作者:深潮 TechFlow

“这个策略比比特币更有吸引力。”

GameStop 首席执行官 Ryan Cohen 坐在 CNBC 的镜头前,用一种近乎漫不经心的语气说出这句话。仿佛他刚刚决定的,不是抛弃一项 5 亿美元的投资,而是换掉午餐菜单。

但在加密市场,这句话的杀伤力不亚于一颗炸弹。

根据链上分析公司 CryptoQuant 数据显示, GameStop 已于 1 月 23 日前后将其持有的全部比特币转移至 Coinbase Prime,转出总数约为 4,710 枚,市值约 4.5 亿美元。

这个动作,在加密老手眼里只有一个意思:准备卖了。

接下来 Cohen 接受了《华尔街日报》和 CNBC 的连续专访,他在采访中大谈收购计划,誓言要把 GameStop 打造成”类似伯克希尔·哈撒韦”的投资控股平台。当记者追问比特币策略时,他抛出了那句话。

讽刺吗?

从入场到准备离场,不到一年。

一场模仿秀的落幕

2025 年 2 月 8 号,Cohen 去见了 Strategy 的联合创始人 Michael Saylor。

Saylor 当时正处在人生巅峰。他把自己的推特简介改成了“Bitcoin Maximalist”,每天发布关于比特币的长篇布道。

他在播客里说,比特币是“技术凤凰”,会从传统金融的灰烬中重生。

根据 Cryptopolitan 报道,Strategy 在当时持有价值超过 470 亿美元的比特币。

这次会面引发了市场对 GameStop 可能效仿 Strategy 将比特币纳入资产负债表的猜测。当天 GameStop 股价上涨 4%。

Cohen 学到了什么?至少学会了怎么造势。

三个月后,GameStop 宣布入场。根据《路透社》报道,GameStop 斥资 5.13 亿美元买入 4,710 枚比特币,平均成本约 108,917 美元。

消息一出,股价短暂上涨。

但仔细看这笔交易,问题就来了。

截至 2025 年 2 月 1 日的公司财报显示,GameStop 拥有约 48 亿美元的现金、现金等价物和市场化证券。5 亿美元的比特币?只占现金储备的 10.4%。

这不是 All In,这是试水。

而 Saylor 呢?他在同一时期把 Strategy 的资产负债表几乎全部压上,还不停发债加杠杆买。这才是信仰。Cohen 做的,只是投机。

“从资金比例、后续动作和沟通方式来看,比特币更像是一个可选项,而非核心身份锚点,”一位不愿具名的分析师说,“Saylor 把整个公司都压上去了。Cohen 呢?买了一点就不动了。”

2025 年第三季度,比特币价格仍在高位。

GameStop 没有增持。

Strategy 几乎每周都在买。

差距在这里就埋下了。

飞轮的两面

要理解 GameStop 为什么跑,得先理解这套游戏的规则。

企业比特币财库战略的核心逻辑可以用一个词概括:飞轮。

发股票筹钱,买比特币,币涨推高市值,市值高了能发更多股票,买更多比特币,循环往复。

牛市里,这是一台印钞机。

Strategy 从 2020 年 8 月首次买入到 2025 年底,股价涨了 12.29 倍。比特币同期涨了约 6.37 倍,而标普 500 只涨 115%。

效果太惊人了。2025 年,近 200 家上市公司冲进来,往资产负债表里塞比特币。根据 K33 的 H1 报告,仅在 2025 年上半年,比特币财库公司就购入 244,991 个比特币,带来数百亿美元的资金流入。

但飞轮有个致命特性:它可以反着转。

2025 年 10 月,比特币触及约 126,000 美元的历史高点。然后开始跌。

到 12 月底,87,500 美元。跌幅超过 30%。

飞轮开始反向运作:币跌,市值跌,股价跌破净资产价值,没法溢价发新股,没钱买更多币,投资者信心崩,市值继续跌。

Strategy 的市值从比特币持仓净值约 3 倍的溢价暴跌。到 2025 年 12 月,Reddit 上有分析称已经是 11%的折价。

不是溢价。是折价。

市场不再相信飞轮会继续转动。

这时候,Saylor 做了什么?

2025 年 12 月 29 日至 2026 年 1 月 4 日,在比特币仍处于下跌通道、公司股价较高点已腰斩的情况下,他宣布再次购入 1,286 枚比特币。

他表示:“比特币价格下跌是礼物。每一次下跌都是买入的机会。”

Cohen 呢?

他把币转到了交易所。

同样是面对账面亏损:

Strategy 加仓。GameStop 准备跑路。

差异不在财务状况,而在信念。

三条路径

“溢价时代结束了。”Stacking Sats 高级分析师 John Fakhoury 在一份市场报告中说。在这个领域生存下去需要两样东西,纪律和实际的业务执行能力。

离场者缺乏前者,坚守者需要证明后者。

GameStop?至少在比特币财库这条路径上,它既没有选择长期绑定身份,也没有建立可持续的执行机制。

那么,未来会怎样?

根据可行性推测,这个领域可能沿着三条路径演化。

第一,整合与集中。弱者离场,强者收割。根据 Galaxy Digital 2026 年加密市场展望报告,今年至少有 5 家比特币财库公司将出售其比特币持仓或完全关闭。这些比特币流向何处?一部分被 ETF 和散户吸收,一部分被 Strategy 这样的巨头折价收购。最终,可能只有少数几家公司主导整个领域。

第二,模式进化。单纯的“买入并持有”已经失效。一些公司开始探索如何在不卖出的情况下产生现金流,随即会尝试期权交易、比特币借贷、结构化产品等。但这需要专业能力,大多数跟风者不具备。

第三,叙事降级。比特币从“革命性的企业资产配置选择”降级为“一种高波动性的另类资产”。可以配置,但不值得 All In;可以尝试,但不宜作为核心战略。

然而,Ryan Cohen 正在走第四条路:彻底转向。

他的目标是将 GameStop 转型为一家超过 1000 亿美元的企业,其业务远远超出销售电子游戏和收藏品。按目前约 115 亿美元的市值计算,股价需要涨 8.7 倍。

Cohen 对此雄心勃勃。为了实现这一目标,他正在考虑收购一家上市公司。

当潮水退去

让我们把镜头拉远一点。

Saylor 认为,比特币是人类历史上最重要的资产创新,下跌只是噪音,他会买到最后一口气。

Cohen 则说,谢谢,但我看到了更有吸引力的东西。

如果比特币五年后涨到 50 万美元,Saylor 封神,Cohen 成为“卖在底部的人”。

如果比特币陷入长期熊市,Cohen 的及时离场被视为明智,而 Saylor 每年需要支付约 7 亿美元的优先股股息和债券利息。

谁对谁错?

时间会给答案。

但有一点可以确定:GameStop 的比特币实验,大概率会成为一个脚注。几年后人们回顾这段历史,会记得 Saylor,会记得那些在最黑暗时刻仍然坚持买入的真正信徒。

至于那些来去匆匆的跟风者?

市场从不缺这样的角色。潮水退去时,他们总是跑得最快的那一批。