上周,美联储新任主席凯文·沃什交出了上任后的第一张货币政策答卷。
联邦公开市场委员会决定,将联邦基金利率目标区间维持在 3.50%—3.75% 不变,12 名投票委员全部赞成,没有一票异议(延伸阅读《沃什首秀前夜:比降息更重要的,是美联储如何重塑预期?》),算是一次平淡无奇的「按兵不动」。
但与此同时,本次政策声明则被压缩为三段、约百余词,较此前数次会议明显缩短,且此前用来描述风险平衡、未来政策调整和数据依赖的部分措辞被直接删除,连市场已经习惯多年的「前瞻指引」也一并消失。
而沃什更是在发布会上明确表示,新声明「更短、更简单,并且删去了一些旧有语言」,在亲历 2008 年金融危机最惨烈阶段的他看来,当前环境变化太快,美联储不应过早承诺未来会做什么,而应让市场重新把注意力放回经济数据本身。
这可能也是 6 月 FOMC 会议真正释放的信号:沃什执掌的美联储,不再试图替市场降低不确定性,而是准备把一部分不确定性重新交还给市场。
一套新的沟通框架,开始了。
一、利率未变,美联储政策语言变了
对于不少投资者来说,沃什依然是一个相对陌生的名字。
但他并不是美联储的新人。2006 年至 2011 年,沃什曾担任美联储理事,亲历 2008 年金融危机以及此后的量化宽松进程,离开美联储后,他长期批评央行资产负债表过度扩张、前瞻指引泛滥,以及货币政策对金融市场的过度干预。
所以相比于通过一次次政策暗示降低市场波动,沃什更相信价格信号,也更强调货币纪律,核心思想可以概括为「央行应该把目标说清楚,但不必把每一步操作都提前告诉市场」。
这种思路已经完整地体现在了他的首次 FOMC 上。
除了取消前瞻指引,沃什还拒绝在本次经济预测中提交自己的利率路径,他认为当前版本的点阵图容易被市场误解为一种政策承诺,但实际上,每一个点都只是官员基于当时信息作出的条件预测。
他甚至形容官员们提交预测时,用的仿佛都是「带着大橡皮的铅笔」——数据一旦变化,预测随时可能被擦掉重写。
不过,即便沃什试图淡化点阵图的重要性,市场依然从中看到了一个非常明确的转向。在本次提交预测的 18 名与会者中,9 人预计 2026 年底前至少需要加息一次,8 人预计利率维持不变,只有 1 人预计降息。
更值得注意的是,预计加息的 9 人中,3 人预计加息一次,5 人预计加息两次,还有 1 人预计加息三次,政策利率年末中值也由 3 月预测的 3.4% 上升至 3.8%,这意味着在中位数情景下,美联储今年不仅不会降息,反而可能加息 25 个基点。
与此同时,美联储将 2026 年 PCE 通胀预测由 3 月的 2.7% 大幅上调至 3.6%,核心 PCE 预测则由 2.7% 上调至 3.3%。
也就是说,6 月会议释放的信息并不复杂,那就是经济尚未弱到需要救援,通胀却已经强到不能继续讨论降息,这也是为什么市场一度期待的「沃什降息交易」,在他的首次亮相后迅速退场。
此外,特朗普提名沃什时,市场曾普遍猜测,新主席可能会比前任更愿意降息,但在听证会上沃什已经明确表示,总统从未要求他预先承诺任何利率决定,即便有人提出这样的要求,他也不会接受。
现在看来,沃什并没有急于证明自己是鹰派还是鸽派,他首先想证明的,是美联储仍然有能力对通胀说不。
二、沃什接过的,是一只怎样的「烫手山芋」?
客观地讲,沃什面对的第一个难题,依然是通胀。
美国 4 月整体 PCE 同比上涨 3.8%,核心 PCE 同比上涨 3.3%,距离美联储 2% 的长期目标仍有明显差距。
更麻烦的是,当前通胀并不完全来自单一因素。
一方面,能源价格和地缘局势持续影响上游成本;另一方面,供应链、关税和服务价格仍在产生更广泛的传导压力。一旦能源涨价进一步扩散至运输、制造和居民消费,美联储需要处理的就不再只是一次短期冲击,而是通胀预期重新抬头的风险。
与此同时,就业市场又远比市场此前预想的强劲。6 月 5 日公布的美国 5 月就业报告显示,非农就业人数增加 17.2 万,约为市场预期的两倍;失业率则继续维持在 4.3%。
正常情况下,这是一份值得欢迎的数据。但在当前环境下,「经济好消息」却被市场翻译成了「货币政策坏消息」,就业数据发布当天,纳斯达克综合指数下跌 4.18%,创一年多以来最大单日跌幅。半导体和高估值科技股成为重灾区,债券收益率则明显上行。
特朗普随后在 Truth Social 上发帖,困惑地写道:「就业报告这么好,股票应该涨才对,不是跌。这 200 年来一直都是这样的。」
这恰恰揭示了当前市场最矛盾的地方,沃什接手的不是一个像疫情时期奄奄一息急需央行驰援的经济、那样需要无限量宽松才能续命的经济,而是一个像 1994 年一样,表面透露着强健的脉搏却连带着滞胀隐患,随时可能因为一次货币政策失误而失速的经济。
现在,加息怕压垮复苏,降息怕通胀反扑,这恰恰是他最难处理的处境。
这也是为什么,沃什真正面对的不是一道「加息还是降息」的二选一题,而是一场关于政策时机的精确控制。
值得注意的是,今年 4 月份,美联储出现四票异议,此为自 1992 年以来出现的首次大规模内部异议,而这种分裂并不是突然出现的。过去两年,美联储内部的裂痕早已积累已久:鸽派认为就业市场已经降温,应该尽快启动降息以防止经济硬着陆;鹰派则坚持通胀尚未真正被驯服,降息只会功亏一篑。
2024 年 9 月那次超预期的 50 基点大幅降息就引发了内部激烈争议,时任理事米歇尔·鲍曼投下了反对票,成为近二十年来首位在利率决定上与主席公开唱反调的美联储理事,特朗普任命新成员、施压美联储独立性,更让这种政治色彩以肉眼可见的速度渗透进了货币政策的讨论。
因此沃什接手的是一个在政策方向上存在深度分歧的团队,如今这把椅子换了新人,但那些积压的分歧并没有随之消散,沃什不只是接过了一个职位,而是接过了一个随时可能在公开会议上爆发的火药桶。
怎么建立内部共识,本身就是沃什面临的第一道考验。
三、全球资产正在如何重新定价?
对市场而言,本次 FOMC 的鹰派气息也成为了股市风向标。
首先自然是美元和美债这组最直接的利率交易。
对应到资产层面,美元多头 ETF UUP.M 的逻辑相对直接,毕竟市场对政策利率的预期越高,美国资产相较其他货币资产的利差优势通常越明显,所以 6 月 FOMC 后美元指数一度上涨约 0.5%,正是市场对潜在加息进行重新定价的结果。
中期美债 ETF IEF.M 面临的环境则更复杂。众所周知,债券价格与收益率反向变动,那如果通胀预测继续上修、市场进一步押注加息,中期国债收益率可能保持高位,对 IEF.M 形成压力。
但这并不意味着美债只剩下单边下跌逻辑。一旦就业或消费数据突然转弱,经济衰退担忧升温,避险资金又可能快速回流国债。因此影响美债的不只是美联储下一步是否加息,还包括市场如何判断加息之后的增长前景。
黄金股 GLD.M、IAU.M 则是当前配置相对纠结的资产,实际利率高企理论上压制黄金,但中东地缘风险和全球央行持续增持黄金提供了另一条支撑。因此当两股力量相互拉扯时,黄金更适合作为对冲敞口来理解而不是进攻性配置。
白银股 SLV.M、SIVR.M 相比黄金多了一条工业属性的逻辑,AI 基建对电力基础设施和工业金属的需求拉动,让白银在货币属性之外有了独立的需求支撑,这使它在同样的宏观压力下,比黄金多一层缓冲。
而对于高利率对 AI 基建主线的冲击,则分为两个层次,不能简单说「加息了 AI 基建就完了」:
- 首先是估值压力:LRCX.M、KLAC.M 这类半导体设备股,LITE.M、AAOI.M 这类光通信股,MU.M、SNDK.M 这类存储股,VRT.M、GEV.M 这类电力基础设施股,这些公司的估值建立在未来几年持续兑现的收入上,利率越高,折现率越高,远期现金流的现值越低;
- 第二层是资本开支风险:云厂商的 AI CapEx 是整条链的水源,高利率环境下融资成本上升,云厂商会不会收缩预算?目前来看微软和谷歌、亚马逊的 CapEx 仍在扩张,需求端逻辑没有因为加息而改变,此外利率压制的是估值,订单数量并没有减少,只要云厂 CapEx 没有出现收缩,AI 基建的产业逻辑依然成立,只是估值扩张的空间被压缩了,我们回顾 2026 Q1 谷歌的表现就可以得出此结论;
防务板块同样具有一定防御属性。
LMT.M、NOC.M、RTX.M 等公司的收入主要来自长期政府合同,订单和现金流的可见度通常高于高估值成长股。在利率偏高、市场偏好确定性现金流的阶段,防务资产可能获得相对优势。
不过,这并不意味着防务股完全不受利率影响。收益率上行仍可能压制其估值,真正提供支撑的,是国防预算和长期订单的政策确定性,而不是对利率风险的绝对免疫。
四、往后看,市场真正应该盯住什么?
沃什的首次 FOMC 已经给出了一个初步答案,即美联储不准备继续替市场规划每一步政策路径,未来的波动将更多由数据本身驱动。
但这仍然只是开始,接下来的几个月,还有几个关键节点值得投资者持续关注。
首先是 7 月 2 日的 6 月非农。这是沃什任内第一份覆盖完整月度的就业报告,也是他在 7 月会议前收到的最重要的劳动力市场信号,如果就业继续强劲,降息窗口进一步封闭,加息讨论会从预期变成现实;如果数据明显走弱,市场对货币政策路径的预期会重新松动,届时降息的逻辑才有重新定价的空间。
因此这一份数据,很可能直接决定 7 月会议的基调。
其次是 7 月中旬的 6 月 CPI,这是两次 FOMC 之间最不能忽视的数据。沃什在发布会上已经说得很清楚,价格稳定是当前的首要目标,如果 CPI 继续顽固,他在 7 月会议上的立场只会更鹰;如果通胀出现实质性回落,市场会对他的下一步判断产生分歧。无论哪种结果,这份数据都会在发布当天引发显著波动。
最后则是 7 月 28-29 日的第二次 FOMC,这或许是真正属于沃什的第一次利率决定。7 月这次,有了非农和 CPI 的数据积累,他需要做出真正的政策选择,届时市场对他的判断会更清晰,方向的轮廓也会更完整。
当然,下半年的中期选举无疑是一个更长时间维度上的变量,随着选举临近,白宫和美联储之间的张力注定会再次被放大。特朗普对降息的渴望不会消失,而沃什在听证会上那句「我不会答应」,将在每一次政治压力升温时被反复检验。
货币政策独立性这个命题,会在下半年持续成为市场的背景噪音。
