Changxin Technology, рыночная капитализация устойчиво держится на отметке 4 трлн юаней.
В статье «Листинг Changxin: Хэфэй зарабатывает 1 трлн юаней: логика развития китайских городов меняется» мы рассказали историю Changxin и Хэфэя, а также скрытую в ней логику развития китайских городов.
С точки зрения капитальных инвестиций, Changxin дал Хэфэю более яркий индустриальный имидж.
По стопам предшественников.
Инвестиционные институты начали пристально следить за Хэфэем, обращая внимание на компании, связанные с интегральными схемами, в поисках следующего «Changxin».
Похожие кейсы разворачиваются и в других городах.
Привлечение финансирования робототехническими компаниями часто не обходится без Шэньчжэня; стартапы в области ИИ легче попадают в поле зрения капитала в Пекине; проекты в области биомедицины же сосредоточены в основном в Сучжоу.
В прошлом в индустрии венчурных инвестиций верили в поговорку: инвестировать — значит инвестировать в людей.
Сейчас венчурный капитал переходит от «выбора людей» к «выбору города».
01
Золотой век интернет-венчура
На ранних этапах венчурные инвесторы чаще всего обращали внимание не на количество активов компании и не на текущую прибыль.
Их больше интересовал человек у руля.
До основания Meituan Ван Син терпел неудачу за неудачей.
Он создавал Xiaonei.com, Fanfou, Hainei.com — одни были проданы, другие вынужденно закрыты, ни один проект не принес ему настоящей славы.
В 2010 году была основана Meituan.
Тогда сайты групповых покупок росли как грибы после дождя, в стране одновременно существовало до нескольких тысяч подобных компаний, и кто выживет, было неизвестно.
Жесткая конкуренция на раннем этапе войн за доставку еды между Meituan, Ele.me и Baidu
Но именно в этом году Sequoia Capital China стал единственным инвестором в раунде А для Meituan.
Позже Шэнь Наньпэн вспоминал, что при первой встрече с Ван Сином они почти не обсуждали конкретные операционные цифры, больше говорили о перспективах и будущем индустрии.
Тогда у Meituan не было сегодняшней империи доставки еды, не было сети из 7 миллионов курьеров, покрывающей всю страну.
Готовность Sequoia сделать ставку во многом была связана с прозорливостью и исполнительностью, которые Ван Син проявил в своих прошлых стартапах.
Проект можно начать заново, но накопленные знания отличного предпринимателя не исчезнут просто так.
Создание Ли Бином NIO имеет сходство.
В 2014 году, когда NIO только что была основана и еще не произвела ни одного серийного автомобиля, такие известные предприниматели и инвестиционные институты, как Лю Цяндун, Ли Сян, Tencent и Hillhouse, уже вошли в капитал.
Завод NIO в Хэфэе
Капитал был готов поверить Ли Бину благодаря его более чем 10-летнему опыту.
До NIO основанная им компания Bitauto уже была листингована в США.
Он также участвовал в создании и инвестировании десятков компаний в сфере интернета и автомобилестроения, накопив долгосрочный опыт в продажах автомобилей, обслуживании пользователей и промышленных ресурсах.
Таким образом, хотя NIO была новой компанией, у ее руля стоял не новичок без опыта.
В случае с Ли Сяном черта «инвестирования в человека» проявляется еще ярче.
В 2019 году, когда вот-вот должен был начаться выпуск модели Li ONE, деньги на счетах компании почти закончились.
В то время акции Tesla и NIO падали, рынок был чрезвычайно пессимистичен в отношении новых энергетических автомобилей.
Позже Ли Сян вспоминал, что тогда он встретился с 150 инвесторами, но так и не смог привлечь финансирование.
И в итоге сделал ставку именно тот, от кого он когда-то отказывался — Ван Син.
В августе 2019 года Li Auto завершила раунд финансирования C на 5,3 млрд долларов, из которых Ван Син лично вложил около 2,85 млрд.
Впоследствии Meituan и Ван Син неоднократно участвовали в финансировании Li Auto, общий вклад составил около 11,5 млрд долларов.
Почему в условиях пессимизма в отрасли Ван Син был готов поверить Ли Сяну?
От Popcap (泡泡网) до Autohome (汽车之家) и Li Auto, Ли Сян непрерывно занимается предпринимательством уже более 20 лет.
Этот практический опыт лучше, чем красивый инвестиционный меморандум, доказывает способности Ли Сяна к созданию продуктов и его понимание отрасли.
Позже, вспоминая эти события, Ли Сян, говоря о Ван Сине, несколько раз срывался на слезы, называя его «самым большим благодетелем» во всем процессе предпринимательства.
Производственная линия Li Auto
Хотя Ли Бин и Ли Сян последовательно вошли в автомобилестроение, корни их известности уходят в интернет-эпоху.
Ван Син, Ли Бин и Ли Сян стали олицетворением золотого века китайского интернет-венчура.
Ученые из Стэнфордского университета и других учреждений США опросили 885 венчурных инвесторов, и результаты показали, что 95% респондентов считают управленческую команду важным фактором при инвестировании.
Для инвестиционных институтов оценка человека обычно включает изучение его предпринимательского опыта, понимания отрасли, ключевой команды, способности мобилизовать ресурсы и устойчивости для движения вперед в трудные времена.
Это сложно отразить в финансовой отчетности, но именно это может определить, как далеко в конечном итоге зайдет компания.
В интернет-эпоху такой подход к инвестированию действительно был очень эффективен.
Стартовой точкой ByteDance стал жилой комплекс Jinqiu в Пекине, Alibaba родилась в саду Hupan в Ханчжоу.
Для интернет-стартапа несколько десятков программистов могли создать продукт, который быстро охватил бы пользователей по всей стране.
Местоположение компании, конечно, важно, но по-настоящему решающими часто оказываются кругозор и лидерские качества основателя.
02
Хардтех выводит города на передний план
В интернет-эпоху идея одного предпринимателя могла породить компанию.
Если человек достаточно талантлив и модель работает, капитал был готов делать ставки.
В эпоху хардтека ситуация становится сложнее.
Создание робота связано с двигателями, редукторами, сенсорами, контроллерами, батареями, прецизионной обработкой и т.д.; разработка ИИ также невозможна без специалистов по алгоритмам, вычислительных мощностей, данных и сценариев применения.
Основные компоненты человекоподобного робота
Идея предпринимателя, конечно, важна, но эти ресурсы сложно обеспечить в одиночку, они больше распределены по городам и промышленным цепочкам.
Оценка компании инвестиционными институтами расширилась и теперь включает город, в котором она находится.
Говоря о роботах, многие в первую очередь вспоминают Unitree и Ханчжоу, но по-настоящему весомым является Шэньчжэнь.
В Шэньчжэне сконцентрировано большое количество предприятий, производящих двигатели, сенсоры, контроллеры, занимающихся прецизионной обработкой, необходимые для разработки роботов компоненты можно закупать на месте, прототипы быстро изготавливать, а близлежащие заводы предоставляют сценарии применения.
В 2025 году общий объем производства робототехнической индустрии Шэньчжэня достиг 242,6 млрд юаней, увеличившись на 20,56%.
В том же году Шэньчжэнь произвел 194,9 тыс. промышленных роботов, что составляет около 1/4 от общего объема производства в стране; выпуск сервисных роботов достиг 7,9665 млн штук, что составляет около 2/5 от общенационального объема.
Полноценная промышленная цепочка также породила ряд компаний, таких как Ubtech, Dobot, Leju Robot, LimX Dynamics, ZQ Robot, что естественно привлекло большое внимание капитала.
В 2023 году Ubtech вышла на листинг на Гонконгской бирже, привлекши около 10 млрд гонконгских долларов; год спустя Dobot вышла на листинг на Гонконгской бирже, привлекши около 7,52 млрд гонконгских долларов.
По состоянию на конец 2025 года в Шэньчжэне собрались 34 компании-производители роботов, имеющие листинг, а также 9 компаний-единорогов.
Другой пример — индустрия ИИ в Пекине.
Сооснователь Meituan Ван Хуэйвэнь как-то нарисовал на карте Пекина рамку для инвестиций в ИИ, примерно к югу от Цинхуа, к востоку от Бэйда (Пекинского университета), к западу от Xueyuanlu и к северу от Dazhongsi.
Анализируя свои инвестиции, он обнаружил, что проекты, попавшие в эту рамку, в целом показывали лучшие результаты.
Ван Хуэйвэнь анализирует свои инвестиции
В этом квадрате находятся ZhiPu AI, Moonshot AI, DeepSeek, ModelBest (面壁智能), ShengShu Technology, Galaxy General.
Некоторые из этих компаний уже вышли на биржу, другие находятся на пути к этому.
Если оглянуться дальше, ByteDance, Xiaomi, Meituan, Kuaishou, Didi и другие компании также выросли когда-то поблизости.
Самое ценное в этом квадрате — это плотность талантов и инноваций, накопленная за многие годы.
Университеты Цинхуа и Бэйда, Китайская академия наук и множество технологических компаний постоянно поставляют в округу инженеров, предпринимателей и технологические результаты.
Капитал инвестирует не только в ИИ-компанию, но и во всю инновационную сеть Хайдяня за ней.
Помимо того, что хардтех сам по себе все больше зависит от города, к тому, что капитал обращает взгляд на города, ведет и изменение структуры финансирования.
Данные показывают, что в 2025 году доля средств государственного происхождения в капитале инвесторов (LP) на рынке прямых инвестиций достигла 90,2%.
Среди них местные государственные фонды и государственные направляющие фонды стали важной силой.
Государственные LP: от становления основной силой к абсолютному доминированию
Инвестиции местных государственных фондов в компанию рассчитываются не только на финансовую отдачу, но и на то, может ли проект реализоваться на месте, принесет ли он рабочие места и предприятия смежных отраслей.
Такой терпеливый капитал готов сопровождать компанию через этапы разработки, пробного производства и проверки рынком.
Первоначальные инвестиции местных государственных фондов также посылают сигнал рынку, привлекая частный капитал.
Местные государственные фонды прокладывают путь, за ними входит частный капитал, и вес города в инвестиционных решениях также возрастает.
03
В поисках высокой вероятности успеха среди неопределенности
Переход от инвестирования в людей к инвестированию в города расширяет область оценки, но в основе лежит та же логика.
Суть венчурного капитала — в поиске более высокой вероятности успеха среди огромной неопределенности.
Раньше талантливые предприниматели, такие как Ван Син, Ли Бин и Ли Сян, повышали шансы на успех отдельной компании.
Сейчас город с прочной промышленной базой облегчает выживание компании.
Инвестор, оценивая предпринимателя, в первую очередь смотрит на его резюме.
У города тоже есть свое «резюме»: есть ли в нем ведущие предприятия, полноценна ли промышленная цепочка, возможно ли внедрение научных результатов, готовы ли оставаться кадры и т.д. — все это важные критерии для принятия решения венчурным капиталом.
Еще важнее — способность организовывать ресурсы.
Талантливый предприниматель может собрать вместе технологии, кадры, капитал и клиентов.
Город с сильной индустриальной базой также может соединить университеты, лаборатории, производственные предприятия, фонды и сценарии применения.
В районе Хуацянбэй в Шэньчжэне сосредоточено более 5000 поставщиков электронных компонентов, он становится источником новых качественных производительных сил
Способность соединить несколько звеньев особенно критична как для предпринимателя, так и для города.
Кроме того, капитал оценивает долгосрочную репутацию.
Сможет ли предприниматель пережить спад в отрасли, сможет ли город сохранить преемственность промышленного направления и политики — по сути, это оценка устойчивости.
Хэфэю понадобилось 10 лет, чтобы сделать ставку на Changxin, городу, постоянно гоняющемуся за модными трендами, сложно заслужить доверие долгосрочного капитала.
Поток капитала еще более наглядно демонстрирует эти изменения. В 2025 году в Цзянсу, Гуандуне, Пекине, Шанхае и Чжэцзяне произошло 6611 инвестиционных сделок — на эти пять регионов из 34 провинциальных административных единиц страны пришлось почти 3/4 всех сделок.
Капитал не распределяется равномерно по всем местам, а все больше концентрируется в городах, способных постоянно генерировать проекты.
Переход венчурного капитала от «выбора людей» к «выбору города» не означает, что капитал перестает ценить предпринимателей.
Дело в том, что базовая единица инноваций расширяется от одного человека, одной компании до городской промышленной экосистемы.
Парк биомедицинской промышленности в Куньшане
Область due diligence венчурного капитала расширилась с предпринимателя до предпринимателя и города, в котором он находится.
А как городам Китая заслужить благосклонность капитала?
Во-первых, дать капиталу, во что инвестировать.
Развитие ИИ в Пекине, робототехники в Шэньчжэне, включая полупроводники в Шанхае, биомедицину в Сучжоу, — все это опирается на кадровую и промышленную базу, накопленную за многие годы.
Городу сложно одновременно стать центром всех популярных отраслей.
Включение десятка горячих направлений в план развития вряд ли сформирует реальное преимущество.
Концентрация ресурсов на одном-двух направлениях, создание индустриальных флагманов также облегчает формирование у капитала четкого образа.
После определения промышленного направления капитал в конечном итоге должен найти конкретные компании.
Проекты должны формировать пул, чтобы у капитала было пространство для постоянных инвестиций.
Промышленный парк ИИ в Чжунгуаньцунь, Пекин, где сосредоточено множество ИИ-компаний
Одни компании только завершили техническую проверку и нуждаются в ранних инвестициях; другие уже получили заказы и готовятся расширять производство.
Систематизация этих проектов, предоставление инвестиционным институтам возможности быстро находить компании, соответствующие их аппетиту к риску, — вот где капитал может по-настоящему действовать.
Во-вторых, дать капиталу смелость инвестировать.
Инвестиционные институты смотрят и на проект, и на то, были ли в этом городе успешные кейсы ранее, стабильна ли политика, надежна ли деловая среда.
Частые изменения политики, чрезмерно высокие требования по реинвестированию (return investment) и т.п. могут снизить активность частного капитала.
Данные CVSource показывают, что в 2017 году средний коэффициент реинвестирования, требуемый государственными направляющими фондами, составлял 2,6.
То есть на каждый полученный от государства 1 юань фонд должен был инвестировать в регион 2,6 юаня. К 2025 году во многих местах этот показатель снизился до 1 или даже ниже.
Например, Научно-технический материнский фонд Чаншаского экономико-технологического района снизил до 0,4, Государственный контролируемый промышленный материнский фонд Цзиндэчжэня — до 0,6.
Снижение регионами жесткой привязки к капиталу также оставляет больше пространства для рыночных инвестиций.
Только если капитал действительно остается, новая индустрия получает шанс укорениться на месте.
Одна венчурная инвестиция может породить ведущее предприятие, оживить целую промышленную цепочку и даже повлиять на будущее города.
Готовы ли города Китая к такому отбору со стороны капитала?
Источники:
[1] Прибыль почти 4 млрд юаней в день: как Хэфэй «рассчитал» национального гиганта в области памяти
[2] Годовой объем производства робототехнической индустрии Шэньчжэня превысил 240 млрд юаней, рост на 20,56%, достиг исторического максимума — сайт Комитета по развитию и реформам города Шэньчжэнь
[3] В 2025 году объем капитала LP на рынке прямых инвестиций составил 1,82 трлн юаней, рост на 43%
Статья из официального аккаунта WeChat «正解局» (ID: zhengjieclub), автор: 正解局
