Penulis: Byron Gilliam
Kompilasi: TechFlow Deep Tide
Panduan Deep Tide: SEC akhirnya merilis proposal regulasi aset kripto, teks lengkapnya mencapai 402 halaman, namun prinsip intinya tidak rumit: buat tim proyek berbicara jelas, paparkan risikonya, selebihnya serahkan pada penilaian investor sendiri. Bagi pengusaha kripto, ini mungkin merupakan jalan yang jelas pertama kali untuk menjual token guna mengumpulkan dana secara legal di AS; bagi investor, standar pengungkapan informasi akan menjadi alat penting untuk menyaring proyek.
Regulasi Aset Kripto akhirnya tiba. Seluruhnya 402 halaman.
Untungnya, tidak perlu membaca semuanya.
Dalam ringkasannya tertulis: "Sistem penerbitan yang diusulkan bertujuan untuk memfasilitasi pembentukan modal dan menyesuaikan diri dengan inovasi pasar aset kripto, sambil memastikan investor dilindungi secara memadai dan memperoleh informasi yang diperlukan untuk membuat keputusan investasi yang tepat."
Untuk 'menyesuaikan diri dengan inovasi', SEC mengusulkan dua pengecualian, yang memungkinkan proyek kripto baru menerbitkan token kepada pengguna dan investor tanpa melanggar hukum sekuritas.
Ini akan menjadi bagian yang paling mendapat perhatian: pendiri kripto akhirnya dapat mengumpulkan dana dengan menjual token. Dan itu di AS!
Untuk memastikan investor AS 'dilindungi secara memadai', SEC mengusulkan agar hukum anti-penipuan terus berlaku, terlepas dari mendapatkan pengecualian atau tidak, dan 'aktor buruk' akan dilarang berpartisipasi.
Ini sebenarnya agak jelas: pengecualian hukum sekuritas tidak sama dengan pengecualian hukum lainnya. Penipuan tetaplah penipuan.
Untuk memberikan investor 'informasi yang diperlukan untuk membuat keputusan investasi yang tepat', SEC mengusulkan agar penerbit yang mengandalkan salah satu pengecualian harus secara publik menyediakan 'pengungkapan naratif berbasis prinsip'.
Ini hampir merupakan seluruh tanggung jawab SEC: memastikan investor terinformasi dengan baik, kemudian (sebagian besar waktu) menyingkir.
Atau setidaknya, itulah seharusnya tugasnya.
Berikut adalah sebagian pesan yang dikirim Presiden Franklin D. Roosevelt kepada Kongres pada tahun 1933 ketika para anggota Kongres memperdebatkan bagaimana pemerintah federal harus mengatur sekuritas:
Tentu saja, pemerintah federal tidak boleh dan tidak boleh mengambil tindakan apa pun yang dapat ditafsirkan sebagai persetujuan atau jaminan atas kelayakan sekuritas baru yang diterbitkan — yaitu jaminan bahwa nilainya akan dipertahankan, atau aset yang diwakilinya akan menguntungkan.
Namun, kita memiliki kewajiban untuk bersikeras: setiap sekuritas baru yang dijual dalam perdagangan antarnegara bagian harus disertai dengan informasi publik yang memadai, elemen penting apa pun yang terkait dengan penerbitan tidak boleh disembunyikan dari publik pembeli.
Proposal ini menambahkan prinsip 'penjual juga harus bertanggung jawab' di atas aturan kuno 'caveat emptor' (pembeli berhati-hati). Ini menempatkan tanggung jawab untuk mengatakan seluruh kebenaran pada pihak penjual. Ini harus mendorong integritas perdagangan di pasar sekuritas, sehingga memulihkan kepercayaan publik.
Tujuan yang saya usulkan untuk undang-undang ini adalah untuk melindungi publik dengan mengganggu bisnis jujur sesedikit mungkin.
Singkatnya, Roosevelt memberitahu Kongres bahwa SEC harus dibangun berdasarkan prinsip 'regulasi pengungkapan': SEC harus melindungi investor terutama dengan memastikan mereka memiliki informasi yang diperlukan untuk membuat keputusan yang tepat.
Namun, ini bukan satu-satunya pendekatan pada saat itu. Saat itu, sebagian besar negara bagian AS mengambil pendekatan sebaliknya: 'regulasi substantif' — yaitu regulator menilai berdasarkan persepsi keunggulan suatu sekuritas sebagai investasi.
Misalnya, di Texas dan Wisconsin, regulator dapat — dan sering — menghentikan penerbitan sekuritas yang diusulkan karena mereka menganggap sekuritas tersebut terlalu mahal atau dengan cara lain tidak adil bagi investor.
Sebaliknya, SEC hanya menilai penerbitan yang diusulkan berdasarkan kualitas dan kelengkapan pengungkapannya.
Pendekatan sentuhan ringan ini terinspirasi oleh sarjana hukum Louis Brandeis. Pada tahun 1914, ia menulis bahwa sekuritas harus diatur seperti makanan. Dia menjelaskan, Undang-Undang Makanan Murni Federal tidak menjamin kualitas atau harga makanan, tetapi dengan menuntut pengungkapan bahan, memungkinkan konsumen memiliki kemampuan untuk menilai kualitasnya sendiri.
Menurutnya, ini juga berlaku untuk sekuritas, asalkan informasinya mudah diakses:
Agar efektif, fakta harus benar-benar disampaikan kepada investor. Cara terbaik adalah dengan mengharuskan bahwa dalam setiap pemberitahuan, selebaran, surat, dan iklan yang mengundang investor untuk membeli, fakta-fakta ini dinyatakan dengan huruf yang jelas dan mencolok. Kepatuhan terhadap persyaratan ini juga harus bersifat wajib, tidak dapat ditinggalkan oleh investor.
"Sinar matahari dikatakan sebagai disinfektan terbaik," tambahnya, "dan lampu listrik adalah polisi yang paling efisien."
Dua puluh tahun kemudian ketika SEC didirikan, ketua pertamanya Joseph Kennedy menjelaskan bahwa SEC akan mengikuti pedoman Brandeis:
Tuan-tuan, sekarang, Undang-Undang Sekuritas tidak menjadikan pemerintah sebagai penilai nilai. Undang-undang itu tidak memberikan saran; tidak menyatakan persetujuan. Anda mungkin bertanya: Lalu apa yang dilakukannya? Undang-undang tersebut mendirikan sebuah departemen di mana eksekutif perusahaan harus mengajukan informasi sesuai dengan pertanyaan yang diminta, dan mendaftarkannya di departemen tersebut. Sebelum ada yang meminta Anda berinvestasi di suatu usaha, di Washington harus ada catatan fakta penting yang dapat memandu penilaian Anda.
Namun, SEC tidak selalu berpegang teguh pada prinsip pendirian ini.
Dalam sebuah pidato tahun 2024, Komisaris SEC Hester Peirce menuduh lembaga tersebut menyimpang dari mandat awal untuk mengatur melalui pengungkapan:
Namun, memasuki abad ini, seiring dengan kecepatan kami memperluas buku pedoman aturan yang memecahkan rekor, pendekatan regulasi Komisi menjadi semakin instruktif. Beberapa instruksi ini berasal dari hukum, tetapi banyak yang merupakan produk dari kebijaksanaan SEC. Perusahaan publik menghadapi daftar aturan pengungkapan yang semakin panjang. Beberapa persyaratan wajib tampaknya dimaksudkan untuk mengubah cara perusahaan beroperasi, daripada menghasilkan pengungkapan substantif.
Dia menambahkan: "Kongres tidak merancang SEC sebagai regulator substantif." Dia mengakhiri dengan mendesak lembaga tersebut untuk kembali ke mandat inti awalnya yang berfokus pada pengungkapan.
Sekarang, hal itu kembali.
Regulasi Aset Kripto mewakili kembalinya ke prinsip pendirian SEC: pengungkapan memungkinkan investor menilai risiko sendiri.
Menetapkan Standar
Proposal SEC menuntut proyek kripto yang menjual token berdasarkan pengecualian untuk melakukan pengungkapan, tetapi tidak mewajibkan bagaimana pengungkapan harus dilakukan.
Saat ini belum jelas apakah peraturan akhir akan mencakup aturan tentang bagaimana melakukan pengungkapan. SEC mungkin memilih untuk mengakui standar yang ditetapkan oleh organisasi industri tertentu, seperti yang dilakukannya dengan aturan akuntansi dan kepatuhan.
Namun, bagaimanapun caranya, Komisi memiliki upaya industri yang terus berkembang untuk dijadikan referensi: Kerangka Kerja Transparansi Token (TTF) Blockworks — standar pengungkapan sumber terbuka pertama untuk aset digital.
Sejak diluncurkan pada Juni 2025, 75 protokol telah secara sukarela menyerahkan dokumen pengungkapan standar ke TTF.
TTF 'B-1' adalah pengajuan satu kali, diserahkan sekitar waktu token pertama kali mulai diperdagangkan, seperti halnya perusahaan mengajukan S-1 sebelum IPO.
(Dalam foto di atas, Bob Woodward dan Carl Bernstein sedang melihat beberapa file B-1.)
B-2 adalah file yang diserahkan untuk menjaga informasi tetap terbaru, seperti halnya perusahaan mengajukan 10-K.
(Mungkin 'B-K' terlalu mirip kode untuk burger, saya kira?)
69 pelaku industri — bursa, penyedia penitipan, dan manajer aset — telah bergabung dengan Aliansi Transparansi. Organisasi ini bekerja sama dengan Blockworks untuk mengembangkan standar pengungkapan umum untuk aset digital.
Mungkin yang lebih penting, peserta-peserta ini memiliki kapitalisasi pasar gabungan lebih dari $400 miliar. Mereka telah menjadikan file TTF sebagai input inti dalam proses due diligence mereka.
Bagi manajer aset, file-file ini hanyalah titik awal proses investasi. Mereka masih harus melakukan penelitian sendiri (seperti kata pepatah).
Blockworks menjelaskan: "Setiap file menilai kelengkapan, bukan kualitas."
FDR akan berkata, itulah yang benar-benar kita butuhkan.
