Một công ty lên sàn, thông thường là tự giao mình cho thị trường thứ cấp. Giá cổ phiếu tăng giảm do lực lượng mua bán quyết định, hiệu quả kinh doanh tốt xấu nhìn vào kết quả báo cáo tài chính.
Nhưng lần lên sàn này của Unitree, logic quy trình hoàn toàn ngược lại.
Trước khi khai mạc, các nhà đầu tư thị trường sơ cấp, tổ chức thị trường thứ cấp, doanh nghiệp cùng ngành và thậm chí các đối tác chiến lược, đã đặt cược kỳ vọng, định giá và các con bài thương mại cho giai đoạn tiếp theo của họ vào Unitree trước.
Ngày 10 tháng 8, đợt đăng ký mua trực tuyến khởi động. Giá phát hành 150.80 NDT, tỷ lệ P/E 219 lần. Khi đó tỷ lệ P/E trung bình của các công ty cùng ngành niêm yết khoảng 38 lần. Ở khâu tham khảo giá dành cho nhà đầu tư tổ chức, tỷ lệ đăng ký mua hiệu lực đạt 2618 lần.
Phần phát hành công khai trực tuyến còn đông đúc hơn, khối lượng phát hành ban đầu chỉ có 6.47 triệu cổ phiếu, tính theo mỗi lô 500 cổ phiếu, tổng số lượng trúng đấu giá trên toàn thị trường không đầy 13,000. Tỷ lệ trúng đấu giá giảm xuống khoảng 0.02%.
Các diễn đàn cổ phiếu lớn nhỏ tràn ngập màn hình "cầu mong trúng một lô".
Thị trường dường như không chờ đợi Unitree chấp nhận thử thách, mà mọi người đang nỗ lực đảm bảo nó có thể khởi đầu suôn sẻ.
一、Đây Không Phải Là Một Đợt IPO Thông Thường
Không thể đơn giản xếp Unitree vào loại cổ phiếu robot đầu tiên thông thường.
Mở dữ liệu tài chính trong bản cáo bạch của Unitree ra xem, đường hướng kinh doanh của họ trong ba năm qua đã có sự chuyển biến mạnh mẽ.
Bản cáo bạch cho thấy, doanh thu của Unitree tăng từ 159 triệu NDT năm 2023 lên 16.99 tỷ NDT năm 2025, tốc độ tăng trưởng kép hàng năm (CAGR) 226%. Lợi nhuận ròng sau thuế phi lợi nhuận (không bao gồm các khoản mục phi hoạt động) chuyển từ lỗ hơn 18 triệu NDT sang có lãi, đạt 5.91 tỷ NDT.
Năm 2025, dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh là 6.70 tỷ NDT, dự trữ tiền mặt cuối kỳ 14.19 tỷ NDT, tỷ lệ nợ trên tài sản duy trì ở mức thấp.
Thay đổi cốt lõi nằm ở cơ cấu doanh thu sản phẩm.
Năm 2025, sản phẩm robot hình người của Unitree (bao gồm các model H1, G1, v.v.) đạt doanh thu 8.68 tỷ NDT, chiếm 51.78% tổng doanh thu. Còn ba năm trước, tỷ trọng doanh thu này còn chưa đầy 2%.
Trong ba năm qua, Unitree thông qua việc nâng cao tỷ lệ tự nghiên cứu các linh kiện cốt lõi như động cơ khớp, hộp giảm tốc và bộ điều khiển, đã giảm mạnh chi phí nguyên chiếc robot hình người, từ đó hoàn thành chuyển đổi nghiệp vụ từ phần cứng tiêu dùng bốn chân sang phần cứng đa dụng hình người.
Người sáng lập Wang Xingxing cần lần lên sàn này.
Anh ấy cần chứng minh với thị trường rằng, một công ty robot tư nhân chỉ dựa vào bán phần cứng, cũng có thể tự tạo máu và đạt lợi nhuận quy mô lớn.
二、Định Giá Của Unitree, Không Nằm Ở Bản Thân Unitree
Xem lại lợi nhuận trên sổ sách của các tổ chức đầu tư thị trường sơ cấp.
Theo tính toán thị trường với giá phát hành, Biến Lượng Tư Bản (Variable Capital) đầu tư 2.09 triệu NDT năm 2018, lợi nhuận trên sổ sách vượt 174 lần; Sequoia China tích lũy đầu tư 102 triệu NDT, giá trị cổ phần nắm giữ gần 3 tỷ NDT; nguồn vốn thuộc hệ thống Meituan nắm giữ 9.65% cổ phần, lợi nhuận ảo trên sổ sách vượt 3.6 tỷ NDT.
Nhưng lời lỗ trên sổ sách chỉ là biểu hiện bề ngoài, ảnh hưởng cốt lõi của việc Unitree lên sàn nằm ở chuẩn định giá trên thị trường vốn.
Unitree là doanh nghiệp sản xuất nguyên chiếc robot hình người đầu tiên bước vào thị trường công khai A-share.
Các công ty robot như Dobot, Leishen đang chuẩn bị lên sàn, cùng các gã khổng lồ công nghiệp xuyên ngành bố trí trí tuệ thể hiện như Xiaopeng, Lenovo, GAC, đều đang theo dõi sát sao trường hợp này.
Về lâu dài, các doanh nghiệp sản xuất nguyên chiếc trí tuệ thể hiện thiếu vật tham chiếu định giá công khai trên thị trường thứ cấp.
Định giá phát hành 61 tỷ NDT của Unitree, trở thành mốc thị trường công khai đầu tiên cho ngành công nghiệp robot hình người Trung Quốc.
Nếu sau khi lên sàn, xu hướng giá cổ phiếu Unitree ổn định, 61 tỷ NDT sẽ trở thành chuẩn tham chiếu định giá cho các doanh nghiệp tiếp theo; nếu xảy ra vỡ giá (phá giá phát hành), các doanh nghiệp liên quan đang xếp hàng chờ lên sàn sẽ cần đánh giá lại logic định giá của chính họ.
Thị trường cuối cùng cũng phải trả lời một câu hỏi trước giờ chưa có đáp án: một công ty thực sự làm robot, rốt cuộc đáng giá bao nhiêu tiền?
Đây mới là điểm thực sự thú vị của đợt IPO Unitree. Nó thay mặt ngành công nghiệp robot hình người trong nước, đón nhận lần định giá công khai đầu tiên từ thị trường vốn.
三、Nhà Đầu Tư Nhỏ Lẻ Không Có Lựa Chọn
Cảm xúc của nhà đầu tư nhỏ lẻ được đẩy lên cực đại ở giai đoạn đặt lệnh trực tuyến.
Các diễn đàn cổ phiếu và Xueqiu tràn ngập màn hình bình luận về việc trúng đấu giá là tự do tài chính trực tiếp.
Theo tính toán của công ty chứng khoán, kể từ đầu năm 2026, mức tăng trung bình của cổ phiếu mới A-share trong ngày đầu niêm yết đạt 276%. Nếu Unitree đạt được mức trung bình này, lợi nhuận ảo trên sổ sách của một lô trúng đấu giá có thể vượt 200,000 NDT; nếu đối chiếu với mức tăng trung bình 466% của cổ phiếu mới STAR Market năm nay trong ngày đầu niêm yết, lợi nhuận tiềm năng của một lô thậm chí có thể lên tới hơn 350,000 NDT.
Nhưng những người sôi nổi nhất này, lại không phải là người chơi cốt lõi thực sự của đợt IPO Unitree.
Tổng cộng lần phát hành công khai này 40.44 triệu cổ phiếu, phân bổ cho nhà đầu tư nhỏ lẻ trực tuyến ban đầu chỉ có 16%.
Phần còn lại, phần lớn đi vào phân bổ chiến lược và tham khảo giá dành cho nhà đầu tư tổ chức.
Ba quỹ tổ hợp thuộc Quỹ Bảo hiểm Xã hội (Social Security Fund) tổng cộng đăng ký mua khoảng 141 triệu NDT, DeepSeek cũng được phân bổ khoảng 141 triệu NDT, và ký kết thời gian khóa cổ dài nhất là 36 tháng.
Số cổ phiếu thực sự có thể lưu thông trong ngày đầu niêm yết, tổng cộng chỉ khoảng 29.77 triệu cổ phiếu, chiếm khoảng 7.36% tổng vốn cổ phần.
Hơn 90% cổ phiếu, vào ngày khai mạc vẫn đang bị khóa.
Điều này tạo thành một sự tương phản rất thú vị.
Những người muốn mua Unitree nhất trên toàn thị trường, không lấy được bao nhiêu mã; những người thực sự nắm giữ lượng mã lớn, lại không phải mua bằng cách rút thăm.
Vì vậy đây không phải là một cuộc định giá thực sự của toàn dân.
Nhà đầu tư nhỏ lẻ đương nhiên sẽ tham gia, nhưng họ giống như những khán giả sôi nổi nhất của đợt IPO này hơn, không phải là người ra bài quan trọng nhất.
Nguồn cung mã khan hiếm, kỳ vọng thị trường tập trung cao độ, cũng khiến biểu hiện giá cổ phiếu trong ngày đầu niêm yết trở nên nhạy cảm đặc biệt.
四、Không Mua Vì Thành Tích
Đến đây, đợt IPO Unitree xuất hiện một cảnh tượng rất đặc biệt.
Giá phát hành cao mang lại định giá cao, sự chú ý cao mang lại thảo luận cao, mã lưu thông khan hiếm lại khuếch đại cảm xúc giao dịch.
Nhưng quan trọng nhất là, thị trường không hề rút lui vì tỷ lệ P/E 219 lần.
Tỷ lệ đăng ký mua dành cho nhà đầu tư tổ chức: 2618 lần.
Tại sao?
Bản chất là thị trường mua không phải lợi nhuận 5.91 tỷ NDT năm 2025 đó.
Nó mua một câu chuyện tương lai. Ở đây tồn tại hai Unitree.
Một là Unitree trong bản cáo bạch. Doanh thu năm 2025 16.99 tỷ NDT, nhưng lợi nhuận ròng sau thuế phi lợi nhuận nửa đầu năm 2026 dự kiến giảm 6% đến 22% so với cùng kỳ, cạnh tranh ngành đang gia tăng.
Còn một Unitree khác là trong mô hình định giá của thị trường.
Sản xuất hàng loạt quy mô lớn, triển khai vào kịch bản công nghiệp, trí tuệ thể hiện bước vào hệ thống sản xuất, xuất khẩu toàn cầu, cuối cùng trở thành doanh nghiệp đại diện của ngành công nghiệp robot Trung Quốc.
Tỷ lệ P/E 219 lần, là thị trường đang trả trước mức chênh lệch cho kỳ vọng dài hạn phía sau này.
Nhưng vấn đề cũng nằm ngay ở đây.
Tương lai càng hấp dẫn, giá cả hôm nay càng dễ bị chiết khấu trước tương lai.
五、Tăng Trưởng Có Một Vấn Đề
Buổi giao lưu trực tuyến với nhà đầu tư ngày 7 tháng 8, kéo dài ba tiếng. Có người trực tiếp hỏi Wang Xingxing: Tỷ lệ P/E hơn hai trăm lần có phải quá cao không? Có phải đã tách rời nền tảng cơ bản không?
Câu trả lời của Wang Xingxing khá thẳng thắn: Khi phần lớn đối thủ cùng ngành còn đang vật lộn trong vũng lầy thua lỗ, Unitree đã đạt được lợi nhuận.
Điều này không sai.
Nhưng trong nền tảng cơ bản của Unitree, cũng ẩn chứa vài vấn đề không dễ trả lời như vậy.
Thứ nhất, là cơ cấu khách hàng.
Bản cáo bạch tiết lộ, trong doanh thu robot hình người ba quý đầu năm 2025, nghiên cứu khoa học và giáo dục chiếm 73.60%, tiêu dùng thương mại 17.39%, ứng dụng ngành chỉ có 9.01%. Trong 9% ứng dụng ngành, các kịch bản nhẹ như hướng dẫn triển lãm doanh nghiệp lại chiếm phần lớn.
Doanh thu thực sự rơi vào các kịch bản cứng như sản xuất thông minh, kiểm tra tuần tra công nghiệp, trong khối ứng dụng ngành chiếm chưa đến ba phần mười.
Điều này cho thấy Unitree đã chứng minh có người sẵn sàng mua robot. Nhưng nó chưa hoàn toàn chứng minh doanh nghiệp công nghiệp không thể thiếu robot.
Hai giai đoạn này, giữa chừng có một khoảng cách rất lớn.
Vấn đề thứ hai càng ẩn giấu hơn.
Giá robot hình người đang giảm nhanh. Năm 2023 giá trung bình khoảng 590,000 NDT, năm 2025 giảm xuống khoảng 160,000 NDT, quý I năm 2026 giá trung bình ngành tiếp cận gần 100,000 NDT**.
Nhưng giảm chi phí không theo kịp.
Từ năm 2023 đến ba quý đầu năm 2025, chi phí đơn vị của Unitree chỉ giảm từ 73,200 NDT xuống 62,200 NDT, giảm khoảng 15%.
Tốc độ giảm giá, đã rõ ràng nhanh hơn tốc độ giảm chi phí.
Điều này có nghĩa thử thách thực sự với Unitree trong tương lai, không phải là doanh số có thể tiếp tục tăng hay không. Ngược lại sau khi mở rộng quy mô, liệu tỷ suất lợi nhuận gộp khoảng 60% hiện nay có còn giữ được không.
Robot công nghiệp cuối cùng vẫn là một mô hình kinh doanh sản xuất. Khi khách hàng từ viện nghiên cứu chuyển thành nhà máy, khách hàng sẽ quan tâm giá cả hơn hôm nay. Khi đối thủ cùng ngành ngày càng nhiều, chiến tranh giá cũng khó tránh khỏi.
六、Thân Thể Mạnh, Não Bộ Yếu
Còn một chi tiết, đáng chú ý hơn tỷ lệ P/E hơn hai trăm lần.
Unitree nêu rõ trong bản cáo bạch: Hiện tại công ty chưa triển khai quy mô lớn mô hình lớn đa dụng thể hiện tự nghiên cứu lên thiết bị đầu cuối robot.
Câu nói này thực sự rất quan trọng.
Mấy năm qua, sức tưởng tượng lớn nhất của robot hình người, luôn đến từ hai thứ: thân thể, và não bộ.
Thân thể Unitree đã chạy rất nhanh, nhưng não bộ vẫn đang bổ sung kiến thức.
Trong khoảng 6.1 tỷ NDT vốn huy động được lần này, hơn 2 tỷ NDT được chỉ rõ đầu tư vào nghiên cứu phát triển mô hình robot thông minh, trọng điểm công phá não bộ và tiểu não của trí tuệ thể hiện.
DeepSeek với tư cách nhà đầu tư chiến lược, cũng xuất hiện vào thời điểm này.
Bức tranh này đột nhiên hoàn chỉnh, công ty robot cần não bộ mạnh hơn, công ty mô hình lớn cần thân thể thực tế hơn.
Nhưng hiện tại Unitree chưa chứng minh, hai bên đã thực sự hoàn thành hòa quyện.
Wang Xingxing trong roadshow vẫn kiên trì thiết kế giữ lại bộ điều khiển từ xa, cũng rất thú vị.
Đối mặt với nghi ngờ của nhà đầu tư có phải là đồ chơi điều khiển từ xa không, lời giải thích của anh ấy là, đây là dự phòng an toàn cấp cao nhất, khi mô hình AI phán đoán sai, bộ điều khiển từ xa cung cấp hàng rào phòng thủ vật lý cuối cùng.
Đây đương nhiên là sự thận trọng trong kỹ thuật.
Nhưng nhìn từ góc độ khác, cũng có nghĩa Unitree hôm nay, khoảng cách với việc robot tự quyết định, vẫn còn một đoạn đường.
七、Công Trình Mẫu Không Thể Thua
Trước khi lên sàn, Wang Xingxing có thể đánh cược. Thất bại, tối đa chỉ là thất bại của một công ty khởi nghiệp.
Nhưng sau khi lên sàn, Unitree đã khó chỉ chịu trách nhiệm cho riêng mình.
Nó là cổ phiếu robot hình người đầu tiên trên STAR Market, là cột mốc thoái vốn cho vốn sơ cấp, cũng là mục tiêu phân bổ vốn chiến lược. Biểu hiện thị trường của nó, sẽ trực tiếp ảnh hưởng không gian định giá của một loạt doanh nghiệp robot chờ lên sàn.
Điều này giải thích tại sao đợt IPO này xuất hiện một loại cảm xúc tập thể rất kỳ lạ.
Hầu như không có người tham gia quan trọng nào, hy vọng Unitree trở thành một trường hợp thất bại.
Wang Xingxing không hy vọng. Nhà đầu tư sơ cấp đương nhiên không hy vọng. Vốn chiến lược nhận thời gian khóa cổ ba năm, càng không hy vọng.
Thậm chí DeepSeek một công ty AI như vậy, cũng đã đặt cược mã vào nó.
Biểu hiện của Unitree càng ổn định, nguồn vốn công nghiệp và tài nguyên chuỗi cung ứng tiếp theo càng dễ tập trung vào ngành này; ngược lại, nếu xuất hiện thành tích không đạt kỳ vọng, toàn bộ logic định giá của lĩnh vực này đều có thể đối mặt với tái định hình.
Đợt IPO này, tổng thể nâng cao chi phí chìm của chuỗi công nghiệp trí tuệ thể hiện.
八、Sau Cuộc Vui, Bài Thi Thực Sự
Mọi người đều hy vọng nó thắng, không bằng giá cổ phiếu không điều chỉnh.
Một khi tốc độ tăng trưởng thành tích không theo kịp, hoặc triển khai kịch bản công nghiệp chậm hơn tưởng tượng của thị trường, điều chỉnh dưới định giá cao hầu như không thể tránh khỏi.
Xu hướng cổ phiếu chủ đề robot hình người trước và sau Tết Nguyên đán năm nay, tăng cao, hồi lại đã diễn tập một lần.
Thị trường nước ngoài cũng là biến số.
FCC Mỹ gần đây đưa robot tiên tiến Trung Quốc vào danh sách hạn chế, trong khi Unitree hơn 43% doanh thu phụ thuộc thị trường nước ngoài.
Vốn có thể đưa ra kỳ vọng rất cao cho một công ty robot, nhưng không thể thay nó giải quyết đơn hàng, chi phí, công nghệ và chính trị địa duyên.
Biểu hiện ngày đầu niêm yết chỉ là đấu tranh ngắn hạn. Thứ quyết định Unitree có thể chống đỡ định giá 61 tỷ NDT hay không, xem báo cáo tài chính tiếp theo có thể thực hiện trên ba cửa ải thương mại hay không.
Trước tiên xem chuyển đổi tuyến nghiệp vụ chính. Hiện tại hơn nửa doanh thu đến từ robot hình người chỉ là điểm khởi đầu, con số này phải tiếp tục tăng cao, mới chứng minh Unitree thực sự từ một người khổng lồ nhỏ phần cứng bốn chân, lột xác thành một công ty nền tảng robot hình người.
Thứ hai là mở rộng thuộc tính khách hàng. Unitree cần mở rộng đầu mối bán robot, từ trường đại học viện nghiên cứu mua về làm thí nghiệm và hướng dẫn triển lãm làm chiêu trò, thực sự tiến vào dây chuyền sản xuất của nhà máy, kịch bản hậu cần kho vận và kiểm tra tuần tra nguy hiểm, từ mua thuận tay vượt qua đến doanh nghiệp công nghiệp không thể thiếu.
Cuối cùng là kéo cắt tỷ suất lợi nhuận gộp sau quy mô hóa. Giá trung bình ngành giảm xuống không đáng sợ, đáng sợ là tốc độ giảm chi phí không theo kịp tốc độ giảm giá. Unitree phải chứng minh bản thân thông qua nội địa hóa chuỗi cung ứng và hiệu ứng quy mô mang lại chi phí giảm xuống, có thể chạy nhanh hơn tốc độ đi xuống của chiến tranh giá.
Nếu có thể thông suốt ba cửa ải này, 61 tỷ NDT có thể chỉ là điểm khởi đầu cho ngành công nghiệp; nếu không thể thông suốt, tất cả vốn tranh nhau trúng đấu giá hôm nay, mua chỉ là một tấm vé chiết khấu cực kỳ đắt đỏ.
Lời từ "Bên Ngoài Trang Giấy":
Mỗi đợt sóng công nghệ công nghiệp, cuối cùng cũng phải có một doanh nghiệp đứng ra, chấp nhận kiểm nghiệm của thị trường vốn công khai.
Unitree đảm nhận vai trò này.
Sau ngày 10 tháng 8, robot hình người lần đầu tiên có một cái giá có thể được thị trường tính toán lại mỗi ngày.
Từ nay về sau, robot Trung Quốc không còn chỉ là một câu chuyện ngành công nghiệp.
Nó bắt đầu có một mã cổ phiếu.
Tường thuật ngành công nghiệp kết thúc một đoạn, tiếp theo tất cả xem báo cáo tài chính nói lời.
Bài viết từ tài khoản công chúng WeChat "Bên Ngoài Trang Giấy", tác giả: Họa Họa
