Введение: Бычий рынок вернулся, но реальная история — это сдвиг в структуре капитала
Бычий рынок вернулся. За последнюю неделю глобальные рисковые активы укрепились синхронно, вернув крипторынок на траекторию роста с высоким объёмом. Пока большинство внимательно следит за тем, насколько высоко могут подняться BTC и ETH, мы, как исследователи, сосредоточены на более глубокой базовой трансформации: капитал, входящий в криптопространство в этом цикле, больше не представлен исключительно крипто-нативными спекулянтами и розничными трейдерами. Вместо этого он также включает значительный комплаенсный и традиционный финансовый капитал со всего мира. В то же время спектр активов, которые эти участники хотят торговать, теперь выходит далеко за рамки BTC и ETH, охватывая акции, золото, иностранную валюту, доли в компаниях до IPO и RWA (реальные активы с токенизацией) по всему глобальному спектру активов.
Это приводит к центральному тезису данной статьи: роль $HTX претерпевает фундаментальную трансформацию. Как токен управления HTX DAO и единственный назначенный партнёрский токен биржи HTX, $HTX в некоторой степени функционировал как платформенный токен. Исторически его оценка была привязана к объёмам торгов крипто-спотом и фьючерсами. В будущем его следует переоценивать как токен, связывающий глобальные активы с криптопространством — долю в самом шлюзе, через который глобальный капитал входит в криптоэкосистему. Чтобы подкрепить этот нарратив конкретным анализом, в данной работе тезис дополняется полной количественной проекцией. Оцениваются три измерения: (i) совокупный масштаб глобальных традиционных финансов, (ii) текущий размер крипторынка и (iii) доля рынка HTX в нём. Предполагая даже ограниченный приток глобального капитала, наряду с текущей динамикой роста сектора TradFi, рыночная капитализация $HTX проецируется на пятилетнюю перспективу.
I. Смена нарратива: Снятие потолка оценки
Давайте сначала проясним понятия. Какова традиционная логика оценки "платформенного токена биржи"? Это просто: Потолок рыночной капитализации платформенного токена = Объём торгов криптоактивами × Ставка комиссии × Коэффициент распределения выручки. Поскольку $HTX частично функционирует как платформенный токен, он долгое время оценивался вместе с BNB, OKB и другими в рамках той же парадигмы — кто добивается более высокого объёма торгов криптоактивами или проводит более масштабные выкупы, получает более высокую оценку токена. Эта модель была эффективна с 2020 по 2024 год, потому что доходы бирж почти полностью формировались за счёт торговли криптоактивами.
Однако эта модель устаревает. По мере того как биржа расширяет список торгуемых активов с BTC и ETH на бессрочные контракты на акции NVIDIA и Apple, на золото, серебро, сырую нефть и индекс S&P 500, и далее на валютные пары, доли в компаниях до IPO и RWA, её доходная база переходит от "объёма торгов на крипторынке" к "объёму торгов на глобальном финансовом рынке". Разница в масштабе между этими двумя рынками измеряется порядками величин: общая капитализация крипторынка составляет примерно $2,3 трлн, тогда как отдельные классы традиционных активов часто достигают десятков или сотен триллионов долларов.
Что это означает? Если $HTX продолжает рассматриваться исключительно как традиционный "платформенный токен", его потолок оценки остаётся ограниченным объёмами торгов криптоактивами. Однако если $HTX переоценивается как токен, связывающий глобальные активы с криптопространством — где часть каждого доллара объёма глобальных активов, проходящего через HTX, улавливается и приносит ценность держателям $HTX посредством систематического механизма "выкупить и сжечь" — его потолок оценки по сути снимается. Это не простая логика роста цены; это фундаментальный сдвиг парадигмы.
II. Спектр глобальных активов против масштаба крипторынка
Предпосылкой для долгосрочного бычьего взгляда на $HTX является не только то, насколько вырастет внутренний крипторынок, но и какая доля глобальных активов мигрирует в криптоэкосистему. Давайте сначала подробнее рассмотрим знаменатель.
Таблица 1: Масштаб глобальных финансовых активов и позиция крипто (Цифры приблизительные и основаны на общедоступных рыночных данных.)
Сравнение этих цифр приводит к прямому выводу: общая рыночная капитализация крипторынка (~$2,3 трлн) составляет всего 0,5% от глобального богатства и 1,9% от капитализации глобального рынка акций. Другими словами, если всего 1% глобального богатства войдёт в криптоэкосистему в любой форме, это означает дополнительные $4,5 трлн — почти вдвое больше текущего размера всего крипторынка. Это вполне соответствует институциональным прогнозам для токенизации активов: Citi оценивает рынок токенизированных ценных бумаг в $4–5 трлн к 2030 году, 21.co прогнозирует $10 трлн, а BCG — до $16 трлн. Реализация даже нижней границы этих оценок представляет собой массивную инъекцию ликвидности в криптоиндустрию.
Стратегический фокус HTX — построение основного шлюза, через который 1% этого капитала войдёт на крипторынок и где он будет торговаться внутри. Этому будет посвящен следующий раздел.
III. Шлюз уже формируется: Взлёт TradFi — это выручка, а не концепция
Нарратив требует проверки данными. Сектор TradFi (Традиционные финансы) HTX выделяется как одно из самых сильных бизнес-направлений в 2026 году. Согласно ежемесячному отчёту HTX за июль, раздел TradFi добавил 56 новых контрактных пар только за этот месяц — 51 из которых были бессрочными контрактами на акции, охватывающими технологических гигантов, чипы для ИИ, хранение данных, сырьевые товары и драгоценные металлы. Среднедневной объём (ADV) на конец месяца достиг исторического максимума, вырос более чем в 10 раз в месячном исчислении по сравнению с июнем, а совокупный объём достиг приблизительно $2,5 млрд. Примечательно, что этот рост произошёл в месяц, когда общие спотовые объёмы на крипторынке в целом были сдержанными, демонстрируя, что традиционные финансовые активы становятся новым двигателем роста для платформы.
Не менее важны механизмы привлечения и удержания пользователей. 5 августа HTX запустила Сезон 2 своей кампании TradFi "Trade to Earn", выделив 28 высоколиквидных бессрочных фьючерсных контрактов на акции (NVDA, AAPL, GOOGL, MSFT, TSLA и др.), индексы акций (SPX500, QQQ), сырьевые товары (нефть WTI, Brent) и драгоценные металлы (XAU, XAG, PAXG, XAUT). Структура предлагает 110% возврата комиссий для мейкеров и 105% для тейкеров — фактически предоставляя отрицательные ставки комиссий, где более высокий объём торгов даёт более высокую выплату. Сезон 1 сгенерировал более 63 миллионов USDT объёма по назначенным парам за 10 дней, в то время как Сезон 2 увеличил общий призовой фонд до $80 000.
Ключевой особенностью дизайна этой кампании является то, что 100% выручки от торговых комиссий, сгенерированной по назначенным фьючерсным контрактам TradFi, используется для выкупа $HTX на вторичном рынке, причём все приобретённые токены безвозвратно уничтожаются во время ежеквартальных сжиганий. Другими словами, каждая комиссия, сгенерированная от торговли контрактами на акции или золото, может превратиться в выкуп и сжигание $HTX. Объём торгов глобальными активами впервые напрямую связывается с захватом стоимости $HTX через структурированный механизм.
Глядя вперёд по этому пути, бессрочные контракты на акции уже запущены, а индексы, сырьевые товары и драгоценные металлы уже представлены. Следующие логические шаги — валютные пары, доли в компаниях до IPO и RWA. Когда глобальные базовые активы можно торговать 24/7, используя стейблкоины в качестве залога, без необходимости в брокерских счетах, рыночных часах работы или конвертации валют через границы, традиционному капиталу больше не нужно сначала покупать BTC как символический вход в криптопространство. Вместо этого инвесторы могут войти с долларовыми стейблкоинами и торговать знакомыми активами через крипто-нативную инфраструктуру. HTX позиционирует себя как шлюз для этого перехода.
IV. Комплаенс и традиционный капитал: HTX обеспечивает необходимые допуски для входа
Традиционный финансовый капитал отличается от крипто-нативного капитала одним ключевым аспектом: он не испытывает недостатка в ликвидности; ему не хватает комплаенсных точек входа. Чтобы институциональный капитал вошёл на рынок, необходимы три элемента: торгуемые активы, необходимые регуляторные лицензии и надёжное кастодиальное обслуживание с доказательством резервов. На все три вопроса HTX дала свои ответы в первом полугодии 2026 года.
Активы: Охвачены расширяющейся продуктовой линейкой TradFi. Доверие: HTX публикует ежемесячное доказательство резервов (Proof of Reserves, PoR) на основе дерева Меркла в течение 46 месяцев подряд, последовательно поддерживая коэффициенты резервов выше 100% по основным активам (BTC, ETH, TRX, USDs, $HTX, XRP, DOGE, SOL и др.). Это одно из самых ранних и последовательных регулярных раскрытий резервов во всей индустрии — что убедительнее для институтов, чем любые маркетинговые усилия. Комплаенс: Получив письмо о не-возражении (no-objection letter) от Управления по регулированию виртуальных активов Пакистана (PVARA), HTX продвинула процесс получения лицензии VASP, одновременно активно согласовывая свою деятельность с фреймворком VARA Дубая, расширяя свою глобальную лицензионную сеть в Дубае, Центральной и Южной Азии.
В совокупности эти три элемента формируют полную инфраструктуру для традиционного капитала: необходимые ему активы через сегмент TradFi, каналы доступа, обеспечиваемые растущей глобальной лицензионной сетью, и прозрачность, предоставляемую 46 последовательными месяцами раскрытия PoR. В первом полугодии платформа зафиксировала общий торговый объём почти в $900 млрд. В апреле она заняла первое место в мире по чистому притоку капитала среди централизованных бирж, в то время как новые зарегистрированные пользователи выросли на 15% в месячном исчислении в июле. Эти цифры указывают на то, что капитал уже реагирует на развитие платформы. Доля рынка HTX говорит сама за себя. Согласно отчёту CoinDesk о торговых платформах за апрель 2026 года, доля рынка Spot HTX достигла 3,79%, что ставит её в первую четвёрку CEX на китаеязычном рынке, в то время как доля рынка деривативов составила 1,98%. Её месячная доля на спотовом рынке увеличилась на 0,88 процентных пункта, что сделало её третьей самой быстрорастущей биржей в мире. Растущая доля рынка и ускоряющийся рост предоставляют отправную точку для сценария оценки в следующем разделе.
V. Цикл захвата стоимости: Растущий объём торгов глобальными активами увеличивает дефицитность $HTX
Предыдущие разделы установили ценность "шлюза". Этот раздел рассматривает, как эта стоимость может накапливаться у держателей токенов: как глобальный торговый объём преобразуется в ценность для держателей $HTX? Ответ заключается в систематическом цикле, который работает уже более двух лет: 50% от общей выручки платформы выделяется на ежеквартальные выкупы и сжигания $HTX.
Данные примечательны. В первом квартале 2026 года, несмотря на снижение объёма торгов на крипторынке на 27% в квартальном исчислении, HTX DAO всё же завершила сжигание 10,83 трлн $HTX стоимостью приблизительно $19,22 млн. С момента запуска программы сжигания в 2024 году совокупное количество сожжённых и пожертвованных токенов достигло 110,32 трлн, что составляет более 11% от общего предложения, со средней годовой скоростью дефляции приблизительно 5,5%. Цифра 5,5% заслуживает внимания. Среди крупных токенов управления относительно немногие реализовали стратегию сжигания, которая является прозрачной, масштабной и последовательно выполняемой в течение длительного периода. Её годовая скорость дефляции существенно выше, чем у большинства крупных криптоактивов. Если механизм сжигания продолжит масштабироваться с ростом активности, количество сожжённых токенов на бычьем рынке может увеличиться ещё больше.
Сторона спроса также ужесточается. С 1 апреля $HTX стал единственным назначенным токеном для списания комиссий на бирже HTX, встроившись непосредственно в ключевые сценарии торговли на платформе. Функция стейкинга $HTX в HTX DAO предлагает годовую доходность до 10%, а также права управления. Награды от обеих кампаний TradFi "Trade to Earn" также распределяются исключительно в $HTX. С одной стороны, выручка платформы стимулирует постоянные выкупы и сжигания, сокращая предложение. С другой стороны, списание комиссий, стейкинг и награды создают дополнительный спрос. Одновременное ужесточение предложения и расширение спроса — это основа дефицитности $HTX.
Полный цикл теперь можно резюмировать следующим образом: Глобальные активы (акции, золото, валютные пары, доли до IPO и RWA) входят в сегмент TradFi → глобальный комплаенсный капитал входит и торгует → выручка платформы от комиссий увеличивается → 50% выручки используется для выкупа и сжигания $HTX → циркулирующее предложение продолжает сокращаться → ценность накапливается у держателей. В рамках этого цикла $HTX можно рассматривать как кол-опцион на рост объёма торгов глобальными активами. Следующий раздел количественно оценивает потенциальный масштаб этой возможности.
VI. Анализ сценариев на пять лет: Сколько глобального капитала может войти и какой может стать рыночная капитализация $HTX
Этот раздел представляет собой кульминацию всего анализа. Мы разбиваем анализ сценариев на четыре шага. Шаг 1: Установить знаменатель (степень проникновения глобального богатства в крипто). Шаг 2: Установить долю рынка (доля HTX в глобальном объёме торгов крипто). Шаг 3: Оценить выручку (объём торгов × ставка комиссии). Шаг 4: Оценить оценку (выручка × мультипликатор оценки). Для каждого шага мы предоставляем консервативный, нейтральный и оптимистичный сценарии, с явными базовыми предположениями, чтобы читатели могли оценить их самостоятельно.
Шаг 1: Проникновение. Текущая общая рыночная капитализация крипторынка составляет приблизительно $2,3 трлн, что представляет 0,5% от глобального богатства в ~$450 трлн. К 2030 году, если степень проникновения крипто вырастет до 1% / 2% / 3%, соответствующая общая капитализация крипторынка достигнет приблизительно $4,5 трлн / $9 трлн / $13,5 трлн. Эти цифры в целом соответствуют диапазону институциональных прогнозов ($4–16 трлн) от Citi, 21.co и BCG для токенизированных активов. Следовательно, они представляют средние предположения в рамках институциональных прогнозов, а не агрессивные проекции.
Шаг 2: Доля рынка. В настоящее время HTX имеет долю на спотовом рынке 3,79% и долю на рынке деривативов 1,98%, что подразумевает совокупную долю приблизительно 2,5%-3%. Принимая во внимание два потенциальных преимущества — HTX является одной из немногих бирж, развивающих продуктовую матрицу, сфокусированную на "глобальном шлюзе активов" (её сегмент TradFi уже демонстрирует сильную динамику), в то время как рост её доли рынка занимал третье место в мире в рассматриваемый период — мы предполагаем, что её совокупная доля рынка к 2030 году может достигнуть 4% / 5,5% / 8% в трёх сценариях.
Шаг 3: Объём торгов и выручка. Текущий годовой коэффициент оборачиваемости крипторынка (спот и деривативы вместе) составляет приблизительно 20х. По мере роста капитализации и увеличения институционального участия оборачиваемость обычно снижается. Поэтому мы предполагаем коэффициенты оборачиваемости 20х / 16х / 12х. Годовой объём торгов HTX = общая капитализация крипторынка × коэффициент оборачиваемости × доля рынка. Мы предполагаем смешанные ставки комиссий 0,05% / 0,06% / 0,07%. (Кампании с отрицательными комиссиями могут временно снижать эффективные ставки, в то время как общая структура комиссий для TradFi и деривативов предполагается стабильной.) Шаг 4: Оценка. Используя среднюю точку оценки сопоставимых биржевых активов в качестве ориентира, мы применяем мультипликаторы P/S 3х / 5х / 8х. Консервативный сценарий ближе к оценкам традиционных брокерских компаний, в то время как оптимистичный сценарий включает премию к оценке из-за нарратива о токене как о глобальном шлюзе активов.
Таблица 2: Экстраполяция рыночной капитализации $HTX на 5 лет (Сценарии на 2030 год)
Примечание: Это анализ сценариев, а не прогноз. Ключевой передаточный механизм — "проникновение глобальных активов × доля рынка HTX → объём торгов → выручка → оценка". Существенное отклонение по любому ключевому предположению существенно изменит результаты. Однако даже в консервативном сценарии подразумеваемая рыночная капитализация $HTX более чем в три раза превышает текущий уровень.
Хотя цифры в этой проекции могут казаться большими, каждый шаг хорошо вписывается в диапазон, поддерживаемый текущими данными. В качестве перекрёстной проверки, нейтральный сценарий подразумевает годовой объём торгов HTX приблизительно в $7,9 трлн в 2030 году. Если на TradFi приходится 30% этого объёма, это будет представлять приблизительно $2,4 трлн. Глобальные рынки акций в настоящее время генерируют годовой объём торгов в диапазоне $150–200 трлн, в то время как годовой объём торгов на валютном рынке составляет приблизительно $2000 трлн. Даже если сегмент TradFi HTX достигнет годового объёма в $2,4 трлн, это будет представлять лишь приблизительно 1,5% от глобального объёма торгов акциями. Другими словами, количество глобальной активности с активами, необходимое для приближения $HTX к оценке в $100 млрд, по-прежнему будет представлять лишь малую долю глобального финансового рынка. Дефицитным ресурсом, таким образом, является не сам капитал, а инфраструктура, через которую этот капитал может войти в крипто. Именно это и строит HTX.
Дефляционный эффект со стороны предложения предоставляет ещё одну перекрёстную проверку. При текущей годовой скорости дефляции в 5,5% циркулирующее предложение $HTX сократилось бы приблизительно на 25% за пять лет. Если выручка от комиссий TradFi продолжит масштабироваться и будет полностью использоваться для выкупа и сжигания, с удвоением базиса для сжигания от текущих уровней, годовая скорость дефляции может вырасти до 8%-10%, что приведёт к сокращению циркулирующего предложения на 35%-40% за пять лет. Если спрос будет соответствовать сценарию из Таблицы 2, в то время как предложение сократится дополнительно на 30%–40%, ожидается, что рыночная капитализация $HTX в нейтральном сценарии окажется выше уровня, подразумеваемого Таблицей 2, а не ниже.
Наконец, два внешних ориентира предоставляют дополнительную перспективу. В том же секторе BNB имеет рыночную капитализацию приблизительно $81 млрд, что примерно в 50 раз больше капитализации $HTX (~$1,6 млрд). Однако разница в доле спотового рынка составляет лишь приблизительно в 10 раз: ~40% у Binance против 3,79% у HTX. Часть этого разрыва отражает премию за экосистему, в то время как другая часть может отражать дисконт, возникающий из-за нарратива, который ещё не полностью переоценён. В качестве ориентира типа "шлюза" CME, глобальная биржа деривативов, имеет рыночную капитализацию приблизительно $80 млрд, в то время как HKEX имеет капитализацию приблизительно $50 млрд. Оба служат якорями оценки для инфраструктуры глобального рынка активов в традиционных финансах. Долгосрочная амбиция для $HTX — стать "CME криптомира". Рост с приблизительно $1,6 млрд до любого из этих ориентиров оценки будет представлять существенный потенциал роста в рамках тезиса о том, что $HTX служит токеном, связывающим глобальные активы с криптопространством.
Таблица 3: Сопоставимые ориентиры оценки (Цифры рыночной капитализации приблизительны, взяты с публичных рынков и предоставлены для сравнения масштабов.)
VII. Почему сейчас: Переоценка нарратива на бычьем рынке — самый большой источник альфы
На каждом бычьем рынке есть два типа прибыли. Первый — это бета, когда всё движется вместе — Биткоин удваивается, большинство альткоинов следует за ним, а затем так же падает. Второй — это альфа, движимая переоценкой нарратива, при которой рынок принимает новую парадигму для переоценки актива и устанавливает новый устойчивый уровень.
Независимые результаты BNB в 2021 году были частично обусловлены переоценкой токена рынком: с "токена для скидки на комиссии" на "сертификат доли в экосистеме". Сегодня $HTX может находиться в начальной точке ещё более широкой переоценки: с "партнёрского токена криптобиржи" на "токен, служащий шлюзом для глобальных активов, входящих в криптомир". Потолок первого — это объём торгов крипто, а потолок второго — глобальный финансовый рынок. К лету 2026 года все катализаторы, движущие эту переоценку, уже на месте: взрывной рост секторов TradFi, механизм отрицательных комиссий, стимулирующий приток, одобрения регуляторных лицензий, кумулятивное сжигание 11%, статус единственного токена для списания комиссий и третий самый быстрый рост доли рынка в мире.
Бычий рынок вернулся. Капитал будет гнаться за каждым растущим активом на бычьем рынке, но по-настоящему дефицитен тот, кто может увидеть, как река меняет русло до того, как поднимется прилив. Океан глобальных финансовых активов начинает открывать свои шлюзы для криптомира. HTX строил этот шлюз, и $HTX фиксирует права, связанные с ним. По мере того как глобальные акции, золото, иностранная валюта, доли в компаниях до IPO и RWA проходят через этот шлюз в криптомир, $HTX предлагает долю в самом шлюзе. Это основная идея, стоящая за бычьим сценарием для $HTX.
Облако, Аналитик HTX Research
Отказ от ответственности в отношении рисков: Данная статья представляет исследовательские взгляды HTX Research и не является инвестиционной рекомендацией. Представленные количественные сценарии основаны на ряде явных предположений, включая степень проникновения, долю рынка, коэффициенты оборачиваемости, ставки комиссий и мультипликаторы оценки. Существенное отклонение по любому из этих предположений может существенно изменить результаты. Криптоактивы и традиционные финансовые деривативы обладают высокой волатильностью, а регуляторная политика остаётся неопределённой. Устойчивость объёма торгов в сегменте TradFi также требует дальнейшей проверки. Читатели должны полностью оценить свою терпимость к риску, подходить к рынку осмотрительно и принимать независимые решения.
