新质生产力”的资本定价: 资本市场正在为“自主可控”和“科技自立自强”重新定价。算力基础设施、半导体设备、高端材料等领域的公司获得了极高的估值溢价和资本倾斜。
这种慢半拍反映在不仅反映在产业结构在指数占比上, 也反映在股市表现。自 2022 年 ChatGPT 问世,中国作为全球第二大经济体,股市涨幅却在前五大经济体中敬陪末座。中国散户只能抱着账户里有限的投资额度,看着自己被排除在新的财富系统之外。
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中国境内的跨境投资需求并不只是所谓地「崇洋媚外」,而是在中国本土科技企业表现平平, 房地产急剧缩水,财富上的相对剥夺感已经将散户的焦虑推到了顶峰。追踪海外市场的 ETF ,今年在A股里甚至出现高达 10% 的溢价。
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从国家层面来看,资本管制可以阻止国内流动性去壮大国外企业,转而扶持「本土企业」成长,避免 AI 供应链被国外垄断,将资产定价权留在自己手里;但对于个人投资者而言,优质的生产性资产来自哪个国家并不重要,他们只关注自己能否买到这些标的。
当国家和个人的诉求出现背离,这个缺口恰好给 crypto 一个新的发展机会。
Brokering the unbrokered
過去 15 年,crypto 的敘事主軸是 banked the unbanked:让没有银行账户的人接入支付、储蓄、借贷和先进货币体系。这个叙事依然重要,但下一个前沿机会,是让这些没有银行帐户的人,进一步进入全球核心资产的分发体系。
过去一年,代币化股票的市值成长超过 13 亿美元。2026 年 6 月,SpaceX 带动 tokenized stocks 月度成交量突破 34 亿美元;trade.xyz 上的 RWA 永续合约交易单日更是超过 60 亿美元。
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即便这个体量和传统美股市场仍有非常大的差距,但足以证明代币化资产在链上的流动性已经开始活络起来,可以被全球用户访问、全天候交易、在传统市场休市后持续定价。
假以时日,这些代币化资产也可能像现在 crypto 的原生资产一样被抵押、借贷、组合成新的资产结构,成长为一个替代性的资产分发层,为被传统金融排除在外的人提供新的 broker 体系。
今天被挡在门外的是中國散户,明天可能是没有美国券商账户的拉美用户、没有合格投资者资格的亚洲用户、被本国资本管制限制的中东用户、或者只是一个不想被本地金融系统决定资产边界的年轻人。所以 crypto 的下一轮大机会,未必是再做一个更快的钱包,或者更便宜的交易所,而是做新的资产入口,把全球生产性资产重新包装、定价和分发。
AI 时代的资本流动
在 AI 时代,brokered the unbroked 是双向的。
这同样适用于企业,谁能在全球范围内提前锁定未来的资本投入、稀缺的物理资源和市场关注度,谁就更有可能先于竞争对手建立护城河。美国企业长期作为资产发行的一等公民,在全球各地融资都享有特权。
美国的大型科技公司拥有着比许多主权国家还要优质的资产负债表和信用评级。它们正在利用这种特权,扮演着“宏观对冲基金”的角色. 当日本央行(BOJ)或者其他地区的央行长期维持相对宽松利率环境, 美元资金成本高的时候他们会去做企业级别的carry trade, 将借贷成本锁定在 1% 甚至更低的极低水平。出资的放贷方一般是本地养老金、保险公司等机构投资者. 全球其他国家的国民储蓄,正在直接为美国科技巨头的扩张提供最廉价的弹药。
从去年开始,美国的大型云服务商大量发行外币债券。仅是 2026 年,Alphabet 就在日本和欧洲分别发行 5,765 亿日圆 (36 亿美元) 30.55 亿瑞郎 (39 亿美元) 的债券;Amazon 也完成了 28.2 亿瑞郎 (36亿美元) 债券交易。短短两年,这些企业的外债比例从零成长至 30%。
然而,在 AI 的供应链结构正在创造许多新兴的非美元资产,美国企业独享的资产发行特权,未必还能维持太久。
韩国和台湾的半导体在全球供应链的重要性凸显, 以及中国近期上市、获得 500 倍超额认购的长鑫,都在 AI 供应链占有一席之地,许多优质企业都仍被排除在美元的资本市场之外。这也是为何长鑫会提前上线 Hyperliquid ,主因就是為了接入全球流动性。
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而中国和美国在 AI 竞赛中的差距,或许比我们想得还要小。从去年 2 月推出的 DeepSeek ,到这几天令人惊艳的 Kimi K3,都不得不承认中国正抓紧脚步追赶美国, 更不用说在人形机器人领域产业化遥遥领先。现在世界所有的目光都聚焦于美国的 big tech,以及 OpenAI 和 Anthropic 上市,但未来当 DeepSeek 和 Moonshot 登陆 A 股,说不定到时该扼腕的反而是美国投资人。
资产的需求端越来越全球化,资产所有权和发行权却被国境卡死。
这也是为什么「brokered the unbrokered」在未来15年会比「banked the unbanked」更重要:前者解决了一个个体如何接入稳健的货币体系;后者则决定谁能拥有未来的低成本融资权利,和拥有未来的先进生产力。
1914 年福特开始实行每天八小时、一周工作五天的工作制,过去 100 年的现代社会的一切几乎都围绕着工作的制度化和工作伦理展开。你是谁,常常等于你做什么工作。
一百年后的今天, AI 驱动下的第四次工业革命持续压缩脑力劳动的边际价值,绝大多数的脑力工作者的工资增长会越来越难追上资产价格和货币扩张,特别是那些能承载技术红利、货币红利和垄断红利的资产。资产配置权早就就不再只是传统意义上的「理财问题」,而会变成一种新的社会分层机制。
金融的本质是「贩卖希望」 (finance is in the business of hope)。愿希望一直在。
