Автор | Го Фансинь, Ли Сяобэй
Введение
1 декабря 2025 года появилась важная новость: согласно данным Гонконгской биржи (HKEX), HashKey, как один из первых лицензированных поставщиков услуг виртуальных активов (VATP) в Гонконге, официально прошел слушания по листингу на бирже.
Еще за месяц-два до этого на рынке ходили внутренние слухи о подготовке HashKey к листингу. 1 декабря HashKey прошел слушания и опубликовал «Пакет информации после слушаний» (PHIP). У многих читателей из материкового Китая возник вопрос: на каком этапе находится листинг HashKey?
С юридической точки зрения, Гонконгская биржа провела всестороннюю проверку и анализ базовой информации HashKey, включая структуру бизнеса, сложную систему соответствия требованиям, финансовое состояние и корпоративное управление, что по сути означает признание готовности HashKey к выходу на основной рынок капитала. До листинга остался всего один шаг.
Опубликованный HashKey на сайте披露易 (HKEX) «Пакет информации после слушаний» (PHIP, Post Hearing Information Pack), за исключением некоторой конфиденциальной информации, по содержанию и плотности информации очень близок к традиционному «Проспекту эмиссии» (Prospectus), знакомому читателям из материкового Китая.
В PHIP мы можем увидеть ключевые финансовые данные HashKey, структуру акционерного капитала и управления и другую核心ную информацию. Это важный документ для понимания того, почему HashKey имеет все шансы стать «первой криптоакцией Гонконга».
Сегодня Crypto Salad с юридической точки зрения подробно разберет этот «предварительный проспект эмиссии», надеясь предоставить ценные insights.
Анализ структуры соответствия требованиям
1. Признание регуляторами в нескольких юрисдикциях
Ключевой нарратив HashKey заключается в созданной им глобальной системе соответствия требованиям跨 юрисдикций. Crypto Salad ранее говорил, что так называемое соответствие требованиям — это относительное понятие. В рамках конкретной юрисдикции непрерывное соответствие бизнес-операций местным нормативным требованиям и есть compliance. А цифровые активы мобильны, поэтому одной только гонконгской лицензии явно недостаточно. Тем более, что Гонконг строго регулирует ликвидность бирж, недавно немного ослабив ограничения, что позволило биржам подключаться к зарубежной ликвидности, но при этом сохраняются строгие ограничения в отношении зарубежных стран и квалификации бирж (подробнее см.: Crypto Salad: 《Глубокий юридический анализ политики | Новые правила Гонконга для платформ виртуальных активов (Часть 1): Циркуляр о совместном использовании ликвидности платформами виртуальных активов》).
Поэтому большинство проблем compliance платформ arise из-за того, что они по сути обязаны предоставлять услуги по всему миру, но зарегистрированы и имеют лицензию только в одном регионе. Чтобы решить эту проблему, HashKey использует следующий метод: создание юридических лиц в основных финансовых центрах по всему миру и получение местных лицензий для соответствия регуляторным требованиям в каждой стране. PHIP показывает, что бизнес-ландшафт HashKey охватывает основные финансовые центры Азии и мира, включая Гонконг, Сингапур, Японию, Бермуды, ОАЭ и Ирландию, и везде компания получила лицензии. Это основано на очень высоких юридических операционных затратах и управленческих способностях, на расширении глобальной юридической матрицы, а не на простом «коллекционировании» лицензий в разных странах.
2. Приоритет технологического и внутреннего контроля соответствия
PHIP показывает, что меры HashKey в области хранения активов и операционной деятельности платформы в основном соответствуют регуляторной системе Гонконга.
В документе указано, что HashKey имеет довольно строгие меры по управлению активами клиентов, включая неоднократные强调 (подчеркивания) полного разделения структуры хранения клиентских активов и активов компании, относящихся к независимым системам; хранение цифровых активов клиентов в основном в холодных кошельках (cold storage); по состоянию на 30 сентября 2025 года, 96.9% активов платформы хранилось в холодных кошельках; другие распространенные меры compliance включают использование процесса утверждения с множественными подписями (multi-signature), хранение фиатных активов клиентов на независимых трастовых счетах и т.д.
Кроме того, в отличие от других лицензированных бирж Гонконга, группа HashKey создала «дружественную к регуляторам» масштабируемую сеть второго уровня (Layer2) Ethereum — HashKey Chain. Ее позиционирование — это не публичный блокчейн для розничных пользователей или универсальных децентрализованных приложений (dApps), а инфраструктура,专门 (специально) предназначенная для предоставления институциональных compliance-услуг. В PHIP также упоминается, что HashKey Chain была выбрана主要ными (крупными) финансовыми институтами в качестве базовой системы для токенизированных ценных бумаг.
В документе указано, что соответствие требованиям было заложено в протокол HashKey Chain на этапе проектирования, что означает, что выпуск, передача и расчеты в этой цепи должны следовать预设ным (предустановленным) правилам. Такие важные для правительства Гонконга аспекты, как прозрачность, возможность аудита и отслеживаемость (транспарентность), напрямую поддерживаются на уровне инфраструктуры.
Таким образом, компаниям не нужно с нуля строить сложные системы, и HashKey Chain может взять на себя регуляторные требования, избавляя компании от затрат на разработку технологического compliance, что ускоряет внедрение合规ных (соответствующих требованиям) цифровых активов во всей традиционной финансовой отрасли.
3. Раскрытие структуры управления
Полное раскрытие структуры корпоративного управления HashKey в PHIP — это та часть, которую редко упоминают в других документах.
Во-первых, с точки зрения корпоративной формы, HashKey Holdings — это освобожденная компания с ограниченной ответственностью (exempted limited company), зарегистрированная на Каймановых островах. В начале документа прямо перечислены применимые «Закон о компаниях Каймановых островов», «Постановление о компаниях Гонконга» и «Кодекс корпоративного управления», что определяет ее общую ориентацию на стандарты Гонконгской биржи для публичных компаний и то, что структура управления уже полностью построена в соответствии с этими стандартами.
Например, в PHIP раскрывается, что совет директоров после листинга будет состоять из 1 исполнительного директора, 1 неисполнительного директора и 3 независимых директоров, при этом аудиторский комитет будет полностью состоять из независимых директоров. Это стандартная структура для публичных компаний, но нечасто встречается в Web3-компаниях. То, что HashKey смогла дойти до этого этапа, во многом, с юридической точки зрения, заслуга, пусть и не бросающейся в глаза, структуры управления.
Значение
Особенность обсуждения листинга HashKey частично заключается в особенности ее юридического статуса. Crypto Salad обратила внимание, что на рынке часто сравнивают HashKey и OSL, споря о том, кто же является «первой криптоакцией Гонконга». С юридической точки зрения, OSL на момент листинга еще не имела лицензии VATP, в то время как HashKey действительно является первой компанией, которая, имея лицензию VATP, пытается выйти на традиционный рынок капитала через этот бизнес-субъект, и поэтому имеет явное регуляторное и отраслевое сигнальное значение.
По мнению Crypto Salad, то, что HashKey смогла продвинуться так далеко в Гонконге, в основном обусловлено мощной внешней动力 (движущей силой) и четкими внутренними запросами на развитие.
Правительство Гонконга в настоящее время находится в периоде «окна возможностей» для криптополитики. Мы считаем, что Гонконг, несомненно, является пилотным плацдармом Китая в области виртуальных активов. Возможно, правительству Гонконга также необходим успешный пример compliance для демонстрации результатов своей работы вовне. Если HashKey как эталонный VATP Гонконга сможет успешно провести листинг, это по сути будет означать: Web3 и compliance не конфликтуют, их можно реализовать через институционализацию.
Конечно, с коммерческой точки зрения, соответствие требованиям, безусловно, важно, но его стоимость также огромна. Выполнение юридических обязательств в рамках регуляторных框架 (рамок) нескольких стран, включая постоянные затраты на риск-менеджмент, AML/KYC,网络安全 (кибербезопасность) и аудит, требует постоянного притока финансовых средств. В разделе «Факторы риска» PHIP четко указано, что платформа в процессе эксплуатации может столкнуться с регуляторными проверками, расследованиями и enforcement procedures (процедурами принудительного исполнения), которые могут привести к значительным затратам времени и «огромным юридическим и合规ным (соответствия) расходам». HashKey должна continuously (непрерывно) нести эти обязательства, а не делать разовые вложения.
Более того, возможность через листинг получить доверие на институциональном уровне и глобальную репутацию для традиционных финансовых институтов, ищущих стабильных и безопасных партнеров, делает публичную компанию гораздо более привлекательной, чем частная биржа.
