作者：UkuriaOC, CryptoVizArt, Glassnode；编译：五铢，金色财经
摘要：
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平均而言，与前几个周期相比，BTC 投资者的未实现损失相对较小，表明整体状况相对有利。
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然而，短期持有者的未实现损失仍然相当高，表明他们是主要的风险群体。
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获利和亏损活动仍然非常少，卖方风险比率等关键指标暗示近期波动性可能加剧。
市场下行
过去六个月，价格走势停滞不前，投资者情绪低落。然而，过去三个月发生了显著变化，下行压力加大，导致市场经历了本周期最严重的下跌。
然而，从宏观角度来看，现货价格目前比历史最高价低 22% 左右，与历史牛市相比，下跌幅度相对较小。
当前市场压力
随着价格下行压力的增加，评估投资者持有的未实现损失以评估他们正在经历的财务压力是明智之举。
从更广泛的市场来看，未实现损失仍处于历史低位。总未实现损失仅占比特币市值的 2.9%，处于历史低位。
这表明，即使在价格持续下跌的情况下，总体投资者仍然相对有利可图。
如果我们取未实现利润总额与未实现亏损总额的比率，我们可以看到利润仍是亏损总额的 6 倍，支持了上述观察结果。约 20% 的交易日该比率高于当前值，凸显了普通投资者令人惊讶的稳健财务状况。
短期担忧
代表市场新需求的短期持有者群体似乎承担了大部分市场压力。他们未实现的损失占主导地位，在过去几个月里，其规模持续增加。
然而，即使对于这批人来说，他们的未实现亏损相对于市值的规模也尚未进入全面熊市，更接近于动荡的2019年。
我们可以通过评估 STH MVRV 比率来支持上述观察，该比率已跌破 1.0 的盈亏平衡值。在 FTX 失败后的复苏反弹期间，该指标的交易水平与 2023 年 8 月相似。
这告诉我们，普通新投资者持有未实现损失。一般而言，在现货价格恢复 6.24 万美元的 STH 成本基础之前，市场预计会进一步疲软。
我们可以通过检查 STH 投资者群体中的子集来增强对这一评估的信心。目前，STH 群体中的所有年龄段都持有未实现亏损，其平均成本基础如下：
1d-1w: $59.0k（红色）
1w-1m: $59.9k（橘色）
1m-3m: $63.6k（蓝色）
3m-6m: $65.2k（紫色）
投资者反应
评估未实现损失可以深入了解市场投资者所面临的压力。然后，我们可以补充分析已实现利润和损失（锁定），以更好地了解这些投资者如何应对这种压力。
从已实现利润开始，我们可以看到在 73,000 美元的历史高点之后出现了大幅下降，这表明自那时以来花费的大多数代币都锁定了越来越小的利润量。
转向已实现损失，我们注意到亏损事件有所增加，随着市场下行趋势的推进，交易量正在上升至更高水平。
亏损事件尚未达到 2021 年中期抛售或 2022 年熊市期间的极端水平。然而，逐渐走高的趋势确实表明，一些恐惧正在蔓延到投资者的行为模式中。
从卖方风险比率的角度来看，我们可以看到，与整个市场规模相比，总实现利润和损失相对较小。我们可以在以下框架下解释这一指标：
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高值表示投资者花费代币的利润或损失相对于其成本基础较大。这种情况表明市场可能需要重新找到平衡，并且通常会遵循高波动性价格走势。
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低值表示大多数代币的支出相对接近其盈亏平衡成本基础，表明已达到一定程度的平衡。这种情况通常表示当前价格范围内的“盈亏”已经耗尽，通常描述低波动性环境。
卖方风险比率已降至较低水平，表明大多数链上交易的代币价格非常接近其原始收购价。这表明在当前价格范围内，获利和亏损活动逐渐饱和。
从历史上看，这暗示着短期内波动加剧的预期，与 2019 年的情况类似。
驾驭周期
在下行趋势中，耐心和持有成为主导市场动态。大量长期持有者代币被花掉以赚取 3 月 ATH 的利润，造成净供应过剩。
最近，LTH 放缓了获利回吐的速度，在 ATH 上涨期间积累的供应逐渐成熟为长期持有者。然而，历史上 LTH 供应像这样增加的例子表明，这通常发生在向熊市过渡期间。
结合上述观察，我们注意到，随着代币成熟并转变为长期持有者，新需求投资者持有的财富在最近几个月有所下降。
新投资者持有的财富百分比未达到之前 ATH 分配事件期间经历的高限值。这可能表明 2024 年的峰值更符合 2019 年的中期周期高点，而不是 2017 年和 2021 年的宏观高点。
为了总结我们的分析，我们将参考一个简化的框架，使用关键的链上定价水平来思考历史比特币市场周期：
深度熊市：价格低于实际价格。（红色）
早期牛市：价格在实际价格和真实市场均值之间交易。（蓝色）
热情牛市：价格在 ATH 和真实市场均值之间交易。（橘色）
欣快牛市：价格高于前几个周期的 ATH。（绿色）
在此框架下，价格走势仍处于热情牛市结构内，这是一个建设性的观察。然而，如果出现局部低迷，51,000 美元的定价水平仍然是一个关键的关注区域，必须保持这一水平才能进一步升值。
总结
比特币目前仅从历史高点回落了 22%，比之前的周期回落幅度要小得多，普通 BTC 投资者仍然获利颇丰，凸显了他们持仓的稳健性。
尽管如此，短期持有者群体继续承担较高的未实现损失，表明他们是主要的风险群体，也是经济低迷时卖方压力的预期来源。
除此之外，获利和亏损活动仍然非常少，表明我们目前的区间已经饱和，卖方风险比率等关键指标也已饱和，这暗示着近期波动性可能会加剧。
