На том берегу Тихого океана, крупный производитель памяти был полностью продан частной инвестиционной компанией.
Главным героем является японский гигант памяти Kioxia — на волне бума искусственного интеллекта его акции в какой-то момент взлетели почти в 50 раз. В момент, когда ситуация радикально изменилась, стало известно, что крупный акционер Bain Capital полностью распродал свою долю к июлю этого года, получив совокупный доход в 170 миллиардов долларов США (примерно 1,151 триллиона юаней).
Другими словами, Bain Capital заработал 1,1 триллиона юаней, установив рекорд возврата инвестиций в истории мирового частного капитала.
«Возможность, подобная Kioxia, встречается нечасто, для всех вовлеченных сторон это был исключительно выдающийся результат», — заявил исполнительный партнер Bain Capital. По мнению участников рынка, то, что сделка с таким крупным пакетом акций смогла состояться, означает, что спрос со стороны покупающих институтов по-прежнему высок.
Будучи также крупным производителем памяти, в отличие от ChangXin Memory Technologies (CXMT), которая специализируется на сегменте DRAM (оперативной памяти), Kioxia в основном производит флэш-память NAND. Если взглянуть на Китай, то реально продвигается в этом сегменте компания Yangtze Memory Technologies (YMTC) из Уханя.
Оглядываясь на прошлую ночь, зарубежные гиганты памяти пережили потрясение, откатившись от максимумов июня на 30-50% и более. С другой стороны, новичок на рынке, CXMT, взошел на трон новой королевы акций, ее рыночная стоимость превысила 3 триллиона юаней. Между спокойствием и ажиотажем все задаются вопросом о будущей структуре рынка памяти в эпоху ИИ.
10 лет назад: контринвестирование
Чтобы красиво продать, нужно и вовремя купить.
Вернемся в 2016 год. Японский многопрофильный электротехнический конгломерат Toshiba из-за огромных убытков своей дочерней компании по ядерной энергетике Westinghouse Electric, а также из-за скандала с фальсификацией финансовой отчетности оказался в бедственном положении — его обязательства превысили активы, и ему грозила делистинг.
В том году столетний гигант Toshiba был в отчаянии и был вынужден продавать активы, чтобы покрыть убытки. Подразделение по производству памяти в то время попало в список на продажу — однако в 2017 финансовом году операционная прибыль подразделения Toshiba Memory составила 500 миллиардов иен, что сделало его самым прибыльным бизнесом Toshiba на тот момент.
Многие считали, что с такой прибыльностью Toshiba Memory можно было подождать, и Toshiba смогла бы спастись без продажи. Но, как говорится, «человек никогда не заработает денег вне своей зоны понимания», и, будучи ограниченной долгосрочной культурой принятия решений в области тяжелого электрооборудования внутри Toshiba, подразделение памяти, требовавшее постоянных огромных инвестиций, в конечном итоге было оставлено.
Выделение, привлечение средств, решение проблем. Как только появились новости, со всех сторон хлынули потенциальные покупатели.
Весь 2017 год, как сообщается, в торгах участвовали не менее десяти компаний, включая Micron, SK Hynix, Western Digital, Broadcom (вместе с Silver Lake), Amazon, Google, Apple, Hon Hai Group и другие.
В конечном счете появился реальный покупатель. Bain Capital совместно с SK Hynix, Apple, Dell, Seagate и другими сформировал консорциум, который в 2018 году приобрел около 55% акций Toshiba Memory за 18 миллиардов долларов США, при этом доля Bain Capital составила более 1 миллиарда долларов. Затем в 2019 году Toshiba Memory была переименована в Kioxia, определив свою позицию как поставщика ценностей в области памяти.
История успешного прорыва выглядит прекрасной, но эта сделка вызвала немало споров.
Как известно, индустрия памяти сильно циклична. В момент, когда Toshiba решила продавать, память как раз пережила суперцикл благодаря развитию смартфонов. А к моменту завершения сделки Bain Capital, когда рынок смартфонов уже начал достигать насыщения, а циклы обновления удлинились, что привело к ослаблению спроса на чипы памяти, цены на NAND Flash от Toshiba Memory также вошли в нисходящий цикл.
Поэтому в то время многие считали, что Bain Capital «купила на пике». Никто и представить не мог, что волна ИИ и вызванный ею взрывной спрос на память полностью изменят судьбу.
Изменение ситуации: продажа в разгар ажиотажа
Наступил эпический разворот.
Во второй половине 2025 года взрывной рост вычислительной мощности ИИ сделал высокопроизводительную память (HBM) дефицитным товаром. Производители памяти, такие как Samsung Electronics, SK Hynix и Micron, переориентировали мощности на выпуск высокотехнологичной продукции, что привело к значительному сокращению предложения потребительской памяти. В результате цены на продукты памяти выросли по всем направлениям: с начала 2026 года цены на продукты DRAM и NAND Flash достигли максимума за последние десять лет, а накопленный рост цен на некоторые модели даже превысил 300%.
Ажиотаж сначала охватил рынок капитала. Акции гигантов памяти, таких как Samsung, SK Hynix и Micron, которые в совокупности занимают более 90% мирового рынка DRAM, с июня прошлого года выросли в максимуме в 5-10 раз и более.
То же самое касается Kioxia и SanDisk, производящих продукты NAND. За последний год цена акций Kioxia в какой-то момент выросла почти в 50 раз, а в середине июня этого года ее рыночная капитализация даже достигла 56 триллионов иен (примерно 345 миллиардов долларов США), превысив Toyota Motor и став самой дорогой компанией Японии по рыночной стоимости. Акции SanDisk также выросли более чем в 50 раз с июня 2025 по июнь этого года.
В Китае также наблюдался ажиотаж. Типичным примером являются «четыре дракона памяти Шэньчжэня» — Longsys, Biwin, BIWIN Storage и DaPuWei. За последний год их акции выросли в разы, а в середине июня их совокупная рыночная капитализация в какой-то момент приблизилась к 900 миллиардам юаней.
Именно в самый разгар ажиотажа.
Начиная с ноября 2025 года, Bain Capital начала масштабное сокращение своей доли в Kioxia. К середине июня этого года ее доля снизилась примерно с 44% в декабре 2025 года до примерно 14%, и к началу июля этого года Bain Capital полностью вышла из капитала.
«Мы больше не владеем никакими акциями Kioxia», — официально заявил исполнительный партнер Bain Capital Дэвид Гросс в интервью ранее в июле. По последней информации, согласно оценке Nikkei, продажа акций Bain Capital принесла прибыль около 2,5 триллионов иен (примерно 170 миллиардов долларов США).
Расчеты показывают, что доходность составила почти 20x от первоначальных инвестиций, что создало один из самых классических примеров частных инвестиций в мировой полупроводниковой отрасли за десятилетие.
Терпение, еще немного терпения
Еще одно доказательство победы терпеливого капитала в сфере высоких технологий.
Возможно, внешний мир не знает, что до начала стремительного роста акций Kioxia в 2025 году Bain Capital в течение многих лет испытывала давление с разных сторон:
Из-за слабого спроса на потребительскую электронику и обвала цен на память планы Kioxia по IPO провалились четыре раза подряд в 2020, 2021, 2022 и 2024 годах. Когда выход через IPO был закрыт, в 2023 году появились слухи о слиянии бизнеса NAND Kioxia с Western Digital. Если бы сделка состоялась, это создало бы крупнейшего в мире производителя NAND, превзойдя Samsung. Однако из-за сильного противодействия SK Hynix плану слияния эта стратегия увеличения пирога в конечном итоге также не увенчалась успехом.
Лишь в конце 2024 года Kioxia наконец вышла на Токийскую фондовую биржу, но результаты размещения не оправдали ожиданий. Общая оценка составила всего 7,5-7,8 триллиона иен (около 50 миллиардов долларов США), что даже значительно ниже общей суммы покупки в 18 миллиардов долларов, заплаченной Bain Capital в свое время.
Сопровождать и ждать в трудные времена, заслуживать похвалы на пике успеха.
Такая же картина наблюдалась и у инвесторов CXMT. В 2016 году, когда первая производственная линия CXMT еще даже не начала официально выпускать пластины, государственный фонд Хэфэя инвестировал 14,4 миллиарда юаней в CXMT. На фоне практически нулевых технологий, оборудования и кадров для DRAM в Китае в то время эти инвестиции, несомненно, были большой авантюрой. Точно так же в 2021 году, когда продукция CXMT еще не выпускалась в больших объемах, а результаты деятельности по-прежнему были убыточными, в то время как большинство людей все еще выжидало и сомневалось, многие институты, такие как Walden International и Cornerstone Capital, твердо увеличили свои доли, пройдя пять лет одиночного пути.
Множество кораблей прошли мимо. 27 июля CXMT официально вышла на научно-технологическую инновационную площадку (STAR Market) Шанхайской фондовой биржи с рыночной капитализацией более 3 триллионов юаней, став первой высокотехнологичной компанией в истории A-акций, рыночная стоимость которой с момента открытия торгов превысила триллион юаней.
Выдающимся технологическим компаниям нужно время для созревания, рациональным инвестициям также нужно терпеливое сопровождение. На пути длиной в 5, 8 или даже 10 лет скрытого движения «возможно, пессимисты правы, но оптимисты всегда получают вознаграждение».
Статья из WeChat официального аккаунта «Investment Community» (ID: pedaily2012), автор: Фэн Юйчэнь.
