Penulis Asli: Shao Jiadian
Pendahuluan
Selama beberapa tahun terakhir, kata "menerbitkan token" telah menjadi kata yang paling sensitif di dunia Web3. Ada yang menjadi terkenal dalam semalam karenanya, ada juga yang diselidiki, mengembalikan token, atau diblokir akunnya. Sebenarnya masalahnya bukan pada "menerbitkan", tetapi pada "cara menerbitkannya". Sama-sama token, beberapa proyek terdaftar di bursa utama, memiliki komunitas, dan DAO; sementara yang lain dinilai sebagai penerbitan sekuritas ilegal. Perbedaannya adalah: apakah diterbitkan dalam kerangka hukum.
Realitas tahun 2025 adalah—token utilitas (Utility Token) bukan lagi area abu-abu. Regulator sedang mengamati setiap TGE, setiap SAFT, dan setiap "airdrop" dengan kaca pembesar.
Artikel ini ditujukan untuk setiap pendiri proyek Web3: dalam perjalanan dari Testnet ke DAO, struktur hukum adalah kerangka proyek Anda. Sebelum menerbitkan token, pelajari dulu cara menyusun kerangka.
Perhatian: Artikel ini didasarkan pada perspektif yurisdiksi internasional dan tidak ditujukan atau berlaku untuk lingkungan hukum Tiongkok daratan.
"Identitas" Token Bukan Ditentukan oleh White Paper Anda
Banyak tim berkata: "Token kami hanya utilitas, tidak ada distribusi keuntungan, seharusnya tidak masalah, kan?"
Namun kenyataannya tidak demikian. Di mata regulator, "identitas" token ditentukan oleh perilaku pasar, bukan bagaimana Anda mendeskripsikannya.
Contoh kasus yang khas adalah proyek TON milik Telegram.
namun SEC AS menganggap pendanaan ini sebagai penerbitan sekuritas yang tidak terdaftar—karena tujuan pembelian investor jelas adalah "apresiasi nilai masa depan", bukan "penggunaan langsung".
Hasilnya, Telegram mengembalikan dana investasi dan membayar denda, jaringan TON terpaksa berjalan independen dari Telegram.
Pelajaran: Regulator melihat "ekspektasi investasi", bukan "visi teknis". Selama Anda menggunakan uang investor untuk membangun ekosistem, ini memiliki atribut sekuritas.
Jadi, jangan berkhayal menggunakan label "utilitas" untuk menghilangkan risiko. Sifat token berkembang secara dinamis—pada tahap awal proyek adalah kontrak investasi, setelah mainnet baru mungkin menjadi bukti penggunaan yang sebenarnya.
Kenali Dulu Jenis Proyek Anda
Yang menentukan jalur kepatuhan Anda bukan nama token, bukan juga total pasokan, tetapi jenis proyek.
- Infrastruktur (Infra):
Misalnya Layer1, Layer2, rantai publik, ZK, protokol penyimpanan.
Biasanya menggunakan "peluncuran adil (Fair Launch)", tanpa pra-penambangan, tanpa SAFT, token dihasilkan oleh konsensus node.
Seperti Bitcoin, Celestia, EigenLayer termasuk dalam kategori ini.
Keunggulannya adalah terdistribusi secara alami, risiko regulator rendah; kelemahannya adalah pendanaan sulit, siklus pengembangan panjang.
- Proyek Lapisan Aplikasi (App Layer):
Misalnya DeFi, GameFi, SocialFi.
Token dicetak sebelumnya oleh tim (TGE) dan menguasai perbendaharaan ekosistem, perwakilan khas seperti Uniswap, Axie Infinity, Friend.tech.
Model bisnis jelas, tetapi risiko kepatuhan tinggi: penjualan, airdrop, peredaran harus menangani pengungkapan regulator dan KYC.
Kesimpulan: Infrastruktur bertahan dengan konsensus, proyek aplikasi menyelamatkan diri dengan struktur. Tanpa desain struktur yang baik, semua "Tokenomics" adalah omong kosong.
Tahap Testnet: Jangan Terburu-buru Menerbitkan Token, Susun Dulu "Kerangka Hukum"
Banyak tim pada tahap Testnet sudah mulai mencari investor, menandatangani SAFT, pra-penambangan token.
Namun kesalahan paling umum pada tahap ini adalah:
Sambil mengambil uang investor, sambil masih mengklaim "ini hanya token utilitas".
Filecoin dari AS adalah contoh peringatan. Ia mengumpulkan sekitar $200 juta melalui SAFT sebelum mainnet, meskipun mendapat pengecualian dari SEC, karena penundaan peluncuran, token sementara tidak dapat digunakan, investor mempertanyakan "atribut sekuritas"-nya, akhirnya proyek menghabiskan biaya kepatuhan besar untuk memperbaikinya.
Cara yang benar adalah:
- Bedakan dua entitas:
- DevCo (perusahaan pengembangan) bertanggung jawab atas pengembangan teknologi dan kekayaan intelektual;
- Foundation / TokenCo (yayasan atau perusahaan token) bertanggung jawab atas pembangunan ekosistem dan tata kelola masa depan.
- Metode pendanaan: Gunakan struktur ekuitas + Token Warrant (surat hak beli token), bukan menjual token.
Investor mendapatkan hak atas token masa depan, bukan aset token yang sudah ada.
Cara ini pertama kali digunakan oleh proyek seperti Solana, Avalanche, memungkinkan investor awal berpartisipasi dalam pembangunan ekosistem, tetapi menghindari pemicu langsung penjualan sekuritas.
Prinsip: Struktur hukum awal proyek seperti blok genesis. Logika salah ditulis sekali, biaya kepatuhan bisa sepuluh kali lipat.
Penerbitan Mainnet (TGE): Momen Paling Rentan Diawasi Regulator
Begitu token dapat diperdagangkan, memiliki harga, ia masuk dalam radar regulator. Terutama ketika melibatkan distribusi publik seperti airdrop, LBP (pool pemandu likuiditas), Launchpad.
- Proyek Rantai Publik:
Misalnya Celestia, Aptos, Sui, dll., biasanya pada TGE token dihasilkan otomatis oleh jaringan validator,
tim tidak langsung terlibat dalam penjualan, proses distribusi terdesentralisasi, risiko regulator terendah.
- Proyek Lapisan Aplikasi:
Seperti airdrop Arbitrum, Optimism, atau distribusi komunitas Blur, Friend.tech,
semuanya diperhatikan oleh regulator di beberapa yurisdiksi apakah "distribusi dan insentif voting membentuk penjualan sekuritas".
Garis keamanan pada tahap TGE terletak pada pengungkapan dan kegunaan:
1. Jelaskan skenario penggunaan dan fungsi token;
2. Umumkan proporsi alokasi token, periode kunci, mekanisme pelepasan;
3. Lakukan KYC/AML untuk investor dan pengguna;
4. Hindari promosi "ekspektasi keuntungan".
Misalnya Arbitrum Foundation pada TGE dengan jelas menyatakan: airdrop-nya hanya untuk keperluan tata kelola, tidak mewakili hak investasi atau keuntungan; dan dalam tata kelola komunitas secara bertahap mengurangi proporsi dominasi yayasan—ini adalah jalur kunci untuk "mendesentralisasikan sekuritas" token.
Tahap DAO: Belajar "Melepaskan", Biarkan Proyek Benar-benar Terdesentralisasi
Banyak proyek "selesai" setelah menerbitkan token, tetapi tantangan sebenarnya adalah—bagaimana melepaskan kendali, mengembalikan token sebagai barang publik.
Ambil contoh Uniswap DAO:
- Awalnya dikembangkan dan ditata oleh Uniswap Labs;
- Kemudian dikelola oleh Uniswap Foundation untuk perbendaharaan, mendanai proyek ekosistem;
- Komunitas memutuskan peningkatan protokol dan penyesuaian parameter melalui voting UNI.
Struktur ini membuat regulator lebih sulit menilai sebagai "penerbit terpusat", dan juga meningkatkan kepercayaan komunitas.
Sementara beberapa proyek yang tidak menangani transisi DAO dengan baik, seperti beberapa ekosistem GameFi atau NFT, karena tim masih mengontrol mayoritas token, menguasai hak voting, akhirnya dinilai sebagai "desentralisasi palsu", masih memiliki risiko sekuritas.
Desentralisasi bukan "membiarkan", tetapi "keluar yang dapat diverifikasi". Membiarkan kode, yayasan, dan komunitas membentuk keseimbangan segitiga, itulah arsitektur DAO yang aman.
Apa yang Diamati Regulator: Dapatkah Anda Membuktikan "Ini Bukan Sekuritas"
Regulator tidak takut Anda menerbitkan token, yang ditakutkan adalah Anda berkata "bukan sekuritas", tetapi berperilaku seperti sekuritas.
Pada tahun 2023, dalam gugatan SEC terhadap Coinbase, Kraken, Binance.US, disebutkan puluhan "token utilitas", dinilai bahwa mereka dalam tahap penjualan dan pemasaran memiliki karakteristik "kontrak investasi". Ini berarti, selama proyek menyampaikan "ekspektasi keuntungan" dalam penjualan token, bahkan jika token本身 memiliki fungsi,也会被视为证券。
Oleh karena itu kunci kepatuhan adalah penangan dinamis:
- Testnet → Fokus pada kepatuhan teknologi dan pengembangan;
- TGE → Tekankan skenario penggunaan, atribut fungsi;
- DAO → Kurangi kendali tim, perkuat mekanisme tata kelola.
Risiko setiap tahap berbeda, setiap upgrade harus menilai kembali posisi token. Kepatuhan bukan cap, tetapi iterasi berkelanjutan.
Kesimpulan: Proyek yang Melintasi Siklus, Tidak Pernah Mengandalkan "Cepat", tetapi "Stabil"
Banyak proyek gagal, bukan karena teknologi tidak bagus, tetapi karena struktur terlalu buruk. Ketika orang lain masih berbicara "naik turun", "airdrop", "listing", pendiri yang benar-benar cerdas, sudah menyusun struktur hukum, menulis logika kepatuhan, merencanakan transisi DAO.
Penerbitan token utilitas, bukan menghindari regulator, tetapi membuktikan dengan hukum bahwa Anda tidak memerlukan regulator. Ketika kode mengambil alih aturan, hukum menjadi firewall Anda.
