Tác giả gốc: Curry, Deep Tide TechFlow
Vào những ngày SpaceX lên sàn, giá pre-IPO của SPCX trên Hyperliquid bị chia sẻ tràn lan, nhưng ít ai tìm hiểu kỹ ai là người triển khai thị trường này đằng sau.
Thực ra đó là một đội ngũ tên Trade.xyz. Ẩn danh, mới nổi lên trong năm nay, và hiện họ một mình chiếm hơn 9/10 khối lượng nắm giữ hợp đồng pre-IPO trên Hyperliquid. Làn sóng nhiệt tình về Pre-IPO trên chuỗi của SpaceX về cơ bản là do một mình họ tạo ra.
Và chỉ ba ngày sau khi SpaceX chính thức lên sàn, vào ngày 15 tháng 6, một đội ngũ khác làm cùng mảng kinh doanh này đã tuyên bố đóng cửa.
Đội ngũ này tên là Ventuals, hậu thuẫn bởi Paradigm, cũng làm hợp đồng pre-IPO cho SpaceX, và còn có cả OpenAI và Anthropic. Ra mắt đầu năm nay, từ lúc khai trương đến lúc thu dọn chỉ mất chín tháng.
Cùng một chuỗi, cùng cách chơi HIP-3, cùng một phân khúc. Một bên biến SpaceX thành thị trường lớn nhất, bên kia nắm trong tay OpenAI, Anthropic, lại làm cho nó biến mất.
Trong đó, cách Ventuals rút lui đáng để suy ngẫm. Theo bài đăng trên mạng xã hội của tài khoản chính thức của họ, nó không phải là thua lỗ đến mức không thể chống đỡ rồi bỏ chạy. Thông báo nói rằng nó đã được mua lại, toàn bộ đội ngũ sáp nhập vào một dự án khác trong hệ sinh thái Hyperliquid. Hoàn trả vốn gốc 1:1 cho người dùng, được coi là một kết thúc tử tế.
Nhưng vấn đề nằm ở đây. Nắm trong tay hai tấm biển hiệu khan hiếm nhất toàn sàn là OpenAI và Anthropic, về lý mà nói là bên không nên bị loại bỏ nhất. Kém ở đâu?
Trade XYZ và Ventuals
Trade.xyz, đội ngũ hiện đang làm tốt, đến giờ vẫn ẩn danh.
Người sáng lập dự án chỉ để lộ chút đáy trong một cuộc phỏng vấn của Jeff Yan, người sáng lập Hyperliquid, nói rằng năm 2013 ông đã mua đồng Bitcoin đầu tiên với giá 66 USD, từ đó luôn là nhà đầu tư, chưa từng làm dự án, nếu không gặp Jeff, đã rời khỏi làng từ lâu.
Chính một người nửa đường đột xuất như vậy, đã tạo ra thị trường pre-IPO lớn nhất trên Hyperliquid. Theo báo cáo của Colossus, Trade.xyz từ tháng 10 năm ngoái tăng trưởng 38% mỗi tuần, khối lượng giao dịch tích lũy vượt 1300 tỷ USD.
Họ làm bạc trước, sau đó là dầu thô, rồi đến S&P 500, cuối cùng mới đến lượt SpaceX.
Họ chọn SpaceX, chọn rất thông minh.
SpaceX sẽ chính thức lên sàn Nasdaq vào ngày 12 tháng 6, giá phát hành, ngày niêm yết đều xác định. Trade.xyz treo hợp đồng pre-IPO lên, tương đương với đánh cược vào một sự kiện sớm muộn cũng sẽ có đáp án, ngày khai mạc đó, Nasdaq sẽ đưa ra một giá thật. Giá thật này giống như một sợi dây, kéo giá pre-IPO không cho nó trôi quá xa. Ngay cả khi báo giá sai ở giữa, vào thời điểm khai mạc cũng sẽ bị kéo về.
Thực tế cũng vậy. Vài ngày trước khi SPCX lên sàn, giá báo trong khoảng 154 đến 172 USD, đặt cược vào mức premium phía trên giá phát hành 135 USD, sau đó khi khai mạc quả nhiên tăng mạnh, đã đúng.
Ventuals chọn một loại tài sản cơ sở khác.
Đằng sau nó là Paradigm, một trong những quỹ đầu tư mạo hiểm đỉnh nhất trong làng crypto, xuất thân thể diện hơn nhiều so với Trade.xyz ẩn danh. Biển hiệu nó chọn cũng lớn hơn, OpenAI và Anthropic, hai tấm biển khan hiếm nhất toàn sàn.
Nhưng hai công ty này, trong ngắn hạn hoàn toàn không có ngày chính thức lên sàn.
Bên ngoài không phải không có giá tham chiếu của chúng. Theo Bloomberg, Anthropic năm nay cho phép nhân viên bán cổ phiếu cũ với định giá 3500 tỷ USD, OpenAI cũng định kỳ làm như vậy. Nhưng loại giá này được đánh dấu trong phòng kín, một vòng giao dịch cổ phiếu cũ, người mua và người bán thường chính là những cổ đông lớn đã nắm giữ nặng từ lâu, tài sản không thực sự được chuyển nhượng trên một thị trường công khai.
Loại định giá này có thể chính xác vào một số thời điểm, nhưng nó không có một sổ lệnh công khai mà tất cả mọi người đều có thể vào phản đối để sửa sai.
Ventuals đưa loại giá này lên chuỗi làm hợp đồng, tương đương với việc treo toàn bộ thị trường lên một hai nguồn cung cấp giá ngoài chuỗi. Phiền phức hơn, nó còn áp đặt lên giá này một cơ chế tự mình vật lộn với chính mình.
Có nhà phân tích trên chuỗi đã lật lại logic định giá của Ventuals:
Giá oracle của nó, một nửa đến từ giao dịch cổ phiếu cũ bên ngoài và giá đánh dấu từ các vòng gọi vốn, nửa còn lại đến từ đường trung bình của chính giá hợp đồng. Nghĩa là, giá có một nửa là tham chiếu chính nó. Lực mua một khi đẩy lên, đường trung bình bị kéo cao, oracle theo đó tăng, trần giá lại bị đẩy ra, do đó tiếp tục đẩy lên.
Kết quả là, giá của các hợp đồng OpenAI, Anthropic này trong dài hạn dính sát trần giá, lệnh bán và thanh lý đều khó khớp. Biểu đồ nhìn như đang tăng ổn định, thực tế là bị kẹt một cách có cấu trúc ở đó, không liên quan nhiều đến cung cầu thực.
Nguồn ảnh: Tài sản cơ sở MAG7 trên Ventuals, có thể thấy biểu đồ nến đứt đoạn, một số khoảng thời gian không có giao dịch
Vì vậy loại Pre-IPO này, không giống như thị trường đang nói với bạn OpenAI trị giá bao nhiêu, mà giống như một cỗ máy đẩy giá lên, rồi tiếp tục nâng lên dựa theo chính cái giá nó đã đẩy lên.
Trade.xyz đặt cược vào một tài sản cơ sở sớm muộn sẽ bị Nasdaq thanh toán, sai thì có giá thật đỡ lưng; Ventuals đặt cược vào tài sản cơ sở tạm thời chỉ sống trong báo giá nội bộ, lại khoác lên nó một lớp cung cấp giá tự tuần hoàn, giá treo lơ lửng, phía dưới không có đáy.
Giá tham khảo khi đóng cửa: OpenAI 1300 USD, Anthropic 1600 USD
Đến lúc kết thúc, cái giá nó báo cuối cùng có tính không?
Khi Ventuals đóng cửa, phải định một giá cuối cùng cho các hợp đồng trong tay, để thanh toán tất cả các vị thế của mọi người. Cách của nó là, lấy giá trung bình 24 giờ qua để đóng băng. OpenAI cuối cùng định ở mức 1341.80 USD/cổ phiếu, Anthropic định ở mức 1618.90 USD.
Hai con số này giờ đã được khắc vào bản ghi thanh toán, trở thành báo giá cuối cùng mà hai công ty này để lại trên chuỗi.
Như đã đề cập ở trên, giá này một nửa tham khảo giá cổ phiếu cũ bên ngoài, một nửa tham khảo đường trung bình của chính giá của nó, trong dài hạn dính sát trần giá và leo lên. Nói cách khác, con số 1341.80 này, trong đó có một phần đáng kể, là kết quả của việc cỗ máy theo chính cái giá nó đã đẩy lên lại nâng thêm một bậc.
Nó chính xác đến hai chữ số thập phân, nhưng nó chưa chắc đã là thật.
Mỉa mai nhất là, với một cái giá như vậy, bên ngoài thực sự có người coi là chuyện nghiêm túc.
Theo Bloomberg, nhân viên của SpaceX, OpenAI, Anthropic, và một số nhà đầu tư mạo hiểm vào cuối kỳ, đều đã tìm đến Ventuals, nói rằng họ đang sử dụng nền tảng này để định giá cổ phần của chính họ.
Việc này tôi nghĩ cần phải xem xét kỹ.
Những người này nắm trong tay cổ phiếu cũ bằng tiền thật, về lý mà nói họ rõ hơn ai hết cổ phiếu của mình trị giá bao nhiêu. Nhưng báo giá thị trường sơ cấp là một năm mới bóp ra một lần, giữa hai vòng gọi vốn là một khoảng trống, không ai biết giá cổ phiếu trong khoảng giữa này là tăng hay giảm.
Mà một nơi như Ventuals, cho dù không đáng tin cậy đến đâu, ít nhất 24 giờ đều báo một con số, còn có thể xem tăng giảm.
Và thế là xuất hiện một tình thế đảo ngược. Những người nội bộ vốn nên có quyền định giá nhất, ngược lại nhìn chằm chằm vào một con số trên bàn bài của các nhà đầu tư nhỏ lẻ, tìm chút an ủi tinh thần.
Đây chính là chỗ nghịch lý nhất của mô hình kinh doanh định giá pre-IPO này.
Tài sản cơ sở càng khan hiếm, càng thiếu một giá công bằng; càng thiếu giá, mọi người càng sẵn sàng nắm lấy bất cứ thứ gì trông giống như giá, cho dù nó là do một cỗ máy tự mình đẩy lên với chính nó.
Ventuals đã thu dọn, hai cái giá lúc lâm chung đó cũng đóng băng tại đó. Nhưng nhu cầu nhìn vào những con số như vậy để tìm tham chiếu, chắc chắn không hề giảm đi chút nào.
Mô hình kinh doanh định giá pre-IPO, người chơi tranh nhau tham gia
Nhu cầu không giảm, nguồn cung ngược lại ngày càng nhiều, và ngày càng chính quy hơn.
Cùng một tuần Ventuals thu dọn, Coinbase đã ra mắt hợp đồng vĩnh cửu pre-IPO của riêng mình, tài sản cơ sở đầu tiên chính là SpaceX, hướng đến người dùng bên ngoài Mỹ.
Không chỉ Coinbase. Polymarket sử dụng dữ liệu của Nasdaq để mở thị trường dự đoán định giá công ty tư nhân, Citi giới thiệu cổ phiếu công ty tư nhân được mã hóa cho khách hàng giàu có và tổ chức. Bên crypto đang làm, các ngân hàng đầu tư kỳ cựu cũng đang làm.
Việc này không còn là cuộc chơi nhỏ của vài đội ngũ ẩn danh trên Hyperliquid nữa. Cho các công ty chưa niêm yết một cái giá có thể giao dịch bất cứ lúc nào, đang trở thành một mô hình kinh doanh chính quy mà tất cả mọi người đều muốn chia phần.
Đối với độc giả trong nước, nhu cầu này thực ra không xa lạ. Mua IPO mới phải xếp hàng, phần thị trường sơ cấp chỉ chia giữa các tổ chức và người có giá trị tài sản ròng cao, người bình thường thậm chí không sờ được đến cửa. Giờ đây có người treo giá của các công ty như OpenAI, SpaceX lên, 24 giờ tùy ý mua bán, đối với nhiều người là lần đầu tiên có thể chạm vào loại tài sản này. Nhu cầu là có thật.
Nhưng việc đóng cửa của Ventuals, nửa năm này cũng đã phơi bày rõ ràng mệnh môn của mô hình kinh doanh này.
Cái giá này, chỉ có người sẵn sàng giao dịch thôi là chưa đủ, phải có một thị trường công khai, ai cũng có thể vào phản đối để liên tục sửa sai. Đổi thành Coinbase làm, mệnh môn này không tự động biến mất. Nó chỉ đổi từ biển hiệu của một đội ngũ ẩn danh, sang biển hiệu của một thương hiệu lớn hơn. Công ty bên dưới vẫn chưa lên sàn, cái giá công bằng đó vẫn không tồn tại.
Người tiếp theo tiếp quản việc đánh dấu giá cho nó, sẽ đánh dấu chính xác hơn Ventuals không? Câu trả lời có lẽ phải đợi đến ngày OpenAI thực sự đứng trước ngày khai mạc mới được tiết lộ.
