Tác giả: Eric, Foresight News
Suốt năm 2025, Hyperliquid là chủ đề không thể bỏ qua. Nền tảng hợp đồng vĩnh cửu này không có đầu tư từ VC, mà được sáng lập bởi Jeff tự tài trợ, đã thành công biến perp DEX trở thành một phân khúc độc lập. Vào thời điểm đỉnh cao, khối lượng giao dịch trong ngày của nó vượt quá 10% khối lượng giao dịch hợp đồng của Binance, và chiếm hơn 70% tổng khối lượng giao dịch của perp DEX.
Câu hỏi "Hyperliquid tốt ở điểm nào?" có nhiều ý kiến khác nhau. Các lý do như tính thanh khoản tốt, nhiều cá voi, trải nghiệm gần với CEX, v.v. đều được đề cập trong các phân tích. Nhưng nghĩ kỹ lại, những "lý do" này thực chất là "kết quả". Hyperliquid không gây chấn động thị trường ngay từ khi ra mắt, mà dần được biết đến sau hơn 1 năm vận hành.
Xuất phát từ điều này, tác giả đã phỏng vấn nhiều người dùng Hyperliquid và các perp DEX khác, để hé lộ nguyên nhân thực sự lần đầu tiên perp DEX thực sự đe dọa đến CEX. Nội dung dưới đây được trình bày dưới góc nhìn ngôi thứ nhất của người được phỏng vấn:
Người được phỏng vấn A (Người làm trong Web3, Nhà nghiên cứu): Hyperliquid thực chất không thể tính là DEX
Tôi đã sử dụng các sản phẩm hợp đồng on-chain từ thời dYdX và Perpetual Protocol. Nhìn lại, các sản phẩm hợp đồng thời kỳ đầu rất chú trọng đến tính phi tập trung, vì vậy họ cố gắng thực thi cơ chế trên chain nhiều nhất có thể. Nhưng tinh thần geek này phải trả giá bằng việc hy sinh trải nghiệm sản phẩm. Hạ tầng lúc đó chưa hoàn thiện, tỷ lệ thực thi trên chain cao mang lại nhiều vấn đề.
Những vấn đề này, như giao dịch thất bại, bị sandwich, phí Gas cao đối với giao dịch giao ngay hoặc staking, v.v. thực sự không ảnh hưởng quá lớn. Ứng dụng mới bắt đầu nở rộ, mức độ chịu đựng của mọi người khá cao. Nhưng đối với perp thì hơi không thể chấp nhận được. Loại giao dịch có đòn bẩy này khi chain bị tắc, không thể bổ sung tiền ký quỹ, không thể đóng hoặc cắt lỗ vị thế thực sự rất ảnh hưởng tâm lý.
dYdX đã nổi một thời vào cuối năm 2021, và cũng khơi dậy nhiều tranh luận về việc DEX thay thế CEX. Lý do lớn là nó đã cải thiện vấn đề tốc độ khớp lệnh thông qua L2. Nhưng đáng tiếc là, tôi cảm thấy dYdX ra mắt vẫn còn quá sớm, nếu có thể đợi thêm có lẽ kết quả đã khác.
Lý do GMX sau này thu hút sự chú ý nằm ở sự đổi mới cơ chế. Cá nhân tôi cho rằng GMX đã đạt đến cực điểm của logic thuần on-chain, việc để vault của giao thức làm đối tác của người dùng hiện nay là giải pháp tối ưu. Nhưng vấn đề cốt lõi là GMX không thể chịu được các cá voi, một giao dịch có lãi của cá voi rất có thể khiến vault thua lỗ nặng. Nhưng dù sao, GMX là một nỗ lực đáng được ghi nhận.
Người sáng lập Hyperliquid từng điều hành một công ty giao dịch. Tôi cho rằng điểm giỏi nhất của anh ấy là nhìn thấu bản chất mà người dùng kỳ vọng: không phải phi tập trung, mà là minh bạch. Chain của Hyperliquid không hề phi tập trung, nhưng tất cả giao dịch đều có thể kiểm tra. Sự minh bạch này thực chất là cốt lõi của kỳ vọng "phi tập trung" từ người dùng. Về bản chất, Hyperliquid là một CEX, chỉ có điều Binance, OK, v.v. thanh toán trên cloud, còn Hyper thanh toán trên chain, không khác biệt về bản chất.
Lợi thế của Hyperliquid là khả năng sản phẩm hóa. Nó hoàn toàn không bận tâm đến vấn đề phi tập trung, mọi thứ đều xuất phát từ trải nghiệm sử dụng sản phẩm. Đối với người như tôi, thiên về sản phẩm Web3, nếu trải nghiệm sử dụng chênh lệch không lớn, tôi vẫn nghiêng về DEX hơn CEX, ít nhất tiền của tôi do tôi kiểm soát, tất cả giao dịch đều có thể kiểm chứng trên chain, an tâm hơn một chút.
Người được phỏng vấn B (Người hâm mộ cuồng nhiệt Hyperliquid): Kiếm không ra tiền trên CEX, tại sao không chọn DEX?
Tôi không có tín ngưỡng gì, mục đích duy nhất của tôi đến với Web3 là kiếm tiền, cái gì kiếm được tiền thì tôi chơi cái đó.
Nếu bạn giống tôi, ngày ngày mê muội trade coin, bạn sẽ biết từ năm 2024 trade coin đơn giản là độ khó địa ngục. Trước đây tôi cũng chơi trên CEX, cả spot lẫn合约 đều chơi, nhìn chung vẫn có lãi. Nhưng từ 2024, CEX không thể chơi được nữa, cái gì cũng là một phát. Làm short山寨合约 thỉnh thoảng lại bị một cú pump. Tôi cảm nhận rõ ràng vòng trước là mọi người cùng kiếm tiền, vòng này sàn giao dịch bắt đầu "không ra gì", bắt đầu harvest vô tội vạ, không thể chơi được nữa.
Tôi tham gia Hyperliquid là sau khi phát hành token, lúc đó rất khó chịu vì bỏ lỡ một trong những đợt airdrop quy mô lớn nhất lịch sử, nên đã fomo mua HYPE. Bình tĩnh lại thực sự hối hận, thông thường airdrop hào phóng sẽ dẫn đến việc bán ra kéo dài. Nhưng sau đó Hyperliquid không phải đã làm gì đó như đấu giá niêm yết token, một số dự án không có tiền lên CEX cảm thấy cộng đồng Hyperliquid khá tốt, cộng với tiếng vang từ airdrop, nên đã thử lên Hyper.
Nhiều dự án sau khi lên sàn thấy hiệu quả khá tốt, danh tiếng dần lớn mạnh, người mua HYPE để đấu giá niêm yết ngày càng nhiều, HYPE cứ tăng, nhiều dự án lên HYPE mà CEX chưa lên cũng tăng khá tốt. Bạn biết không, tôi chat trong cộng đồng, phát hiện nhiều người trước đây chưa từng chơi合约, vì kiếm được nhiều tiền trên HYPE nên bắt đầu chơi合约 trên Hyperliquid, kết quả nhiều dựán lúc đầu lên lại khiến họ kiếm được kha khá.
Tôi trước đây đã có kinh nghiệm chơi合约, nhưng đợt này của Hyperliquid thực sự dựa vào hiệu ứng tài sản để nhiều người vốn không chơi合约 bắt đầu "yêu" chơi合约, là có một nhóm "fan trung thành".
Tôi không biết HYPE thực sự do thị trường kéo lên, hay do team tự kéo, dù sao tôi thực sự kiếm được不少. Bạn hỏi tôi tại sao chơi Hyperliquid, lý do lớn nhất tôi nghĩ đến là hiệu ứng tài sản. Cảm giác vòng này CEX có sự误判 chiến lược rất lớn, không biết là vì dữ liệu khối lượng giao dịch hay gì đó, bạn hoặc là上 VC币 rồi搞一两个暴涨的标的出来, hoặc là放下身段上 meme sớm, bây giờ高不成低不就, không nỡ花钱拉盘, đem thị phần送人.
Thực lòng mà nói, tôi không nghĩ lượng người dùng perp DEX có thể so với CEX, nhưng nếu CEX không tự làm chết mình thì có lẽ sẽ không có hai từ perp DEX.
Người được phỏng vấn C (Chuyên gia săn airdrop): Dự án có dòng tiền, có thu nhập mới đáng để săn
Perp DEX tôi săn đầu tiên là dYdX, lúc đó airdrop còn rất hào phóng, nhưng khi airdrop trở thành bài tập bắt buộc của các dự án, thì ngày càng khó.
Hai ba năm gần đây, nhiều lúc săn毛 không nhận được kết quả lớn vì bản thân "airdrop" đã biến chất, lượng airdrop đôi khi cũng rất nhỏ, quy tắc đôi khi cũng kỳ lạ. Nhiều dựán không có tiền装大方 airdrop nhiều, nhưng不少都通过老鼠仓进了自己的口袋. Nếu bạn chuyên săn airdrop sẽ phát hiện gần đây có nhiều trường hợp vài ngày, mười mấy ngày trước snapshot đột nhiên xuất hiện một địa chỉ mới hoàn toàn tuân theo quy tắc sau này mới công bố và tương tác điên cuồng, cái này一眼就是老鼠仓.
Airdrop Hyperliquid tôi đã bỏ lỡ, nhưng tôi cho rằng Hyperliquid airdrop hào phóng có hai điểm: một là bản thân người sáng lập có tiền nên tầm nhìn lớn hơn, biết làm to chiếc bánh cùng chia tiền; điểm khác là bản thân Hyper có thể tạo ra thu nhập thực tế, nên không cần dựa vào bán token để tồn tại, airdrop tự nhiên rất hào phóng.
Perp DEX và thị trường dự đoán đều có thu nhập phí giao dịch thực sự, ngay cả không phát hành token cũng sống rất tốt, không cần thiết vì airdrop nhỏ hẹp mà hủy hoại danh tiếng. Sau khi nghĩ thông suốt vấn đề này, bây giờ tôi chọn dự án đều sẽ cân nhắc xem có thu nhập liên tục hay không.
Chúng tôi săn airdrop cần giảm thiểu hao hụt nhất có thể, nên thực chất khối lượng giao dịch刷 không phải thực sự làm合约, thực tế là trên một perp DEX mua long, trên một cái khác mua short để hedge, chỉ mất một chút phí giao dịch và chênh lệch, và nhiều lúc là đặt lệnh giới hạn, đối với người thực sự giao dịch thì là cung cấp thanh khoản. Vì vậy bây giờ bạn thấy perp DEX chỉ xét khối lượng giao dịch, Hyperliquid không nhất thiết ngày nào cũng đứng第一.
Theo hiểu biết của tôi, Hyperliquid thực sự thu hút nhiều người dùng nước ngoài, người dùng trong nước thực sự không nhiều, đây có lẽ cũng là lý do lúc đầu nó không引起 sự chú ý của người dùng中文. (Chú thích của tác giả, một người được phỏng vấn khác am hiểu cộng đồng nước ngoài đề cập, các sàn giao dịch ở Âu Mỹ về sản phẩm合约 phần nào bị hạn chế bởi quy định, nên người dùng Âu Mỹ khi chọn sản phẩm合约 sẽ thiên về sản phẩm on-chain. Nhưng perp DEX trước đây trải nghiệm không tốt, Hyperliquid là sản phẩm đầu tiên được công nhận rộng rãi, nên thu hút lượng lớn người dùng Âu Mỹ, đặc biệt là các cá voi có chút执着 với "on-chain". Discord của Hyperliquid có hơn vạn用户, người dùng中文 chỉ hơn 600.)
Điểm cuối cùng, lợi ật giới thiệu người mới của Hyperliquid rất cao. Đối với nhiều博主 giao dịch, nếu có một perp DEX trải nghiệm chênh lệch không lớn so với CEX, hoa hồng giới thiệu cao hơn, và vì là sản phẩm on-chain không thể明目张胆 ăn thua lỗ khách hàng, thì độ chấp nhận của fan của họ là rất cao.
Người được phỏng vấn D (Quản lý cấp cao một dự án): Vòng này không thể không chơi合约
Tôi tiếp xúc blockchain từ 2016, nhưng trước 2024 tôi đều không chơi合约,长期以来大家的共识就是 "现货不怕", nên tôi cơ bản cũng chơi spot. Nhưng sau khi meme token nổi, nhiều thứ đã khác.
Meme token khiến nhiều logic vòng trước彻底改变, tính thanh khoản全部 chạy đến đây. Ngoài Bitcoin ra, kể cả Ethereum在内 tính thanh khoản都几乎枯竭, vì vậy từ cuối 2024 "现货也怕了".
Tôi cũng tham gia炒 meme, meme nổi后自然就想到了投资 SOL. Vì炒 meme đều dùng nền tảng on-chain, nên自然就找了链上的平台 (也就是 Hyperliquid)去 5 倍做多 SOL, chỉ cần meme tiếp tục热下去, SOL的上涨几乎是必然的.
Chỉ là lần đầu tiên tôi dùng đòn bẩy进行交易, nhưng tôi后来发现,在这一轮用杠杆几乎是没有办法的事情. 在几年前,整个行业的整体杠杆率可能是 0.5、0.8 倍,你做现货(也就是 1 倍),其实相对于行业平均水平是加了杠杆的. 但这一轮一方面是 meme 的高波动,加上其他代币流动性不足导致很多人循环贷加杠杆,可能整个行业的杠杆率已经到了 2、3 倍的水平,单纯做现货其实是跑输的,所以必须要加杠杆.
Tôi算是资金体量相对大一些的,Lighter 早期都来找过我希望我去试用. 但其实我本身不是赌狗,我玩合约都是在确定性的事件上去加杠杆交易. 印象比较深的是,有一段时间,很多代币都是上了 Hyperliquid 之后就一直涨,等大的 CEX 宣布要上线之后就开始跌. 那会儿我的操作就很简单,Hyperliquid 上了之后做多,等上了 CEX 后做空.
还有一点,Hyperliquid 有独立的社区文化,这种文化导致 Hyperliquid 社区有很多人是无脑反对 CEX 的,这些人会执着于做空 CEX 上线的代币. 所以你会发现一件很有意思的事,很多代币在 CEX 上和 Hyperliquid 上的资金费率是两个极端,这简直就是送钱,我认为 Hyperliquid 上有相当一部分的仓位其实都是用来套利的.
以上 4 位受访者是比较有代表性的,其他受访者的观点也基本被包含在内. 总结起来,以 Hyperliquid 为代表的 perp DEX 在本轮周期中崛起的原因,可分为内部和外部的因素.
内部因素即 Hyperliquid 本身做对的地方. Hyperliquid 创始人 Jeff 曾于 2020 年初创办了做市商及高频交易公司 Chameleon Trading,积累了丰富的交易、做市相关的经验,当然还有可观的财富. 这使得 Hyperliquid 的发展始终没有收到 VC、周期甚至是市场的裹挟,加上团队在产品的设计上切中了用户对「体验」和「透明化」需求的平衡点,Hyperliquid 获得了完美的开局.
之后,Hyperliquid 目标瞄准了国外用户,为使用合约产品受限的投资者和钟情于链上产品的大户提供了新的选择. 再后来的社区运营、空投、拍卖上币机制等等,都顺利完成了衔接,大方的空投和代币持续的上涨为其带来了忠实的粉丝和独立的「HYPE 文化」,也吸引了包括亏光上亿的 James 等自带流量投资者的关注. 在用户和交易量提升的同时,也有更多的做市商加入,慢慢将平台推向了 perp DEX 第一的宝座. 1 月 27 日,Jeff 发推称,Hyperliquid 上比特币合约市场的流动性已经超过了币安.
有了地利、人和,Hyperliquid 的成功也赖于天时. 受访者中有很多人都提到了同一个观点:「这轮周期在 CEX 上交易不赚钱了」. 用来和「Hyperliquid 做得好」做对比的,其实是 CEX 们做得不好,无论是上币的选择、财富效应的打造,CEX 在这一轮做得确实不如某些链上产品.
在多次「老鼠仓」,「上线即巅峰」的打击下,用户逐渐失去了信心. 很多交易所将其归结为行业和周期本身的因素,但 Hyperliquid 的出现打了所有人的脸,就像失恋时候恰到好处的关心,很容易让迷茫的用户直接倒戈. 其实用户都知道不全是 CEX 的错,或许 CEX 也尽力了,但结果远不及用户的期望.
结论很明确,选择 perp DEX 不是一厢情愿,是不得已而为之. 本轮链上交易的繁荣可以说是交易所把用户拱手相送,很多原本只炒现货的人因为无利可图被迫选择了 meme 和合约,又因为灵活性和透明化而倾向于链上产品.
由此看来,某些交易所扶持新的 perp DEX 期望与 Hyperliquid 竞争的决策无异于告诉市场:我们已经不知道怎么把 CEX 做得更好了.
