Ditulis oleh: Matt Hougan, Kepala Petugas Investasi Bitwise
Diterjemahkan oleh: Chopper, Foresight News
Minggu lalu, harga Bitcoin turun di bawah $60.000, mencatat rekor terendah sejak 2024. Ada banyak alasan di balik penurunan ini, tetapi pemicu utamanya adalah saham preferen abadi STRC yang diterbitkan oleh perusahaan Strategy.
Saya menerima banyak pertanyaan dari klien tentang STRC dan MSTR. Mengingat keduanya mencerminkan fase siklus di mana kita berada saat ini, saya ingin menjawabnya di sini.
Apa itu STRC?
STRC adalah produk saham preferen yang diluncurkan oleh Strategy tahun lalu, dirancang untuk memberikan hasil tinggi kepada investor sambil menjaga harga stabil pada atau mendekati nilai nominal $100.
Pada awal penerbitannya, STRC menawarkan dividen tahunan sebesar 9%. Untuk mempertahankan target harga $100, perusahaan menyatakan: jika harga pasar turun di bawah $100, mereka akan menaikkan dividen sebesar 0,25%–0,5%. Hasil yang lebih tinggi ini diharapkan menarik pembeli dan mendorong harga kembali ke nilai nominal $100.
Mekanisme ini awalnya berhasil. Strategy secara bertahap menaikkan dividen menjadi 11,5%, dan harga saham STRC bertahan lama di sekitar $100. Produk dengan hasil tinggi dan tampaknya berisiko rendah ini sangat populer, menarik total investasi sebesar $10,5 miliar. Perusahaan menggunakan semua dana yang dihimpun ini untuk menambah kepemilikan Bitcoin.
Selama beberapa minggu terakhir, harga Bitcoin dan saham MSTR melemah secara bersamaan, memicu kekhawatiran pasar apakah Strategy memiliki kemampuan dan kemauan untuk membayar dividen STRC. Harga STRC pun anjlok tajam, mencapai titik terendah di $75.
Apakah Kepanikan Investor Masuk Akal?
Ya dan tidak.
Dilihat dari neraca keseluruhan, fundamental perusahaan sangat solid: memegang Bitcoin senilai $49,6 miliar, $2,6 miliar tunai, total kewajiban $6,8 miliar, dan total saham preferen $15,5 miliar. Jika semua Bitcoin dijual sekarang, hasilnya cukup untuk menutupi seluruh pembayaran dividen selama 28 tahun ke depan.
Namun, perbedaan pendapat intinya adalah: apakah perusahaan akan memilih untuk menghentikan dividen? Strategy memiliki hak untuk menangguhkan pembayaran dividen STRC secara mandiri; dividen hanya terakumulasi dan dicatat, tanpa kewajiban pembayaran wajib saat ini. Dengan penurunan harga Bitcoin yang berlanjut, pasar khawatir arus kas perusahaan tertekan dan dividen bisa dihentikan kapan saja, memicu kepanikan.
Apakah Perusahaan Akhirnya Menangguhkan Dividen?
Tidak.
Pada Senin ini, Strategy mengumumkan kerangka operasional baru: perusahaan akan secara selektif menjual sebagian Bitcoin untuk secara khusus membayar dividen. Secara resmi, perusahaan tidak lagi akan mempertahankan harga nominal $100 dengan menaikkan dividen, melainkan membiarkan harga STRC ditentukan secara bebas oleh pasar; selain itu, perusahaan mungkin membeli kembali STRC di pasar sekunder.
Setelah pengumuman ini, harga saham MSTR dan STRC sama-sama pulih secara signifikan.
Mengapa Strategy Tidak Langsung Menaikkan Dividen untuk Menopang Harga?
Peningkatan dividen yang dibutuhkan untuk menarik harga kembali ke $100 sudah terlalu besar untuk ditanggung.
Rencana awal perusahaan adalah menyesuaikan suku bunga sedikit untuk menstabilkan harga saham, tetapi ketika STRC jatuh ke $75, hasil aktual pasar telah mencapai 15,4%. Untuk memperbaiki harga ke nilai nominal dengan menaikkan suku bunga, tingkat dividen nominal perlu dinaikkan hampir 4 poin persentase dari 11,5% menjadi 15,4%.
Bahkan jika suku bunga dinaikkan, efeknya mungkin tidak ideal. Menaikkan dividen secara signifikan justru bisa memperburuk keraguan pasar: bagaimana perusahaan bisa terus membayar dividen tinggi, yang berpotensi memicu gelombang penjualan baru.
Jarak harga $75 dari nilai nominal $100 terlalu jauh untuk diperbaiki dalam waktu singkat hanya dengan menaikkan suku bunga.
Dalam Kerangka Baru, Bisakah STRC Kembali ke $100?
Belum tentu. Perusahaan tidak lagi mengandalkan cara mekanis untuk mematok harga saham di $100; meskipun dividen resmi dinaikkan menjadi 12%, hanya jika harga Bitcoin naik secara signifikan, STRC baru mungkin kembali ke $100.
Apa Arti Dari Serangkaian Perubahan Ini?
Pandangan pasar sangat beragam, tetapi menurut saya, peran Strategy di pasar Bitcoin telah berubah secara drastis.
Selama bertahun-tahun, mereka adalah pembeli Bitcoin terbesar di dunia, terus memberikan tekanan beli satu arah ke pasar. Fase ini kemungkinan besar telah berakhir. Ke depannya, perusahaan akan membeli dan menjual Bitcoin secara dinamis sesuai dengan kondisi pasar, tidak hanya membeli.
Penting untuk dijelaskan: Saya tidak berpikir Strategy akan melakukan penjualan besar-besaran. Tidak ada klausul wajib yang memaksa perusahaan untuk melikuidasi puluhan miliar dolar Bitcoin setiap tahun; begitu Bitcoin memasuki pasar bull, kemungkinan besar Strategy akan kembali menjadi pembeli bersih.
Namun, dalam siklus berikutnya, pengaruh Strategy terhadap pergerakan harga Bitcoin akan jauh lebih kecil dibandingkan siklus sebelumnya.
Siapa yang Akan Menggantikan Strategy Sebagai Pembeli Tambahan Terbesar Bitcoin?
Modal institusional.
Dalam perjalanan perkembangan Bitcoin, pembeli utama pasar terus berganti: cypherpunks, investor Asia, ritel AS, dana perwalian GBTC Grayscale, dan MSTR secara bergantian mengambil alih kendali. Saya memperkirakan inti pertambahan untuk gelombang berikutnya akan menjadi berbagai modal institusional — bank global, manajer aset, dana pensiun, dana abadi, dana kekayaan negara, penasihat keuangan independen, yang mengelola kumpulan dana terbesar di dunia.
Banyak sinyal telah mengkonfirmasi tren ini. Morgan Stanley baru-baru ini meluncurkan ETF Bitcoin mereka sendiri, Wells Fargo memasukkan Bitcoin ke dalam model alokasi aset standar; tahun lalu, Texas menjadi negara bagian pertama di AS yang mendirikan cadangan Bitcoin strategis; beberapa dana kekayaan negara dan bank tingkat nasional telah mengalokasikan Bitcoin atau memulai proyek penelitian terkait. Meskipun ETF Bitcoin mengalami arus keluar pada tahun 2026, sejak diluncurkan pada tahun 2024 hingga saat ini, arus masuk bersih kumulatif telah melebihi $50 miliar, dan platform perencanaan keuangan utama telah meluncurkan produk terkait.
Apakah Strategy Berisiko Dilikuidasi atau Margin Call?
Berdasarkan data yang ada, sama sekali tidak ada. Semua narasi tentang likuidasi atau kehancuran tidak sesuai dengan logika keuangan. Seperti disebutkan sebelumnya, aset lancar perusahaan total $52 miliar, sedangkan total utang hanya $7 miliar. Bitcoin perlu anjlok lebih dari 70% dan bertahan di level rendah untuk waktu yang lama agar perusahaan menghadapi krisis eksistensial.
Para pengkritik pasar menganggap tekanan pembayaran dari lebih dari $15 miliar saham preferen sebagai tekanan jangka panjang, tetapi dalam situasi ekstrem, perusahaan dapat memilih untuk menangguhkan dividen saham preferen, sehingga risikonya dapat dikendalikan.
Apa yang Ditunjukkan oleh Ini Tentang Tahap Pasar Saat Ini?
Gejolak STRC yang keras ditambah dengan koreksi harga saham MSTR adalah ciri khas akhir siklus. Semua pasar keuangan, termasuk pasar kripto, mengikuti logika siklus bull dan bear yang sangat seragam: pertama, pasar bull muncul; kemudian investor menjadi serakah dan menambah leverage, menghasilkan banyak instrumen derivatif keuangan; titik risiko muncul di pasar, membalikkan tren; pasar harus dibersihkan, semua leverage berlebih harus dikeluarkan sebelum dasar yang sebenarnya terbentuk.
STRC adalah produk khas leverage keuangan dalam siklus ini: dana yang mencari hasil tinggi dan stabil mengalir ke STRC, dan perusahaan menggunakan uang ini untuk membeli Bitcoin. Singkatnya, sekelompok dana yang mencari hasil stabil dengan volatilitas rendah akhirnya mengalir ke aset Bitcoin yang sangat fluktuatif.
Dana semacam ini pada dasarnya tidak cocok dengan sifat aset Bitcoin, dan harus keluar dari pasar sebelum dasar dapat ditetapkan. Saat ini, kita sedang mengalami proses ini.
Sejarah pasar kripto telah menyaksikan skenario yang persis sama. Selama pasar bull 2019–2021, dana perwalian GBTC diperdagangkan dengan premi besar di atas nilai aset bersih (NAV) Bitcoin dasarnya. Lembaga dapat berlangganan GBTC pada harga pari, menguncinya selama setengah tahun, lalu menjualnya di pasar sekunder dengan premium 20%–50, menarik sejumlah besar dana ke Bitcoin dan menciptakan berbagai instrumen keuangan kompleks. Mulai tahun 2021, premi dana perwalian dengan cepat menghilang, berbagai alat leverage terkonsentrasi keluar, dan pasar kemudian menyentuh dasar.
Gelombang ini kemungkinan besar akan mengikuti jalur yang sama.
Kapan Dasar Pasar akan Terbentuk?
Saya tidak bisa memberikan waktu pasti. Tidak ada yang bisa memprediksi dasar dengan tepat; hanya setelah fakta baru bisa dikonfirmasi dengan jelas.
Namun, kita dapat melacak beberapa sinyal awal pembentukan dasar: Pertama, harga saham MSTR jatuh di bawah nilai aset bersih (NAV) dan diperdagangkan dengan diskon, mewakili perubahan sentimen pasar dari keserakahan menjadi kepanikan ekstrem, yang merupakan sinyal jelas bahwa dasar mendekat; Kedua, Indeks Ketakutan dan Keserakahan Kripto jatuh ke level ekstrem sejarah, memasuki zona kepanikan ekstrem, yang menawarkan nilai untuk posisi; Ketiga, tingkat pendanaan kontrak berjangka Bitcoin terus negatif, menunjukkan keinginan bearish pedagang ritel jauh melebihi keinginan bullish, dan sentimen pasar benar-benar pesimistis.
Singkatnya: peluang pembalikan baru muncul ketika pasar jatuh ke level pesimisme ekstrem.
Saat ini, pasar sedang dalam proses pembersihan, dan gejolak berantai yang dipicu oleh STRC adalah bagian yang tak terhindarkan dari siklus. Setiap siklus kripto akan melewati tahap deleveraging yang menyakitkan tetapi perlu ini.
Dengan pembersihan dan penyesuaian pasar yang terus berlanjut, saya yakin dasar sudah dekat, dan pasar bull baru akan dimulai pada musim gugur tahun ini.
