Share pasar hanya 1.3%
Gelombang kenaikan harga chip memori masih berlanjut. Di saat seperti ini, sebuah perusahaan chip yang pernah gagal di pasar A-saham, berusaha memanfaatkan momentum untuk mengetuk pintu Bursa Hong Kong.
Baru-baru ini, sehari setelah versi pertama prospektus saham Hong Kong kedaluwarsa, Xintianxia Technology Co., Ltd. (Xintianxia) kembali mengajukan aplikasi untuk pencatatan utama di Bursa Hong Kong.
"Transisi mulus" untuk penawaran kedua ini sangat kontras dengan perjalanan pencatatan A-sahamnya. Pada November 2022, meskipun IPO Xintianxia di ChiNext disetujui, perusahaan tersebut lama tidak masuk ke tahap registrasi, dan akhirnya menarik aplikasinya pada Desember 2023.
Jalan menuju pencatatan yang penuh lika-liku, kali ini Xintianxia membawa laporan kuartal pertama yang "melonjak tajam" untuk menyerang pasar saham Hong Kong.
Pada kuartal pertama 2026, pendapatan Xintianxia meningkat 77.4% YoY menjadi 224 juta yuan, dengan laba bersih 75,89 juta yuan, hampir 3 kali lipat laba bersih 2025, dan margin kotor meningkat 41.27 poin persentase YoY menjadi 55.63%.
Siklus industri naik, pasokan berkontraksi mendorong harga naik, apakah Xintianxia akhirnya mendapatkan jendela IPO terbaik?
01 Peringkat Kelima di Industri, Share Pasar Hanya 1.3%
Sebagai perusahaan chip yang bisnis utamanya adalah code-type flash memory, Xintianxia telah mengembangkan tiga lini produk utama: NOR Flash, SLC NAND, dan MCP. Di antaranya, NOR Flash dan SLC NAND menyumbang lebih dari 90% pendapatan, menjadi pilar utama perusahaan.
Chip-chip ini terutama digunakan untuk menyimpan kode boot dan firmware perangkat, dengan aplikasi akhir meliputi base station komunikasi, controller industri, ECU mobil, dan perangkat pintar rumah tangga.
Berdasarkan pendapatan 2025, Xintianxia menempati peringkat kelima di antara perusahaan fabless code-type flash memory global, dengan peringkat keempat di SLC NAND dan kelima di NOR Flash.
Namun, "peringkat lima besar" di industri ini terbatas nilainya. Share pasar Xintianxia di segmen SLC NAND dan NOR Flash masing-masing hanya 2.4% dan 0.7%. Sementara itu, dua pemain teratas di kedua bidang tersebut secara kolektif menguasai sekitar 40% share pasar, menunjukkan tren konsentrasi kekuatan di kepala pasar.
Selain itu, yang tak boleh diabaikan adalah kapasitas pasar code-type flash memory itu sendiri yang relatif kecil, dengan struktur industri yang sangat terkonsentrasi, sehingga ruang negosiasi harga Xintianxia terbatas.
Pasar chip flash memory global pada 2025 bernilai 74,5 miliar dolar AS, di mana code-type flash memory hanya menyumbang 5,1 miliar dolar AS, kurang dari sepersepuluh data-type flash memory. Dengan share pasar 1.3%, Xintianxia menempati peringkat ke-11 di pasar chip flash memory global, sementara CR5 industri secara kolektif sekitar 67.9%.
Keterbatasan yang lebih dalam berasal dari ketergantungan pada pemasok hulu. Prospektus mengungkapkan, sebagai perusahaan fabless, proses foundry dan pengujian/pengemasan chip Xintianxia sepenuhnya dialihdayakan. Dari struktur biaya, pembelian wafer secara konsisten menyumbang lebih dari 80% dari harga pokok penjualan.
Tingkat konsentrasi juga sangat tinggi. Dari 2023 hingga 2025, proporsi pembelian Xintianxia dari lima pemasok terbesar meningkat dari 75.4% menjadi 81.6%, sangat terpusat. Pada kuartal pertama 2026, proporsi ini meningkat lebih lanjut menjadi 86.8%, dengan pemasok terbesar saja menyumbang 51.9%.
Kelemahan pasif di hulu dan hilir ini memperbesar dampak siklus industri terhadap perusahaan.
Xintianxia mengakui dalam prospektusnya bahwa industri chip flash memory biasanya berputar dalam siklus tiga hingga empat tahun. Setelah mengalami periode lesu dari 2020 hingga 2023, industri pulih kuat pada 2024, dengan ukuran pasar tumbuh 67% YoY menjadi 68,4 miliar dolar AS.
Namun, pemulihan Xintianxia tertinggal dari industri, baru dimulai pada 2025.
Dari 2023 hingga 2025, pendapatan perusahaan masing-masing adalah 663 juta yuan, 442 juta yuan, dan 519 juta yuan, dengan laba bersih yang diatribusikan kepada pemilik perusahaan masing-masing sebesar -14.0261 juta yuan, -37.136 juta yuan, dan 27.216 juta yuan.
Menanggapi ini, Xintianxia dalam prospektus menjelaskan sebagai "ketertinggalan operasional sementara", yang mengarah pada satu tindakan spesifik: persediaan strategis.
02 Persediaan Terlaksana, Perjudian Siklus
Dari 2023 hingga 2025, persediaan Xintianxia masing-masing sebesar 363 juta yuan, 318 juta yuan, dan 294 juta yuan, tampaknya berkurang efektif. Namun, hari perputaran persediaan masing-masing adalah 215 hari, 327 hari, dan 279 hari.
Hari perputaran yang naik kemudian turun juga secara tidak langsung membuktikan bahwa persediaan dengan harga rendah pada 2024 belum terealisasi secara efektif, baru mulai dilepaskan pada 2025.
Memasuki kuartal pertama 2026, persediaan Xintianxia melonjak lagi menjadi 424 juta yuan, meningkat 44.3% YoY, proporsi terhadap total aset meningkat menjadi 48.6%, dan hari perputaran memanjang menjadi 330 hari. Dari struktur persediaan, hampir 70% adalah bahan baku dan barang dalam proses.
Meningkatnya stok lagi pada 2026, Xintianxia bertaruh bahwa tren kenaikan harga dapat berlanjut. Pada kuartal pertama 2026, harga semua lini produk inti Xintianxia melonjak, dan strateginya mendapatkan validasi awal.
Di antaranya, harga rata-rata produk SLC NAND yang menyumbang hampir 70% pendapatan meningkat 235.22% YoY menjadi 13.04 yuan. Meskipun volume penjualan turun 34.39% YoY, pendapatan segmen ini masih meroket 119.12% YoY, dengan margin kotor melonjak dari 14.2% menjadi 67.5%.
Sementara itu, harga rata-rata produk NOR Flash naik 21.67% YoY menjadi 0.73 yuan, dan harga rata-rata produk MCP naik 70.01% YoY menjadi 29.02 yuan.
Semua lini produk mengalami kenaikan harga, margin kotor gabungan Xintianxia pada kuartal pertama 2026 melonjak 41.27 poin persentase YoY menjadi 55.63%.
Namun, sisi lain dari lonjakan kinerja ini adalah ketidakberlanjutan siklus naik.
Dengan siklus berputar setiap tiga hingga empat tahun, pemulihan yang dimulai pada 2024 telah berlangsung dua tahun. Hingga akhir kuartal pertama 2026, persediaan Xintianxia rata-rata membutuhkan 11 bulan dari masuk gudang hingga keluar. Begitu titik balik siklus tiba, persediaan dengan harga tinggi ini akan berubah dari cadangan laba menjadi beban biaya.
Fluktuasi nilai persediaan yang bersifat siklus sudah terlihat dalam data keuangan. Dari 2023 hingga kuartal pertama 2026, Xintianxia secara kumulatif menyisihkan sekitar 81.7 juta yuan untuk penurunan nilai persediaan.
Beban historis ini juga menambah ketidakpastian pada IPO saham Hong Kong kali ini. Pada 2022, Xintianxia, karena meremehkan kecepatan penurunan siklus, mengalami perbedaan besar antara prediksi kinerja A-saham dengan kenyataan, mendapat peringatan tertulis dari Bursa Shenzhen, dan akhirnya menarik IPO ChiNext-nya.
Kali ini beralih ke saham Hong Kong, Bursa Hong Kong meminta pengungkapan catatan pelanggaran pengungkapan informasi historis, dan tinjauan registrasi China Securities Regulatory Commission (CSRC) juga meminta penambahan masalah kepatuhan ekuitas. Risiko siklus tidak hanya pernah menghentikan pencatatan A-saham, hingga kini masih menjadi ambang kepatuhan yang harus dilalui perusahaan.
03 Saat Air Surut
Sisi lain dari perjudian siklus adalah konsumsi uang tunai yang besar untuk menimbun persediaan.
Pada kuartal pertama 2026, meskipun pendapatan dan laba Xintianxia melonjak, arus kas operasi bersih justru berubah menjadi negatif, sebesar -45.426 juta yuan, terutama karena penimbunan persediaan dalam jumlah besar.
Selain itu, ritme pembayaran dari saluran penjualan juga memengaruhi arus kas kembali.
Pada kuartal pertama 2026, saluran distributor menyumbang 88.1% pendapatan Xintianxia, dan margin kotor saluran untuk pertama kalinya melebihi saluran penjualan langsung, meningkat 12.7 poin persentase YoY menjadi 56.2%, telah menjadi dasar bisnis perusahaan.
Tekanan pembayaran kembali juga membesar secara bersamaan. Hingga akhir Maret 2026, piutang usaha meningkat dari 72.4 juta yuan pada akhir 2025 menjadi 103 juta yuan, dengan hari perputaran memanjang dari 45 hari menjadi 57 hari.
Hingga akhir Maret 2026, kas dan setara kas Xintianxia sebesar 149 juta yuan masih dapat menutupi pinjaman jangka pendek sebesar 87.392 juta yuan, dan pinjaman jangka panjang sebesar 53.7 juta yuan. Namun, di masa depan jika penjualan persediaan tidak sesuai ekspektasi dan pembayaran kembali terus melambat, ruang penyangga rantai kas akan menyempit secara bertahap.
Xintianxia juga memberi peringatan dalam prospektusnya, bahwa mungkin akan terus mengalami arus kas bersih keluar dari aktivitas operasi. Di antara tujuan penggunaan dana IPO kali ini, penambahan modal kerja terdaftar sebagai salah satu dari empat proyek inti.
Di bawah tekanan rantai kas, Xintianxia justru mempertahankan dividen besar selama periode rugi.
Pada 2024, di tengah penurunan pendapatan dan perluasan kerugian, Xintianxia membagikan dividen sebesar 30.9 juta yuan kepada pemegang saham; pada 2025, setelah kembali untung, kembali membagikan dividen 20.6 juta yuan, dengan total dividen dua tahun lebih dari 51.5 juta yuan.
Satu sisi membagikan dividen dengan murah hati, sisi lain menggalang dana untuk menambah modal kerja, menimbulkan pertanyaan tentang kelayakan perencanaan keuangan Xintianxia. Yang lebih mencemaskan pasar adalah, pemegang saham awal dan pengendali sebenarnya melakukan penjualan saham secara intensif menjelang IPO.
Dalam periode Agustus hingga November 2025, Shanghai Guotou yang telah memegang saham selama tujuh tahun mentransfer semua sahamnya dalam empat transaksi, menguangkan sekitar 150 juta yuan; tiga perusahaan di bawah Shenzhen Capital Group juga melakukan penjualan saham, secara kolektif menguangkan sekitar 59.9 juta yuan; pengendali sebenarnya Long Dongqing mentransfer 1,6 juta saham, menguangkan 25,6 juta yuan; pemegang saham awal Shen Yue mentransfer 925.900 saham, menguangkan sekitar 15 juta yuan.
Saat pemegang saham melakukan voting dengan kaki, pandangan pengawasan juga telah mengarah. Pada Juni 2026, CSRC dalam umpan balik registrasi pencatatan luar negeri meminta Xintianxia untuk melengkapi penjelasan tentang dasar penetapan harga untuk setiap peningkatan modal dan transfer saham, apakah ada harga masuk saham yang tidak normal dan situasi transfer kepentingan, dll.
Pemegang saham menguangkan dan pergi, regulator menanyakan penetapan harga, dalam perjalanan IPO Xintianxia, yang harus dijawab tidak hanya apakah industri telah pulih, tetapi juga ketika gelombang kenaikan harga ini surut, apakah perusahaan masih dapat berdiri sendiri.
Artikel ini berasal dari akun WeChat "Dongcha IPO" (ID: dongcha-ipo), penulis: Pan Yan, editor: Wei Fanxi
